康茂楠

摘 要：董事會在公司治理機(jī)制中處于核心位置，對公司的運(yùn)行負(fù)有最終責(zé)任，其治理效率直接關(guān)系到公司業(yè)績和股東利益。本文通過對600家中小上市公司董事會特征與企業(yè)績效關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，結(jié)果表明，通過對董事會治理能夠促進(jìn)我國中小上市公司經(jīng)營效益的提高。

關(guān)鍵詞：董事會特征;公司績效;中小上市公司

一、引言

公司治理結(jié)構(gòu)的研究始于20世紀(jì)80年代中期，作為公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)核心的董事會與公司經(jīng)營績效的相關(guān)性成為很多學(xué)者探討的焦點(diǎn)。董事會的決策、監(jiān)管、治理及運(yùn)作效率直接關(guān)系到公司的經(jīng)營業(yè)績、股東及利益相關(guān)者的利益。本文基于前人研究構(gòu)建了中小上市公司董事會治理的指標(biāo)體系，以2010-2013年滬深中小上市公司為樣本，探討董事會治理與公司經(jīng)營績效之間的關(guān)系，以期為我國中小企業(yè)治理目標(biāo)提供理論依據(jù)和經(jīng)驗(yàn)方向。

二、數(shù)據(jù)來源及變量描述

我們將影響公司績效的董事會特征設(shè)定為董事長與總經(jīng)理兼任情況、董事人數(shù)、獨(dú)立董事人數(shù)、監(jiān)事總規(guī)模、董事會持股數(shù)量、董事前三名薪酬總額六個因素。通過建立以董事會特征為自變量，公司績效為因變量的多元線性回歸模型，對董事會特征與公司績效的相關(guān)關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，進(jìn)而得出關(guān)聯(lián)結(jié)果。

本文以2011—2013年我國中小板上市公司為研究對象，鑒于2011年中小板上市公司總數(shù)為604家，為統(tǒng)一數(shù)據(jù)，2012、2013以2011年為基準(zhǔn)選取600家企業(yè)作為研究樣本。數(shù)據(jù)均來自國泰安（CSMAR）。公司績效（CP）用（凈利潤+財務(wù)費(fèi)用）/平均資產(chǎn)總額來表示，董事長與總經(jīng)理兼任情況、董事人數(shù)、獨(dú)立董事人數(shù)、監(jiān)事總規(guī)模、董事會持股數(shù)量、董事前三名薪酬總額分別用X1、X2、X3、X4、X5、X6表示。公司規(guī)模（CS）作為控制變量計入。

表1 變量描述

指標(biāo) 變量名稱 符號

變量說明

被解釋變量 公司績效 CP 凈利潤+財務(wù)費(fèi)用）/平均資產(chǎn)總額

解

釋

變

量

董事長與總經(jīng)理兼任情況 X1 1為兼任，2為不兼任

董事人數(shù) X2 包含董事長

獨(dú)立董事人數(shù) X3 獨(dú)立董事會總?cè)藬?shù)

監(jiān)事總規(guī)模 X4 監(jiān)事會總?cè)藬?shù)

董事會持股數(shù)量 X5 用持股比例來表示

董事前三名薪酬總額 X6 這里取自然對數(shù)

控制變量 公司規(guī)模 CS 公司資產(chǎn)總計

三、理論假設(shè)及實(shí)證檢驗(yàn)

我們建立多元線性回歸模型研究董事會特征各個指標(biāo)與公司績效之間的關(guān)系。在建立多元線性回歸模型進(jìn)行統(tǒng)計分析之前，需要對各個變量做出實(shí)證檢驗(yàn)的假設(shè)，然后利用統(tǒng)計數(shù)據(jù)進(jìn)行確認(rèn)。基于以上理論研究，我們對公司績效與董事會特征的各個變量間相關(guān)關(guān)系作出如下假設(shè)：

假設(shè) 1：董事長總經(jīng)理兼任情況與公司績效負(fù)相關(guān)

假設(shè) 2：董事人數(shù)與公司績效的關(guān)系不明確

假設(shè) 3：獨(dú)立董事人數(shù)、監(jiān)事總規(guī)模與公司績效正相關(guān)

假設(shè) 4：董事會持股數(shù)量與公司績效具有正相關(guān)關(guān)系

假設(shè) 5：董事前三名薪酬總額與公司績效具有正相關(guān)關(guān)系

基于上述假設(shè)，本文構(gòu)建如下多元回歸方程模型，分析董事會特征的各個因素對公司績效的影響和作用：

CPit=αit+β1tXit+β2tXit+β3tXit+β4tXit+β5tXit+β6tXit+β7tCSit+εit

方程中，下標(biāo)i指各個公司，t指年份;β1-7代表回歸參數(shù)，εit則代表誤差項(xiàng)。

本文運(yùn)用Eviews6.0對模型的具體形式進(jìn)行比較分析，Hausman檢驗(yàn)結(jié)果為28.63，其中P值為0.0025，因此，應(yīng)采用固定效應(yīng)模型（fixed Effects）對面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸估計才是合適的。下表為對2011—2013年中小板上市公司所組成的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸分析的結(jié)果。

Variable Coefficient Std.Error t-Statistic Prob.

C 0.068131 0.012523 5.440548 0.0023

X1 7.25E-05 0.001976 -0.036706 0.0507

X2 0.001095 0.000923 1.186549 0.2356

X3 9.67E-05 0.002698 0.35837 0.0714

X4 0.00154 0.000912 1.68546 0.0921

X5 2.94E-11 1.02E-11 2.873851 0.0041

X6 6.57E-09 7.32E-10 8.976137 0

R-squared 0.73486 Mean dependent var 0.05766

Adjusted R-squared 0.78783 S.D.dependent var 0.040176

S.E.of regression 0.03877 Akaike info criterion -3.65675

Sum squared resid 2.665015 Schwarz criterion -3.62598

Log likelihood 3269.992 Hannan-Quinn criter. -3.64539

F-statistic 65.62496 Durbin-Watson stat 1.6128

Prob（F-statistic） 0.07151

四、實(shí)證結(jié)果分析

結(jié)果顯示，在10%的顯著水平上，董事長與總經(jīng)理兼任情況與公司績效存在著負(fù)向相關(guān)關(guān)系。也就是說，董事長與總經(jīng)理兼任在一定的程度上會降低公司治理效率，從而降低公司績效。

董事會人數(shù)與公司績效的關(guān)聯(lián)不顯著，并且關(guān)系不明確。然而，對于中小企業(yè)來說，董事會規(guī)模越大，企業(yè)運(yùn)作效率越低，中小上市公司越呈現(xiàn)出低效率。

獨(dú)立董事人數(shù)與監(jiān)事人數(shù)規(guī)模與公司業(yè)績呈現(xiàn)顯著正相關(guān)性。這說明，在董事會中擁有相對較高比例的獨(dú)立董事人數(shù)及監(jiān)事人數(shù)將有助于加強(qiáng)董事會的獨(dú)立性和客觀性，可以更好地對執(zhí)行董事的工作進(jìn)行監(jiān)督，進(jìn)而抑制管理層“道德風(fēng)險”和“逆向選擇”行為。因此，獨(dú)立董事比例與監(jiān)事人數(shù)比例較高的公司會具有相對較好的經(jīng)營業(yè)績。

我國中小上市公司董事會持股數(shù)量、董事前三名薪酬總額與企業(yè)績效具有顯著正相關(guān)關(guān)系，這一結(jié)論支持了假設(shè)4和假設(shè)5。因此，這些企業(yè)的利益與實(shí)際控制人的利益是緊密相關(guān)的，這就減少了董事會的機(jī)能障礙，有效地監(jiān)督了經(jīng)理層的工作，并能保障董事會的高效運(yùn)作。所以，綜合上述回歸結(jié)果可以得出，我國中小上市公司董事年薪數(shù)額與持股數(shù)量與公司績效存在某種程度的正相關(guān)關(guān)系。

五、結(jié)論與啟示

本文運(yùn)用董事會特征的六個主要指標(biāo)對我國中小板上市公司董事會特征與公司績效進(jìn)行了實(shí)證分析，實(shí)證結(jié)果表明，可以從以下幾個方面提高我國中小企業(yè)公司的董事會效率：

（一）維持合理的董事會規(guī)模，使董事會規(guī)模與公司實(shí)際情況及公司資產(chǎn)規(guī)模、經(jīng)營業(yè)務(wù)等相匹配，不應(yīng)盲目的為追求形式或獲得某種效應(yīng)而任意增減董事會成員數(shù)目，也不應(yīng)受董事長或 CEO 個人偏好而影響董事會規(guī)模。

（二）努力提升董事會決策效率，加強(qiáng)各董事間溝通與交流，增強(qiáng)各董事間的合作與協(xié)調(diào)，落實(shí)專業(yè)董事在決策能力、監(jiān)督能力、對外合作各個方面的優(yōu)勢。

（三）獨(dú)立董事規(guī)模的壯大可以有效防止“一股獨(dú)大”和“內(nèi)部人控制”風(fēng)險、保護(hù)企業(yè)利益中的弱勢群體。另外，應(yīng)充分發(fā)揮監(jiān)事會對董事會和總經(jīng)理行政管理系統(tǒng)的監(jiān)督作用，維護(hù)公司及股東尤其是中小股民的合法權(quán)益。因此，應(yīng)為獨(dú)立董事、監(jiān)事創(chuàng)造良好的聲譽(yù)機(jī)制、設(shè)計有效的激勵機(jī)制，促進(jìn)獨(dú)立董事、監(jiān)事作用的高效發(fā)揮。

（四）加大董事持股比例與薪資比例，并實(shí)行聲譽(yù)等其他激勵，激發(fā)董事對經(jīng)理層的監(jiān)督控制能力，更好地維護(hù)廣大股東和利益相關(guān)者的權(quán)益，真正提高董事會決策能力和監(jiān)控效率。

本文進(jìn)行的實(shí)證分析是對董事會特征與公司績效關(guān)系研究的一種嘗試，為研究董事會特征與公司績效之間的復(fù)雜關(guān)系提供了一種量化分析的手段。（作者單位：南京財經(jīng)大學(xué)國際經(jīng)貿(mào)學(xué)院）