李向南

【摘要】從1997年至2013年這6年間，我國國內(nèi)流動(dòng)性歷了劇烈上下震蕩，造成了央行貨幣政策傳導(dǎo)的有效性不足以及不對稱，造成貨幣政策實(shí)施的難度。如何很好的恰當(dāng)?shù)呢泿耪咭约霸撜咚a(chǎn)生的有效性問題成為各國央行所力求穩(wěn)定并持續(xù)追蹤的的問題。本文首先介紹了流動(dòng)性波動(dòng)和貨幣政策的基本定義和理論，梳理了貨幣政策有效性的主要觀點(diǎn)。其次理論剖析以為，在流動(dòng)性上下顛簸猛烈下，會(huì)經(jīng)由利率影響信貸渠道，進(jìn)而影響信貸終端即實(shí)體經(jīng)濟(jì)，從而對貨幣政策的完備性傳達(dá)產(chǎn)生干擾，其效果不盡如人意，輕易對中小企業(yè)產(chǎn)生不好以及不明結(jié)果的影響。最后本文提出了一些政策建議。中央銀行應(yīng)對疏通貨幣政策的傳導(dǎo)渠道，縮短貨幣政策傳導(dǎo)時(shí)滯，管理流動(dòng)性波動(dòng)以及制定中小企業(yè)扶持政策等方面進(jìn)行改進(jìn)，以提高貨幣政策有效性，保證宏觀經(jīng)濟(jì)健康平穩(wěn)運(yùn)行。

【關(guān)鍵詞】貨幣政策有效性 流動(dòng)性波動(dòng) 傳導(dǎo)機(jī)制

一、流動(dòng)性波動(dòng)的界定

目前，市場上對于什么是流動(dòng)性無法做出一個(gè)廣泛而統(tǒng)一的意見，原因在于流動(dòng)性正如水一般，各行各業(yè)都無法離開其生存，從而使得流動(dòng)性滲入到各行各業(yè)的角角落落，從而導(dǎo)致不同行業(yè)有著對著流動(dòng)性不同的定義即多重視角多重定義。但是流動(dòng)性的本質(zhì)無法脫離交易，無法交易的就談不上流動(dòng)性，也就是資產(chǎn)的變現(xiàn)程度。由于行業(yè)分為微觀和宏觀兩個(gè)層次，自然也就將關(guān)于流動(dòng)性問題分為兩個(gè)層次即宏觀流動(dòng)性與微觀流動(dòng)性。微觀流動(dòng)性是指在價(jià)格不變的前提下，其所有資產(chǎn)變現(xiàn)程度的快慢，比如現(xiàn)金是最便利的流動(dòng)性最好的資產(chǎn)，其次就是銀行存款、國債或者質(zhì)量優(yōu)良的債券以及股票等等。對于宏觀層面上的，其流動(dòng)性則可以看成貨幣供應(yīng)量，即企業(yè)居民商業(yè)銀行存款、貨幣市場基金等一些高流動(dòng)性資產(chǎn)。央行將宏觀流動(dòng)性分為M0、M1、M2三個(gè)層次。其中M0反映基礎(chǔ)貨幣，經(jīng)濟(jì)中實(shí)際有的貨幣量。M1則反映人們的消費(fèi)能力水平的高低。M2不僅反映現(xiàn)實(shí)居民消費(fèi)能力而且還反映潛在購買力到底有多少。流動(dòng)性之所以重要在于其直接影響著經(jīng)濟(jì)以及政府對市場的調(diào)控能力。

《新帕爾格雷夫經(jīng)濟(jì)學(xué)大辭典》也對關(guān)于什么是流動(dòng)性從三個(gè)方面進(jìn)行了詮釋，第一是“流動(dòng)性”是描述債券等金融產(chǎn)品其期限后兌換現(xiàn)金所需時(shí)間的概念，也就是時(shí)間越短其流動(dòng)性越好；第二是貨幣供應(yīng)量與社會(huì)總產(chǎn)出之比，該比例越高，流動(dòng)性越充足，對經(jīng)濟(jì)增長產(chǎn)生一定刺激作用；第三是居民對其手上的政府和其他經(jīng)濟(jì)體的債券，能夠以市場價(jià)值進(jìn)行衡量。

二、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制及其目標(biāo)

貨幣政策作為政府進(jìn)行宏觀調(diào)控的工具，管理著一國居民企業(yè)的需求，處于國民經(jīng)濟(jì)調(diào)控體系中一個(gè)核心地位。貨幣政策的實(shí)施并對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響需要有一個(gè)暢通的傳導(dǎo)機(jī)制，才能發(fā)揮政府的調(diào)控作用。

就目前而言，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制其主要的類型有利率渠道、資產(chǎn)價(jià)格渠道和信用渠道這三個(gè)傳導(dǎo)渠道。其中利率渠道也就是凱恩斯的思想即，通過貨幣總量的控制影響利率，進(jìn)而對投資產(chǎn)生影響，并最終實(shí)現(xiàn)GDP目標(biāo)。資產(chǎn)渠道又分為多個(gè)方面，一是匯率對于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的影響即考慮了開放型經(jīng)濟(jì)模型，也就是貨幣政策的實(shí)施影響利率，因利率平價(jià)緣故，導(dǎo)致匯率發(fā)生波動(dòng)，進(jìn)而對一國進(jìn)出口產(chǎn)出波動(dòng)，從而導(dǎo)致一國經(jīng)濟(jì)發(fā)生變化。二是托賓提出的托賓Q理論，貨幣傳導(dǎo)主要是依據(jù)股票價(jià)格，將股票作為居民手中的重要財(cái)富體現(xiàn)，進(jìn)而引入托賓Q，從而影響投資支出。三是財(cái)富效應(yīng)，依然是通過股票影響居民財(cái)富總值進(jìn)而影響消費(fèi)。最后對于信用渠道又分為貸款、資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)金流量、價(jià)格水平的溢出效應(yīng)、家庭的流動(dòng)性等。隨著我國資本市場步伐的不斷推進(jìn)以資本市場中的某些變量作為中介目標(biāo)也越來越多從而對我國貨幣政策的有效性產(chǎn)生多變性。但無論怎么變，其社會(huì)經(jīng)濟(jì)總量由消費(fèi)、投資、支出、進(jìn)出口這幾個(gè)影響要素沒有變，只是更多的進(jìn)行該方面的拆分并分析其對社會(huì)經(jīng)濟(jì)總量的影響性。

三、流動(dòng)性波動(dòng)對信貸渠道的影響

在我國，由于資本市場的不發(fā)達(dá)，導(dǎo)致我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)對于資金的需要主要來自銀行體系，銀行體系更多的體現(xiàn)了基礎(chǔ)貨幣的波動(dòng)以及M1、M2等。其波動(dòng)主要通過信貸渠道對我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重要影響。但我國實(shí)施寬松的貨幣政策時(shí)，比如08年4萬億投資，給予企業(yè)大量資金，使得企業(yè)獲得充裕的現(xiàn)金，從而對投資和消費(fèi)起了巨大的支持。而當(dāng)我國央行緊縮貨幣時(shí)，銀行也開始對企業(yè)信貸進(jìn)行緊縮，致使企業(yè)資金短缺，尤其是對中小企業(yè)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力差?？偠灾鲃?dòng)性波動(dòng)較大時(shí)，貨幣政策的彈性較高對于企業(yè)是收益的，但容易積攢在緊縮下的不良貸款。

貨幣流動(dòng)性波動(dòng)對銀行間SHIBOR利率的影響，通過很多色實(shí)證研究表明，SHIBOR利率作為我國基準(zhǔn)利率對我國其他信貸資產(chǎn)的定價(jià)起著參照作用，央行實(shí)施的貨幣政策工具并進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整時(shí)，SHIBOR利率與其政策工具的變動(dòng)有正相關(guān)作用。SHIBOR利率的下降，對我國的固定資產(chǎn)投資起著刺激作用，此外作為信貸渠道的定價(jià)基準(zhǔn)利率，進(jìn)而影響我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

四、政策建議

（一）完善以SHIBOR利率為基準(zhǔn)的市場利率

信息的不對稱造成流動(dòng)性波動(dòng)是一個(gè)最重要原因，而完善和改革以上海拆借利率為主的市場基準(zhǔn)利率，有市場供需調(diào)節(jié)資金，完善信息共享和流通機(jī)制，避免因信息不對稱造成的流動(dòng)性波動(dòng)引起對于貨幣政策的有效性失靈。

（二）流動(dòng)性傳導(dǎo)下中介變量選擇

目前，我國處在市場經(jīng)濟(jì)改革的重要階段，數(shù)量型與價(jià)格型并存，利率的雙軌制以及總量調(diào)整共同實(shí)施，中間的中介變量的選擇關(guān)系到最終貨幣政策的實(shí)施，因?qū)Υ俗龃罅康难芯?，從而使我國能夠盡量因雙軌制的存在，導(dǎo)致機(jī)制套利從而對貨幣政策有效性產(chǎn)生干擾

（三）央行增加其政策透明度

由于資本市場的不發(fā)達(dá)，很多資金無法直接籌措，更多是間接獲取資金，商業(yè)銀行是間接獲取資金的重要方式，而作為商業(yè)銀行資金來源的央行，對商業(yè)銀行的行為起著重要的作用，央行政策的不透明或者模糊不清，會(huì)對商業(yè)銀行業(yè)務(wù)產(chǎn)生劇烈波動(dòng)，從而對商業(yè)銀行下游的實(shí)體經(jīng)濟(jì)終端產(chǎn)生不必要的波動(dòng)，進(jìn)而對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的經(jīng)濟(jì)預(yù)期產(chǎn)生影響，干擾貨幣政策的效果和實(shí)施。

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