傅華祎

摘要：本文通過對上市公司現(xiàn)金股利分配所存在的問題進行了分析，股利支付率低。主要是受上市企業(yè)的盈利狀態(tài)不好，企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不夠完善，證監(jiān)會對再融資要求設置的門檻過低，稅收制度不合理，資本市場發(fā)展不成熟這些因素，針對這些因素提出了一些創(chuàng)造性的方案。

關鍵詞：股利政策；稅收政策；內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

一、背景及目的

股利政策作為企業(yè)財務決策中最為重要的一部分，長期以來都是大家關注的焦點問題。由于我國股票市場起步較晚，證券市場發(fā)展的時間不長，對上市公司現(xiàn)金分紅政策的研究還只是處于開始階段，因此，存在大批現(xiàn)金分紅水平低下甚至不發(fā)放現(xiàn)金分紅的公司，這些分紅政策都對投資者建立公司的信心不利。為此，本文擬經(jīng)過剖析新政策背景下上市公司現(xiàn)金分紅的問題，探討其成因，并提出相應的對策，使其能夠更加完好滿足利益相關者的要求，從而促進上市公司和證券市場的良性成長。

二、新政策背景下上市公司現(xiàn)金股利分配的現(xiàn)狀及原因分析

（一）半強制分紅制度的演變

從中國證監(jiān)會關于上市公司的分紅政策的要求中可以看出，自2001年2月27日頒布了《關于上市公司新股發(fā)行分配條例》之后，其對現(xiàn)金股利分紅的要求持續(xù)升高。在2006年中旬頒布的對于證券新發(fā)行管理辦法中明確要求現(xiàn)金股利分配比例不得少于該年凈利潤的20%。在2008年頒布的《對于修改上市公司現(xiàn)金股利分配若干規(guī)定的決議》中又將該比例具體提高到了30%。2013年11月7號，證監(jiān)會最新頒布的條例提出了關于不同種類的公司分紅比例不同的方案和對其的監(jiān)管與措施。由此，中國上市企業(yè)來到了半強制分紅的時代。

（二）新政策背景下上市公司現(xiàn)金股利分配中存在的問題

（1）上市公司現(xiàn)金分紅仍不積極。投資者之所以愿意投資于擁有較高風險的股票，其目的就是為了得到與其承擔的風險相對應的補償，但事實上，我國上市公司在執(zhí)行股利政策方面都還不夠完善，明顯缺乏應有的責任感。像倫敦和香港這種資本成熟的市場上，上市企業(yè)一般都會愿意拿出50%左右的利潤用于現(xiàn)金分紅。反而觀看我國的上市公司，愿意實行大比例派現(xiàn)行為的公司很少。

（2）現(xiàn)金股利分配缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性。根據(jù)股利政策的信號傳遞理論的觀點，股利分配會向投資者傳播關于公司未來盈利前景方面的信息，這一信息自然會反映在公司的股票價格上。如果公司的股利經(jīng)常變化，那么很可能導致股價的波動。但在我國，占絕對控股地位的是上市公司的國家股和法人股，大股東通過股利政策濫用其權(quán)力來進行惡意派現(xiàn)，套取其他中小股東的利益，這種現(xiàn)象普遍存在。

（3）存在超能力派現(xiàn)行為。超能力派現(xiàn)屬于異常派現(xiàn)的范疇，目前尚無權(quán)威的定義，一般認為超能力派現(xiàn)是指上市公司超過其本身經(jīng)營利潤而進行大額派現(xiàn)的行為。在新政策的背景下。上市公司想要再融資。必須先派現(xiàn)。該政策實施后使得盈利能力強的企業(yè)降低了其現(xiàn)金分紅的水平。而盈利能力差的企業(yè)卻受再融資要求的限制不得不選擇現(xiàn)金分紅。

（三）導致上市公司現(xiàn)金股利分配問題的原因分析

（1）上市公司盈利能力低?，F(xiàn)金股利分配是指上市公司將公司的部分利潤以現(xiàn)金的形式發(fā)放給投資者，盈利能力能夠反映出公司創(chuàng)造利潤的能力。如果企業(yè)的盈利能力較強，其每股收益也會增多，企業(yè)就有足夠的能力來進行分紅。相反，上市企業(yè)盈利能力低，對于現(xiàn)金股利很可能會較少發(fā)放甚至不發(fā)放。

（2）上市公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不完善。在西方成熟的資本市場中，公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)為保護中小股東額利益提供了有力的支撐，當上市公司沒有較好的投資機遇時，公司可以通過其內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)來限制了大股東私自竊取公司的利益。然而我國現(xiàn)在上市的公司有很大一部分都是以前的國有企業(yè)改革過來的。這種股份制改革并沒不能很好的處理我國一直以來長期有的問題。因此，上市公司的內(nèi)部管理系統(tǒng)效率不高，也沒有辦法使得上市公司通過發(fā)放股利來回報其投資者。

（3）證監(jiān)會對再融資要求設置門檻過低及稅收影響。證監(jiān)會對半強制分紅政策設置的分紅“門檻”不高，這使得上市公司可以略微派現(xiàn)從而應付或迎合政策監(jiān)管，而有再融資需求的公司也會進行低派現(xiàn)以圖再融資。那些企圖圈錢的公司也很容易通過派發(fā)少量現(xiàn)金股利的機會主義行為來獲取再融資資格。

（4）我國資本市場不夠成熟。一方面，發(fā)達國家一般都形成了成熟的資本市場，這些國家的相關法律法規(guī)對公司的內(nèi)幕交易都有非常嚴格的規(guī)定。然而對比我國，其內(nèi)幕交易現(xiàn)象卻非常頻繁，相關機構(gòu)也沒有對上市公司這種內(nèi)幕交易行為形成有效的監(jiān)管。另一方面，我國資本市場不成熟。融資渠道太單一。不同的融資手段多所要付出的融資成本相差很大，銀行貸款和發(fā)行債券這種債務融資成本遠遠高于發(fā)行股票這種股權(quán)融資成，因此上市企業(yè)普遍偏向不派發(fā)現(xiàn)金分紅而選擇保存留存收益。

三、完善上市公司現(xiàn)金股利分配的建議

（一）提高上市公司的盈利能力

上市企業(yè)應該改善其本身盈利能力，這樣才能保證支付現(xiàn)金股利的穩(wěn)定。

一方面，證監(jiān)會要嚴格把關公司上市。由于目前我國的股票發(fā)行制度是核準制，政府是在上市公司證券發(fā)行中來履行其政策，這樣使得行政干預色彩較濃。另一方面。證監(jiān)會要完善退市制度。業(yè)績較差的企業(yè)留在市場中，很難整體改善現(xiàn)金股利分配情況。為此，應該根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營水平強制其退市。

（二）完善上市公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

由于我國的特殊的國情，在股權(quán)分置改革前的歷史遺留問題并沒有得到徹底解決，上市公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)沒有得到很好的完善?？毓晒蓶|和其余股東之間依然存在一些利益方面的矛盾。因此，要想上市企業(yè)的現(xiàn)金股利分配制度合理化，必須要改善公司的內(nèi)部管理結(jié)構(gòu)。

（三）加快我國資本市場的市場化進程

市場化進程對現(xiàn)金分紅政策的影響源于其使上市企業(yè)的信息披露更加透明化，相對減少企業(yè)的內(nèi)幕交易，并且對上市公司所面臨的融資單一，不同融資成本因融資手段的改變差別很大有所改善。因此，要中國上市企業(yè)的股利分配行為得到規(guī)范，股利政策有效性得到提高，就要加快形成我國資本市場的市場化的過程。政府首先應該重點發(fā)展壯大資本市場，建立合理的層次體系。

（四）完善相關的政策法規(guī)

根據(jù)現(xiàn)在證券市場的實際情況，立法部門應該不斷完善其相關法律，使中小股東的權(quán)益真正得到有效的維護。為了真正的發(fā)揮稅收制度的調(diào)節(jié)作用，應對稅收制度的不合理地方進行相應的調(diào)整，使現(xiàn)金股利的派發(fā)能被稅收制度合理有效地促進。

四、結(jié)論

現(xiàn)金股利政策作為公司決策中最為重要的一部分，不僅對投資者的股利收益有著直接的影響，而且對于公司經(jīng)營也有著非常直接的作用。我國上市企業(yè)中選擇派發(fā)現(xiàn)金分紅的數(shù)量雖然呈上升趨勢，但超派息的公司數(shù)增長更快。股利支付率低。主要是受上市企業(yè)的盈利狀態(tài)不好，企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不夠完善，證監(jiān)會對再融資要求設置的門檻過低，稅收制度不合理，資本市場發(fā)展不成熟，這些因素使得上市公司對于現(xiàn)金股利方面的分配的意愿不強。因此，要提高上市公司自身的盈利狀況，改善現(xiàn)金股利分配的現(xiàn)狀。完善企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。保證投資者的利益。并加快我國資本市場的市場化進程，改善上市企業(yè)的融資環(huán)境，使公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。

（作者單位：長沙理工大學）

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