河南大學商學院 王旭

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中國股市中機構(gòu)投資者間的博弈分析

河南大學商學院 王旭

摘 要：中國的股票市場成立已有26年，證券市場的發(fā)展在前，立法在后，在股市發(fā)展的過程中，參與者之間普遍存在博弈的關(guān)系，并不能形成良性競爭。本文試圖通過博弈論中的經(jīng)典模型“囚徒困境”來闡釋機構(gòu)投資者之間的博弈，經(jīng)過分析之后根據(jù)股市實際提出相關(guān)的政策改進建議。

關(guān)鍵詞：股市 囚徒困境 機構(gòu)投資者 博弈

中國股市始于1990年上海證券交易所成立，至今已經(jīng)歷了26年，中國的證券市場發(fā)展速度驚人，取得了令人矚目的成就。隨著股市的高速發(fā)展，也有越來越多的資金聚攏到股市，形成了不同的利益主體，政府、上市公司、機構(gòu)投資者、證券商和散戶都參與其中，投資各方都想使自己的利益最大化，但參與其中的個體追求利益最大化，不一定就能達到群體利益的最優(yōu)。各方都觀察對方的行動來制定自己的措施，其實質(zhì)就是進行博弈，最終的股價就是信息匯總的綜合反映。在參與博弈的市場主體中，政府利用“看得見的手”來調(diào)控市場，通過對市場參與者的影響來影響股價。而在市場投資者與政府之間也存在博弈，觀察和預(yù)測對方的行動來制訂計劃。不可否認，中國的股市還有巨大的潛力空間，但是很多人都不建議散戶在中國的股市中進行投資，特別是靠退休金生活的老年群體和低收入群體不宜參入其中，而應(yīng)該采取風險更低的理財方式。在這樣的股市環(huán)境下，為什么會有這種說法？本文嘗試通過博弈論中的經(jīng)典模型“囚徒困境”來分析股市中機構(gòu)投資者之間的博弈。

1　機構(gòu)投資者之間的博弈

1.1關(guān)于“囚徒困境”

“囚徒困境”講的是警察在審訊犯人時，為了防止犯人篡供，將兩名罪犯置于不同的房間。警察知道罪犯有罪，但缺乏證據(jù)，對兩名罪犯開出的條件是：如果一人招供一人抵賴，則抵賴的人被判十年，招供的人馬上釋放；如果兩人都招供，則各判八年徒刑；如果兩人都抵賴，則各判一年。在以上情況中，很明顯最好的情況是兩個人都抵賴，但從每個罪犯的角度來考慮，如果自己抵賴有可能面臨十年的監(jiān)禁，坦白則有可能直接釋放，對自己有利的決策是招供。

“囚徒困境”表現(xiàn)出了一個很深刻的內(nèi)涵，即個體理性與集體理性的矛盾。個體為了自身的利益最大化，不愿意改變決策，從而導致整體利益變小，并且受到了很大程度上的損失。博弈通常是建立在行為理性基礎(chǔ)上的非合作博弈，即對弈各方各自采取最優(yōu)決策，以達到個體最大的效益。但由于采取了非合作的方式，沒有一個共同遵守的規(guī)則來約束博弈行為，個體理性往往并不一定會達到自己的預(yù)期目標。

1.2關(guān)于股市中的機構(gòu)投資者

機構(gòu)投資者不同于個人投資者，是指職業(yè)化和社會化進行金融意義上的投資的機構(gòu)或者團體，主要包括一些金融機構(gòu)，如銀行、投資信托公司、保險公司、國家或者團體設(shè)立的退休基金等組織，其投資的資金量都比較大，可以影響某一時段某只股票的價格。他們具有風險分散合理、信息成本較低、規(guī)模效益較高、監(jiān)督力量較強的經(jīng)濟特征，以及誠信原則、勤勉原則等法律特征。從2006年開始，機構(gòu)投資者開始多元化發(fā)展，并且發(fā)展迅速，證券公司、信托公司、社?；鸨ｋU公司以及境外機構(gòu)合作者相互結(jié)合，以證券投資基金為主。近年來，我國證券市場規(guī)模不斷擴大，由于基金業(yè)的快速發(fā)展、FII的準入以及社?；稹⑵髽I(yè)年金等機構(gòu)投資者進入證券市場的數(shù)量不斷增加，我國證券市場的投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生了巨大變化。證券市場出現(xiàn)了證券投資機構(gòu)化的趨勢，機構(gòu)投資者已經(jīng)成為證券市場的中堅力量，短線投機為主的市場正在成為過去，價值投資和價值發(fā)現(xiàn)逐漸成為市場投資的主流。

1.3機構(gòu)投資者之間的“囚徒困境”

我們選取上市公司作為典型來分析機構(gòu)投資者之前的博弈，其過程可以大致看做是“囚徒困境”。在這一過程中，可以將罪犯的坦白看做是上市公司欺瞞上市行為，將罪犯的抵賴看做是上市公司不欺瞞上市。結(jié)合以上介紹，在這個博弈當中的雙方各自有兩種策略供選擇，即欺瞞上市和不欺瞞上市，但自身的收益不僅取決于自己的決策，還要考量對方的選擇策略。如果機構(gòu)1選擇不欺瞞，機構(gòu)2選擇欺瞞，那么機構(gòu)2就能在交易中獲得較大收益，而對機構(gòu)1來說最優(yōu)的決策也是欺瞞上市。最終的結(jié)果并不是最優(yōu)的，也體現(xiàn)出個體理性導致集體非理性。

這樣的假設(shè)也具有其合理性，相對于未上市的公司，公司上市后可以更好地融資，促進公司資金的健康發(fā)展。在公司還不具備上市條件的時候，會假設(shè)其他公司為了自身的利益而欺瞞上市，最終自己企業(yè)也欺瞞上市。而欺瞞上市導致了整個股票市場的不健康運作，整體的收益都會下降，最終這兩個公司都不能實現(xiàn)自身利益的最大化。還可以看出將追求個人利益的動機變?yōu)閷崿F(xiàn)社會最大利益手段的“看不見的手”并不總是存在的。

2　分析以及政策建議

適當?shù)恼芸啬艽_保市場的健康運行，但政府“看得見的手”運用得過多，則一定會阻礙市場的發(fā)展。對政府來說，制定過多政策管控市場，會使投資者摸不著頭腦。政策過多會加大政府的成本，也會損害政府的自身形象，政府管控過多也可能導致對官員尋租現(xiàn)象的產(chǎn)生，從而滋生腐敗。在中國股市上信譽問題一直揮之不去，上市公司的業(yè)績不佳導致股民對其失去信心，而現(xiàn)在即將上市的投資公司之間也存在著信譽問題。如果市場環(huán)境全部是透明的，不存在信息不對稱，那么也沒有公司會選擇欺瞞上市。信譽如何建立？考慮重復(fù)博弈問題，如果機構(gòu)投資者為了長遠的利益從重復(fù)博弈的角度考慮而講究信用，管理者也不會為了短期利益來破壞自己的信譽，他們更樂意于建立一個相互合作的良好聲譽，同時也有積極性來懲罰對方的機會主義行為。重復(fù)博弈在另一方面也讓機構(gòu)投資者為長時間的合作提供了可能性，而將自身不守信用的本性暫時規(guī)避。這樣對于政府來說，就應(yīng)該盡力創(chuàng)造重復(fù)博弈的市場環(huán)境，然后讓市場自由競爭，更多地讓市場“無形的手”來調(diào)控。

2.1政府應(yīng)該保證市場的公平競爭

政府在機構(gòu)投資者之間、莊家與散戶之間的博弈中都扮演了重要角色，政府對其博弈起到抑制或者干預(yù)的作用。中國的資本市場是在政府的主要參與下建立起來的，并且政府在市場的發(fā)展中起到了至關(guān)重要的作用。政府對股市的影響非常大，常有人稱股市為“政股市”，在股市中，政府要注意自身的管控力度，完善市場法規(guī)，營造公平競爭的市場環(huán)境。

2.2培養(yǎng)和發(fā)展資金雄厚的機構(gòu)投資者

政府要提倡機構(gòu)投資者的大力發(fā)展，讓機構(gòu)投資者來帶動股市的健康發(fā)展。資本市場的廣度與深度不足是制約我國的資本市場發(fā)展很重要的原因，知識資本市場的資源配置也受到極大限制，而為了解決這一問題就需要越來越多的行業(yè)優(yōu)質(zhì)代表上市，來帶領(lǐng)市場的發(fā)展，也必然要求有一支資金雄厚、運作規(guī)范的機構(gòu)投資者隊伍，在股市中大機構(gòu)的投資能力越強，其可以提供的資金也更加長久和穩(wěn)定，持有股票的數(shù)目也越多，撤資速率越低，且機構(gòu)投資者的相互存在也會形成相互制衡的格局，更加促進市場的穩(wěn)定。

2.3加強機構(gòu)投資者監(jiān)管

資本市場成立以來，證券市場的監(jiān)管制度正在逐步完善。從新股認購到網(wǎng)上網(wǎng)下發(fā)行，從審批制到核準制，從固定價格到詢價發(fā)行，新股改革不斷完善，上市公司的綜合治理和調(diào)整完善了監(jiān)管體制，更加強了信息披露，規(guī)范了公司治理，夯實了資本市場的基礎(chǔ)，規(guī)范了公司的治理，促進了資本市場健康穩(wěn)定的發(fā)展。但從總體上來看，中國的機構(gòu)投資者監(jiān)管體制仍然單純地依靠單一的監(jiān)管主體，監(jiān)管手段的運用還比較單一，應(yīng)該兼顧和綜合考慮監(jiān)管主體的優(yōu)勢和其監(jiān)管的功能，同時發(fā)揮多種監(jiān)管手段的積極作用，一方面從現(xiàn)階段的實際出發(fā)，滿足機構(gòu)投資者發(fā)展的要求；另一方面也從長遠的角度來考慮戰(zhàn)略要求，構(gòu)建一種既有法律約束又有行業(yè)自律的監(jiān)管體制和模式。

證券市場是市場經(jīng)濟的重要組成部分，是一個國家經(jīng)濟社會發(fā)展的晴雨表。一個理想的證券市場可以在“公開、公平、公正”的原則下，實現(xiàn)資金融通、市場定價、資源配置和風險分散等功能。政府應(yīng)該實施一系列有效的改革及政策措施來完善中國股市，只有健康的股市，才能真正發(fā)揮反映宏觀經(jīng)濟晴雨表的作用。

參考文獻

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中圖分類號：F224.32

文獻標識碼：A

文章編號：2096-0298（2016）06（c）-092-02