摘要：一國貨幣的匯率制度選擇與該國經(jīng)濟(jì)政治地位高度相關(guān)。隨著中國經(jīng)濟(jì)體量增大、不斷融入經(jīng)濟(jì)全球化，人民幣已然呈現(xiàn)出一定的大國貨幣特征，但同時又保留了一些新興經(jīng)濟(jì)體貨幣的特色，體現(xiàn)出雙重特征。本文通過分析大國經(jīng)濟(jì)體及新興經(jīng)濟(jì)體的匯率政策選擇，以人民幣雙重特征的視角來探索人民幣匯率在當(dāng)前改革攻堅(jiān)階段所面臨的挑戰(zhàn)。

關(guān)鍵詞：三元沖突 匯率改革 資本管制 人民幣匯率

2015年8月11日，人民銀行宣布改革人民幣兌美元匯率中間價報價機(jī)制，標(biāo)志著我國進(jìn)入?yún)R率改革深水區(qū)。當(dāng)日，人民幣兌美元匯率中間價報價被大幅下調(diào)1136個基點(diǎn)，人民幣貶值壓力凸顯，進(jìn)而引起全球金融市場動蕩。本文將通過分析人民幣雙重特性的成因及影響，為讀者認(rèn)識人民幣匯率走向和匯改攻堅(jiān)階段政策平衡難度提供一個新的視角。

大國經(jīng)濟(jì)體的政策選擇和匯率波動特性

（一）大國經(jīng)濟(jì)體的政策選擇：資本相對自由流動，貨幣政策與匯率干預(yù)形成聯(lián)動

根據(jù)克魯格曼的三元沖突理論：獨(dú)立的貨幣政策、穩(wěn)定的匯率和資本自由流動這三項(xiàng)政策目標(biāo)不能同時兼顧，最多只能實(shí)現(xiàn)兩項(xiàng)。以美國、歐盟、日本（G3）為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體是國際資本流動中的最大參與者，較為健全的金融體系和成熟的金融監(jiān)管為其實(shí)施資本自由流動提供了有利條件。20世紀(jì)80年代以來，隨著經(jīng)濟(jì)一體化和金融自由化，發(fā)達(dá)國家紛紛放松了資本管制，逐步走向資本自由流動。不過值得注意的是，“資本自由流動”只是一個相對概念，并不意味著這些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體完全放棄資本管制。相對于中國等一些發(fā)展中國家而言，這些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的資本自由流動程度更高，但在資本市場證券交易、金融信貸等方面依然存有不同程度的限制（見表1）。

隨著資本自由流動程度提升，在獨(dú)立的貨幣政策和相對穩(wěn)定的幣值之間，G3經(jīng)濟(jì)體都選擇了前者，放棄了后者。從表象上看，大國之間的匯率波動幅度非常之大，從1985到2015年的31個年份中，日元兌美元匯率波動幅度超過10%的年份共有17個，波幅在5%到10%之間的年份共有6個；2002年歐元誕生以來，歐元兌美元波幅超過10%的年份共有6個，只有4個年份的波幅在5%以下（見圖1）。

G3貨幣之間匯率大幅波動的背后是其所處經(jīng)濟(jì)環(huán)境的巨大差異性。雖然國際貨幣基金組織（IMF）不斷強(qiáng)調(diào)大國對維持匯率穩(wěn)定負(fù)有責(zé)任，但從實(shí)際來看，匯率穩(wěn)定往往不作為G3經(jīng)濟(jì)體的實(shí)際政策目標(biāo)。在不同的經(jīng)濟(jì)周期中，G3經(jīng)濟(jì)體貨幣政策的關(guān)注點(diǎn)是本國經(jīng)濟(jì)、就業(yè)和通脹，而匯率往往只是大國之間博弈的工具，或者是實(shí)現(xiàn)多重經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的一項(xiàng)輔助手段?，F(xiàn)實(shí)中G3經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策往往是不同步的，各貨幣當(dāng)局都是從本區(qū)域經(jīng)濟(jì)角度出發(fā)進(jìn)行貨幣政策調(diào)節(jié)，而貨幣政策及其預(yù)期的差異又會進(jìn)一步對幣值比價產(chǎn)生影響，從而加大匯率的波動。貨幣政策和匯率目標(biāo)之間往往形成一種聯(lián)動效應(yīng)，某種程度上，匯率干預(yù)是大國經(jīng)濟(jì)政策組合中的“跟隨式”政策，匯率波動反映了大國經(jīng)濟(jì)、政治周期波動的果，而非因。

（二）當(dāng)前G3經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策和匯率政策選擇

2008年金融危機(jī)以來，G3經(jīng)濟(jì)步調(diào)的差異性不僅沒有縮小，反而呈現(xiàn)出放大趨勢。由于美國對金融體系采取了較有力的拯救措施，使其較快地恢復(fù)了健康，系統(tǒng)性風(fēng)險已經(jīng)率先出清；歐元區(qū)內(nèi)部產(chǎn)品競爭力的巨大差異以及過高的社會福利壓力使其整體經(jīng)濟(jì)在中長期內(nèi)不具備好轉(zhuǎn)的基礎(chǔ)；日本國內(nèi)老齡化等問題導(dǎo)致其債務(wù)負(fù)擔(dān)過重，經(jīng)濟(jì)可能在很長時間內(nèi)無法擺脫低迷狀態(tài)。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏的不一致性引起了G3經(jīng)濟(jì)體匯率、貨幣政策的步調(diào)差異。

雖然美國具有相對強(qiáng)勁的基本面，但從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，美聯(lián)儲具有低利率傾向，加息之前的預(yù)熱過程往往很長，往往是到了復(fù)蘇的中后期才會緩慢地提高利率水平。相對于政策利率的“滯后”，強(qiáng)勁的美元匯率可視為對加息的提前反映。在穩(wěn)定的美元匯率預(yù)期下，海外資金已經(jīng)逐步成為接棒美聯(lián)儲購買美國國債、壓住長期利率水平的重要力量。因此，美元保持相對強(qiáng)勢有助于美聯(lián)儲QE政策結(jié)束之后“低利率”狀態(tài)的延續(xù)，從而為穩(wěn)固經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇成果保駕護(hù)航。

相對于美元，日元和歐元各有其“軟肋”，從中期來看，這兩大貨幣難以保持強(qiáng)勢。日元的“軟肋”在于，過高的政府債務(wù)綁架貨幣政策，印鈔壓力居于發(fā)達(dá)國家之首。在此壓力下，“弱勢日元”格局還可能延續(xù)。歐元的“軟肋”則在于，為保持高債國債務(wù)循環(huán)鏈條得以維系，歐央行實(shí)施極度寬松貨幣政策的壓力很大，但是“無限量印鈔”勢必會遭到以德國為代表的低債國的反對，因此，歐央行無法像美日央行一樣實(shí)施持續(xù)較強(qiáng)、大規(guī)模的寬松貨幣政策。長遠(yuǎn)來看，歐元最終解體的風(fēng)險無法排除，這一隱患將對歐元幣值產(chǎn)生抑制。

新興經(jīng)濟(jì)體匯率制度變遷的規(guī)律

新興市場經(jīng)濟(jì)體的匯率制度變遷過程具有一定的差異性，本文主要從這些經(jīng)濟(jì)體匯率制度變革的觸發(fā)因素及危機(jī)史中總結(jié)歸納出一些規(guī)律，并特別對中國匯率制度改革有借鑒意義的方面進(jìn)行分析。

（一）比較適合新興經(jīng)濟(jì)體的匯率制度

伴隨新興經(jīng)濟(jì)體更為深入地參與到國際貿(mào)易和金融領(lǐng)域，匯率制度安排在經(jīng)濟(jì)政策中的重要性是趨于上升的。對于一般新興經(jīng)濟(jì)體而言，G3經(jīng)濟(jì)體政策博弈導(dǎo)致的匯率體系波動是影響其國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融市場波動的外生變量，新興經(jīng)濟(jì)體往往處于比較被動的局面，只能接受而無力影響，原先適宜的匯率制度也可能不再適用，新興經(jīng)濟(jì)體往往需要結(jié)合自身?xiàng)l件和外部環(huán)境做出靈活調(diào)整。

從理論上來說，當(dāng)發(fā)生外部需求變化或資本流動沖擊時，具有彈性的匯率制度比僵化的匯率制度更能吸收外部沖擊帶來的負(fù)面影響。根據(jù)IMF（2000）研究報告，只有當(dāng)新興和轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體滿足以下條件時，才更宜采取針對某種錨定貨幣的固定匯率制，否則宜采取更為靈活的匯率制：（1）參與國際資本市場程度低；（2）與錨定貨幣國貿(mào)易權(quán)重大；（3）有放棄自由貨幣政策的意愿（與錨定貨幣國的貨幣政策保持同步性）；（4）經(jīng)濟(jì)、金融體系對錨定貨幣國的依賴程度較高；（5）國內(nèi)財(cái)政體系穩(wěn)健且具有彈性；（6）外匯儲備較豐厚。由此可見，隨著經(jīng)濟(jì)、金融全球化程度加深，同時滿足上述所有條件對于新興經(jīng)濟(jì)體來說是比較難的。而事實(shí)證明，任何一個環(huán)節(jié)出現(xiàn)漏洞都有可能引致實(shí)施固定匯率制的新興經(jīng)濟(jì)體發(fā)生貨幣危機(jī)。

（二）新興經(jīng)濟(jì)體匯率制度轉(zhuǎn)變的教訓(xùn)

整體上，目前包括拉美、東南亞在內(nèi)的許多重要新興經(jīng)濟(jì)體的匯率制度已經(jīng)具有相當(dāng)?shù)撵`活性（見表2）。不過，從歷史經(jīng)驗(yàn)看，新興國家在經(jīng)歷由固定匯率制向浮動匯率制這一轉(zhuǎn)變時，金融市場制度建設(shè)尚不健全，經(jīng)濟(jì)、金融體系存有薄弱環(huán)節(jié)，且可能同時面臨來自外部的沖擊。這些國家“由固轉(zhuǎn)浮”的進(jìn)程往往滯后于其向全球經(jīng)濟(jì)金融體系的融合過程，且較被動，有的國家甚至伴隨一場嚴(yán)重的貨幣危機(jī)。

原有匯率制度的崩塌往往是一系列內(nèi)外因素共振的結(jié)果，既有內(nèi)部矛盾的長期積累，又受到外部環(huán)境的擠壓，外因通過內(nèi)因?qū)τ性扔腥毕莸恼呓M合產(chǎn)生沖擊。

內(nèi)部因素主要包括：

其一，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)畸形，國內(nèi)發(fā)展一度過分依賴外需，從而導(dǎo)致國內(nèi)經(jīng)濟(jì)受外需減弱的沖擊過大，經(jīng)常賬戶快速惡化（東南亞貨幣危機(jī)）。

其二，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張過程中，政府財(cái)政體系或私人經(jīng)濟(jì)對外部資本的依賴程度過高，外債期限結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡（東南亞國家、拉美及俄羅斯貨幣危機(jī)）。其三，金融體系的脆弱性逐漸暴露，主要體現(xiàn)在兩個方面：一是在經(jīng)濟(jì)景氣度下行、資產(chǎn)價格泡沫化趨于逆轉(zhuǎn)的背景下，銀行壞賬風(fēng)險加速上升（拉美和東南亞危機(jī)）；二是金融市場基礎(chǔ)建設(shè)不足，企業(yè)缺乏具有深度和廣度的外匯交易市場以對沖匯率波動風(fēng)險（東南亞危機(jī)）。

其四，政策組合具有不穩(wěn)定性。20世紀(jì)90年代東南亞危機(jī)爆發(fā)之前，這些國家貨幣政策側(cè)重于控制國內(nèi)通脹水平，貨幣政策一度獨(dú)立于發(fā)達(dá)國家（而90年代開始，與東南亞經(jīng)濟(jì)休戚相關(guān)的日本已經(jīng)在逐步走向零利率），同時，這些國家實(shí)施了資本賬戶過快開放與固定匯率制，盡管這種政策組合在一個較短的時期內(nèi)為東南亞國家提供了大量外部資本以及穩(wěn)定的通脹環(huán)境，但從三元沖突理論來看，這些政策組合具有不穩(wěn)定性，事實(shí)證明，如果不穩(wěn)定的政策組合得不到及時調(diào)整，必然帶來更大風(fēng)險。

外部因素主要包括：大國間匯率博弈及貨幣政策調(diào)整、外需變化及其帶來的國際商品價格波動等。

（三）新興經(jīng)濟(jì)體貨幣危機(jī)的路徑分析

總結(jié)20世紀(jì)實(shí)施相對僵化匯率制的新興經(jīng)濟(jì)體危機(jī)發(fā)展路徑，可總結(jié)規(guī)律如下：由于匯率長期窄幅波動，外匯市場參與主體形成了較為穩(wěn)定的幣值比價預(yù)期，加之內(nèi)外存在正息差，借外債的成本和匯率波動風(fēng)險較低，外債大量增加且具有一定短期化傾向；內(nèi)外因素疊加導(dǎo)致市場預(yù)期逆轉(zhuǎn)，匯率有向下壓力，而貨幣政策卻已無法立即收緊（這將給實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融體系帶來更大的下行壓力），同時貨幣政策當(dāng)局出于不進(jìn)一步加重外債負(fù)擔(dān)的考慮，也不愿放任本幣就此大幅貶值，往往通過在外匯市場拋售外儲、買入本幣的方式穩(wěn)定匯率。而外儲的快速消耗將會造成央行抵御本幣貶值能力的實(shí)質(zhì)性減弱和外匯市場恐慌情緒加重，反過來給本國貨幣帶來更大的貶值壓力。

（四）當(dāng)前新興經(jīng)濟(jì)體貨幣面臨的挑戰(zhàn)

2014年下半年以來，部分新興經(jīng)濟(jì)體貨幣再度陷入一輪貶值潮，俄羅斯、巴西、智利、泰國、馬來西亞等多國貨幣兌美元相繼進(jìn)入持續(xù)走軟過程，且幅度較大（見圖2）。掀起這輪貶值潮的表面原因是部分新興國家經(jīng)常賬戶惡化、資本外流有加劇跡象。而這輪貶值的觸發(fā)因素包括日元貶值對新興市場出口形成的擠出效應(yīng)以及中國產(chǎn)能過剩問題的外溢效應(yīng)。

首先，始于2011年末的日元貶值對于提升日本自身出口競爭力有正面意義，但同時也產(chǎn)生了負(fù)外部性，日元貶值成為2014年下半年以來部分非美元貨幣陷入新一輪貶值的重要源頭。其次，中國產(chǎn)能過剩問題對國際大宗商品價格產(chǎn)生壓制，一些資源出口國外貿(mào)形勢變差；同時，在人民幣近期出現(xiàn)調(diào)整的情況下，帶動出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)體貨幣被動循環(huán)貶值預(yù)期上升。

人民幣具有雙重特征

（一）人民幣具有大國貨幣特征

第一，人民幣的國際地位在提升。根據(jù)央行數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，到2014年末，中國已經(jīng)與32個國家和地區(qū)達(dá)成貨幣互換協(xié)議，總額達(dá)3.1萬億元；到2015年2季度末，境外機(jī)構(gòu)和個人持有的境內(nèi)人民幣資產(chǎn)總額達(dá)4.4萬億元。目前，人民幣是全球第二大貿(mào)易融資貨幣、第五大支付貨幣、第六大外匯交易貨幣。

第二，人民幣匯率波動對全球金融市場的影響力在加強(qiáng)，特別是在人民幣匯率波動幅度呈現(xiàn)放大趨勢時體現(xiàn)得比較明顯。2015年8月11日人民幣大幅貶值之后，全球市場風(fēng)險偏好明顯下行，原油、銅等大宗商品價格加速下行，歐美股市出現(xiàn)不同程度調(diào)整，恐慌指數(shù)VIX大幅抬升。此外，部分東南亞及東歐經(jīng)濟(jì)體跟隨人民幣貶值步伐，韓國、印尼、泰國、馬來西亞、臺灣、哈薩克斯坦貨幣兌美元呈加速貶值態(tài)勢。韓國總統(tǒng)樸槿惠對人民幣貶值表示高度關(guān)注，并呼吁采取措施紓解人民幣貶值帶來的影響。

第三，中國央行主動調(diào)節(jié)人民幣匯率的意愿和能力在逐步加強(qiáng)，較為豐厚的外匯儲備也為雙向波動區(qū)間增大的人民幣匯率提供了安全墊。隨著中國經(jīng)濟(jì)下行壓力加大、利率變動方向與美國存在差異，如果人民幣仍保持單邊波動預(yù)期，將可能導(dǎo)致跨境資產(chǎn)配置失衡，金融風(fēng)險進(jìn)一步累積，甚至重蹈上述新興市場貨幣危機(jī)覆轍。此次央行調(diào)整人民幣中間價帶有主動釋放人民幣高估壓力的意圖，此后幾周內(nèi)央行又通過干預(yù)在岸和離岸市場穩(wěn)定了匯率預(yù)期。

（二）人民幣仍然帶有新興貨幣的痕跡

首先，從制度安排角度看，與很多新興貨幣類似，人民幣匯率制度在內(nèi)外部雙重壓力下，逐步由單向波動走向更大幅度的雙向波動。不過，與許多新興貨幣相比，目前人民幣匯率彈性仍顯不足（見圖3）。

其次，與許多新興市場類似，人民幣外匯市場制度建設(shè)仍然有較大提升空間，人民幣缺乏一個具有深度和廣度的外匯交易市場，這也是建立起更富彈性人民幣定價機(jī)制的一大障礙。從市場廣度來看，目前人民幣境內(nèi)交易主體以銀行為主，非銀金融機(jī)構(gòu)參與程度較低，交易主體結(jié)構(gòu)過于單一不利于提升價格形成機(jī)制的效率。從市場深度來看，不同類型人民幣交易市場發(fā)展不夠均衡，2014年，即期外匯市場成交7.25萬億美元，而遠(yuǎn)期市場成交不足6000億美元，外匯期權(quán)市場更是處于發(fā)展的起步階段。從發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)來看，交易主體多元和擁有交易規(guī)模龐大的遠(yuǎn)期、期權(quán)等衍生品市場，是外匯市場成熟的重要標(biāo)志。

對人民幣雙重特征的思考

（一）近中期中國不大可能發(fā)生典型的新興市場貨幣危機(jī)

人民幣的“大國”特色決定了中國在國際匯率體系中并不是完全的被動接受者，與其他中小型新興經(jīng)濟(jì)體相比，中國央行對人民幣匯率主動調(diào)節(jié)的意愿和能力較強(qiáng)，G3經(jīng)濟(jì)體匯率大幅波動對人民幣的沖擊也明顯小于新興市場。

一方面，與很多新興市場曾經(jīng)的匯率制度變遷類似，人民幣匯率制度也在由僵化走向彈性，這有助于吸收外部沖擊；另一方面，有管制的波動在一定程度上堵住了匯率超調(diào)風(fēng)險。與許多新興市場又有所不同的是，人民幣匯率改革是一個主動而為的過程，隨著詢價方式和做市商制度的引入，交易區(qū)間擴(kuò)大，人民幣中間價向銀行間市場收盤價不斷靠攏，市場供求在價格形成中的作用已經(jīng)逐步顯現(xiàn)，人民幣具備避免出現(xiàn)東南亞貨幣危機(jī)前的幣值長期大幅偏離基本面的基礎(chǔ)。

（二）人民幣匯改攻堅(jiān)階段的政策平衡難度極高

從新興市場的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)看，外部沖擊疊加內(nèi)部矛盾導(dǎo)致貨幣危機(jī)的發(fā)生，并令原有不穩(wěn)定的政策組合崩潰。人民幣匯改當(dāng)前正處在關(guān)鍵階段，裹足不前將導(dǎo)致金融風(fēng)險進(jìn)一步累積并升級，而推進(jìn)過猛又可能使得積弊快速暴露，如何把握其中的度考驗(yàn)政策平衡能力。

從國際因素看，如前文所述，2008年金融危機(jī)后G3經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)步調(diào)差異呈現(xiàn)出放大趨勢，這種差異性在匯率體系中的表現(xiàn)則是G3經(jīng)濟(jì)體之間以及G3對其他新興市場匯率的大幅波動。根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，G3經(jīng)濟(jì)體貨幣波動往往具有負(fù)外部性，本輪匯市亂局已導(dǎo)致部分新興經(jīng)濟(jì)體資本流動異常、政局動蕩等不良后果。在此背景下，如果中國央行不增加人民幣匯率彈性，必然導(dǎo)致人民幣對新興市場貨幣進(jìn)一步被動升值，從而惡化本已不夠強(qiáng)勁的出口形勢。但是，如果彈性放得過大，又可能引起人民幣匯率超調(diào)。

從國內(nèi)因素看，當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)和金融形勢對加速推進(jìn)人民幣匯率市場化定價方式形成巨大挑戰(zhàn)。在宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩及債務(wù)循環(huán)風(fēng)險兩大壓力下，中國央行貨幣政策向非常規(guī)寬松方向轉(zhuǎn)變的必要性和緊迫性不斷提升。這時，如果央行不能有效穩(wěn)定匯率預(yù)期，則貨幣放松和貶值預(yù)期上升之間可能形成正反饋，從而對國內(nèi)寬松貨幣政策形成掣肘。一旦貨幣政策寬松力度不足，又可能導(dǎo)致宏觀形勢繼續(xù)惡化，從而加劇資金外流和人民幣貶值壓力。

（三）從三元沖突理論看中國政策組合選擇可能性

從三元沖突理論來看，中國在資本逐步由半自由走向相對自由流動、匯率保持相對穩(wěn)定和獨(dú)立貨幣政策三者之間只能選擇其中兩者。筆者認(rèn)為，相對其它兩個維度而言，采取適宜且有針對性的貨幣政策是宏觀政策組合的首要考量因素。從中國宏觀經(jīng)濟(jì)趨冷和債務(wù)循環(huán)風(fēng)險兩個角度出發(fā)，貨幣政策朝著擴(kuò)大常規(guī)寬松力度乃至開始實(shí)施非常規(guī)式寬松的必要性正在逐步上升。

在目前情況下，有兩種可能的政策選擇：一是階段性或局部控制資本開放程度，同時保持人民幣匯率相對穩(wěn)定；二是實(shí)現(xiàn)人民幣高估幅度快速調(diào)整到位，同時使得現(xiàn)階段資本開放程度小幅收緊。

在上述兩種可能的政策選擇中，筆者傾向于后者。從G3經(jīng)濟(jì)體經(jīng)驗(yàn)看，匯率體現(xiàn)出一定的波動性是常態(tài)，匯率穩(wěn)定并不是具有實(shí)質(zhì)約束性的政策目標(biāo)，匯率波動往往是其他宏觀政策帶來的一個結(jié)果。從新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)驗(yàn)來看，“硬撐匯率”往往不具有可持續(xù)性，且常以大量消耗外匯儲備收場，及時釋放貶值壓力反而能減小金融市場動蕩。從國際經(jīng)驗(yàn)看，對于人民幣長期貶值壓力，理性的政策選擇可能是及時、合理引導(dǎo)預(yù)期，而非單純“維穩(wěn)”匯率。

結(jié)語

綜上所述，從人民幣的國際地位、對全球金融市場的影響力、中國央行主動調(diào)節(jié)人民幣匯率的意愿和能力來看，人民幣帶有典型的大國貨幣屬性，但是從匯率制度安排、外匯市場制度建設(shè)角度看，人民幣仍保留一些新興貨幣特征。整體上，近中期發(fā)生一場典型的新興市場貨幣危機(jī)的可能性并不高，但是從國際國內(nèi)兩個角度來看，人民幣匯改攻堅(jiān)階段的政策平衡難度極高。一味“維穩(wěn)”匯率可能并非良策，理性的政策選擇是合理引導(dǎo)市場預(yù)期，適時釋放貶值壓力以避免出現(xiàn)政策不穩(wěn)定性帶來的宏觀風(fēng)險。

作者單位：人保資產(chǎn)宏觀與戰(zhàn)略研究所

責(zé)任編輯：廖雯雯 劉穎