孫震

(煙臺大學(xué)法學(xué)院,山東 煙臺　264000)

論我國證券注冊制度改革的目的和內(nèi)容

——以美國證券發(fā)行注冊制度為參考

孫震

(煙臺大學(xué)法學(xué)院,山東 煙臺264000)

摘要：根據(jù)資本主義市場的日益完善，證券注冊制改革勢在必行。我國目前實(shí)行證券發(fā)行核準(zhǔn)制，其存在眾多弊端。與之相反，美國IPO注冊制度日益凸顯出其優(yōu)勢。因此在借鑒美國注冊制度優(yōu)勢的基礎(chǔ)上為完善我國注冊制度改革提出幾點(diǎn)寶貴意見。

關(guān)鍵詞：證券發(fā)行；注冊制；信息披露

美國的證券注冊制度發(fā)揮的優(yōu)勢與我國的證券發(fā)行核準(zhǔn)制度暴漏的弊端形成了鮮明的對比。通過宏觀與微觀的比較發(fā)現(xiàn)，我國的證券發(fā)行改革制度勢在必行。在十八界三中全會中中共中央提出：我國應(yīng)該健全多層次資本市場體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革，多渠道推動股權(quán)融資，發(fā)展并規(guī)范債券市場，提高直接融資比重。這一說法明確確立我國資本市場開始還權(quán)于市場、還權(quán)于投資者的市場化改革思路。注冊制改革是《證券法》中“牽一發(fā)而動全身”的重大改革，實(shí)現(xiàn)注冊制需要一系列的配套條件，任重而道遠(yuǎn)。

一、我國證券注冊制度改革的目的

(一)改變我國現(xiàn)有的核準(zhǔn)制的弊端。我國公司現(xiàn)有上市標(biāo)準(zhǔn)制定的大環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了重大的變化，與我國目前實(shí)行的社會主義市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展軌跡背道而馳，其存在著如下幾項(xiàng)弊端 ：

1.證監(jiān)會審查效率低下。我國的核準(zhǔn)制的主要特點(diǎn)在于對投資者提供的材料進(jìn)行實(shí)質(zhì)性的審查。并且準(zhǔn)備的申請材料紛繁復(fù)雜，增加了證監(jiān)會審查的時間，在此過程中無形的提高了相應(yīng)的成本。伴隨著我國市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，一定期限內(nèi)新股發(fā)行的數(shù)量已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足我國市場投資者的投資需求，較低的發(fā)審效率也極大的限制了資本市場的發(fā)展成熟。

2.實(shí)質(zhì)性審査干擾投資者自主判斷。擬上市發(fā)行的股票需要由證券監(jiān)管機(jī)關(guān)進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查，這樣無形中干擾了投資者的價值判斷。雖然初衷是好的，但是這種方式有時候會失去其作用。如果證券監(jiān)管機(jī)關(guān)的信息判斷錯誤，進(jìn)而影響了投資者的信息判斷，加大了投資風(fēng)險，同時不利于資本市場的發(fā)展。

(二)確保企業(yè)順利融資，保障資本市場有序、穩(wěn)定運(yùn)行。《證券法》是一部保證企業(yè)順利融資和維護(hù)投資者合法權(quán)益的法律，其主要的目標(biāo)是創(chuàng)設(shè)公平競爭的上市環(huán)境、維護(hù)社會經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展、保障交易安全。美國證券監(jiān)管的目的主要在于減少政府對企業(yè)融資的干預(yù)，最大化的保護(hù)投資者利益。我國目前市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展日益壯大，并顯示出其強(qiáng)大的生命力，因此筆者認(rèn)為我們有必要進(jìn)行《證券法》的修改，并明確《證券法》的目標(biāo)是保障企業(yè)順利融資，提高證券上市的效率，促進(jìn)資本市場的進(jìn)一步發(fā)展。只有這樣才能使得我國的企業(yè)提高辦事效率，增強(qiáng)與國際企業(yè)的競爭力，順應(yīng)時代的發(fā)展，才能使得企業(yè)抓住最大化的機(jī)會進(jìn)行融資。因此實(shí)行證券上市的注冊會勢在必行。

二、美國證券制的制度環(huán)境

(一) 重視信息披露。美國證券注冊制側(cè)重信息披露,其次SEC對于上市申請的材料進(jìn)行了形式的要求，比如格式要求。對于其中的問題也可以根據(jù)具體問題提出自己的意見和問題。對于問題我們可以分為三類，一是常規(guī)類問題,比如需要注意的事項(xiàng)、格式問題、行業(yè)數(shù)據(jù)報告等。;二是了解性的問題,如招股書披露不清楚,或SEC對相關(guān)行業(yè)不熟悉,就此提出問題,以對披露的內(nèi)容、背景作進(jìn)一步了解;三是要求性或質(zhì)疑性的問題,SEC認(rèn)為公司的披露不充分,直接要求公司作出披露,或者質(zhì)疑公司為什么沒有作出相應(yīng)的披露,視公司回復(fù)的情況再作進(jìn)一步要求。

(二) 注重效率。SEC對于發(fā)行人提交的注冊申請表需要在20個工作日之內(nèi)進(jìn)行審查，對于其中存在的問題提出問題，并在20日內(nèi)進(jìn)行解決，并且要給出反饋意見。在每一輪的提問都會嚴(yán)格遵守時間限制。當(dāng)SEC做出不予批準(zhǔn)的意見之后，發(fā)行人、證券承銷商還可以根據(jù)市場的具體情況做出相應(yīng)的調(diào)整。相反如果SEC宣布注冊表生效,則發(fā)行人和承銷商立即簽署承銷協(xié)議,當(dāng)天股票在交易所上市,3天后完成價款交割,至此整個首發(fā)過程結(jié)束。在提交注冊表在提交最終注冊表之前兩三天,公司還可以向SEC申請加速生效。

(三)歸位盡責(zé)的中介機(jī)構(gòu)。美國證券市場的穩(wěn)定發(fā)展離不開具有專門知識的人，和處于專業(yè)頂端的中介機(jī)構(gòu)。這些專業(yè)機(jī)構(gòu)熟悉證券市場存在的問題，他們的規(guī)范意識強(qiáng)，能夠?yàn)橥顿Y者提供相關(guān)的專業(yè)知識和規(guī)避風(fēng)險的措施，這也無形中對美國證券注冊產(chǎn)生了積極的作用。因此律師在起草文件時不僅要突出發(fā)行人的亮點(diǎn)，也會注意行文的謹(jǐn)慎以撇開自己的責(zé)任。

三、移植中的創(chuàng)生：我國證券注冊制改革的內(nèi)容

(一)強(qiáng)化信息披露的有效性。我國證券監(jiān)管機(jī)關(guān)在進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查時主要包括公司近三年的財務(wù)會計(jì)文件的合法性審查和公司的持續(xù)發(fā)展能力。在進(jìn)行信息披露的過程同時要求保薦人和會計(jì)師事務(wù)所對前述內(nèi)容進(jìn)行前置審查并負(fù)擔(dān)保責(zé)任。在注冊制下，監(jiān)管機(jī)關(guān)對發(fā)行人和保薦人的信息進(jìn)行督促，其對于是否發(fā)行并不起決定性作用。因此，在注冊制改革下，應(yīng)弱化對證券發(fā)行的價值判斷但需要提高信息披露的標(biāo)準(zhǔn)化透明度。

(二) 重視審核效率。美國申請文件的審查期限是20天，并在這20里做了大量的工作。在經(jīng)濟(jì)全球化日益加速的環(huán)境下，這無疑提高了辦事效率，促進(jìn)了資本最大限度的流通。因此面對我國證券監(jiān)管機(jī)關(guān)低下的辦事效率，我們應(yīng)該縮短審核期限，降低企業(yè)上市的成本，提高我國證券市場的活力，順應(yīng)時代的發(fā)展要求。

(三)明確歸責(zé)主體，各司其職。明確的規(guī)則主體和完善的配套機(jī)制對于注冊制的實(shí)施起了關(guān)鍵性的作用。首先應(yīng)該明確證券發(fā)行各方主體的法律責(zé)任，保證各司其職。其次，完善信息披露，加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)和發(fā)行人在信息披露中的責(zé)任機(jī)制。完善法律救濟(jì)。依賴于明確的規(guī)則主體，和完善的相關(guān)配套機(jī)制。最后我們應(yīng)該完善法律規(guī)定，創(chuàng)建完整的證券注冊體系。

四、結(jié)語

證券上市從當(dāng)前的核準(zhǔn)制改為注冊制是資本市場迅速發(fā)展的及時回應(yīng)，核準(zhǔn)制本身的缺點(diǎn)和注冊制具有的優(yōu)點(diǎn)注定了改革勢在必行，但改革不是一蹴而就的，當(dāng)前我國各項(xiàng)改革已經(jīng)進(jìn)入深水區(qū)，改革遇到的阻力也會越來越大，我們只有堅(jiān)持穩(wěn)妥審慎的辦法，一步步推進(jìn)證券注冊制改革，使我國資本市場逐步成熟，順應(yīng)世界和時代的發(fā)展趨勢。

參考文獻(xiàn)：

[1].胡海燕 ：《穩(wěn)步推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革》，載《傳媒與社會》2014 年第 7 期

[2].參見王嘯:《證券發(fā)行制度改革的幾個思維誤區(qū)》，載《上海證券報》2013年11月8日，第A05版。

[3].王晨光: 《法律移植與轉(zhuǎn)型中國的法制發(fā)展》，載《比較法研究》2012年第3期，第31 頁。

中圖分類號:F832.51

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1671-864X(2016)06-0039-01

作者簡介：孫震，女，山東省德州人，碩士研究生，煙臺大學(xué)法學(xué)院，研究方向：民商法。