張燕

[摘要]國內(nèi)外對于企業(yè)融資問題的研究已經(jīng)形成了較為豐厚的理論基礎(chǔ)。我國的旅游上市公司作為旅游行業(yè)的龍頭代表，更需要國內(nèi)外成熟的理論指導(dǎo)，以期借資本市場之力謀求更大的發(fā)展。本文以最新公布的《2014年中國旅游上市公司發(fā)展報告》中公布的旅游類上市公司為研究對象，選取其中2010—2014年連續(xù)五年數(shù)據(jù)完整的27家作為樣本公司，對旅游類上市公司融資結(jié)構(gòu)進行實證分析，并基于融資結(jié)構(gòu)的信號理論嘗試找出旅游類上市公司的融資偏好及原因，為優(yōu)化旅游企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的方法和途徑提供幫助。

[關(guān)鍵詞]旅游類上市公司；融資結(jié)構(gòu)；信號理論

[DOI]1013939/jcnkizgsc201547187

1引言

2015年中國旅游產(chǎn)業(yè)促進座談會于5月15日在北京召開。會上發(fā)布了《2014年中國旅游上市公司發(fā)展報告》，向社會公布中國旅游上市公司經(jīng)營發(fā)展情況。

《報告》顯示目前我國國內(nèi)共53家上市旅游企業(yè)，上市旅游企業(yè)比起一般的非上市公司，進行再融資時擁有更多的融資渠道和方式，除了內(nèi)源融資、債權(quán)融資，還可以選擇股權(quán)融資。暢通有效的融資，決定著旅游企業(yè)的生存與發(fā)展，國內(nèi)外對于企業(yè)融資問題的研究已經(jīng)形成了較為豐厚的理論基礎(chǔ)，我國的旅游上市公司作為旅游行業(yè)的龍頭代表，更需要國內(nèi)外成熟的理論指導(dǎo)，以期借資本市場之力謀求更大的發(fā)展。

2融資結(jié)構(gòu)的信號理論

20世紀(jì)70年代美國經(jīng)濟學(xué)家羅斯（Ross）首次系統(tǒng)地將信息不對稱理論引入企業(yè)資本結(jié)構(gòu)理論的分析中，是信號理論的開創(chuàng)者。企業(yè)進行債務(wù)融資意味著其對自身的生產(chǎn)經(jīng)營很有自信，可以負(fù)擔(dān)債務(wù)利息，是向市場發(fā)出企業(yè)前景良好或未來投資項目效益高的信號；企業(yè)進行股票融資意味著其對自身的生產(chǎn)經(jīng)營信心不足，不愿承擔(dān)債務(wù)利息，是向市場發(fā)出企業(yè)前景不好或未來投資項目低下的信號。20世紀(jì)70年代后期，梅耶斯（Myers）沿著信號理論的思路，提出了新優(yōu)序融資理論。即企業(yè)偏好內(nèi)部融資；如果需要外部融資，則偏好債務(wù)融資。

這個結(jié)論和美國的經(jīng)驗統(tǒng)計一致，但是這些結(jié)論不符合中國的實際情況。李濱肖（2007）；余蓉蓉、陳燕慧（2009）；黃少安，張崗（2001）；陸正一飛，葉康濤（2004）等眾多學(xué)者認(rèn)為中國上市公司有股權(quán)融資的偏好，在條件允許的情況下會優(yōu)先選擇股權(quán)融資。目前較少有學(xué)者分行業(yè)對信號理論的融資順序進行研究，針對旅游企業(yè)的研究更少，因此本文擬對旅游企業(yè)的融資順序進行分析，研究旅游企業(yè)是否與信號理論的融資優(yōu)序理論一致，并在此基礎(chǔ)上嘗試找出旅游類上市公司的融資偏好及原因，為優(yōu)化旅游企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的方法和途徑提供幫助。

3旅游類上市公司的融資結(jié)構(gòu)

31樣本基本情況

本文以中國旅游上市公司發(fā)展報告（2014）中列舉的42家A股上市公司2010—2014年連續(xù)五年報中的財務(wù)數(shù)據(jù)作為原始樣本，為了保證時間的持續(xù)性和數(shù)據(jù)的有效性，盡量消除異常樣本對研究的影響，按下列原則進行篩選：（1）該公司在2009年12月31日前上市且為A股；（2）剔除財務(wù)數(shù)據(jù)無法取得的上市公司；（3）剔除被證監(jiān)會列為ST或PT的上市公司。最終樣本包含27家旅游上市公司，文中數(shù)據(jù)主要來源于證券之星和中國上市公司資訊網(wǎng)。

32變量選擇

（1）內(nèi)源融資在本文中是指公司的留存收益，包括盈余公積和未分配利潤。

第t年內(nèi)源融資=第t年留存收益-第t-1年留存收益

（2）債權(quán)融資在本文中是指長期負(fù)債。

第t年債權(quán)融資=第t年長期負(fù)債-第t-1年長期負(fù)債

（3）股權(quán)融資在本文中是指研究期內(nèi)旅游類上市公司通過增發(fā)與配股進行的再融資金額。

第t年股權(quán)融資=第t年配股融資額+第t年增發(fā)融資額

33融資結(jié)構(gòu)

從總體上看，旅游行業(yè)整體內(nèi)源融資比例最高（6661%），股權(quán)次之（3009%），債權(quán)比例最低（330%），但是從各年份間對比來看，行業(yè)整體的內(nèi)源融資比例呈下降趨勢，債權(quán)融資處于一個上升的趨勢，股權(quán)融資比例變化趨勢并不明顯，這說明我國旅游類上市公司正在從依靠內(nèi)源融資為主的模式中逐漸重視債券融資。同時我們可以看到，雖然股權(quán)融資金額所占的比重高于債權(quán)融資，但是縱觀2010—2014年五年期間這27家旅游類上市公司只有累計13次的增發(fā)事件，沒有配股，采用股權(quán)融資方式進行融資的企業(yè)數(shù)量比重偏低，平均來看只有963%，有的年份（2012年）甚至為0，沒有任何旅游企業(yè)進行股權(quán)融資，可以看出旅游類上市公司對于股權(quán)融資是沒有明顯的偏好的?？偠灾?，在旅游這個細分行業(yè)，上市公司會優(yōu)先選擇內(nèi)源融資，在外源融資時對債權(quán)融資的依賴程度大于股權(quán)融資，換句話說更愿意選擇債券融資，這與信號理論的融資優(yōu)序理論趨于一致。這可能與以服務(wù)為主的旅游類上市公司更愿意向公眾傳遞正能量的信號以及我國資本市場日趨完善有關(guān)。

4結(jié)論

通過以上對旅游類上市公司連續(xù)數(shù)據(jù)的分析可以看出我國旅游類上市公司對內(nèi)源融資的偏好正在減弱，對債券融資的重視程度正在增加，對股權(quán)融資的使用比較謹(jǐn)慎，在需要融資時僅有少數(shù)企業(yè)會選擇增發(fā)，這種趨勢與信號理論提出的企業(yè)融資優(yōu)序是一致的。這說明至少在旅游這個細分行業(yè)，企業(yè)管理者在融資決策時會考慮到其信號傳遞效應(yīng)，優(yōu)先選擇債券融資傳遞正能量的信號。

參考文獻：

[1]李濱肖我國上市公司的股權(quán)融資偏好及其原因的分析[J].工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟，2007（4）

[2]余蓉蓉，陳燕慧從資本結(jié)構(gòu)信號理論看我國上市公司的融資結(jié)構(gòu)[J].商場現(xiàn)代化，2009（14）

[3]黃少安，張崗中國上市公司股權(quán)融資偏好研究[J].經(jīng)濟研究，2001（10）

[4]陸正飛，葉康濤中國上市公司股權(quán)融資偏好解析[J].經(jīng)濟研究，2004（4）