高衛(wèi)

摘 要：除了作為公司治理結(jié)構(gòu)研究重點(diǎn)的控股方的性質(zhì)、行為特征以及股權(quán)結(jié)構(gòu)等因素，會對控股方行為產(chǎn)生重要的影響外，作為外部治理因素的法律和市場等環(huán)境因素也會對控股方侵占與支持行為產(chǎn)生影響。本文主要基于雙重委托代理理論從內(nèi)部治理因素和外部治理環(huán)境的角度來對國內(nèi)控股方侵占與支持行為的研究進(jìn)行文獻(xiàn)綜述。

關(guān)鍵詞：侵占行為；支持行為；公司治理；隧道行為

一、國有控股方侵占行為研究現(xiàn)狀

國外學(xué)者Johnson和Simon（2000）等最早使用隧道行為來描述上市公司控股方為了自己利益而從公司轉(zhuǎn)移資產(chǎn)的行為，并認(rèn)為控股方侵占行為的表現(xiàn)形式為利用關(guān)聯(lián)交易等隱蔽的手段將自身的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給公司或者將企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資源轉(zhuǎn)移自己的手中和通過特殊的財務(wù)安排來實(shí)現(xiàn)自身的超額收益。關(guān)于國有控股方侵占行為的研究主要集中在股權(quán)結(jié)構(gòu)、外部治理環(huán)境、資金占用和違規(guī)擔(dān)保與控股方侵占行為的關(guān)系。

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)與控股方侵占行為。

國內(nèi)學(xué)者孫永祥、黃祖輝（1999）等認(rèn)為一定的股權(quán)集中度和股權(quán)制衡度較好的股權(quán)結(jié)構(gòu)，在總體上有利于公司治理機(jī)制的有效發(fā)揮。吳淑琨（2002）通過實(shí)證分析得出公司內(nèi)部持股比例、股權(quán)集中度與公司績效呈現(xiàn)顯著地倒U型關(guān)系；控股方持股比例與公司績效正相關(guān)。楊淑娥（2008）通過實(shí)證研究指出股權(quán)集中度較高時和來自控股單位的大股東在董事會的比例較大，尤其是當(dāng)董事長是來自控股單位時，更容易引發(fā)大股東的“侵占”行為，且股權(quán)制衡度對對大股東攥取控制權(quán)私有收益行為的抑制作用并不顯著。屠巧平（2009）認(rèn)為股權(quán)集中度越高，控股方獲取的控制權(quán)私有收益就越多，對中小股東的利益侵占行為就越嚴(yán)重，較高的股權(quán)制衡度有助于限制控股方對中小股東的利益侵占行為。

（二）外部治理環(huán)境與控股方侵占行為。

Reese和Weisbach（2002）等當(dāng)大股東通過金字塔結(jié)構(gòu)和交叉持股方式分離所有權(quán)與控制權(quán)、大股東擔(dān)任公司高級管理者以及法律對中小股東的保護(hù)較差時，這種侵占行為更加嚴(yán)重。薄仙慧、吳聯(lián)生（2009）等通過外部治理和盈余管理的視角來研究國有控股公司的治理效應(yīng)指出，國有控股和機(jī)構(gòu)投資者的加入有利于公司治理機(jī)制的改善，但機(jī)構(gòu)投資者的積極作用在國有上市公司中受到限制。呂長江等（2007）通過對LLSV的模型的擴(kuò)展認(rèn)為投資者法律保護(hù)水平越高，控股方侵占程度越小，公司價值越大，提高法律保護(hù)水平和加強(qiáng)信息披露監(jiān)管力度是制約控股方對中小股東侵占行為的有效方法。張光榮、曾勇（2006）等通過案例分析和對相關(guān)的治理機(jī)制進(jìn)行了討論發(fā)現(xiàn)，支撐行為和隧道行為是控股方為實(shí)現(xiàn)自身利益最大化而采取的方向不同的利益轉(zhuǎn)移行為；前者目的在于提高上市公司的業(yè)績指標(biāo)，后者的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)利益向控股方轉(zhuǎn)移，這種行為會對公司的價值和中小股東利益造成長期傷害，提高外部法律監(jiān)督水平是制約控股方隧道行為的有效途徑。劉孟暉、沈中華、余怒濤等指出當(dāng)公司股權(quán)相對集中時，控股方可能會利用對公司的控制權(quán)侵占中小股東的利益，有效解決控股方侵占問題的途徑是更好的保護(hù)中小投資者利益。

二、國有控股方支持行為研究現(xiàn)狀

Friedman（2003）等在研究中最早使用了“支持行為”的概念，并認(rèn)為雖然控股方會在外部法律監(jiān)督水平較低的情況下對上市公司和中小股東利益實(shí)施侵占，然而在一定的條件下，他們?yōu)榱俗陨淼拈L遠(yuǎn)利益也會利用手中的優(yōu)質(zhì)資源支持上市公司，并使中小股東和公司受益。Jean and Wong（2006）通過對我國1998～2002年間的上市公司關(guān)聯(lián)交易數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)控股方實(shí)施支持行為的主要原因是“制度性驅(qū)動”、“保殼”以便能夠獲得配股再融資的資格以及為了保證其后更好的獲得長期的侵占收益，并且基于此種原因?qū)嵤┑闹С中袨榫哂型稒C(jī)性和非持續(xù)性。王亮（2010）發(fā)現(xiàn)控股方實(shí)施支持行為的主要原因是“制度性驅(qū)動”、“保殼”以便能夠獲得配股再融資的資格以及為了保證其后更好的獲得長期的侵占收益，并且基于此種動機(jī)的支持行為常常不會持續(xù)進(jìn)行，股權(quán)分置改革對控股方的支持行為有一定的促進(jìn)作用。

魏峰，劉星（2004）等研究認(rèn)為融資成本與控股方對上市公司支持行為的力度顯著相關(guān)，且融資成本越高則支持力度越大。李增泉（2005）通過實(shí)證研究我國深滬上市公司控股方以及地方政府的“支持”和“侵占”行為對企業(yè)績效的影響時，發(fā)現(xiàn)以配股和避虧為目的的并購行為會在短期內(nèi)使得上市公司得到顯著提高；相反以侵占公司價值和中小股東利益為目的的并購行為短期內(nèi)對上市公司的業(yè)績并沒有顯著影響。侯曉紅（2006）通過建立控股方侵占與支持行為的動態(tài)模型，指出由于控股方擁有對公司的絕對控制權(quán)，控股方既有能力侵占上市公司來獲取控制權(quán)私有收益，也有能力在公司陷入困境時支持上市公司以保證自己的長期收益。任凌玉（2007）通過對我國上市公司控股方持股比例、配股與控股方行為之間的關(guān)系進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)控股方為了保證上市公司的配股再融資的資格會支持上市公司，并且控股方對上市公司的支持力度與其持股比例顯著正相關(guān)。江妍（2008）以被ST的我國上市公司為研究樣本進(jìn)行實(shí)證分析認(rèn)為，當(dāng)上市公司被ST時，公司業(yè)績的扭轉(zhuǎn)關(guān)鍵在于控股方是否支持上市公司。任凌玉（2007）則認(rèn)為控股方的支持行為對公司主營業(yè)務(wù)現(xiàn)金流量現(xiàn)狀的改善并沒有明顯的效果，只是表現(xiàn)為財務(wù)業(yè)績賬面上的支持。江妍（2009）支持行為具有多種形式，支持行為方式的不同造成的短期市場效應(yīng)也有差異，而且控股方的性質(zhì)對其支持行為效果具有明顯影響。劉碧波（2009）通過定向增發(fā)的視角來研究我國上市公司發(fā)現(xiàn)，控股方對上市公司采取支持行為的目的是為了獲取更多的侵占利益和控制權(quán)收益。宋力（2010）股權(quán)分置改革后控股方通過關(guān)聯(lián)交易支持上市公司的行為對公司績效提高有顯著影響，并且支持力度受到控股方持股比例、獨(dú)董比例以及股權(quán)制衡度的影響。

三、文獻(xiàn)述評

綜上文獻(xiàn)，在研究國有控股方行為中，控股方和中小股東及各個利益相關(guān)者的利益沖突最為典型的一種情況：控股方對公司利益的侵占和對中小股東利益的掠奪。從主觀上講，控股方作為公司的實(shí)際控制人以及作為一個理性經(jīng)濟(jì)人，控股方與上市公司的利益不會完全一致；先天具備的這些條件使得控股方為實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化，而更有實(shí)施“侵占”行為的能力和動機(jī)。已有研究結(jié)果表明，股東對中小股東和公司利益的侵占行為在全球范圍普遍存在，只是表現(xiàn)程度各異；此外研究結(jié)果證明控股方行為方式復(fù)雜多樣并不僅僅只有“侵占行為”這一單一行為，為實(shí)現(xiàn)其自身效用的最大化，他們會利用手中的控制權(quán)和信息優(yōu)勢采取對他們最有利的行為方式。（作者單位：濟(jì)南大學(xué)管理學(xué)院）

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