李鵬沖++楊亞洲++凡強(qiáng)

摘 要：房地產(chǎn)投資項目因投資額大、風(fēng)險高等特點，在項目投資前期要做好充分的財務(wù)評價工作是必不可少的。本文結(jié)合項目的案例系統(tǒng)的分析了影響房地產(chǎn)項目經(jīng)濟(jì)評價的主要風(fēng)險因素：定向住宅的銷售價格、市場住宅的銷售價格、商業(yè)銷售的價格、車位的銷售價格。先用凈現(xiàn)值的方法對房地產(chǎn)項目進(jìn)行經(jīng)濟(jì)評價，然后運(yùn)用蒙特卡洛的方法，對經(jīng)濟(jì)評價和風(fēng)險敏感性進(jìn)行定量分析。認(rèn)為相比于凈現(xiàn)值的方法，蒙特卡洛模擬能綜合考慮多種風(fēng)險因素，不僅能得到結(jié)果，也能得到對應(yīng)的發(fā)生概率，風(fēng)險結(jié)果更貼近實際、更可靠、更合理，使項目的決策更具有科學(xué)性。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)項目；風(fēng)險因素；蒙特卡洛模擬

一、引言

進(jìn)入本世紀(jì)以后，我國房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入了一個前所未有的快速發(fā)展時期，房地產(chǎn)投資規(guī)模逐年增長。發(fā)展中的房地產(chǎn)企業(yè)表現(xiàn)出發(fā)展快、利潤高、開發(fā)項目屬于資本密集型項目，資金量大，建造周期長[1]。如何將風(fēng)險因素對決策結(jié)果的影響量化在經(jīng)濟(jì)評價的過程中非常值得去研究，蒙特卡洛模擬法是在這一領(lǐng)域進(jìn)行風(fēng)險分析常用和有效的分析方法[2]。

二、蒙特卡洛模擬分析方法

蒙特卡洛方法（Monte Carlo method），也稱統(tǒng)計模擬方法，是二十世紀(jì)四十年代中期由于科學(xué)技術(shù)的發(fā)展和電子計算機(jī)的發(fā)明，而被提出的一種以概率統(tǒng)計理論為指導(dǎo)的一類非常重要的數(shù)值計算方法[3]。

三、房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)評價主要風(fēng)險因素分析

在經(jīng)濟(jì)項目的評價中，存在很多的不確定性因素，這些不確定性因素必將導(dǎo)致項目存在經(jīng)濟(jì)風(fēng)險。影響房地產(chǎn)開發(fā)項目經(jīng)濟(jì)效益的因素有銷售價格、經(jīng)營成本、投資、折現(xiàn)率等。本案例主要研究：定向住宅、市場住宅、商業(yè)銷售、車位的銷售價格的變化對房地產(chǎn)項目的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險。

基準(zhǔn)折現(xiàn)率是反映投資決策者對資金時間價值估計的一個參數(shù)，恰當(dāng)?shù)拇_定基準(zhǔn)折現(xiàn)率同樣是一個重要而困難的問題。

本項目的基礎(chǔ)折現(xiàn)率（R）采用下述模式計算[6]：

R=（投資的機(jī)會成本）*（1+風(fēng)險補(bǔ)貼溢價率+區(qū)域因素影響率）

1、2011年第一、二、三、四季度的GDP增長率分別為9.7%、95%、9.1%、8.9%，全年平均為9.3%，本次財務(wù)評價采用9.3%作為投資的機(jī)會成本。

2、計算折現(xiàn)率時考慮適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險補(bǔ)貼系數(shù)仍是必要的，考慮到項目的具體情況，本次財務(wù)的風(fēng)險補(bǔ)貼溢價率確定為25%。

3、結(jié)合著A房地產(chǎn)項目具體分析，項目在區(qū)位、自然條件、地段等幾個方面具備優(yōu)勢，本次財務(wù)評價的區(qū)域因素影響率確定為-5%。

4、基準(zhǔn)折現(xiàn)率（R）=9.3%*（1+25%-5%）=10.5%

四、以A集團(tuán)房地產(chǎn)項目為例案例分析

A集團(tuán)的房地產(chǎn)開發(fā)方案建設(shè)期為3年，項目直接投資124300.40萬元（含土地成本、建安費(fèi)用），項目總支出146900.13萬元，其中項目業(yè)主自籌資金44505.14萬元，占比項目直接總投資36%，占項目總支出的30.3%；預(yù)計需要貸款15000萬元（貸款利率為8.65%），資金占期約2年；其余部分通過項目自身銷售經(jīng)營解決，本項目以基準(zhǔn)收益率為10.5%計算。項目現(xiàn)金流量見表1，項目不確定性因素見表2。

通過凈現(xiàn)值法計算可知，項目財務(wù)凈現(xiàn)值（NPV）=12120.26萬元（以折現(xiàn)率（R）=10.5%計算）；項目內(nèi)部收益率到達(dá)：44%。項目靜態(tài)投資回收期：1.14年，項目動態(tài)投資回收期：2.14年。

本案例主要從四個方面進(jìn)行了該房地產(chǎn)項目的不確定性分析，分別是定向住宅銷售價格的變動、市場住宅銷售價格的變動、商業(yè)銷售價格的變化、車位銷售價格的變化。

表3分別是定向住宅、市場住宅、商業(yè)、車位銷售價格的敏感性分析。通過對比這四項因素的銷售價格變化，分析項目的凈現(xiàn)金流的變化。通過表格發(fā)現(xiàn)降低定向住宅價格、市場住宅銷售價格、商業(yè)銷售價格，可以讓該地產(chǎn)項目獲得更高的凈現(xiàn)金流。車位的銷售價格對于房地產(chǎn)項目的凈現(xiàn)金流影響并不明顯。

將以上4個不確定性因素匯總到一起，如圖1，可得到如下結(jié)論：本項目的抗風(fēng)險能力較強(qiáng)，車位售價對本項目的影響不大，定向住宅的銷售價格和市場住宅的銷售價格對該項目的影響較大。

通過對表1的數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，

確定本項目的正態(tài)分布參數(shù)，可知凈現(xiàn)金流的樣本平均值為6688.22萬元，樣本方差為30663.11萬。

通過表1，由以上分析的變量及其概率分布，通過Matlab軟件進(jìn)行蒙特卡羅模擬，得出該房地產(chǎn)項目10000次運(yùn)算的凈現(xiàn)金流分布，凈現(xiàn)金流的累計概率分布分別如圖2、圖3所示。

由以上的模擬運(yùn)算結(jié)果可知，經(jīng)過10000次模擬凈現(xiàn)金流的標(biāo)準(zhǔn)差已經(jīng)近似收斂，凈現(xiàn)金值的平均值為6688.22萬元，最大的凈現(xiàn)金值為119004.5萬元；由圖3，10000次模擬凈現(xiàn)金流的累計概率可知，凈現(xiàn)值大于零的累計概率為58.72%，即如圖3中的A點所示，A點左邊與曲線圍成的區(qū)域為凈現(xiàn)金流小于零的概率為41.28%。

五、結(jié)論

1、從項目的財務(wù)分析中可以看到，項目的財務(wù)指標(biāo)良好，具有較強(qiáng)的抗風(fēng)險性，是一個效益非常好的房地產(chǎn)開發(fā)項目，財務(wù)盈利能力較強(qiáng)。

2、蒙特卡洛模擬方法能夠綜合考慮多種風(fēng)險的因素，可以提供更可靠、更貼近實際的風(fēng)險分析結(jié)果，建議加強(qiáng)房地產(chǎn)項目中蒙特卡洛模擬的研究。（作者單位：成都理工大學(xué)管理科學(xué)學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

[1] 劉洪玉.房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營與管理[M].北京：中國建筑工業(yè)出版社，2011

[2] 王寅.蒙特卡洛模擬法在房地產(chǎn)投資風(fēng)險評估中的應(yīng)用[J].經(jīng)濟(jì)論壇，2010（7）：148-149

[3] 劉正.利用Excel實現(xiàn)蒙特卡洛模擬在項目財務(wù)評價上的應(yīng)用[D]重慶：重慶大學(xué)，2006.