摘要：作為資源優(yōu)化配置的重要手段，企業(yè)并購(gòu)的效果與效益已歷經(jīng)時(shí)間的驗(yàn)證，越來(lái)越受到管理者們的青睞。各行業(yè)正積極地進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，展開并購(gòu)以實(shí)施企業(yè)擴(kuò)張。本文以案例研究為主要方法，以中國(guó)平安收購(gòu)上市公司上海家化為例，探索企業(yè)并購(gòu)的相關(guān)問(wèn)題。本文闡明了中國(guó)平安收購(gòu)上海家化的背景和并購(gòu)參與方的基本情況；本文既分析了上海家化的外部環(huán)境，又對(duì)其內(nèi)部情況行說(shuō)明和分析，得出兩個(gè)公司并購(gòu)的動(dòng)因；重點(diǎn)解析了并購(gòu)方法和并購(gòu)過(guò)程；最后，本文分析了上海家化并購(gòu)后的整合與發(fā)展，及并購(gòu)后財(cái)務(wù)變化。本文的研究全面闡述了企業(yè)并購(gòu)的要點(diǎn)，有助于為后來(lái)的企業(yè)并購(gòu)案提供實(shí)際的指導(dǎo)和參考。因此本文的研究有重要的實(shí)用價(jià)值。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu)；中國(guó)平安；上海家化

1.并購(gòu)雙方概述

上海家化（集團(tuán)）股份有限公司主要從事化妝品和日用化學(xué)品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，于2001年3月15日在上海證券交易所上市。上海家化于2011年6月21日，將股權(quán)激勵(lì)股份21，060股回購(gòu)并注銷。在注銷完成后，上海家化股份總數(shù)減少至423，011，004股。截至2011年12月31日，本公司累計(jì)發(fā)行股本總數(shù)為423，011，004股。

以保險(xiǎn)、銀行、投資三大業(yè)務(wù)為支柱，中國(guó)平安旗下設(shè)各專業(yè)子公司及事業(yè)部，即保險(xiǎn)系列的平安人壽、平安健康險(xiǎn)公司、平安養(yǎng)老險(xiǎn)、平安產(chǎn)險(xiǎn)；銀行系列的平安產(chǎn)險(xiǎn)信用保證保險(xiǎn)事業(yè)部（平安小額消費(fèi)信貸）、平安銀行、深圳發(fā)展銀行股份有限公司（上海家化）；投資系列的平安證券、平安信托及平安證券（香港）、平安期貨、平安大華基金管理有限公司（平安大華）、平安資產(chǎn)管理及平安資產(chǎn)管理（香港）等。2011年9月30日，集團(tuán)歸屬母公司股東的權(quán)益為人民幣1211.32億元，總資產(chǎn)達(dá)21894.06億元。以保費(fèi)收入作比較，平安產(chǎn)險(xiǎn)為中國(guó)第二大產(chǎn)險(xiǎn)公司，平安壽險(xiǎn)為中國(guó)第二大壽險(xiǎn)公司。

2.并購(gòu)動(dòng)因分析

2.1中國(guó)平安參與并購(gòu)動(dòng)因

2.1.1實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，降低行業(yè)壁壘

競(jìng)購(gòu)家化，平安可以實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展。平安的目標(biāo)最終不僅停留在日化行業(yè)，而是要打造集旅游地產(chǎn)、日化等為一體的新型集團(tuán)，上海家化就是這種企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的一個(gè)切口。上海家化不但是唯一一家擁有過(guò)百年歷史的本土日化企業(yè)，，其本身實(shí)力也可見一斑。平安通過(guò)收購(gòu)上海家化，可以降低進(jìn)入日化行業(yè)的壁壘，實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)。與其投資云南白藥等實(shí)業(yè)股權(quán)投資一樣，中國(guó)平安投資上海家化可以完成其布局內(nèi)需產(chǎn)業(yè)，提高中國(guó)平安的資產(chǎn)回報(bào)率。

2.1.2獲取協(xié)同效應(yīng)

上海家化的自主民族品牌之路并不一帆風(fēng)順。平安承諾將秉承上海家化長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)的理念，光大民族品牌，將中國(guó)平安國(guó)際化視野與網(wǎng)絡(luò)、全方位資本市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)、雄厚的資本實(shí)力、綜合金融服務(wù)、卓越的價(jià)值創(chuàng)造力以及充分的協(xié)同效應(yīng)等優(yōu)勢(shì)應(yīng)用到家化集團(tuán)，在家化渠道網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)、產(chǎn)業(yè)鏈完善、客戶資源共享、時(shí)尚產(chǎn)業(yè)拓展、技術(shù)研發(fā)和品牌推廣方面提供幫助和支持。

2.2上海家化參與并購(gòu)動(dòng)因——通過(guò)改制擺脫體制束縛

2.2.1上海家化受外企沖擊比較大

擁有百年歷史的上海家化，自建國(guó)后的三大改造之后，便烙上國(guó)企印記。早在上世紀(jì)八九十年代，上海家化的美加凈系列產(chǎn)品便風(fēng)靡全中國(guó)。但在與外資的合作，上海家化大傷元?dú)?。最近幾年，上海家化才依賴六神、佰草集等系列產(chǎn)品漸漸翻身。

2.2.2 上海推進(jìn)上海國(guó)資國(guó)企改革發(fā)展的政策推動(dòng)了上海家化并購(gòu)進(jìn)程

2008年5月，上海盛融投資與上海大盛資產(chǎn)合并，成立上海國(guó)盛集團(tuán)，該集團(tuán)負(fù)責(zé)“非金融類國(guó)資”的整合。正是此時(shí)，家化集團(tuán)順勢(shì)被劃入國(guó)盛集團(tuán)。不過(guò)，雖然上級(jí)主管公司不負(fù)責(zé)具體業(yè)務(wù)，只按照資產(chǎn)管理公司的方式來(lái)管理，但這難以消除國(guó)資系統(tǒng)中的痼疾。上海家化隨即向上海市國(guó)資委申述了兩點(diǎn)：一是由于身處國(guó)資系統(tǒng)內(nèi)，沒(méi)有手段保護(hù)產(chǎn)權(quán)歸屬不明晰的公司法人財(cái)產(chǎn)。二是，無(wú)論國(guó)有股份占多少，所有投資項(xiàng)目仍要走審批流程，國(guó)有公司很難按照《公司法》來(lái)操作；按照國(guó)資委規(guī)定，無(wú)論管理層的貢獻(xiàn)多大，期權(quán)激勵(lì)的額度仍不能超過(guò)工資收入的30%。最終，由于上海家化難以自由經(jīng)營(yíng)，家化集團(tuán)確定了改制方向，通過(guò)并購(gòu)上海家化結(jié)束了國(guó)企生涯。

3.并購(gòu)過(guò)程分析

3.1掛牌出讓上海家化集團(tuán)100%股權(quán)

對(duì)于并購(gòu)的競(jìng)標(biāo)企業(yè)，“受讓方5年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓股權(quán)，且上海家化實(shí)際控制人5年內(nèi)不得發(fā)生變更”、“不接受聯(lián)合受讓”等條件，將基金私募等機(jī)構(gòu)投資者排除在外?；鹳Y本投資的功利性比較強(qiáng)，短期套現(xiàn)欲望比較高，而且上海家化想規(guī)避資本過(guò)度干涉經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。淡馬錫、紅杉資本、鼎暉國(guó)際、中信資本、凱雷等國(guó)內(nèi)外機(jī)構(gòu)都被家化拒絕。

董事長(zhǎng)葛文耀曾強(qiáng)調(diào)：無(wú)論戰(zhàn)略投資者是誰(shuí)，家化絕對(duì)不會(huì)賣給外資，包括國(guó)內(nèi)同行和國(guó)外基金公司。獨(dú)抗國(guó)外群雄的氣勢(shì)與姿態(tài)都會(huì)是家化最好的包裝，這是上海家化的底線神經(jīng)。這將外資企業(yè)拒之門外。6月，法國(guó)路威酩軒（LvMH）集團(tuán)曾主動(dòng)示好，與上海家化洽談參股事宜.但無(wú)果而終。

3.2中國(guó)平安贏得競(jìng)標(biāo)

2011年11月17日，上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所發(fā)布公告，平安信托旗下上海平浦投資有限公司最終以51億元人民幣的價(jià)格成功獲得上海家化集團(tuán)100%股權(quán)。本次權(quán)益變動(dòng)后的，上海家化的股權(quán)控制關(guān)系變?yōu)椋荷虾＜一瘓F(tuán)持有惠盛實(shí)業(yè)90%股權(quán)，并直接持有上海家化28.38%股權(quán)；同時(shí)，惠盛實(shí)業(yè)持有上海家化0.85%股權(quán)。

中國(guó)平安還承諾：一方面將積極幫助完善家化的直銷體系。另一方面雄厚的資金背景能協(xié)助家化進(jìn)行產(chǎn)業(yè)并購(gòu)。平安將在金融方面，為家化集團(tuán)提供銀行信貸、保險(xiǎn)支持、債券融資等便利；將將在5年時(shí)間里追加投資70億元，使得上海家化2015年銷售收入突破160億元；投資20億元幫助家化完善產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)。在拓展產(chǎn)業(yè)鏈方面，投資10億元幫助家化進(jìn)入珠寶、表業(yè)等時(shí)尚產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域；平安承諾將增資2億元幫助其獲得整體網(wǎng)絡(luò)廣告資源的配合，迅速取得傳統(tǒng)品牌推廣難以企及的效果。

4.中國(guó)平安并購(gòu)上海家化的財(cái)務(wù)績(jī)效評(píng)價(jià)

本文搜集了上海家化2009-2013年的年報(bào)，從償債能力、經(jīng)營(yíng)能力、盈利能力、成長(zhǎng)性水平四個(gè)方面對(duì)上海家化并購(gòu)前后4年的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行了分析。本文所需數(shù)據(jù)均來(lái)自巨潮資訊網(wǎng)，通過(guò)EXCEL軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)的整理、處理。如表1：

4.1并購(gòu)前后盈利能力分析

由表1，上海家化的盈利能力指標(biāo)從20111年至今一直保持逐年上升的趨勢(shì)，尤其是銷售凈利率和總資產(chǎn)凈利率增長(zhǎng)明顯，凈資產(chǎn)收益率在2011年以后一直保持著高度的增長(zhǎng)，這與凈利潤(rùn)的持續(xù)增長(zhǎng)是分不開的。通常以10%作為我國(guó)上市公司凈資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)。只有在持續(xù)增長(zhǎng)的情況下仍能保持較高的凈資產(chǎn)收益率，而且當(dāng)凈資產(chǎn)達(dá)到一定規(guī)模，才能說(shuō)明公司股東具有較好的回報(bào)?？傮w上看，并購(gòu)后公司的整體資產(chǎn)收益得到較大的提升，保持著平穩(wěn)的盈利能力。

4.2并購(gòu)前后償債能力分析

經(jīng)過(guò)2011年的并購(gòu)后，上海家化的各期長(zhǎng)期償債能力指標(biāo)和短期償債能力指標(biāo)都有了顯著的提高，表明公司的償債能力得到增強(qiáng)。有了中國(guó)平安這家實(shí)力強(qiáng)大的靠山，經(jīng)過(guò)2011年的并購(gòu)成功，上海家化財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯著降低，無(wú)論長(zhǎng)期償債能力還是短期償債能力都有所提高，為上海家化今后的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

4.3并購(gòu)前后營(yíng)運(yùn)能力分析

從表1數(shù)據(jù)可以看出，上海家化的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率2012年和2013年較之前有比較明顯的提升，說(shuō)明公司的貨款回收力度不斷加強(qiáng)；存貨周轉(zhuǎn)率2012年較之前有顯著提高，但是2013年出現(xiàn)下降，主要原因是上海家化開始利用中草藥等中國(guó)文化資源和優(yōu)勢(shì)進(jìn)行產(chǎn)品創(chuàng)新，而中藥材價(jià)格上漲較快，存貨有較大幅度的增長(zhǎng)，而營(yíng)業(yè)收入基本保持不變，因此導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有所回落?？梢钥吹?，雖然資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的變動(dòng)狀況相對(duì)不太穩(wěn)定，但上海家化的資產(chǎn)運(yùn)用狀況整體向好，保持著較好的發(fā)展趨勢(shì)。

4.4收購(gòu)成功前后的長(zhǎng)期市場(chǎng)反應(yīng)

從2011年9月被收購(gòu)到2013年9月的2年間，上海家化的累計(jì)超額收益率CAR接近100%。這說(shuō)明在過(guò)去2年中上海家化的發(fā)展是比較迅速的，戰(zhàn)略投資者獲取了豐厚的收益。

綜上所述，經(jīng)過(guò)中國(guó)平安重組，上海家化就算在成本上升，國(guó)內(nèi)通貨膨脹和金融危機(jī)等不利的外部條件下，無(wú)論是盈利能力指標(biāo)、經(jīng)營(yíng)能力、償債能力還是成長(zhǎng)性水平均有所改善并表現(xiàn)出較好的發(fā)展態(tài)勢(shì)，而且許多指標(biāo)高出行業(yè)平均水平。這說(shuō)明中國(guó)平安并購(gòu)上海家化財(cái)務(wù)整合是成功的。

結(jié)論

市場(chǎng)化掛牌出售成為國(guó)有資本退出高度競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域的有效方式之一，實(shí)現(xiàn)了國(guó)有資產(chǎn)的增值；上海家化首次以市場(chǎng)化大規(guī)模整體出售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，這為上海國(guó)企改革開創(chuàng)先河。企業(yè)引入混合經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略投資者，通過(guò)雙軌制建立靈活、高效的競(jìng)爭(zhēng)體質(zhì)，通過(guò)戰(zhàn)略投資者進(jìn)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)，為企業(yè)發(fā)展提供資金和戰(zhàn)略等全方位的支持。擺脫公司之前的國(guó)有體制弊端，上海家化改制后徹底擁有激勵(lì)和投資的決策權(quán)，這有利于其采用現(xiàn)代化高效管理方式，提升公司綜合競(jìng)爭(zhēng)力。（作者單位：上海大學(xué)）

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