崔彩紅

創(chuàng)業(yè)企業(yè)的前景不確定性大，信息不對(duì)稱性相對(duì)而言比較嚴(yán)重，從而產(chǎn)生嚴(yán)重的委托代理成本。風(fēng)險(xiǎn)投資家進(jìn)行投資后，由于委托代理關(guān)系的存在，企業(yè)家很容易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，損害風(fēng)險(xiǎn)投資家的利益。而且創(chuàng)業(yè)企業(yè)的代理成本較高，為了減輕代理成本產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資家通常不會(huì)采取“用腳投票”的方式，而是采取更加積極的行為主動(dòng)對(duì)企業(yè)進(jìn)行管理監(jiān)控。

一、風(fēng)險(xiǎn)資本家直接參與管理

風(fēng)險(xiǎn)投資向創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資的目的就是為了獲得高額的資本回報(bào)，但是創(chuàng)業(yè)企業(yè)所處的環(huán)境是不穩(wěn)定的，導(dǎo)致能夠獲得資本回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)較高，為了降低回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)家的機(jī)會(huì)主義行為，風(fēng)險(xiǎn)投資家在提供資金支持的同時(shí)會(huì)直接參與公司的經(jīng)營(yíng)決策。風(fēng)險(xiǎn)資本家的通常具有不同的背景，如具有人力資源背景的可以幫助企業(yè)挑選優(yōu)秀的人才;具有財(cái)務(wù)背景的可以為企業(yè)籌資、投資決策方面提供建議等等。風(fēng)險(xiǎn)投資能將企業(yè)帶入資本市場(chǎng)運(yùn)作以順利實(shí)現(xiàn)必要的兼并收購(gòu)和發(fā)行上市。

二、風(fēng)險(xiǎn)投資家參與董事會(huì)

董事會(huì)是公司治理的一種機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)投資家作為外部股東參與參與董事會(huì)會(huì)降低代理成本、減輕信息不對(duì)稱等，我們從以下幾個(gè)方面討論了風(fēng)險(xiǎn)投資參與董事會(huì)對(duì)公司治理的作用。

第一，風(fēng)險(xiǎn)投資家參與董事會(huì)可以減少企業(yè)信息不對(duì)稱帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)對(duì)和處理信息不對(duì)稱的能力是創(chuàng)業(yè)資本的核心能力集中體現(xiàn)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)規(guī)模小、變化較快、所處的環(huán)境尚不穩(wěn)定、信息的同質(zhì)性也比較差，而且企業(yè)還處于初創(chuàng)或正在發(fā)展的階段，遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒(méi)有達(dá)到上市的水平，并不需要強(qiáng)制披露企業(yè)的信息，因此投資者能夠獲得的公開(kāi)信息較少，也不太容易通過(guò)公開(kāi)渠道了解企業(yè)的詳細(xì)信息;即使企業(yè)自愿定期披露信息，可能也并不是投資家所希望得到的企業(yè)信息。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資家為了掌握所投資金的動(dòng)向，會(huì)以積極的角色參與到企業(yè)的管理當(dāng)中，對(duì)企業(yè)加強(qiáng)監(jiān)督，以此獲得企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)信息，掌握企業(yè)的實(shí)際情況，從而減少風(fēng)險(xiǎn)投資家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)家之間由于信息不對(duì)稱所帶來(lái)的利益沖突。

第二，風(fēng)險(xiǎn)投資家通過(guò)參與董事會(huì)來(lái)減少企業(yè)家的道德風(fēng)險(xiǎn)。信息不對(duì)稱會(huì)容易使企業(yè)產(chǎn)生逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)處于發(fā)展初期，具有高度的不確定性，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的活動(dòng)通常都具有較強(qiáng)的專業(yè)相關(guān)性，因此創(chuàng)業(yè)企業(yè)家在企業(yè)發(fā)展初期的貢獻(xiàn)是很難量化的，而且也不容易監(jiān)督，由于經(jīng)濟(jì)人的有限理性假說(shuō)這就很容易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)投資通常都是投資于有潛力的高新技術(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)，這些創(chuàng)業(yè)企業(yè)還處于初創(chuàng)期，還處于爭(zhēng)奪市場(chǎng)的階段。風(fēng)險(xiǎn)資本可以利用本身的資源優(yōu)勢(shì)，為企業(yè)提供支持;可以將自身的資源與企業(yè)現(xiàn)有的資源進(jìn)行整合，創(chuàng)造出額外價(jià)值的能力。因此他們敢于在不確定因素較多的時(shí)候進(jìn)入企業(yè)，達(dá)到高風(fēng)險(xiǎn)高收入的目的。風(fēng)險(xiǎn)投資家能夠通過(guò)有效監(jiān)管和提供增值服務(wù)，提高企業(yè)家的努力水平，是一些好的項(xiàng)目得到資金支持，從而提高該項(xiàng)目的內(nèi)在價(jià)值，提高項(xiàng)目的預(yù)期收益，減少企業(yè)投資不足和投資過(guò)度的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)選出優(yōu)質(zhì)的項(xiàng)目最終獲得超額收益，從而提高風(fēng)險(xiǎn)資本聲譽(yù)增強(qiáng)其在本領(lǐng)域中的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，為以后的發(fā)展提供基礎(chǔ)。

第三，降低代理成本。Tammy K.Berry，L.Paige Fields，Michael S.Wilkins發(fā)現(xiàn)隨著CEO持股比例的下降，創(chuàng)投家在董事會(huì)席位會(huì)增加。這意味著當(dāng)持股比例下降導(dǎo)致CEO與創(chuàng)投家之間的代理問(wèn)題變得嚴(yán)重，創(chuàng)投家通過(guò)增加董事會(huì)席位提高了監(jiān)督強(qiáng)度，來(lái)降低代理成本。

三、風(fēng)險(xiǎn)投資參與董事會(huì)對(duì)公司治理的影響

風(fēng)險(xiǎn)投資的參與能夠改善公司治理效果，風(fēng)險(xiǎn)投資家們具備一定的專業(yè)素質(zhì)，通常能夠利用自己的專業(yè)能力為公司提供建議和輔導(dǎo)。風(fēng)險(xiǎn)投資家主要是為了獲得高額收益，因此他們不同于那些“用腳投票”的股東，他們會(huì)有動(dòng)力積極地控制所投資公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，絕不會(huì)袖手旁觀。

Barry，Muscarella，PeavyⅢ，和Vetsuypens通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資者會(huì)通過(guò)持有高比例的股權(quán)介入企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理當(dāng)中，通過(guò)參與董事會(huì)監(jiān)督企業(yè)，起到一個(gè)積極投資者的作用，尤其是在幾個(gè)創(chuàng)業(yè)資本投資較為集中的行業(yè)領(lǐng)域能夠充分發(fā)揮其專業(yè)特長(zhǎng)。即使創(chuàng)業(yè)企業(yè)達(dá)到投資者最理想的退出機(jī)制即企業(yè)上市，投資者仍然會(huì)在鎖定期一年之后持有較多的股份并且會(huì)繼續(xù)參與董事會(huì)持續(xù)為企業(yè)提供增值服務(wù)，發(fā)揮作用。多元回歸結(jié)果表明，說(shuō)明高水平的創(chuàng)業(yè)投資家通過(guò)有效監(jiān)督所投資企業(yè)降低了投資者對(duì)IPO企業(yè)質(zhì)量的不確定性，從而減少了IPO折價(jià)率。

Lerner等發(fā)現(xiàn)當(dāng)CEO更換時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資家在董事會(huì)中的席位顯著增加，意味著當(dāng)所投資企業(yè)因業(yè)績(jī)不佳更換管理層時(shí)，創(chuàng)業(yè)投資家需要付出更多的監(jiān)督努力。另外，創(chuàng)業(yè)投資家辦公場(chǎng)所距離所投資企業(yè)總部地理位置遠(yuǎn)近也是影響其付出監(jiān)督成本大小和發(fā)揮監(jiān)督作用的重要因素，兩者地理位置越近，創(chuàng)業(yè)投資家作為所投資公司董事會(huì)成員的概率越大，說(shuō)明地理位置越近，所付出監(jiān)督成本越小，創(chuàng)業(yè)投資家能夠更好地發(fā)揮監(jiān)督作用。

Baker.M.and P.A.Gompers，通過(guò)對(duì)董事會(huì)構(gòu)成的影響因素進(jìn)行比較。發(fā)現(xiàn)有風(fēng)險(xiǎn)投資參與的公司與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資參與的公司相比，IPO時(shí)董事會(huì)中有更多的有風(fēng)險(xiǎn)投資任職，而內(nèi)部董事所占的比例會(huì)更少。風(fēng)險(xiǎn)投資家再投資之后，根據(jù)自己的專業(yè)知識(shí)，會(huì)降低公司的成本，參與公司的董事會(huì)起到為公司的管理和決策作用，為所投資企業(yè)帶來(lái)價(jià)值增值服務(wù)。另外，在有創(chuàng)業(yè)資本投資的樣本中，風(fēng)險(xiǎn)投資家在董事會(huì)中的席位會(huì)隨著風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)的提高而增加。

四、研究結(jié)論和建議

風(fēng)險(xiǎn)投資在給創(chuàng)業(yè)者提供資金的同時(shí)，還會(huì)作為企業(yè)的顧問(wèn)，為投資企業(yè)提供管理咨詢服務(wù)，還可以作為投資企業(yè)的人才中介，為投資企業(yè)提供適合企業(yè)的專業(yè)人才。風(fēng)險(xiǎn)投資家們本身具有各方面的專業(yè)技能，為了能夠獲得投資回報(bào)他通常會(huì)協(xié)助企業(yè)進(jìn)行內(nèi)部管理，指導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃。董事會(huì)是公司治理的一種機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)投資家通過(guò)參與董事會(huì)，為企業(yè)的重大經(jīng)營(yíng)決策提供建議，有時(shí)還可以提供法律咨詢，在提升企業(yè)形象方面提供公關(guān)咨詢;風(fēng)險(xiǎn)投資家在投資之前已經(jīng)形成了一個(gè)投資關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，可以運(yùn)用其投資的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，為企業(yè)提供技術(shù)咨詢與技術(shù)來(lái)源，引進(jìn)更先進(jìn)的技術(shù)支持;通過(guò)關(guān)系網(wǎng)，為企業(yè)介紹有潛力的供應(yīng)商與購(gòu)買(mǎi)者;通過(guò)協(xié)助企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)、重組以及上市等方式，功成身退并達(dá)到獲得收益的目的。

近年來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)投資在我國(guó)逐漸發(fā)展起來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)投資既可以有效的緩解企業(yè)融資難、難融資的問(wèn)題，也可以為企業(yè)帶來(lái)價(jià)值增值服務(wù)，把風(fēng)險(xiǎn)投資引進(jìn)我國(guó)對(duì)于那些有發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)業(yè)公司是一個(gè)發(fā)展的好機(jī)會(huì)。

不同特征的風(fēng)險(xiǎn)投資可能會(huì)對(duì)公司的治理產(chǎn)生不同的影響，今后我們應(yīng)從不同特征的風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)公司治理產(chǎn)生的影響方面進(jìn)行重點(diǎn)研究。

［1］William A.Sahlman，The structure and governance of venture－capital organizations，1990，Journal of Financial Economics，27，pp.473－521.

［2］Josh Lerner，Venture capitalists and the oversight of private firms，1995，Journal of Finance，Vol.50，No.1， (Mar.)，pp.301－318.