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        融資約束與投資現(xiàn)金流敏感性關(guān)系分析的文獻(xiàn)綜述

        2016-04-21 17:56:49林紫燁
        商場現(xiàn)代化 2016年6期
        關(guān)鍵詞:企業(yè)投資融資約束

        林紫燁

        摘 要:在市場經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展的今天,由于信息不對稱引起的融資約束問題,導(dǎo)致眾多企業(yè)面臨融資約束的問題。本文針對我國企業(yè)融資約束與企業(yè)投資-現(xiàn)金流敏感性的影響,查閱相關(guān)文獻(xiàn),對已有觀點進(jìn)行總結(jié)。介紹如何處理好融資約束與投資行為的關(guān)系以及如何發(fā)揮融資約束的積極作用、避免不良影響??杀阌谄髽I(yè)利用投資現(xiàn)金敏感性分析本身融資約束問題。

        關(guān)鍵詞:融資約束;企業(yè)投資行為;企業(yè)投資-現(xiàn)金流敏感性

        一、引言

        融資約束是許多企業(yè)都會遇到的財務(wù)問題。由于內(nèi)外部融資成本的不同所引起的融資約束。在現(xiàn)行的投資方式下,融資約束與投資現(xiàn)金流敏感性的影響變得更為明顯。

        我國企業(yè)存在的融資約束問題有一定的相似性。本文根據(jù)已有文獻(xiàn)從技術(shù)投資、風(fēng)險投資和過度投資三方面總結(jié)融資約束與企業(yè)投資行為的關(guān)系,試圖尋求減輕融資約束以提高企業(yè)投資效率的方法。

        但是,大多企業(yè)存在的融資約束問題因為個體的差異性,分別有自己的特色。不能一概而論。應(yīng)該具體問題具體分析。

        二、融資約束與投資現(xiàn)金流敏感性關(guān)系分析

        1.正相關(guān)關(guān)系

        Fazzari、Hubbard和Petersen(1988)首先提出兩者存在正相關(guān)關(guān)系。因為信息不對稱現(xiàn)象的存在,企業(yè)獲取外部資金的難度遠(yuǎn)高于內(nèi)部資金,進(jìn)而導(dǎo)致了融資約束問題。當(dāng)企業(yè)的融資約束越大時,它的投資-現(xiàn)金流的敏感性越大,兩者呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。后來,我國學(xué)者李金(2007),郭麗虹(2009)和申明龍(2013)都通過我國上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)從公司盈利能力與償債能力角度,銀行貸款利率角度,企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)和負(fù)債率角度不同程度的印證了Fazzari等的觀點。

        2.無線性關(guān)系

        Kaplan和Zingales(1996)把Fazzari等的部分樣本重新歸類后得出兩者存在無線性關(guān)系。我國學(xué)者屈文洲(2011),堵微子(2011),趙巖(2013)和曾愛民(2013)從市場微觀結(jié)構(gòu)理論角度,資產(chǎn)規(guī)模和凈資產(chǎn)收益率角度,財務(wù)柔性角度分別詮釋我國上市企業(yè)融資約束與投資現(xiàn)金敏感性不存在線性關(guān)系。

        三、融資約束對企業(yè)投資行為的影響機(jī)制

        1.融資約束對企業(yè)投資行為總的影響

        (1)財務(wù)柔性視角

        曾愛民(2013)加入財務(wù)柔性要素后,得出影響投資現(xiàn)金流敏感性的要素不是只有融資約束水平的結(jié)論。在融資約束較大時,公司的投資-現(xiàn)金流敏感性與財務(wù)柔性程度顯示正相關(guān),在融資約束較小時,公司的投資-現(xiàn)金流敏感性與財務(wù)柔性程度顯示負(fù)相關(guān)。

        謝華(2015)認(rèn)為在融資約束較大的條件下,投資—現(xiàn)金流敏感性與財務(wù)柔性成反比例關(guān)系。財務(wù)柔性較低的企業(yè)采取積極的投資戰(zhàn)略,即投資支出通過前期資金積累來提高,使投資—現(xiàn)金流敏感性變得更強(qiáng)。即使在無融資約束的條件下,投資—現(xiàn)金流敏感性與財務(wù)柔性也存在反比例關(guān)系。在考慮當(dāng)前和未來的跨期情況下,投資—現(xiàn)金流敏感性與財務(wù)柔性呈反比例。

        (2)所有權(quán)性質(zhì)視角

        吳宗法(2011)認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期間,內(nèi)部融資的便捷可行令企業(yè)常常使用該方式,因為預(yù)算,國有企業(yè)的真正融資約束程度無法表現(xiàn)出來,就有了國有企業(yè)的投資現(xiàn)金流敏感性普遍低于民營企業(yè)的現(xiàn)象。在資本市場的不斷發(fā)展下,國有和民營企業(yè)的投資現(xiàn)金流敏感性普遍下降,但是又因為預(yù)算,民營企業(yè)投資現(xiàn)金敏感性下降程度明顯高于國有企業(yè)。

        2.融資約束與企業(yè)技術(shù)投資、企業(yè)創(chuàng)新投資

        許秀梅(2015)認(rèn)為,由于技術(shù)投資高風(fēng)險,保密程度高和資金需求高,在外部融資下難以籌資,通常企業(yè)都是依靠自身的內(nèi)部融資。企業(yè)通過擴(kuò)寬內(nèi)部融資道路和政府加大外部融資市場的開發(fā)和政策扶持,降低融資約束,加大企業(yè)技術(shù)投資。

        唐清泉,肖海蓮(2012)將企業(yè)創(chuàng)新投資分為探索式和常規(guī)式。融資約束隨創(chuàng)新投資—現(xiàn)金流敏感性增加而增加(減少而減少),企業(yè)創(chuàng)新投資與現(xiàn)金流呈正相關(guān),而常規(guī)式創(chuàng)新投資—現(xiàn)金流敏感性要小于探索式。

        3.融資約束與風(fēng)險投資

        許蓉(2015)基于2005年-2011年中小企業(yè)板數(shù)據(jù),分析了風(fēng)險投資與融資約束之間的關(guān)系,進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)存在風(fēng)險資本的企業(yè)比不具備風(fēng)投背景的企業(yè)擁有更低的融資約束,風(fēng)險資本削弱了金融發(fā)展對融資約束的緩解效應(yīng),即金融發(fā)展降低融資約束的作用被風(fēng)險投資對融資約束的緩解效應(yīng)所替代。風(fēng)險投資不僅能成為中小企業(yè)的融資渠道之一,也可以幫助改善中小企業(yè)的信息不對稱,有效降低融資約束。

        梁帆(2015)認(rèn)為由于中小型企業(yè)本身的局限性,難以從銀行取得貸款。而以股權(quán)形式存在的風(fēng)險投資作為外部融資的另一種方式,專業(yè)化程度高、具備更加積極參與企業(yè)管理的意愿,對企業(yè)規(guī)模與抵押品相比銀行存款較不敏感,因此風(fēng)險投資比銀行存款更能降低中小企業(yè)的融資約束。

        4.融資約束與過度投資

        劉銀國(2012)認(rèn)為當(dāng)企業(yè)融資約束程度較高時,通常擁有較多的現(xiàn)金流,過度投資往往就會在此時發(fā)生。由于非國有企業(yè)監(jiān)管力度較低,過度投資更易發(fā)生。廖義剛(2013)認(rèn)為當(dāng)過度投資程度的提高時,經(jīng)營活動現(xiàn)金流的價格敏感性就會有所下降,但過度投資對國有企業(yè)的現(xiàn)金流價格敏感性幾乎無影響。羅琦、肖文翀、夏新平(2007)認(rèn)為地方政府的政策優(yōu)惠使民營企業(yè)有了過度投資理由。民間企業(yè)因為不希望暴露自己的商業(yè)機(jī)密,會大量囤積內(nèi)部現(xiàn)金流,造成過度投資。中央國企因受到有關(guān)部門控制,通常不會導(dǎo)致過度投資。地方國企應(yīng)受到地方政府控制較強(qiáng),通常會導(dǎo)致過度投資。

        四、關(guān)于降低融資約束影響的政策建議

        1.從企業(yè)技術(shù)投資的角度

        許秀梅(2015)認(rèn)為企業(yè)應(yīng)該努力擴(kuò)寬內(nèi)部融資渠道,巧妙利用營運資本。政府應(yīng)該加快建設(shè)金融市場,為企業(yè)的外部融資提供新道路。

        2.從企業(yè)的風(fēng)險投資的角度

        梁帆(2015)認(rèn)為需要由政府政策支持風(fēng)險投資,促進(jìn)它的推廣,鼓勵資本進(jìn)入風(fēng)投。同時建立起由風(fēng)險投資和傳統(tǒng)投資方式的市場。

        3.從企業(yè)過度投資的角度

        劉銀國(2012)認(rèn)為需要完善以下項目:實行分析師跟蹤,減少信息不對稱,降低融資約束。實行分析師跟蹤通過營者利益趨于一致,激勵相容;其次應(yīng)加強(qiáng)第三方治理的力度,強(qiáng)化媒體監(jiān)督力度,加強(qiáng)媒體披露的有效性,同時加強(qiáng)國家稅收的強(qiáng)制性作用,以規(guī)范企業(yè)管理層行為;最后需加強(qiáng)披露的有效性,企業(yè)除了通過招股說明書和年報等傳統(tǒng)的書面信息披露形式外,還可以采用便捷而迅速的網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行信息披露,隨時讓投資者及戰(zhàn)略伙伴獲得最新資訊。

        五、研究結(jié)論

        通過查閱相關(guān)文獻(xiàn),我們了解到,各學(xué)者對融資約束與企業(yè)現(xiàn)金流敏感性關(guān)系存在不同的理解和觀點,大致可以將他們的觀點分為兩類,第一種是融資約束與企業(yè)現(xiàn)金流敏感性呈正相關(guān)關(guān)系;第二種是融資約束與企業(yè)現(xiàn)金流敏感性呈無線性關(guān)系。綜上所述,我們得出以下結(jié)論:1.我國上市公司普遍存在投資—現(xiàn)金流敏感度;2.融資約束與企業(yè)現(xiàn)金流敏感性關(guān)系的研究需要結(jié)合不同行業(yè),在具體情況下具體分析問題,而不能絕對的說它們是正相關(guān)、負(fù)相關(guān)或無相關(guān)性;正因為學(xué)者們對此問題存在不同的理解和看法,針對當(dāng)前這一問題還存在諸多爭議,所以還存在很多待研究與開發(fā)的問題,研究價值巨大。

        參考文獻(xiàn):

        [1]梁帆.融資約束、風(fēng)險投資與中小企業(yè)成長———基于中國A股上市公司的實證[J].河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)學(xué)報,2015,36(2):72-79.

        [2]羅琦,肖文翀,夏新平.融資約束抑或過度投資——中國上市企業(yè)投資—現(xiàn)金流敏感度的經(jīng)驗證據(jù)[J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì),2007,09:103-110.

        [3]劉銀國.自由現(xiàn)金流與過度投資——基于融資約束和所有制的考察[J].會計之友,2012,10:4-8.

        [4]廖義剛.融資約束、過度投資與現(xiàn)金流的價格敏感性[J].商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管理,2013,02:57-64.

        [5]屈文洲,謝雅璐,葉玉妹.信息不對稱、融資約束與投資—現(xiàn)金流敏感性——基于市場微觀結(jié)構(gòu)理論的實證研究[J].經(jīng)濟(jì)研究,2011,06:105-117.

        [6]唐清泉,肖海蓮.融資約束與企業(yè)創(chuàng)新投資—現(xiàn)金流敏感性——基于企業(yè)R&D異質(zhì)性視角[J].南方經(jīng)濟(jì),2012,11:40-54.

        [7]吳宗法,張英麗.所有權(quán)性質(zhì)、融資約束與企業(yè)投資——基于投資現(xiàn)金流敏感性的經(jīng)驗證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究,2011,05:72-77.

        [8]謝華.現(xiàn)金流敏感性與企業(yè)投資行為研究——基于融資約束和財務(wù)柔性角度[J].財會月刊,2015,03:13-18.

        [9]許蓉.金融發(fā)展、風(fēng)險投資與融資約束———基于中小企業(yè)板上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].財會通訊,2015(9):76-80.

        [10]許秀梅.融資約束與技術(shù)投資的相關(guān)性:一個綜述[J].會計之友,2015,06:17-19.

        [11]曾愛民,魏志華.融資約束、財務(wù)柔性與企業(yè)投資—現(xiàn)金流敏感性——理論分析及來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].財經(jīng)研究,2013,11:48-58.

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