后續(xù)仍將視短期流動(dòng)性狀況，合理調(diào)節(jié)公開市場(chǎng)資金投放力度和期限，中國(guó)央行并不排除運(yùn)用SLO等手段增加短期流動(dòng)性支持

中國(guó)央行持續(xù)逆回購(gòu)操作

自央行決定從2月5日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)后，央行繼續(xù)給市場(chǎng)提供流動(dòng)性。

2月10日，央行在公開市場(chǎng)進(jìn)行250億元14天期逆回購(gòu)操作、550億元21天期逆回購(gòu)操作，向市場(chǎng)投放800億元的流動(dòng)性。250億元14天期逆回購(gòu)操作中標(biāo)利率為4.1%，550億元21天期逆回購(gòu)操作中標(biāo)利率4.4%。據(jù)統(tǒng)計(jì)，央行在降準(zhǔn)后通過公開市場(chǎng)逆回購(gòu)已投放流動(dòng)性1100億元。

央行同時(shí)公開市場(chǎng)將有350億元7天期逆回購(gòu)到期，全周無正回購(gòu)和央票到期。此前一周，央行公開市場(chǎng)操作凈投放額達(dá)到900億元，創(chuàng)2014年6月以來單周凈投放量新高。而自1月22日央行時(shí)隔一年重啟逆回購(gòu)工具以來，這已經(jīng)是央行連續(xù)第六次實(shí)施逆回購(gòu)操作。

國(guó)泰君安研究所債券團(tuán)隊(duì)指出，債市迎來IPO密集發(fā)行，24只新股預(yù)計(jì)凍結(jié)資金超過2.1萬億元，2月10日、11日是資金最緊張的兩天，預(yù)計(jì)凍結(jié)資金分別為1.8萬億元和2.1萬億元，短期流動(dòng)性受到影響。但受降準(zhǔn)利好因素影響，市場(chǎng)對(duì)節(jié)后資金面預(yù)期較為樂觀，對(duì)央行繼續(xù)放松預(yù)期強(qiáng)烈。

短期而言，在央行實(shí)施降準(zhǔn)之后，物價(jià)通縮風(fēng)險(xiǎn)加劇，使得央行進(jìn)一步采取價(jià)格型寬松的必要性明顯增強(qiáng)。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，央行后續(xù)仍將視短期流動(dòng)性狀況，合理調(diào)節(jié)公開市場(chǎng)資金投放力度和期限，并不排除運(yùn)用SLO（公開市場(chǎng)短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具）等手段增加短期流動(dòng)性支持。

近期披露的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，無不揭示出開年經(jīng)濟(jì)形勢(shì)惡化的狀況，貨幣政策需要適時(shí)肩負(fù)起穩(wěn)增長(zhǎng)的責(zé)任。而物價(jià)通縮風(fēng)險(xiǎn)加大，對(duì)投資和消費(fèi)的不利影響正在加重，進(jìn)一步增加適時(shí)下調(diào)名義基準(zhǔn)利率的必要性。

就在央行進(jìn)行逆回購(gòu)的同一日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布了1月的CPI和PPI數(shù)據(jù)，當(dāng)月CPI同比上漲0.8%，為2009年12月以來首次跌破1%；PPI同比下降4.3%，已經(jīng)連續(xù)35個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)。

中金公司報(bào)告指出，PPI通縮加劇、CPI通縮風(fēng)險(xiǎn)隱現(xiàn)，無論是企業(yè)還是居民部門所面對(duì)的實(shí)際利率均繼續(xù)上升，對(duì)投資和消費(fèi)需求產(chǎn)生負(fù)面影響，這進(jìn)一步加大貨幣政策放松空間，預(yù)計(jì)未來仍有一次25個(gè)基點(diǎn)的對(duì)稱降息。

招商銀行報(bào)告亦指出，1月通脹數(shù)據(jù)全面低于預(yù)期，CPI中的服務(wù)項(xiàng)目和消費(fèi)品價(jià)格大幅滑落，可能暗示經(jīng)濟(jì)放緩開始損及消費(fèi)，這一苗頭值得警惕，央行應(yīng)加快降息節(jié)奏，刺激信貸和消費(fèi)需求。

從長(zhǎng)期看，央行在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)維持逆回購(gòu)操作的可能性仍偏大。因?yàn)楫?dāng)前外匯占款持續(xù)低增甚至出現(xiàn)凈減少，使得基礎(chǔ)貨幣面臨供給缺口，需要央行通過各種手段進(jìn)行彌補(bǔ)。類似情況發(fā)生在2012年下半年，當(dāng)時(shí)外匯占款陷入長(zhǎng)期低增長(zhǎng)，央行因此在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)維持了公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作。

在外匯占款不濟(jì)的情況下，去年以來央行在數(shù)量型貨幣政策操作方面做出的一些調(diào)整，很大程度上仍應(yīng)理解為對(duì)沖式的干預(yù)，而非主動(dòng)進(jìn)行總量放松的做法。例如，市場(chǎng)上關(guān)于降準(zhǔn)的預(yù)期由來已久，但直到最近的數(shù)據(jù)顯示外匯流出的事態(tài)加劇，加上短期流動(dòng)性面臨新股發(fā)行和春節(jié)因素的巨大考驗(yàn)，降準(zhǔn)才姍姍來遲。如果未來內(nèi)外因素導(dǎo)致資本繼續(xù)流出，則央行后續(xù)仍會(huì)繼續(xù)進(jìn)行干預(yù)，降準(zhǔn)、公開市場(chǎng)逆回購(gòu)、MLF（中期借貸便利）等仍有想象空間，但貨幣政策操作總體上并未偏離“總量穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的基調(diào)。

華創(chuàng)證券宏觀分析師牛播坤預(yù)計(jì)，2015年基礎(chǔ)貨幣缺口將達(dá)到3萬億元左右，光靠結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具來填補(bǔ)壓力太大，且存在投放流動(dòng)性期限偏短的問題。因此，今年降準(zhǔn)是必然的，只是時(shí)間遲早的問題，且受制于美聯(lián)儲(chǔ)加息的潛在影響，上半年降要比下半年降空間更大。

牛播坤稱，央行可能仍會(huì)沿襲2014年結(jié)構(gòu)性貨幣政策的套路，將廉價(jià)流動(dòng)性的注入與商行的信貸投放更緊密地聯(lián)系起來。這一來可以彌補(bǔ)日益擴(kuò)張的基礎(chǔ)貨幣缺口，避免全面釋放過于寬松的政策信號(hào)，也能緩解經(jīng)濟(jì)下行期銀行惜貸情緒滋生，造成“寬貨幣”向“寬信貸”傳導(dǎo)不暢的問題。

在大的寬松基調(diào)下，今年央行會(huì)更多地引入定向工具。中金債券預(yù)計(jì)2015年央行會(huì)進(jìn)一步完善貨幣政策結(jié)構(gòu)性調(diào)整工具，可能還會(huì)推出更長(zhǎng)期限的定向流動(dòng)性投放工具，比如3年-5年期的流動(dòng)性投放、LLF（長(zhǎng)期借貸便利）等。

中國(guó)人民銀行研究局局長(zhǎng)陸磊此前撰文寫道，注重短期（流動(dòng)性松緊適度）、中期（推進(jìn)財(cái)政金融整體改革）和長(zhǎng)期（重塑經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)）政策的協(xié)調(diào)一致，將是規(guī)避微刺激累積成中刺激和大刺激、去杠桿演變成加杠桿、調(diào)結(jié)構(gòu)難以有效推動(dòng)的良方。