張湛

摘 要： 房地產(chǎn)融資一直以來都是房地產(chǎn)行業(yè)首要解決的問題，能否對龐大資金鏈進(jìn)行有效管理常常是危及到企業(yè)生存的關(guān)鍵因素。本文將從房地產(chǎn)業(yè)的資金來源入手，并結(jié)合當(dāng)前房地產(chǎn)市場投融資環(huán)境及現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上來分析房地產(chǎn)業(yè)融資所存在的問題。研究表明，為解決我國房地產(chǎn)融資問題，在努力提升企業(yè)綜合能力的同時，走融資多元化道路是必經(jīng)之路，房地產(chǎn)企業(yè)需尋求新型創(chuàng)新融資模式，提高非信貸和直接融資比例，配合監(jiān)管部門做好風(fēng)險防范和風(fēng)險預(yù)警工作。

關(guān)鍵詞： 房地產(chǎn)業(yè)；融資多元化；新型創(chuàng)新融資模式

1.引言

房地產(chǎn)業(yè)作為我國國民經(jīng)濟(jì)中的一個重要的支柱產(chǎn)業(yè)。其發(fā)展對于保證發(fā)展生產(chǎn)和保障生活質(zhì)量，拉動相關(guān)行業(yè)，擴(kuò)大內(nèi)需，促進(jìn)我國國民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，有著極為重要的作用。而在房地產(chǎn)項目開發(fā)運作的過程中，充足的資金供應(yīng)是房地產(chǎn)企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的重要保障。但由于政府調(diào)控效果不明顯、相關(guān)配套法規(guī)不完善、政府部門的嚴(yán)厲宏觀調(diào)控政策、企業(yè)的融資模式及其引發(fā)的資金問題，使得我國房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展程度與我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展不相匹配，發(fā)展過程中還常出現(xiàn)矛盾和混亂的局面。

縱觀國家出臺的一系列政策，尤其是自2011年以后，協(xié)議式的土地出讓方式開始轉(zhuǎn)變?yōu)檎信膾焓剑瑫r土地交易價格和購地成本均呈上升趨勢，開發(fā)商延期向政府支付地價的行為被禁止，而原有開發(fā)商以往拖欠資金的做法也被限制，資金包括建筑商建筑款和工人工資，使得房地產(chǎn)市場在資金和市場方面?zhèn)涓袎毫?。同時，銀行貸款、上市融資、信托融資等門檻的提高對開發(fā)商們的資金而言，將引發(fā)了更大的斷鏈危機(jī)[1]。

一旦房地產(chǎn)企業(yè)倒閉，首當(dāng)其沖肯定要影響到銀行貸款無法回收，從而造成金融風(fēng)險。另外也會使投資或購買房地產(chǎn)金融產(chǎn)品的投資者蒙受巨額的經(jīng)濟(jì)損失，除此之外，一些和房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)性高的上下游行業(yè)也會受到影響。更甚者，一旦房地產(chǎn)項目資金鏈條中斷，建設(shè)被迫停止，由此必將造成相當(dāng)嚴(yán)重的資源浪費。

由此可以看出，房地產(chǎn)企業(yè)的融資問題無論是對于房地產(chǎn)行業(yè)還是對整個金融業(yè)而言都起著重要作用，有時連國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會穩(wěn)定也會受到直接影響。

2.融資現(xiàn)狀分析

所謂房地產(chǎn)企業(yè)融資，就是指房地產(chǎn)企業(yè)憑借企業(yè)或個人信譽(yù)在金融市場上籌集房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)項目及經(jīng)營管理所需資金的一種行為。制定符合房地產(chǎn)企業(yè)實際的融資決策是房地產(chǎn)企業(yè)融資的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，決策內(nèi)容涉及融資方式、融資結(jié)構(gòu)、融資成本和融資風(fēng)險等方面。其中，融資結(jié)構(gòu)是由房地產(chǎn)企業(yè)所選擇的融資方式及在該方式下確定的融資量所決定的，是不同融資方式選擇下帶來的結(jié)果。融資風(fēng)險就是指房地產(chǎn)企業(yè)在融資過程中因不確定的客觀因素帶來的損失，一般研究表明其與融資成本為反向關(guān)系[2]。

眾所周知，房地產(chǎn)是一種固定資產(chǎn)。這決定了在房地產(chǎn)開發(fā)與交易過程中，最為重要的環(huán)節(jié)是融資方式的選擇和金融市場風(fēng)險的控制。由于我國特殊的國情，政府這只“看得見的手”對房地產(chǎn)市場管控較為嚴(yán)格，其直接結(jié)果就是對大多數(shù)房地產(chǎn)公司而言，開發(fā)融資就成為了最亟需解決的困難。從2010年以來頒布的條例就能看出融資環(huán)境的嚴(yán)苛，如《公司法》和《企業(yè)債券管理條例》中對債券發(fā)行企業(yè)相關(guān)資質(zhì)和審核等方面的嚴(yán)格限制，使得我國房地產(chǎn)融資過程中，債券融資所占比例較小且呈持續(xù)下降趨勢。這種逐漸嚴(yán)格的信貸和預(yù)售制度使得開發(fā)商的資金來源受到了更大程度的限制[3]?？v觀我國貨幣當(dāng)局所采取的宏觀調(diào)控政策，從2010年1月至2011年6月，共12次上調(diào)準(zhǔn)備金率，達(dá)到21.5%，這是減少貨幣流動性、緊縮性的貨幣政策。這對房地產(chǎn)業(yè)的影響就是極大的限制其融資規(guī)模，特別是在2011年之后，國家政策的限制、貨幣流動性的收緊極大的限制了地產(chǎn)項目貸款的規(guī)模，難度和壓力空前大，開發(fā)商資金回籠受阻，資金緊缺的局面較為嚴(yán)重[4]。

表1、2顯示自2008年至2014年我國房地產(chǎn)開發(fā)投資資金來源，可知我國房地產(chǎn)資金來源主要渠道有：國內(nèi)貸款、利用外資、外商直接投資、自籌資金及其他資金（主要是購房定金及預(yù)收款）。

由表1和表2可以看出，2008年至2014年，我國房地產(chǎn)開發(fā)投資資金總額呈逐年增加趨勢。同時，在資金結(jié)構(gòu)上，企業(yè)的自有資金占據(jù)了很大的一部分，這表明通過外部渠道融資的難度越來越大，企業(yè)只有動用自有資金來維持房地產(chǎn)項目開發(fā)。另外，資金來源中其他資金來源占比在逐年上升，而傳統(tǒng)的幾項籌資來源，如定金及預(yù)付款、國內(nèi)貸款等占比卻開始逐步下降，這意味著我國房地產(chǎn)企業(yè)正在轉(zhuǎn)移融資重心，積極探索傳統(tǒng)融資渠道以外的現(xiàn)代融資方式。

3.融資的環(huán)境分析

（一）房地產(chǎn)企業(yè)融資的環(huán)境

主要包括外部環(huán)境和內(nèi)部環(huán)境，外部環(huán)境主要是指在當(dāng)今市場經(jīng)濟(jì)中，由于房地產(chǎn)企業(yè)融資與居民房產(chǎn)投資、房地產(chǎn)宏觀政策及經(jīng)濟(jì)運行環(huán)境必然存在著直接或間接的聯(lián)系，由此決定房地產(chǎn)企業(yè)的融資活動與其所處的外部環(huán)境是緊密相連的，外部環(huán)境的約束程度將直接影響到房地產(chǎn)融資的效果。外部環(huán)境包括：①行政干預(yù)。②經(jīng)濟(jì)環(huán)境。③市場需求。④金融政策。⑤行業(yè)法規(guī)。內(nèi)部環(huán)境包括：①房地產(chǎn)企業(yè)融資內(nèi)部化。②房地產(chǎn)企業(yè)的所有制性質(zhì)。③房地產(chǎn)企業(yè)規(guī)模。

據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)表明，在2013年，房地產(chǎn)開發(fā)商資金來源為122590億元，同比增加了26.5%，增長速度有所減慢，此外，在資金結(jié)構(gòu)中，企業(yè)自有資金規(guī)模有了很大上升在2011年達(dá)到了41%，從中我們可以看出房地產(chǎn)市場上流動的資金在減少，其主要影響因素就是融資渠道狹窄和國家宏觀調(diào)控[5]。在當(dāng)前，我國房地產(chǎn)市場上融資方式主要分為外源性和內(nèi)源性兩種融資方式。其中內(nèi)源性融資方式主要是存在于企業(yè)的內(nèi)部，不與外界進(jìn)行。其來源以企業(yè)自有資金為主，兼有部分企業(yè)內(nèi)部員工融資等多種內(nèi)部集資方式。其中就包括由資本公積金、企業(yè)注冊資本金和其它各類企業(yè)自有資金等。自有資金是指企業(yè)在經(jīng)營開發(fā)項目前期所擁有，屬于企業(yè)自身的財產(chǎn)[6]。外源性融資包括：①銀行貸款融資。②上市發(fā)行股票融資。③房地產(chǎn)信托融資。④房地產(chǎn)債券融資。⑤房地產(chǎn)基金融資。

（二）當(dāng)前房地產(chǎn)市場投融資環(huán)境特征。

緊縮性的貨幣政策使貨幣流動性降低，房地產(chǎn)業(yè)可貸資金減少，客觀上推動了信托、地產(chǎn)基金等多種金融創(chuàng)新工具的產(chǎn)生與發(fā)展[7]，而產(chǎn)業(yè)自身的升級和分化又無形中使房地產(chǎn)投融資市場發(fā)生新的變化。一系列復(fù)雜因素的綜合影響，為當(dāng)前房地產(chǎn)投融資市場帶來如下環(huán)境：

1.投融資格局較為單一

在房地產(chǎn)投融資的過程中，對商業(yè)銀行較為依賴。當(dāng)采取緊縮性貨幣政策時，缺乏相應(yīng)的投融資渠道進(jìn)行及時有效的資金補(bǔ)充，在房地產(chǎn)市場中，匱乏的不是資金，而是資金注入產(chǎn)業(yè)的高效渠道。

2.投融資渠道日益多元化

隨著金融工具的創(chuàng)新與金融產(chǎn)品的多元化發(fā)展，資金信托計劃成為最受歡迎的地產(chǎn)投融資工具，雖然融資總額相較于投融資總量較低，但其靈活性、創(chuàng)造性、較強(qiáng)的適應(yīng)能力等使低迷的房地產(chǎn)投融資市場再度充滿活力和希望。國內(nèi)爭相上市融資、積極尋求海外融資，再加之政策的放寬，使資金信托的發(fā)展成為可能。對于企業(yè)長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略發(fā)展而言，資金信托有助于改善國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)直接投融資難度較大的困境。

3.投融資市場體系不甚健全

當(dāng)前房地產(chǎn)投融資市場缺乏適合中國國情、符合產(chǎn)業(yè)發(fā)展需求的較為健全的房地產(chǎn)金融市場體系。一套完整、合適的體系對產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要性毋庸置疑，市場體系不完善將導(dǎo)致金融創(chuàng)新的不足、政策引導(dǎo)的失誤等，監(jiān)管限制過多也不利于產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。更嚴(yán)重的是市場中資金供求失衡，資金鏈的斷裂將造成房地產(chǎn)投融資成本升高，多數(shù)項目可能會因此喊停出讓，借助地下金融或盲目“尋租”等不利現(xiàn)象也將出現(xiàn)。在房地產(chǎn)投融資渠道多元化發(fā)展形勢下，房地產(chǎn)業(yè)所提供的產(chǎn)品仍難以滿足市場需求，這又進(jìn)一步反映出投融資市場體系存在著缺陷[8]。

4.融資存在的問題

1.房地產(chǎn)融資金融工具單一

我國還未形成真正意義上的房地產(chǎn)融資渠道和方式的多樣化，我國房地產(chǎn)金融市場仍然主要依靠銀行貸款該融資手段融資。根據(jù)央行數(shù)據(jù)記錄，主要金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款余額，2011年年末為止，達(dá)到9.35萬億元，同比27.5%的增長點，各項貸款余額增速比其增速低了7.6%。房地產(chǎn)貸款余額占了各項貸款余額的兩成多，高于上年末1.3%。全年房地產(chǎn)貸款全年共增加2.02萬億元，成為各項貸款新增額的27.4%的來源。房地產(chǎn)開發(fā)貸款仍占領(lǐng)了巨額的銀行信貸的大片江山。

2.房地產(chǎn)金融市場資金來源有限

資金短缺和房產(chǎn)發(fā)展不足一直是我國房地產(chǎn)難以解決的問題。融資不僅僅是為了解決建設(shè)和發(fā)展籌集資金的瓶頸問題，更是一種通過資金供求方式體現(xiàn)的資源配置過程。經(jīng)過多年發(fā)展，中國房地產(chǎn)項目融資市場雖然經(jīng)歷了近幾年的發(fā)展，但是仍然沒有找到解決融資渠道單一的途徑[1]。目前我國房地產(chǎn)金融市場資金的主要來源是金融機(jī)構(gòu)利用儲蓄等方式籌集的資金和政策性資金，如住房公積金，這嚴(yán)重制約了房地產(chǎn)市場抵押貸款業(yè)務(wù)的發(fā)展。

3.房地產(chǎn)金融市場融資體系不完善

在我國房地產(chǎn)市場，投融資制度改革盡管在上世紀(jì)80年代中期就有所開展，但直到1992年才有一個實質(zhì)性的轉(zhuǎn)變。我國政府自1993年起取消商品房限價，允許土地有償出讓后，房地產(chǎn)行業(yè)才正式步入市場化運作的軌道上來?？梢?，國家政策限制容易導(dǎo)致房地產(chǎn)業(yè)融資困境。具體到投融資方面來說，對于開發(fā)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、來源、用途，商業(yè)銀行貸款、境外資金流入，項目立項對自有資本比例的限制等，都存在著諸多變化，抑或是各部門之間的規(guī)定沒有很好的協(xié)調(diào)性。相比較于國外已經(jīng)發(fā)展得比較成熟的房地產(chǎn)證券化、房地產(chǎn)基金等新型房地產(chǎn)融資形式，在我國仍處于摸索階段，并沒有形成相應(yīng)的制度性規(guī)范。

5.未來融資建議

房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展離不開完善的金融市場，但由于我國金融市場發(fā)展較晚，這就對房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展造成一定的阻力，也提出了更高的要求。因此必須在探索適合我國國情的融資方式的基礎(chǔ)上，積極借鑒發(fā)達(dá)國家的融資經(jīng)驗，以發(fā)展我國金融市場，拓寬房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道。

1.逐步推動住房抵押貸款證券化

資產(chǎn)證券化對于供給資金的商業(yè)銀行而言，其融資成本會降低、籌資機(jī)會會增大，且便于資產(chǎn)負(fù)債的管理，可以使其資本充足率和使用效率得到提升，經(jīng)營范圍得到擴(kuò)展；對于資金需求者——房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)而言，運用資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資，不僅能避免由于凈資產(chǎn)不足限制了來自銀行貸款的表內(nèi)融資這種情況的發(fā)生，還能解除無法在資本市場使用股權(quán)直接融資的阻礙[8]，豐富了投資品種的風(fēng)險/收益結(jié)構(gòu)。因此，加快住房抵押貸款證券化，發(fā)行抵押貸款債券、引進(jìn)抵押貸款投資者，可以有效地解決銀行資金問題，避免將所有風(fēng)險都集中在商業(yè)銀行，并幫助房地產(chǎn)企業(yè)突破融資的瓶頸。當(dāng)然對監(jiān)管的要求將更高，以規(guī)避由此產(chǎn)生的風(fēng)險。

2.積極發(fā)展REITs

REITs即房地產(chǎn)信托投資基金，是房地產(chǎn)證券化的重要手段。將房地產(chǎn)投資證券化，直接在資本市場進(jìn)行金融交易，促進(jìn)其流動性。房地產(chǎn)業(yè)不同于其他商品經(jīng)營企業(yè)，它是集開發(fā)、銷售、物業(yè)管理等一系列流程的有機(jī)綜合。將房地產(chǎn)業(yè)證券化可以有效的激勵資產(chǎn)的運作效率，以達(dá)到投資者收益的最大化和風(fēng)險的最小化。首先，大力發(fā)展REITs能夠?qū)⒅袊康禺a(chǎn)業(yè)的各類要素資源和管理優(yōu)勢結(jié)合起來實現(xiàn)優(yōu)勢對接，還可以促進(jìn)房地產(chǎn)企業(yè)間的重組與并購，使行業(yè)規(guī)?；唾Y源配置合理化。其次，利用房地產(chǎn)投資信托基金進(jìn)行融資，建立穩(wěn)定的資金供給機(jī)制，對于房地產(chǎn)業(yè)的長期投資需求而言，REITs長期回報率較高，專業(yè)化的管理可以分散投資風(fēng)險。最后，REITs的發(fā)展需要建立和發(fā)展高效、透明、完善的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的二級市場。加快培育成熟的市場參與主體，保險基金、養(yǎng)老基金投資機(jī)構(gòu)具有資金量大且信息豐富、投資技術(shù)高等優(yōu)勢，可以為REITs提供高質(zhì)量且穩(wěn)定的資金。

3.政府大力支持，建立住房金融公庫

任何一個產(chǎn)業(yè)的發(fā)展都離不開政府的大力支持，房地產(chǎn)業(yè)多元化的融資更是。企業(yè)只能在內(nèi)部運營范圍內(nèi)調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略和規(guī)定，對于宏觀政策的制定是無能為力的。因此可以說，積極的政府扶持與監(jiān)管是發(fā)展金融市場及發(fā)展企業(yè)的強(qiáng)大助力。目前，我國政府應(yīng)以維穩(wěn)房價為核心，切實采取有效的措施。對住房抵押貸款市場進(jìn)行實時監(jiān)控，在危機(jī)爆發(fā)前向放貸者和投資者發(fā)出警告，減少或停止惡性住房抵押貸款。新的金融工具需要在更加穩(wěn)定、完善、合理的金融市場發(fā)揮作用，政府設(shè)立的公共監(jiān)管機(jī)構(gòu)是促進(jìn)其健康發(fā)展的強(qiáng)大后盾。應(yīng)充分發(fā)揮我國計劃經(jīng)濟(jì)與市場經(jīng)濟(jì)相結(jié)合的優(yōu)勢，雙管齊下，既發(fā)展自身的融資渠道，又借助政府監(jiān)管的力量維護(hù)融資渠道的長遠(yuǎn)發(fā)展。 （作者單位：四川農(nóng)業(yè)大學(xué)）

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