吳睿智

摘要：當(dāng)公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移時(shí)，這種外部控制是對高管的一種監(jiān)督行為，而且這種現(xiàn)在在現(xiàn)今的中國市場越來越頻繁的出現(xiàn)，因此，對這種外部控制行為的研究是非常重要的，本文通過對控制權(quán)市場、高管變更和公司績效的國內(nèi)外研究的梳理，對控制權(quán)全市場、高管變更和公司績效的關(guān)系進(jìn)行分析。

關(guān)鍵詞：控制權(quán)市場；高管變更；公司績效

當(dāng)公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)移時(shí)，這種外部控制是對高管的一種監(jiān)督行為，而且這種現(xiàn)在在現(xiàn)今的中國市場越來越頻繁的出現(xiàn)，因此，對這種外部控制行為的研究是非常重要的，Jensen和Ruback（1983）認(rèn)為公司可以通過控制權(quán)市場來解決公司中實(shí)際存在的委托代理問題，通過公司控制權(quán)市場來替換掉之前的能力不夠的高管的行為是非常重要的，特別是當(dāng)內(nèi)部控制機(jī)制無法產(chǎn)生作用時(shí)，控制權(quán)這種來自外部的控制機(jī)制能起到非常好的作用[1]。以下是對控制權(quán)市場、高管變更和公司績效的國內(nèi)外研究的梳理。

1.國外主要研究文獻(xiàn)

首先從已有的很多文獻(xiàn)都指出，由于并購后接管是通過外部市場的方式對公司的經(jīng)營不善進(jìn)行的懲罰，所以認(rèn)為并購是為了更替掉目標(biāo)公司之前的經(jīng)營不善的高管團(tuán)隊(duì)的，所以并購后高管變更率高。

Schweiger、DeNisi（1991）根據(jù)樣本數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)超過50%的高管在目標(biāo)公司被并購后的三年內(nèi)離職，而并購后的五年內(nèi)75%的高管離職[2]。但是，Choi發(fā)現(xiàn)采取混合并購的高管變更率會比采取橫向并購的變更率要高[3]。此外，通過之前學(xué)者的研究我們發(fā)現(xiàn)并購后產(chǎn)生高管變更現(xiàn)象的原因主要是出于以下三個原因：管理變化、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和文化變化。這三者的改變會對被并公司的員工的生產(chǎn)和士氣產(chǎn)生很大的影響，因此這也會對公司績效產(chǎn)生很大的影響。

然后，研究學(xué)者會研究并購后被并公司的高管變更是怎樣影響被并公司的績效。Mikkelson和Parteh（1997）研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)并購頻繁時(shí)，公司的管理層變更率為23%，管理層主要包括董事會主席、總裁和總經(jīng)理，當(dāng)并購不頻繁時(shí)，公司的管理層變更率為16%，而且，他們還發(fā)現(xiàn)業(yè)績會對這種差異產(chǎn)生影響，當(dāng)公司業(yè)績越差，這種變更率的差異就越大，在公司業(yè)績不良的公司中，當(dāng)并購頻繁時(shí)，變更率為33%，當(dāng)并購不頻繁時(shí)，變更率為17%[4]。Mark R.Huson（2001）通過對1971-1994年間的CEO更替事件進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)CEO變更會受到時(shí)間的變化而變化。強(qiáng)制性的CEO更替次數(shù)和外部繼任的可能性都隨著時(shí)間在增加，該文還發(fā)現(xiàn)并購后市場強(qiáng)度變化對CEO更替和公司績效的敏感度沒有影響[5]。

2.國內(nèi)主要研究文獻(xiàn)

關(guān)于目標(biāo)公司在被并購后高管變更與公司績效的關(guān)系研究中，主要從兩個方面來討論。一方面是高管變更與目標(biāo)公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移前的績效研究；另一方面是高管變更與目標(biāo)公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移后的績效研究。

李增泉，楊春燕（2003）分析控制權(quán)變更對高管變更的影響，研究無論是上市公司的控制權(quán)發(fā)生變化的當(dāng)前年還是后一年，董事長和總經(jīng)理的變更都比控制權(quán)未發(fā)生變化公司的程度要高，而且這兩種高管變更都負(fù)相關(guān)于控制權(quán)發(fā)生變化的公司的業(yè)績，這說明在我國的控制權(quán)市場對中國上市公司起到了監(jiān)督的作用，不僅如此，該文還發(fā)現(xiàn)控制權(quán)變化的形式、程度、地區(qū)也都會影響到這兩種高管變更[6]。朱琪（2003）結(jié)果表明控股股東變更顯著相關(guān)于董事長和總經(jīng)理的變更，且董事長變更顯著相關(guān)于總經(jīng)理變更[7]。石水平（2009）發(fā)現(xiàn)公司的控制權(quán)發(fā)生變更后，控股股東對其他小股東的利益侵占程度正相關(guān)于高管變更[8]。

對于控制權(quán)變更后高管變更對公司所產(chǎn)生的績效影響，其中陳漩，李仕明和祝小寧（2006）選擇滬深交易所的A股上市公司的高管更替時(shí)間進(jìn)行研究，篩選掉金融類公司后得到737個樣本，將公司的控制權(quán)進(jìn)行分類，發(fā)現(xiàn)在政府直接控制型公司中，高管更替與公司業(yè)績的顯著程度要低于其他公司，在一般法人控制型公司和國有法人控制型公司中，高管更替后的公司業(yè)績在短期內(nèi)會下降[9]。陳健等（2006）研究表明公司控制權(quán)變動后所產(chǎn)生的高管變更會對公司績效有著顯著的正向作用，而且控制權(quán)變動的公司比控制權(quán)未變動的公司擁有更好的績效。接著，石水平（2012）控制權(quán)變更變化后會在第一年提升公司業(yè)績，但該文發(fā)現(xiàn)這種業(yè)績提升是通過高管變更所產(chǎn)生的，控制權(quán)變更后的高管變更對公司績效產(chǎn)生了顯著影響，本文還發(fā)現(xiàn)第一大股東的持股比例與控制權(quán)轉(zhuǎn)移后第一年的公司績效呈U型關(guān)系，但是并不顯著，與控制權(quán)轉(zhuǎn)移后第二年的公司績效呈顯著U性關(guān)系，且此時(shí)高管變更負(fù)相關(guān)于公司績效。（作者單位：中南大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

[1]Jensen M C，Ruback R S.The market for corporate control：The scientific evidence[J].Journal of Financial Economics，1983，11：5-50.

[2]Schweiger D M，DeNisi A S.Communication with Employees following a Merger：A Longitudinal Field ExperimentCommunication with Employees following a Merger：A Longitudinal Field Experiment[J].The Academy of Management Journal，1991，（1）：110-135.

[3]Choi Y K.The Choice of Organizational Form：The Case of Post-Merger Managerial Incentive Structure[J].general information，1993，22（4）：págs.69-81.

[4]SCOTT LEE D，MIKKELSON W H，MEGAN PARTCH M.Managers Trading Around Stock Repurchases[J].The Journal of Finance，1992，47（5）：1947–1962.

[5]Huson M R，Parrino R，Starks L T.Internal Monitoring Mechanisms and CEO Turnover：A Long-Term Perspective[J].Journal of Finance，December 2001，2001，volume 56（6）：2265-2297.

[6]李增泉，楊春燕.企業(yè)績效、控制權(quán)轉(zhuǎn)移與經(jīng)理人員變更——一項(xiàng)基于我國證券市場的實(shí)證研究[J].中國會計(jì)與財(cái)務(wù)研究，2003，（4）：51-108.

[7]朱琪.上市公司控制權(quán)變更：理論與實(shí)證分析[D].浙江大學(xué)，2003.

[8]石水平.控制權(quán)轉(zhuǎn)移、企業(yè)績效與大股東利益侵占——來自上市公司高管變更的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究，2009，（11）：24-32.

[9]陳璇，李仕明，祝小寧.公司績效與經(jīng)營者變更：上市公司政府控制權(quán)的差異[J].管理評論，2006，18（3）：3-13.