葉檀

股票市場再次恐慌時，2016年全國證券期貨監(jiān)管工作會議1月中旬在證監(jiān)會機關(guān)召開。投資者密切關(guān)注證監(jiān)會主席肖鋼說了什么，背后的含義是什么。

這是肖鋼的自省，監(jiān)管層的自省，也是決策層對于近兩年股市的思考。隨著思考的深入與公開化，中國的市場與監(jiān)管體制會發(fā)生劇烈的變化，沒有一個人能夠阻止中國市場化與中國化的結(jié)合。

肖鋼先生直白地表示，中國股票市場是不成熟的，從任何方面來看都不成熟。股市異常波動充分反映了我國股市不成熟，不成熟的交易者、不完備的交易制度、不完善的市場體系、不適應(yīng)的監(jiān)管制度等。如此不成熟的市場，使用成熟市場的理論進行指導(dǎo)，只會離市場化越走越遠。

這同時也是一份直白的檢討，證監(jiān)會主席公開宣布，股市異常波動也“充分暴露了證監(jiān)會監(jiān)管有漏洞、監(jiān)管不適應(yīng)、監(jiān)管不得力等問題”。

未來股市政策會更加務(wù)實、更加嚴(yán)厲，不會沒有漏洞，漏洞的縫隙會比較小一些。監(jiān)管上處理好四個關(guān)系，虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟的關(guān)系，實體是本，虛擬經(jīng)濟過度投機、“脫實向虛”、“自娛自樂”，都是在給自己挖坑，一時的興奮之后必然伴隨著難以控制的不安、恐懼。中國側(cè)重于發(fā)展金融市場是不合適的，目前的中國相當(dāng)于一戰(zhàn)前的美國，實體經(jīng)濟、制造業(yè)與圍繞著制造業(yè)升級制度變遷是最重要的，其他的改革必須圍繞這個目標(biāo)服務(wù)。

發(fā)展與監(jiān)管的關(guān)系似乎更側(cè)重于監(jiān)管，監(jiān)管部門必須強化監(jiān)管本位。在我國特定的市場環(huán)境下，還必須特別關(guān)注資產(chǎn)價格虛高的風(fēng)險。監(jiān)管部門強化監(jiān)管本位似乎是句廢話，實際上是核心，監(jiān)管不是介入交易，監(jiān)管也不能異化為對交易機構(gòu)的管理權(quán)之爭，資金控制權(quán)之爭，監(jiān)管變成對某些市場偏好的縱容與溺愛，甚至成為某些機構(gòu)、某些人的獨食。

經(jīng)歷大起大落后，創(chuàng)新與風(fēng)險管理的匹配度被提到很高的位置，動輒以美國、英國的高頻交易、期貨交易作為創(chuàng)新的理由，這是虛空的不存在的理由。中國的交易土壤、法律與制度與英美完全不具有可比性，中國的創(chuàng)新體現(xiàn)在控制風(fēng)險、準(zhǔn)確定價、嚴(yán)肅法律的前提下，提高市場效率。創(chuàng)新不是唱歌，一種交易模式必須符合中國的土壤，效率有明確提升、更重要的是風(fēng)險可以控制，不被個別人、少數(shù)機構(gòu)左右。

風(fēng)險會外溢，一個產(chǎn)品的創(chuàng)新風(fēng)險可能會外溢到整個市場，杠桿會外溢到基金、信托、銀行，相應(yīng)的，銀行的杠桿風(fēng)險等也會外溢到股市，中國股市用高杠桿是對不專業(yè)投資者的又一輪屠殺。

風(fēng)險外溢會成為重要的考量，并且制定完善系統(tǒng)性風(fēng)險的跟蹤、監(jiān)測、預(yù)警、處置工作機制。這也就必須帶來一個結(jié)論，創(chuàng)新是全方位的，不僅是產(chǎn)品業(yè)務(wù)創(chuàng)新，還包括經(jīng)營機制與內(nèi)控機制的創(chuàng)新，還有監(jiān)管體制機制的創(chuàng)新。所有的創(chuàng)新形成一片土壤，適應(yīng)中國的交易模式，形成良好生態(tài)，這與植物生態(tài)原理相同，一顆雨林的種子不適合在高原上播種。

處理好借鑒國際經(jīng)驗與立足國情的關(guān)系。發(fā)展我國股市需要學(xué)習(xí)借鑒境外市場的有益經(jīng)驗，但必須從我國實際出發(fā)，準(zhǔn)確把握我國市場的特點與規(guī)律，不照抄照搬。同時，要善于借鑒國際經(jīng)驗，對境外市場行之有效的做法要知其然，更要知其所以然，真正做到以我為主、為我所用。不僅要借鑒國外產(chǎn)品創(chuàng)新的經(jīng)驗，也要借鑒其有效監(jiān)管的經(jīng)驗。后一段話似乎是為熔斷量身打造的，其實高頻交易等手段何嘗不是如此，為什么美國有熔斷有高頻交易，為什么美國想修改而沒有大張旗鼓地進行修改。目前我們看到的熔斷的后果，有幾個明確相互關(guān)聯(lián)的因，如果美國金融能力不是在全球第一，如果美國的金融風(fēng)險不是由全世界承擔(dān)，如果美元沒有世界第一的鑄幣稅，美國不會以華爾街之狼為自己挖坑。2008年挖坑的后果由全球承擔(dān)。

證監(jiān)會總結(jié)的成績，一言以貫之，融資、融資、再融資。這是股票市場的成績，但市場下行時，公司也要瘋狂上市，成本與風(fēng)險體現(xiàn)在什么地方？

接下來是注冊制，沒有集體訴訟制度的注冊制，定價可以輸送人情的話，如果一年內(nèi)上市公司變臉有什么懲罰，沒有時間限制、成本極高的中介補償如何持續(xù)？

經(jīng)過這兩年的巨震，中國的市場發(fā)展與監(jiān)管模式將發(fā)生巨變，更加務(wù)實、更加看重中國的實際。希望證監(jiān)會的總結(jié)不是為了應(yīng)對上級，不是為了聽贊譽，而是讓中國的市場化更加穩(wěn)健。