呂雯雯，祝華鳳

(滁州學(xué)院 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，安徽 滁州 239002)

現(xiàn)金分紅對(duì)股票收益率波動(dòng)和基本面信息相關(guān)性的影響

呂雯雯，祝華鳳

(滁州學(xué)院 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，安徽 滁州 239002)

隨著我國(guó)社會(huì)綜合經(jīng)濟(jì)水平的不斷提高，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的途徑也逐漸在豐富，這對(duì)經(jīng)濟(jì)收益來(lái)說(shuō)無(wú)疑加大了資金的風(fēng)險(xiǎn)，針對(duì)股票收益率波動(dòng)的幅度和對(duì)其造成影響的因素，現(xiàn)金分紅具有很大的妨礙能力?；诂F(xiàn)金分紅的內(nèi)容，對(duì)其自身的影響能力進(jìn)行分析，確定現(xiàn)金分紅對(duì)股票收益率波動(dòng)和基本面信息相關(guān)性的影響形式。

現(xiàn)金分紅；股票收益率；基本面信息相關(guān)性

20世紀(jì)90年代以來(lái)，我國(guó)股票市場(chǎng)呈現(xiàn)出蒸蒸日上的形態(tài)，很多投資者看重了股票市場(chǎng)帶來(lái)的豐厚利潤(rùn)，紛紛把資金投入其中，這種新興的資本市場(chǎng)，本身就具備很大的風(fēng)險(xiǎn)性，頻繁的炒作和股票收益率的波動(dòng)，使股票收益率與基本面信息相關(guān)性產(chǎn)生了嚴(yán)重的分離，這與上市公司的股利分配有著密切的聯(lián)系。在現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系的促動(dòng)下，上市公司更加不注重現(xiàn)金形式的股利分配，這就降低了投資者應(yīng)該得到的回報(bào)率，長(zhǎng)久發(fā)展下去，使其股票市場(chǎng)投資的風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大。為了加強(qiáng)股票收益率與基本面信息相關(guān)性之間的聯(lián)系，本文進(jìn)一步對(duì)現(xiàn)金分紅形式進(jìn)行了研究，探索穩(wěn)定投資的形式。

一、現(xiàn)金分紅對(duì)股票收益率波動(dòng)和基本面信息相關(guān)性研究模型的建立

(一)股利折現(xiàn)模型

股票價(jià)格的總和是未來(lái)現(xiàn)金股利的折現(xiàn)值總和，所以現(xiàn)金折現(xiàn)率的多少直接影響到股票的收益率，但是隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，股票收益率隨之變化也是正?，F(xiàn)象，這個(gè)變化的幅度是需要股票市場(chǎng)加以控制的重點(diǎn)。在股利增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，筆者提出了股利-價(jià)格比例模型，在實(shí)際計(jì)算的過(guò)程中，需要把股票超額收益率分解到預(yù)期的股利增長(zhǎng)中，這樣可以更加快速的分析出股利增長(zhǎng)的水平，最后鑒定出股利增長(zhǎng)率和未來(lái)股利增長(zhǎng)率之間的關(guān)系，對(duì)實(shí)際利率水平和未來(lái)預(yù)期股票超額收益率進(jìn)行有效的控制[1]。因此，筆者定義Rt是股票的收益率，Et是純資產(chǎn)收益率，F(xiàn)t是折現(xiàn)率，所以當(dāng)期收益、現(xiàn)金股利與上市公司賬面凈資產(chǎn)之間必須要滿足結(jié)清關(guān)系，即：Bt=Bt-1+Xt-Dt，筆者通過(guò)對(duì)實(shí)際情況的研究，定義ft=log(1+Ft)，rt=log(1+Rt)-ft，因此得到：

在實(shí)際計(jì)算股票收益率時(shí)，要嚴(yán)格按照上面公式中指定的內(nèi)容，準(zhǔn)確的計(jì)算出收益率，最后通過(guò)比較確定股票收益率波動(dòng)的幅度。由于上市公司的股利政策會(huì)受到很多管理層面的控制，管理者對(duì)收益波動(dòng)的影響非常大，所以還要充分考慮到外界因素對(duì)結(jié)果的影響，結(jié)合實(shí)際收益水平，合理反映出上市公司未來(lái)股票收益率。

(二)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)股票收益率模型

目前，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的影響下，很多上市公司未來(lái)發(fā)展的前景都不是很明朗，要想建立上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)股票收益率模型，明確分析出股票收益率波動(dòng)和基本面信息相關(guān)性之間的關(guān)系，就必須確定假設(shè)的條件。本文涉及到的假設(shè)條件主要包括：(1)上市公司的賬面凈資產(chǎn)、上市公司的現(xiàn)金股利、上市公司的股票市場(chǎng)價(jià)值；(2)假設(shè)上市公司的賬面凈資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)與上市公司的股票市場(chǎng)價(jià)值自然對(duì)數(shù)呈現(xiàn)出平穩(wěn)的變化關(guān)系；(3)上市公司的當(dāng)期收益以及現(xiàn)金股利、賬面凈資產(chǎn)，三者之間滿足資金結(jié)清的關(guān)系要求。這三點(diǎn)假設(shè)的條件必須要在之間，因此，其模型計(jì)算的公式如下：

et-rt-ft=log(exp(-γ1)+1)-log(exp(-δt)+1)+(γt-1-δt-1)

這種計(jì)算模式的模型要明確認(rèn)識(shí)到現(xiàn)金流通對(duì)計(jì)算結(jié)果的影響，非折現(xiàn)率造成的股票收益率波動(dòng)非常微小，上市公司股票收益率還是應(yīng)該考慮到經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)帶來(lái)的制約效果。

二、現(xiàn)金分紅對(duì)股票收益率波動(dòng)和基本面信息相關(guān)性研究設(shè)計(jì)內(nèi)容

(一)研究樣本的選擇以及樣本的分類

追究到我國(guó)股票發(fā)展的起源，其形成統(tǒng)一結(jié)構(gòu)的時(shí)期比較漫長(zhǎng)，基于股票投資風(fēng)險(xiǎn)與公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，筆者結(jié)合上市公司基本面信息內(nèi)容，對(duì)資本市場(chǎng)的新興投資形式進(jìn)行了分析。本文對(duì)2008-2013年我國(guó)某市主板上市的所有A股公司樣本進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，進(jìn)而全面的分析上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)內(nèi)容和現(xiàn)金分紅的所有記錄，經(jīng)過(guò)處理之后的研究樣本包括：(1)金融與保險(xiǎn)業(yè)公司的經(jīng)營(yíng)模式所產(chǎn)生的影響因素；(2)剔除年度凈資產(chǎn)為負(fù)數(shù)的上市公司；(3)剔除過(guò)往五年期間上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失和不完善的公司。近幾年，我國(guó)上市公司現(xiàn)金分紅的股利政策不斷在變化，上市公司要想擴(kuò)大發(fā)展路徑，就必須要緊隨市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的發(fā)展路線，增加現(xiàn)金分紅使凈資產(chǎn)收益率可以逐年提高[2]。

(二)研究樣本變量的定義

股票收益率的波動(dòng)經(jīng)過(guò)不斷的研究，在結(jié)合了實(shí)際現(xiàn)金分紅政策管理情況的基礎(chǔ)上，最終定義股票收益率的波動(dòng)為：以上市公司在本年度1-12月股票周收益率的樣本方差，作為最后研究的股票收益率的波動(dòng)指標(biāo)。股票周收益率會(huì)受到上市公司調(diào)整策略的影響，取自然對(duì)數(shù)為基本收盤信息，研究人員只需要準(zhǔn)確的計(jì)算出上市公司五年期間的凈資產(chǎn)收益率即可，在這個(gè)過(guò)程中，上市公司必須提供全面的賬面信息，以此來(lái)確保研究結(jié)果的準(zhǔn)確性。在控制變量統(tǒng)計(jì)中，首先要明確資產(chǎn)規(guī)模的定義，期末歸屬于上市公司的資金收益就是資產(chǎn)規(guī)模，取到的自然對(duì)數(shù)有利于簡(jiǎn)化研究的過(guò)程，通過(guò)不斷的實(shí)踐發(fā)現(xiàn)上市公司的資產(chǎn)規(guī)模越大，其面臨的股票收益率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)越小。對(duì)控制變量的研究可以增強(qiáng)財(cái)務(wù)平衡的力度，財(cái)務(wù)的波動(dòng)和基本面信息的相關(guān)性都會(huì)影響到上市公司的發(fā)展情況，所以要對(duì)控制變量進(jìn)行合理的定義。

(三)研究模型的建立

種種信息表明，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)上的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)相關(guān)性對(duì)股票收益率的波動(dòng)影響力度并不強(qiáng)，而股票收益率波動(dòng)與基本面信息之間的脫節(jié)現(xiàn)象確實(shí)可以對(duì)資金的安全形成威脅。通過(guò)對(duì)市場(chǎng)股票發(fā)展形勢(shì)的分析，確定了我國(guó)上市公司股票收益率的波動(dòng)程度，在聯(lián)系基本面信息相關(guān)性的同時(shí)，在理論上構(gòu)建研究的模型。模型的形式內(nèi)容是：wvari,t=a0+a1*varoei,t+a2*roeli,t

三、實(shí)證結(jié)果的分析

(一)研究樣本的統(tǒng)計(jì)

在2008-2013年期間，研究的整體市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)樣本股票收益率的波動(dòng)情況如表1所示：

表1 2008-2013年股票收益率波動(dòng)研究樣本數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)表

在表1統(tǒng)計(jì)的過(guò)程中，發(fā)現(xiàn)股票收益率波動(dòng)的幅度逐年在上升，其變化的趨勢(shì)直接反映出了股票收益率對(duì)上市公司發(fā)展規(guī)模的影響，連續(xù)分紅上市公司股票收益率的波動(dòng)幅度越小，不分紅的公司波動(dòng)幅度越大?；诖?，無(wú)論是分紅公司還是不分紅公司都應(yīng)該根據(jù)自身的實(shí)際經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)水平，制定出新型股票收益策略。

(二)整體經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)數(shù)據(jù)樣本

利用上文分析的模型可以對(duì)我國(guó)上市公司股票收益率的波動(dòng)情況進(jìn)行全面的統(tǒng)計(jì)，模型顯示股票收益率的波動(dòng)情況可以對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生很大的影響。回歸系數(shù)的分析可以進(jìn)一步計(jì)算出經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的指標(biāo)，如果經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的指標(biāo)越大，說(shuō)明股票收益率的波動(dòng)就會(huì)越大，所以上市公司必須要及時(shí)觀察整體經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的數(shù)據(jù)樣本，從樣本中及時(shí)發(fā)現(xiàn)股票收益率和基本面信息相關(guān)性發(fā)生的變化?，F(xiàn)金分紅和控制變量的引入，既可以完善整體經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的數(shù)據(jù)樣本內(nèi)容，也可以為現(xiàn)金分紅的政策提供理論的依據(jù)，在我國(guó)股票市場(chǎng)還存在很大風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，加強(qiáng)股票收益率波動(dòng)情況與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)之間的相關(guān)性。年度凈資產(chǎn)收益率的回歸系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明年度經(jīng)營(yíng)的業(yè)績(jī)水平越高，但是如果上市公司的經(jīng)營(yíng)虧損，本年度的股票收益率波動(dòng)就更加劇烈。對(duì)整體經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)數(shù)據(jù)樣本的分析和統(tǒng)計(jì)，有利于上市公司從數(shù)據(jù)樣本中探索出目前股票收益率的整體走向，進(jìn)而根據(jù)自身的實(shí)際盈利，確定最終的發(fā)展對(duì)策。

(三)子樣本對(duì)比分析

子樣本對(duì)比分析中需要采用兩種比較方法，以構(gòu)建的模型為基礎(chǔ)，分別對(duì)整體經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的數(shù)據(jù)樣本進(jìn)行分析，其中，連續(xù)分紅公司和不分紅公司的比較形式不同。不分紅公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)情況在回歸系數(shù)中并不是很明顯，變量對(duì)整個(gè)統(tǒng)計(jì)結(jié)果的影響力度也不大，所以公司只能通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)的途徑來(lái)降低買賣的差價(jià)，以此來(lái)保障自身的經(jīng)濟(jì)收益。而連續(xù)分紅公司的整體數(shù)據(jù)樣本就具有不同的特點(diǎn)，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的波動(dòng)幅度可以在回歸系數(shù)中顯現(xiàn)出來(lái)，這就說(shuō)明連續(xù)分紅公司的股票收益率波動(dòng)情況與現(xiàn)金分紅有顯著的關(guān)系。對(duì)于上市公司來(lái)說(shuō)，股票市場(chǎng)的每一個(gè)細(xì)微的變動(dòng)都有可能對(duì)資金造成巨大的影響，年度凈資產(chǎn)收益率與回歸系數(shù)之間需要股票收益率統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)信息作為支持，并通過(guò)研究制定出上市公司的經(jīng)濟(jì)發(fā)展策略[3]。

上市公司要詳細(xì)的統(tǒng)計(jì)出每一個(gè)子樣本內(nèi)所包含的股票收益率內(nèi)容，通過(guò)收益率中位數(shù)的對(duì)比，確定現(xiàn)金分紅對(duì)股票收益率和基本面信息相關(guān)性的影響。不連續(xù)分紅公司與連續(xù)分紅公司相比較，可以更加確定的對(duì)現(xiàn)金股利進(jìn)行控制和管理，也會(huì)更加準(zhǔn)確的捕獲到股票收益率變化的形勢(shì)，當(dāng)引入變量之后，回歸系數(shù)會(huì)發(fā)生明顯的變化，可以按照系數(shù)的指向，確定現(xiàn)金分紅的股利政策。

目前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的前景非常寬廣，上市公司具備很多的優(yōu)勢(shì)來(lái)爭(zhēng)取進(jìn)步的機(jī)會(huì)，股票市場(chǎng)的收益率波動(dòng)情況雖然難以避免，但是卻可以利用現(xiàn)金分紅的合理政策來(lái)緩解，所以，上市公司要及時(shí)發(fā)現(xiàn)存在的股票收益率波動(dòng)問(wèn)題。基本面信息相關(guān)性和股票收益率都會(huì)受到現(xiàn)金分紅的影響，通過(guò)上文的分析，筆者結(jié)合了近幾年股票市場(chǎng)的發(fā)展情況，根據(jù)數(shù)據(jù)信息顯示的內(nèi)容，分析了現(xiàn)金分紅潛在的影響力度。因此，在經(jīng)濟(jì)全球化的基礎(chǔ)下，上市公司必須要調(diào)整現(xiàn)有的現(xiàn)金分紅政策，避免股票收益率與基本面信息相關(guān)性之間產(chǎn)生脫節(jié)，鼓勵(lì)管理部門積極開(kāi)展現(xiàn)金分紅活動(dòng)，從根本上提高股票收益率。

[1]宋逢明，姜琪，高峰，等.現(xiàn)金分紅對(duì)股票收益率波動(dòng)和基本面信息相關(guān)性的影響[J].金融研究，2010，10(10):103～116.

[2]肖金利，何曉麗，宮艷艷，等.不同投資者情緒對(duì)股票價(jià)格行為的影響研究[J].長(zhǎng)沙理工大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版)，2013，10(11)：152～155.

[3]張繼勛.行業(yè)現(xiàn)金分紅壓力、股價(jià)波動(dòng)與現(xiàn)金分紅決策[J].現(xiàn)代財(cái)經(jīng)(天津財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào))，2014，3(17):265～274.

2095-4654(2015)03-0035-03

2014-11-20

安徽省教育廳質(zhì)量工程項(xiàng)目“應(yīng)用型本科高校經(jīng)管類專業(yè)優(yōu)化ERP綜合實(shí)訓(xùn)課程體系的教學(xué)研究”(2014jyxm364)；安徽省教育廳質(zhì)量工程項(xiàng)目“項(xiàng)目化教學(xué)法在應(yīng)用型本科院校教學(xué)中的應(yīng)用研究—以財(cái)務(wù)管理專業(yè)為例”(2014jyxm366)

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