蔡國(guó)平

一、我國(guó)企業(yè)在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)選擇上存在的問題1.資金渠道選擇的相關(guān)問題

企業(yè)獲得主要資本來源可分為兩大類：首先是是負(fù)債；其次是權(quán)益。從整體角度分析，無論是負(fù)債還是權(quán)益都與融資工具有著密切的聯(lián)系，所謂的負(fù)債具有固定索取權(quán)，權(quán)益具有剩余索取權(quán)，在公司中股東擁有投票的權(quán)利，但是債權(quán)人卻只有擁有公司無法支付承諾時(shí)抵押品回收的權(quán)利，正是這一發(fā)展格局才將融資選擇問題提到日程之上。但在資金選擇方面存在的問題還是不可避免，主要表現(xiàn)在：首先，私人借貸與銀行借貸相比較，私人借貸所占據(jù)的比重要大；其次是上市公司與其它企業(yè)之間存在非常大的差別，大多數(shù)上市公司都是以外源融資作為基礎(chǔ)，但是其它的企業(yè)卻成為了資本主義市場(chǎng)以外融資比較困難的企業(yè)，上市企業(yè)與其它企業(yè)之間能夠形成而怨恨現(xiàn)象，所以，從某種角度分析，政府、銀行或者企業(yè)即便做出非常多的努力，但成效還不很明顯，企業(yè)融資難仍是一直未能解決的問題。

2.重股輕債現(xiàn)象的相關(guān)問題

眾所周知，從證券市場(chǎng)成立以來，直接融資也發(fā)生了十分重要的變化，不僅企業(yè)融資的渠道得到擴(kuò)大，并且融資方式也得到創(chuàng)新變革。另外，我國(guó)大多數(shù)企業(yè)在融資中會(huì)采取直接融資的方式，雖然這種方式比較簡(jiǎn)單，但是融資結(jié)構(gòu)卻不合理，股權(quán)融資所占據(jù)的比例比較大，長(zhǎng)此久往則會(huì)導(dǎo)致債券融資占據(jù)的比例比較小。探其原因，之所以產(chǎn)生這種現(xiàn)象是由于在直接融資中股權(quán)融資所占據(jù)的比重大，但是債券融資所占據(jù)的比例則比較小。

當(dāng)前，我國(guó)大多數(shù)企業(yè)所采取的融資行為，即重股輕債的方式已給企業(yè)自身的發(fā)展和證券市場(chǎng)等方面帶來了如此多的弊端和不利影響，所以為了平衡我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展、完善企業(yè)融資結(jié)構(gòu)、降低企業(yè)融資成本、優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，很有必要采取措施改善這一狀況。下面就問題產(chǎn)生的原因做具體分析，從而為尋求解決之道奠定基礎(chǔ)。

二、存在相關(guān)問題的原因1.資金選擇方面問題的原因

企業(yè)在資金選擇存在問題的原因可以歸納如下：

第一，資本成本方面。 資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化決策的根本目的是使企業(yè)綜合資本成本最低，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)；第二，貸款人的心理認(rèn)同度方面。貸款人心理認(rèn)同度也可以說是態(tài)度，它主要體現(xiàn)在對(duì)企業(yè)信用等級(jí)的認(rèn)識(shí)上，而企業(yè)信用等級(jí)的高低，在很大程度上影響著企業(yè)籌資的容易程度，進(jìn)而影響籌資成本；第三，企業(yè)的成本性方面。在其他因素相同的情況下，發(fā)展速度較慢的企業(yè)可能會(huì)通過內(nèi)部積累補(bǔ)充資本，而發(fā)展較快的企業(yè)若只靠企業(yè)本身的積累，不可能滿足企業(yè)的資金需求，必須依靠外部資本，特別是負(fù)債資本；第四，企業(yè)資本實(shí)力方面。企業(yè)從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來看，其最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的合理性取決于其籌資方式和籌資渠道的選擇。另外，一個(gè)企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中還要經(jīng)營(yíng)有術(shù)、決策正確，才能保持其資本結(jié)構(gòu)合理，才能保持企業(yè)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。出于這種考慮，有的企業(yè)可能會(huì)保持較低的債務(wù)比重，以增強(qiáng)企業(yè)的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

2.重股輕債問題的相關(guān)原因

重股輕債問題的出現(xiàn)主要?dú)w咎于以下3個(gè)方面的因素：首先，政府政策導(dǎo)向因素。政府“重股輕債”政策導(dǎo)向的表現(xiàn)是，積極將企業(yè)債券的作用發(fā)揮到實(shí)處，用來彌補(bǔ)國(guó)有企業(yè)、股份公司資金缺口，并且為從根本上推動(dòng)我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展與進(jìn)步，相關(guān)部門需要加強(qiáng)對(duì)企業(yè)債券融資的約束，可以在發(fā)行主體、發(fā)行規(guī)模、發(fā)行價(jià)格上進(jìn)行限制，如此一來才能對(duì)企業(yè)債券的發(fā)展產(chǎn)生制約。

其次，企業(yè)自身所存在的諸多因素也成為了重股輕債現(xiàn)象發(fā)生的原因，主要的由于企業(yè)在治理結(jié)構(gòu)上不完善。當(dāng)前在社會(huì)的不斷發(fā)展下，我國(guó)企業(yè)之所以會(huì)產(chǎn)生重股輕債的現(xiàn)象，主要的原因便是受到公司自身因素的影響，不僅會(huì)對(duì)企業(yè)管理者控制現(xiàn)象造成影響，并且因?yàn)閮?nèi)部人控制的存在，無論在對(duì)公司融資方式還是股利分配上都由上市公司所決定，這種一股獨(dú)大的股權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)加強(qiáng)對(duì)經(jīng)營(yíng)者管理的約束，會(huì)阻礙其自身的發(fā)展與進(jìn)步。

最后，股票市場(chǎng)與債權(quán)市場(chǎng)的差距。當(dāng)前股票二級(jí)市場(chǎng)得到快速發(fā)展，具有良好的流動(dòng)性，但是從整體角度分析，企業(yè)債券二級(jí)市場(chǎng)卻始終處于落后的現(xiàn)象，其流動(dòng)性比較差。從另外一個(gè)角度分析，我國(guó)股票二級(jí)市場(chǎng)之所以比較發(fā)達(dá)，且流動(dòng)性比較強(qiáng)，主要是受到證券交易所、柜臺(tái)交易市場(chǎng)以及三級(jí)市場(chǎng)的影響，而企業(yè)債券的二級(jí)市場(chǎng)比較落后，主要的原因則是僅僅局限在交易所市場(chǎng)中，甚至連最基本的柜臺(tái)市場(chǎng)也欠缺，無法從根本上保證證券的流動(dòng)，無法實(shí)現(xiàn)證券流動(dòng)的創(chuàng)新性。

三、我國(guó)企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策

1.資金渠道選擇方面

我認(rèn)為以下幾個(gè)方面的措施對(duì)資金渠道問題的解決大有幫助：

首先，建立相應(yīng)的政府金融支持的民間金融機(jī)構(gòu)應(yīng)。在形式上，就是前述所指考慮設(shè)立專業(yè)化的針對(duì)企業(yè)信貸的民間金融機(jī)構(gòu)，可以在基本發(fā)展趨勢(shì)下設(shè)立專項(xiàng)基金，并且利用這部分資金進(jìn)行技術(shù)改造或者產(chǎn)業(yè)升級(jí)。此外還需要由中央、地方政府撥款，擴(kuò)大資金的來源渠道。對(duì)于融資方式，筆者認(rèn)為可以采取長(zhǎng)期信貸資金融通作為主要的內(nèi)容，或者依據(jù)實(shí)際的發(fā)展情況制定投資性機(jī)構(gòu)，利用企業(yè)股票購(gòu)買或者債券轉(zhuǎn)換的形式進(jìn)行企業(yè)投資，只有真正做到這幾點(diǎn)，才能充足企業(yè)的自由資本。

其次，實(shí)施企業(yè)融資擔(dān)保和信用補(bǔ)償制度，政府有必要成立針對(duì)企業(yè)的擔(dān)保和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，為企業(yè)的資金融通提供堅(jiān)強(qiáng)后盾。融資難成為所有企業(yè)的通病，而日益復(fù)雜的競(jìng)爭(zhēng)和商業(yè)環(huán)境不確定性的加劇更使得它們?cè)谌谫Y道路上舉步維艱。融資創(chuàng)新將成為它們生存與發(fā)展的最終選擇。

2.重股輕債現(xiàn)象方面

針對(duì)重股輕債的問題及產(chǎn)生的原因，我覺得應(yīng)該從以下幾個(gè)方面來做工作：

第一，對(duì)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)具體來說應(yīng)該從以下方面入手。首先我們可以增加企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)的比重。增加企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)的比重，可以減少經(jīng)營(yíng)的代理成本，從而增加股東利益。

第二，根據(jù)不同的行業(yè)和歷史選擇來維護(hù)企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。

在新形勢(shì)下，要想真正保證企業(yè)在相同的資本結(jié)構(gòu)點(diǎn)上，那么無論是從理論角度還是實(shí)踐角度出發(fā)，都需要從最基本的內(nèi)容出發(fā)。之所以產(chǎn)生這一理念是因?yàn)榇蠖鄶?shù)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)會(huì)伴隨著公司的外部條件與內(nèi)部約束的變化進(jìn)行變化，并且時(shí)代在發(fā)展，公司所處的環(huán)境也在變化，大多數(shù)上市公司在發(fā)展中會(huì)嚴(yán)格按照自身的實(shí)際情況選擇資本結(jié)構(gòu)區(qū)間，這樣一來，不僅無須調(diào)整資本結(jié)構(gòu)在區(qū)域內(nèi)的活動(dòng)，并且還會(huì)優(yōu)化最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。

第三，對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

我國(guó)向國(guó)有股傾斜的制度安排，導(dǎo)致了企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)呈不健康狀態(tài)。股份過度集中于國(guó)有股，使得其難以建立起合理的法人治理結(jié)構(gòu)。另外，由于上市公司股權(quán)的流動(dòng)性不同和持股集中度不同，導(dǎo)致了“同股不同價(jià)”和“同股不同權(quán)”的情況。為了使上市公司建立起合理的法人治理結(jié)構(gòu)，提高管理績(jī)效，股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整勢(shì)在必行。