張良財(cái)

摘 要：證券市場熊市時(shí)，分級基金A類份額低折會給投資者帶來一定的套利機(jī)會。盡管A類份額低折套利贏利勝率很高，但還是存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。投資人不要輕易相信市場上通行的“A類份額低折套利是一種無風(fēng)險(xiǎn)投資行為”的看法，應(yīng)預(yù)判和控制其中的風(fēng)險(xiǎn)，理性、謹(jǐn)慎地參與分級基金A類份額低折套利。

關(guān)鍵詞：分級基金 低折套利 風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類號：F830.91

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1004-4914（2015）11-157-02

一、分級基金A類份額低折套利概述

分級基金是指在一個(gè)投資組合下，通過對基金收益或凈資產(chǎn)的分解，形成兩類風(fēng)險(xiǎn)收益表現(xiàn)有一定差異化基金份額的基金品種。它的主要特點(diǎn)是將基金產(chǎn)品分為兩類份額，并分別給予不同的收益分配。分級基金兩類份額的凈值與份額占比的乘積之和等于母基金的凈值，例如拆分成兩類份額的母基金凈值=A類份額凈值×A份額占比+B類份額凈值×B份額占比。如果母基金不進(jìn)行拆分，其本身是一個(gè)普通的基金。

基金公司在發(fā)行分級基金的時(shí)候，基金合同里面設(shè)置了“上折”和“下折”（投資者通常稱“低折”）條款。即當(dāng)某只分級基金凈值上升至或超過某個(gè)高點(diǎn)時(shí)（一般規(guī)定是B類份額凈值上升到2元），或下跌至或低于某個(gè)低點(diǎn)時(shí)（一般規(guī)定是B類份額凈值下跌到0.25元），分級基金的母基金、A份額、B份額三類基金都按照凈值進(jìn)行“歸1”操作。

證券市場上很多分級基金A類份額是折價(jià)交易的，折價(jià)率一般情況下在10%～20%之間，極端情況下折價(jià)率可以上升到25%以上。A類份額的折價(jià)正常情況下無法變現(xiàn)。但是，分級基金下折時(shí)，基金公司會把部分A類份額資產(chǎn)（A類凈值超出B類凈值的部分）轉(zhuǎn)換成母基金，A類份額持有人然后將得到的分級基金母基金贖回變現(xiàn)，實(shí)現(xiàn)一些收益。因此分級基金A類份額低折相當(dāng)于將A類份額的大部分折價(jià)變現(xiàn)，實(shí)質(zhì)上提升了A類份額的市場價(jià)值，A類份額低折給投資者帶來了一定的套利投資機(jī)會。

二、分級基金A類份額低折套利流程

1.A類份額低折確定日（T-1日）。如分級基金B(yǎng)類份額某一日凈值下跌到或低于0.25元，那么該分級基金就被確定要進(jìn)行“低折”處理。無論該B類份額次日凈值是否會返回到0.25元上方，該分級基金都要進(jìn)行低折。

2.A類份額低折基準(zhǔn)日（T日）?；鸸疽苑旨壔鹪撊盏膬糁禐榛A(chǔ)，對分級基金的母基金、A份額、B份額進(jìn)行低折。該日A類份額被停牌一個(gè)小時(shí)，10：30恢復(fù)交易。

3.A類份額低折結(jié)算日（T+1日）。該日A類份額全天候停牌。該日晚間證券公司清算完成后，投資者可在證券賬戶里看到低折后得到的新A類份額和分級基金母基金份額。

4.A類份額低折變現(xiàn)日（T+2日）。該日A類份額被停牌一個(gè)小時(shí)，10：30恢復(fù)交易。A類份額低折套利投資人可在交易時(shí)間內(nèi)賣出新A類份額，并贖回新增的分級基金母基金（贖回的資金一般是T+2到賬）。

從以上流程可以看出，投資者可以在A類份額低折的確定日或基準(zhǔn)日盤中買入A類份額，然后在變現(xiàn)日將低折得到的新A類份額賣出和新增的分級基金母基金贖回。整個(gè)套利過程需要2～3天時(shí)間。

三、分級基金A類份額分級A類基金低折套利案例

鵬華信息分級證券投資基金是鵬華基金管理公司管理的一只跟蹤中證信息指數(shù)的分級基金，基金代碼160626，該基金成立于2014年5月5日，2015年6月30日的基金規(guī)模為23.22億元。根據(jù)基金合同，該分級基金可拆分成風(fēng)險(xiǎn)收益特征完全不同的兩類份額：A類份額（基金代碼150179）和B類份額（基金代碼150180），A、B份額約定配比比率是5：5。鵬華信息分級A類份額約定年基準(zhǔn)收益率為“同期銀行人民幣一年期定期存款利率（稅后）+3%”，因2015年初一年期定期存款利率為2.75%，所以鵬華信息A類份額2015年度的約定年基準(zhǔn)收益率是5.75%。

鵬華信息分級A類份額是一種低風(fēng)險(xiǎn)、低收益的投資品種，鵬華信息A類份額的持有人2015年度不管母基金是賺錢還是賠錢，他都能而且只能獲取5.75%的年化收益率。與此相對應(yīng)，鵬華信息B份額持有人以5.75%的利率向A類投資人借錢投資。如果證券行情好，扣除了A類份額利息之后的母基金剩余收益全部歸B類投資者享有，所以B份額持有人可能獲取很高的投資收益;如果證券行情不好，B份額持有人承擔(dān)母基金的所有投資損失，此外依照合同依然要支付給A類份額利息，損失會非常慘重。由此可見，A類份額是低風(fēng)險(xiǎn)、低收益的基金份額;B類份額是高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的基金份額。

2015年的證券牛市于6月12日見頂，隨后股票指數(shù)反復(fù)持續(xù)下跌，8月25日鵬華信息B類份額凈值縮水到0.148元，由此觸發(fā)了鵬華信息分級的下折條款（8月25日是下折確定日）。投資者如果想?yún)⑴c信息A的低折套利，可以在8月25日和8月26日（下折基準(zhǔn)日）日買入信息A。8月26日信息A收盤價(jià)格0.954元，當(dāng)日A類份額凈值1.016元，B類份額凈值0.076元。該分級基金于8月27日進(jìn)行下折結(jié)算。假設(shè)某投資者于8月26日收盤以0.954元買入10000份信息A（因該日信息A的凈值為1.016元，所以投資者享有的信息A資產(chǎn)權(quán)益為10160元），那么8月27日下折后投資者能得到760份A類份額，同時(shí)得到9400份母基金。又假設(shè)投資者于8月31日（下折變現(xiàn)日）將手上的A類份額以同類產(chǎn)品市場價(jià)格0.900元賣出，并同時(shí)將母基金以面值1元的價(jià)格贖回（需繳納0.5%的手續(xù)費(fèi)），投資者可回款10037元，與其投入款95400元相比，短短幾天就獲得5.20%的投資收益。

四、分級基金A類份額低折套利風(fēng)險(xiǎn)

很多投資者認(rèn)為，分級基金A類份額低折套利包賺不賠，甚至基金公司的客服也這么說。其實(shí)，這樣的看法是是不對的，分級基金A類份額低折套利存在以下風(fēng)險(xiǎn)：

1.并非所有A類份額都能低折獲利。證券市場上大多數(shù)分級基金A類份額是折價(jià)交易的，但投資者要注意的是：市場上還有些A類基金是平價(jià)、甚至溢價(jià)交易的。有些將年基準(zhǔn)收益率約定為“一年期定期存款利率+4.5%（或+5%）的a類基金，幾乎沒有折價(jià)，甚至溢價(jià)。比如中航軍A9月2日市價(jià)1.160元，高于其當(dāng)日凈值1.032元;煤炭A基9月2日市價(jià)1.144元，高于其當(dāng)日凈值1.001元。這類A基份額低折就沒有什么收益可言。溢價(jià)的A類甚至?xí)诘驼蹠r(shí)產(chǎn)生虧損。由于A類基金發(fā)行上市時(shí)凈值都是1元，所以投資者做低折套利應(yīng)選擇折價(jià)的A類份額，折價(jià)越大越好。

2.臨近低折的基金大幅減倉導(dǎo)致不能下折。分級基金A類份額低折套利投資人在拿到分級母基金后一般會選擇贖回母基金，巨額贖回會使分級基金規(guī)?？焖倏s水，這是基金公司不愿看到的場景。基金公司按照分級基金的管理規(guī)模收取管理費(fèi)，分級基金規(guī)模越小，基金公司收的管理費(fèi)就越少。因此，基金公司可能會為了自己的利益，在基金臨近低折時(shí)大幅減倉甚至清倉，以使B類凈值維持在0.25元以上，從而暫時(shí)避開低折情形。這方面最典型的案例是申萬電子分級基金，今年7月8日電子B凈值就已縮減為0.2516元，基金公司為了防止基金低折后被巨額贖回，對分級基金進(jìn)行了大幅減倉并且一直維持極低倉位。盡管此后上證指數(shù)又狂跌600多點(diǎn)，但因該基金接近空倉，B份額凈值至今仍維持在0.25元上方，A類持有者由此遲遲享受不到低折帶來的套利收益。因?yàn)橥顿Y者在低折確定日和低折基準(zhǔn)日都能參與低折套利，因此建議投資者選擇在低折基準(zhǔn)日買入A類份額，以回避這一類風(fēng)險(xiǎn)。

3.基準(zhǔn)日B類凈值跌到0甚至負(fù)值。A類投資者為了穩(wěn)健的收益而參與低折套利，一般不會承受二級市場的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)分級基金低折確定時(shí)，B類份額凈值已跌至0.25元或低于0.25元，此時(shí)B類份額杠桿非常高。低折基準(zhǔn)日如果市場大幅下跌，理論上可能發(fā)生B類凈值歸0甚至為負(fù)值的可能性。比如，150143在2015年6月29日低折基準(zhǔn)日曾發(fā)生盤中凈值為0.012元的情況。極端情況下，B類凈值會出現(xiàn)負(fù)值，那B類份額的負(fù)值部分就會轉(zhuǎn)嫁給A類，由此A類投資者會出現(xiàn)一定的虧損。為了防范這類風(fēng)險(xiǎn)，投資者可以在基準(zhǔn)日盤中密切關(guān)注確定低折的分級基金凈值波動情況，在確保其B類凈值大于0的情況下參與低折A類套利。

4.基準(zhǔn)日B類凈值大幅反彈。B類基金凈值跌至0.25元這一天為低折確定日。實(shí)際低折是按次日（即基準(zhǔn)日）的凈值低折，假如基準(zhǔn)日股市爆漲，B類基金凈值漲到0.4元以上，那投資者只有60%甚至可能更少的A類能拿到低折收益，這時(shí)如果再碰上結(jié)算日、變現(xiàn)日股市連續(xù)下挫，那么投資者拿到手的母基大幅減值，而手里持有的A類由于失去了短期低折的可能性也會暴跌。這種情況下投資者的低折套利可能會形成虧損。為了防范這類風(fēng)險(xiǎn)，投資者可以在基準(zhǔn)日盤中密切關(guān)注確定低折的分級基金凈值波動情況，如果B類份額凈值高于0.40元，最好是放棄分級基金A類份額低折套利的機(jī)會。

5.低折結(jié)算日、變現(xiàn)日股市大幅下跌。由于低折結(jié)算日A類份額停牌、母基金暫停贖回，低折變現(xiàn)日雖然可贖回母基金，但是按照當(dāng)日收盤凈值贖回，所以低折套利投資人要承擔(dān)兩天的市場波動風(fēng)險(xiǎn)。如果股市在這兩天內(nèi)大幅下跌，母基凈值也會跟著下跌，低折套利收益會減少甚至產(chǎn)生虧損。如前例的信息分級，如果在低折后的2天，中證信息指數(shù)下跌幅度超5.20%，信息A的低折套利就以失敗告終。為了防范這類風(fēng)險(xiǎn)，投資者可事先計(jì)算好低折套利的預(yù)期收益率，如果預(yù)期收益率比較高，低折套利就有一定的安全墊，投資者方可參與低折套利。

6.低折變現(xiàn)日可能存在暫停贖回風(fēng)險(xiǎn)。分級A類基金低折套利的投資人比較多，他們大多數(shù)都會選擇在低折變現(xiàn)日選擇贖回母基金。如果碰上證券市場暴跌、流動性缺失的極端行情，基金公司就可能會被迫暫停贖回母基金，那么A類投資者就得承受更多天數(shù)的市場波動風(fēng)險(xiǎn)。今年7月8日是證券歷史上非常危險(xiǎn)的一天，當(dāng)天證券市場暴跌，整個(gè)市場有2780支股票，停牌的1316支，占47%，跌停的有917支，占33%，一共有80%的股票沒有流動性。由此當(dāng)天有一家小基金公司宣布暫停贖回。如果A類投資者低折后分到的母基金遇上暫停贖回的話，其套利收益將大打折扣甚至產(chǎn)生虧損。為了防范這類風(fēng)險(xiǎn)，建議投資者參與分級A類基金低折套利適當(dāng)控制倉位，最高倉位不能超過50%。

總之，分級基金A類份額低折套利贏利勝率很高，但還是存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。投資人不要輕易認(rèn)為“A類份額低折套利是一種無風(fēng)險(xiǎn)投資行為”，應(yīng)在預(yù)判和控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，理性、謹(jǐn)慎地參與分級基金A類份額低折套利。

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（作者單位：浙江經(jīng)貿(mào)職業(yè)技術(shù)學(xué)院 浙江杭州 310018）

（責(zé)編：紀(jì)毅）