譚美林

摘要：文章以鄭商所和大商所2012年6月-2015年8月的小麥、玉米主力連續(xù)期貨合約的歷史數(shù)據(jù)作為研究對象，進行了跨商品套利研究。通過理論分析和實證分析證明了兩者存在一定程度的相關性，因此兩商品之間有跨商品套利的機會，并相應給出了利用兩者價格比值變化進行套利的策略。

關鍵詞：相關性；套利；比值

在期貨市場上的套利是指利用相關市場或相關合約之間的價差變化同時進行數(shù)量相等且方向相反的交易，待價差往有利方向變化時，同時將持有頭寸平倉而獲利的交易行為。套利根據(jù)所選擇的期貨合約的不同又可以分為跨期套利、跨市場套利和跨品種套利。通過查閱現(xiàn)有的研究文獻資料發(fā)現(xiàn)，前兩者的研究較多，但對跨品種的套利研究卻很少。本文所討論的跨品種套利是以關聯(lián)性比較強的兩種不同商品期貨合約價格變動差異為目的的套期圖利行為。兩種商品之間受同一供求因素制約或者存在某種替代性是套利的基礎。例如生產(chǎn)替代品和互補品、需求替代品和互補品，他們的價格始終保持某種穩(wěn)定合理的比值關系。但是本文討論的小麥和玉米兩種農(nóng)作物由于受到市場、季節(jié)、供求、政策等因素的影響，他們之間的比值經(jīng)常會偏離合理的區(qū)間，表現(xiàn)為一種商品價值被高估，另一種被低估，或相反，從而給跨品種套利帶來了機會。在這種情況下套利者通過對兩種商品進行低買高賣的方式套利，待兩種商品價差回到合理的區(qū)間時同時平倉從中獲利。

一、小麥、玉米跨品種套利的理論依據(jù)

玉米素有飼料之王之稱，因其有良好的適口性及高產(chǎn)值和高能值等優(yōu)點。小麥能值低于玉米，但因其蛋白質(zhì)含量高且氨基酸配比好等特點，在飼料選擇方面僅次于玉米。一般情況下，小麥的價格比玉米的價格高，兩者之間價差通常為正數(shù)。在作為食品加工以及飼料方面，由于玉米容易經(jīng)常出現(xiàn)發(fā)霉現(xiàn)象，并且價格偏高，所以人們在小麥價格低于玉米價格的時候，開始用小麥代替玉米。小麥和玉米的這種替代關系具有普遍性，兩者價格表現(xiàn)為相互制約，但由于兩者不同的播種和收獲季節(jié)不同，使兩者的價差呈現(xiàn)明顯的季節(jié)性差異。5月份是小麥收獲季節(jié)，進入6、7月份新小麥上市，小麥的價格相應降低，而玉米價格仍維持在相對高的水平，小麥和玉米價差縮小；10月份進入玉米的收獲季節(jié)，到11、12月份玉米收獲完畢，玉米價格相應降低，小麥價格維持在原來水平上，小麥和玉米價差會有所擴大。正因為小麥、玉米不同的收獲季節(jié)，使小麥和玉米之間的跨商品套利成為可能。

二、小麥和玉米套利實證分析

為了更好的分析兩者之間的關系，本文的歷史樣本數(shù)據(jù)采用文華財經(jīng)睿期軟件提供的2012年8月1日—2015年6月30日鄭州商品交易所的強筋小麥合約連續(xù)價格和大連商品交易所的玉米合約連續(xù)價格共703個交易日的收盤價格數(shù)據(jù)，綜合進行統(tǒng)計分析。同時，假設小麥收盤價序列為X，玉米收盤價序列為Y。

（一）小麥和玉米價格的相關性分析

從下圖1和表1可知，小麥和玉米之間有一定的相關性，兩者之間相關系數(shù)為0.533759，由于兩者播種季節(jié)和收獲季節(jié)的不一致，使得兩者相關性不是特別強，甚至有橫跨幾個月的不同走勢，但兩者之間的價差走勢具有自身的規(guī)律。由于相當程度的相關性使得套利成為可能，當然在此強度的基礎上套利空間雖然較大，收益率也明顯較強，但是風險也隨之增大。因此在套利的過程中必須了解兩種作物的季節(jié)性差異才能降低套利風險。

（二）小麥和玉米價格的比值變化分析

小麥和玉米套利策略的依據(jù)主要有兩種：比值變化套利、價差變化套利。本文所采取的方式為比值變化套利。通過計算得出小麥和玉米的比值均值為1.107。如圖3所示，從長期來看，小麥和玉米的比值的變化區(qū)間為1.00—1.25的范圍內(nèi)，在靠近1.00和1.25附近的區(qū)域都是風險較小的套利點，可以進行相關的買入賣出操作，待比值回到集中區(qū)間時進行平倉；在時機的選擇上，由于小麥4、5月份的進入收獲季節(jié)，隨著小麥供給量增大，小麥的價格會逐漸較低，而玉米正值播種期，供不應求，價格持續(xù)上漲，使得兩者的價格比值處于低位。隨著小麥庫存的消耗，小麥價格會震蕩上行，而進入玉米收獲季節(jié)的10月份后，玉米價格往往會低到一年中的最低水平。6月份之前，兩者比值趨于穩(wěn)定。從6月份到10月份是小麥和玉米的價格比值逐漸擴大的時期，因此可以做買進小麥賣出玉米的跨品種套利交易，待價格比值再次趨于合理區(qū)間進行平倉獲利。同樣，從10月份到次年6月份價格比值從較強逐漸轉(zhuǎn)弱，也可進行反方向套利操作。

三、結(jié)論與建議

通過分析小麥和玉米相關商品間關系，可以從兩者需求替代品關系的角度得出小麥、玉米兩品種具有套利的良好品種條件；從實證研究的角度研究小麥和玉米兩品種的相關性，可知兩品種價格具有一定程度的相關性。因此小麥和玉米的套利交易是可行的。但同時應當指出的是，套利交易盡管從總體上來說，風險較小，但是期貨市場變幻莫測，理論和實踐因有許多不可控的因素而可能存在差距。當遇到涉及現(xiàn)貨交割、市場供需狀況發(fā)生急劇變化以及金融危機等影響正常價差關系的情況時，套利交易仍然面臨巨大的風險。因此，交易者應當審時度勢，根據(jù)市場狀況及時調(diào)整交易策略，以確保套利的成功性。

參考文獻：

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