田銀華，李華金

(1.湘潭大學(xué)商學(xué)院，湖南 湘潭 411105;2.湖南科技大學(xué)湖南省“新型工業(yè)化”研究基地，湖南 湘潭 411201)

一、引 言

控股股東問題一直是公司治理理論研究與實務(wù)關(guān)注的熱點和難題，特別是20世紀(jì)90年代后期爆發(fā)的亞洲金融危機將控股股東及其代理問題的研究推向了高潮。以法與金融分析為代表的相關(guān)研究認(rèn)為，在全世界范圍內(nèi)股權(quán)結(jié)構(gòu)集中現(xiàn)象非常普遍，大部分國家的上市公司都存在控股股東，控股股東一方面可以有效減少股權(quán)分散情形下所有者與經(jīng)營者之間的代理問題，另一方面又會帶來侵占中小股東利益的代理問題，即控股股東代理問題［1］［2］?？毓晒蓶|代理問題的復(fù)雜性和普遍性使得相關(guān)的研究已逐漸深入到行為金融、社會倫理等研究領(lǐng)域，并呈現(xiàn)出多學(xué)科交叉的研究趨勢。盡管這種演進(jìn)趨勢有助于我們更為全面地理解控股股東代理行為的本質(zhì)，但是由于研究視角、理論背景、研究范式之間的差異，現(xiàn)有研究缺乏一個系統(tǒng)性的研究框架，不同理論視角所得出的研究結(jié)論存在很大差異?；诖耍疚膶Σ煌碚撘暯窍驴毓晒蓶|代理問題的研究文獻(xiàn)進(jìn)行了回顧和評價，試圖在此基礎(chǔ)上構(gòu)建一個整合性的研究框架，為相關(guān)的理論研究與治理實踐提供借鑒和參考。

二、不同理論視角下的控股股東代理行為

(一)代理理論視角下的控股股東代理行為

代理理論對控股股東代理問題的解釋，主要借用所有者與管理者之間代理問題的研究框架，認(rèn)為控股股東代理問題的產(chǎn)生在于企業(yè)合約的不完全性和信息的非對稱性。在股權(quán)集中條件下控股股東作為內(nèi)部人擁有更多的信息和更多的剩余控制權(quán)，對公司擁有完全的控制能力，信息缺乏的中小股東無法對其進(jìn)行有效監(jiān)督，導(dǎo)致控股股東產(chǎn)生機會主義行為，侵占中小股東利益［3］。代理理論認(rèn)為代理問題之所以產(chǎn)生的根本原因在于委托人和代理人之間存在利益沖突。同樣作為股東的控股股東與中小股東之間之所以存在利益沖突的主要原因在于股權(quán)結(jié)構(gòu)安排，那么股權(quán)結(jié)構(gòu)安排是怎樣導(dǎo)致股東之間的異質(zhì)性的呢?Claessens等研究發(fā)現(xiàn)，通過構(gòu)建復(fù)雜的金字塔結(jié)構(gòu)、二元股份結(jié)構(gòu)以及交叉持股等方式，控股股東只需以較少的投資(現(xiàn)金流權(quán))就能夠獲得較多的投票表決權(quán)(控制權(quán))，控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)發(fā)生偏離［4］?？刂茩?quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離使控股股東的權(quán)責(zé)利不再遵循“一票一權(quán)”原則，控股股東的利益目標(biāo)與公司、中小股東的利益目標(biāo)分化，控股股東以全體股東代理人身份成為公司的實際控制者，公司運行主要遵循控股股東的意志，在某些情境下就可能形成對公司價值的毀損，造成對中小股東利益的侵占。

基于此，股權(quán)結(jié)構(gòu)成為研究控股股東代理問題的核心內(nèi)容之一。學(xué)者們紛紛運用實證數(shù)據(jù)檢驗股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司價值之間的關(guān)系，試圖發(fā)現(xiàn)控股股東在上市公司治理中所扮演的角色和地位。Wu＆Wang認(rèn)為控股股東擁有較大份額的現(xiàn)金流權(quán)，并掌握著公司決定性的投票表決權(quán)，有能力也有動力監(jiān)督經(jīng)理人，控股股東的持股比例與公司價值正相關(guān)，具有利益協(xié)同效應(yīng)［5］。Claessens等則認(rèn)為，控股股東承擔(dān)了額外的監(jiān)督成本，中小股東的“搭便車”行為分享了控股股東監(jiān)督帶來的公司價值增值，為了彌補監(jiān)督成本損失，控股股東有動機也有能力通過轉(zhuǎn)移公司資源、關(guān)聯(lián)交易等行為來獲利，控股股東的持股比例與公司價值負(fù)相關(guān)，具有利益侵占效應(yīng)［6］［7］［8］。Poletti Hughes等學(xué)者綜合上述兩種觀點認(rèn)為，控股股東的持股比例與公司價值之間呈倒U型關(guān)系，控股股東的存在既具有利益協(xié)同效應(yīng)又具有利益侵占效應(yīng)［9［［10］［11］。總之，這些研究認(rèn)為股權(quán)結(jié)構(gòu)是影響控股股東代理行為的決定性因素，控股股東擁有的現(xiàn)金流權(quán)、控制權(quán)大小以及兩權(quán)偏離程度是決定控股股東是否實施利益侵占的前提。

根據(jù)資產(chǎn)組合理論，分散投資有利于降低投資風(fēng)險，那么是什么原因讓控股股東將大量資產(chǎn)集中投資于上市公司，愿意承擔(dān)監(jiān)督經(jīng)理層和資產(chǎn)集中的風(fēng)險成本?Grossman＆Hart認(rèn)為，控股股東之所以集中投資、掌握上市公司控制權(quán)的根本動因在于控制權(quán)私人收益的存在，控制權(quán)私人收益足以彌補控股股東在上述兩個方面的成本損失［12］?？刂茩?quán)私人收益是指控股股東利用自身優(yōu)勢地位，獨占或挪用公司資源中其他股東不能共享的部分，包括金錢方面和非金錢方面，金錢方面主要包括關(guān)聯(lián)交易、操縱股價、過高的管理層激勵等;非金錢方面是指精神享受、社會聲譽等［13］。按照西方學(xué)者的觀點，控制權(quán)私人收益是控股股東對中小股東利益的侵占。我國學(xué)者劉少波認(rèn)為，控制權(quán)私人收益的侵害論扭曲了控股股東代理行為本質(zhì)，控制權(quán)私人收益是控股股東獲取控制權(quán)的成本補償，屬于合理范圍內(nèi)的收益，只有超控制權(quán)收益才是控股股東對中小股東的利益侵害［14］。劉茂平等也認(rèn)為控制權(quán)私人收益是控股股東加強監(jiān)督管理、加大資源整合等提升公司價值的成本補償，通過實證檢驗他們得出結(jié)論認(rèn)為，我國上市公司控股股東的控制權(quán)總收益約占控股股東全部收益的21.18%，其中15.54%為控股股東應(yīng)得的成本補償，5.64%為控股股東的利益侵占所得［15］。張焱進(jìn)一步研究認(rèn)為，控股股東的控制權(quán)私人收益中的合理部分和超額部分之間存在此消彼長的關(guān)系，分別對控股股東代理行為產(chǎn)生不同影響［16］。

盡管控制權(quán)私人收益的性質(zhì)尚存在爭議，但它仍被用來作為衡量控股股東代理成本的重要指標(biāo)。目前控制權(quán)私人收益的衡量方法主要為大宗股權(quán)交易溢價法，只能在大宗股權(quán)轉(zhuǎn)讓、控制權(quán)轉(zhuǎn)讓等特定情形下進(jìn)行，未能詳盡控股股東代理成本的全部內(nèi)容。因此，Lee＆Xiao等學(xué)者用控股股東代理行為的具體表現(xiàn)來衡量控股股東代理成本，具體包括關(guān)聯(lián)交易、股利政策、貸款擔(dān)保、資金占用等［17］［18］［19］。另外，基于我國股權(quán)分置改革的特殊背景，相關(guān)研究認(rèn)為股權(quán)分置改革完成后我國上市公司控股股東利益侵占逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)椴倏v股價、股票減持和定向增發(fā)等形式，因此，股票價格變化、定向增發(fā)折價率等也被用來作為控股股東代理成本的替代指標(biāo)［20］。

在控股股東代理行為治理方面，La Porta等認(rèn)為投資者保護(hù)是影響控股股東代理問題的重要治理因素，通過比較不同國家的法律體系他們發(fā)現(xiàn)，投資者保護(hù)程度較好國家的中小股東更不容易遭受控股股東的利益侵害，因而控股股東代理問題相對較輕［4］。Poletti Hughes等也認(rèn)為，控股股東代理行為有損公司價值，但是可以通過法律對投資者的司法保護(hù)予以限制［10］。Masulis＆Wang則認(rèn)為股權(quán)制衡機制可以有效制約控股股東代理行為，多個大股東能夠有效制約金字塔結(jié)構(gòu)下的控股股東代理問題，對公司價值產(chǎn)生積極影響［21］。Najah Attig認(rèn)為具有制衡能力的大股東能夠有效制約控股股東通過關(guān)聯(lián)交易實施的“掏空”行為［22］。

(二)管家理論視角下的控股股東代理行為

同代理理論一樣，管家理論也首先被應(yīng)用在所有者與經(jīng)營者之間的代理問題分析中。管家理論以心理學(xué)、社會學(xué)為基礎(chǔ)，強調(diào)人的社會屬性，認(rèn)為人具有強烈的追求自我價值實現(xiàn)的動機，將管理者(代理人)看成忠于職守的“管家”，受成就動機和社會動機的驅(qū)動管理者會勤勉工作以實現(xiàn)所有者(委托人)利益最大化。Tosi等學(xué)者將代理理論與管家理論進(jìn)行融合，認(rèn)為管理者(代理人)是具有“經(jīng)濟(jì)人”和“社會人”雙重屬性的“復(fù)雜人”，可能同時扮演管家和代理人兩種角色［23］。隨著控股股東代理問題的提出，Gomez-Mejia等學(xué)者運用管家理論來解釋控股股東行為，認(rèn)為作為代理人的控股股東同管理者一樣，屬于“復(fù)雜人”，具備“社會人”的屬性，也會注重社會聲譽、個人成就等情感因素，不僅會表現(xiàn)出利益侵占傾向，在某些情境下也會表現(xiàn)出勤勉代理人的角色，實現(xiàn)上市公司利益最大化［24］。

管家理論視角的控股股東代理行為研究主要集中在家族企業(yè)研究領(lǐng)域。Morck等從代理理論視角研究認(rèn)為家族企業(yè)本質(zhì)上是唯家族(控股股東)利益是圖的代理人，追求自我服務(wù)動機，可能產(chǎn)生較為嚴(yán)重的代理問題，導(dǎo)致家族企業(yè)低績效［25］。Miller從管家理論出發(fā)，認(rèn)為作為控股股東的家族是實現(xiàn)企業(yè)利益最大化的“好管家”，有自我實現(xiàn)動機，會自覺控制那些短期的、純經(jīng)濟(jì)偏好的利益動機，促進(jìn)家族企業(yè)高績效［26］。隨著研究的深入，Khanna等發(fā)現(xiàn)不能簡單地將作為控股股東的家族定性為“代理人”或者“管家”這樣兩種對立的角色，根據(jù)不同情景，家族控股股東既可能表現(xiàn)為“管家”也可能成為“代理人”。如在西歐的家族上市公司家族控股股東在不同代理問題上表現(xiàn)出不同的角色，在“股東-管理者”代理問題上控制性家族表現(xiàn)為管家角色，在“股東-股東”代理問題上控制性家族更多地表現(xiàn)為代理人角色［27］。那么是什么因素決定家族企業(yè)選擇代理人行為或管家行為呢?王明琳、陳凌試圖從雙重嵌入視角來解釋家族企業(yè)行為，認(rèn)為除了經(jīng)濟(jì)因素之外，家族企業(yè)的行為選擇(代理人還是管家)取決于“家族嵌入企業(yè)”過程中的認(rèn)知、關(guān)系、權(quán)力所形成的“家族治理情境”，這與法律制度、政治環(huán)境以及社會文化等密切相關(guān)［28］。如王明琳認(rèn)為以家族核心業(yè)務(wù)直接上市的家族企業(yè)具有更高的績效，創(chuàng)業(yè)家族傾向于管家角色［29］。宋麗紅認(rèn)為，當(dāng)家族企業(yè)具有較強傳承意愿時，家族控股股東傾向于勤勉工作，扮演管家角色;當(dāng)家族缺乏傳承意愿時，家族企業(yè)存在犧牲長期目標(biāo)而追求短期經(jīng)濟(jì)利益的可能，更多地表現(xiàn)為代理人角色［30］。連燕玲等認(rèn)為，相對于國有企業(yè)，家族上市公司的控股股東在危機沖擊中表現(xiàn)出更強的“管家意識”，利益掏空程度更低［31］。

(三)資產(chǎn)專用性理論視角下的控股股東代理行為

資產(chǎn)專用性理論是由威廉姆森、克萊因等提出的，是闡述企業(yè)存在性的經(jīng)典理論。資產(chǎn)專用性是指資源用于特定用途后很難再轉(zhuǎn)移至其他用途上的性質(zhì)。資產(chǎn)專用性使資產(chǎn)投資者容易被捆綁于所投項目上，一旦交易終止，資產(chǎn)所有者就會遭受損失，專用性資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)椤俺翛]成本”。這種沉沒成本使專用性資產(chǎn)投資方被“捆綁”于所投項目上，能夠有效抑制專用性資產(chǎn)投資方的違約行為。程新生等利用上述資產(chǎn)專用性理論解釋控股股東代理行為時認(rèn)為，控股股東將大量資產(chǎn)投資于上市公司，與上市公司的契約關(guān)系成立后，控股股東所投的專用性資產(chǎn)會形成“沉沒成本”，若控股股東終止交易，沉沒成本將無法得到補償，資產(chǎn)的“捆綁”效應(yīng)將控股股東鎖定于對上市公司的投資中，進(jìn)而約束了控股股東的違約行為，最終對控股股東代理行為產(chǎn)生影響［32］。也就是說，專用性資產(chǎn)促進(jìn)控股股東與上市公司之間形成利益協(xié)同，限制了控股股東的機會主義行為，控股股東傾向于不侵占中小股東的利益。那么對于控股股東“掏空”上市公司，損害中小投資者利益的事實，資產(chǎn)專用性理論又是怎么解釋的呢?

孫毅認(rèn)為，由于不完全契約和可占用性準(zhǔn)租的客觀存在，專用性資產(chǎn)的“捆綁效應(yīng)”失效，資產(chǎn)的專用性對控股股東機會主義行為的約束力減弱，產(chǎn)生控股股東代理問題［33］?？毓晒蓶|作為專用資產(chǎn)的投資方處于談判的不利地位，其他非專用性資產(chǎn)投資方具有強烈的動機來侵占專用性資產(chǎn)所有者的利益，如中小股東的“搭便車”行為，正是這種類似的不作為的機會主義行為導(dǎo)致控股股東的非最優(yōu)效率行為，加劇了控股股東的代理行為傾向。同時，其他外生變量諸如控股股東的資金狀況、發(fā)展戰(zhàn)略、公司治理機制以及法制環(huán)境等因素也會影響專用性資產(chǎn)的捆綁效應(yīng)，弱化資產(chǎn)專用性對控股股東機會主義行為的約束。

(四)社會資本理論視角下的控股股東代理行為

社會資本(Social Capital)是一個社會學(xué)的解釋概念，它的起源可以追溯到早期社會學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)中關(guān)于規(guī)范、道德以及團(tuán)體對人類行為影響的研究。社會資本被引入到經(jīng)濟(jì)學(xué)研究領(lǐng)域時，主要強調(diào)社會資本在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長、金融發(fā)展以及提高人力資本收入等方面的積極作用，認(rèn)為社會資本作為一種有效的公司治理機制，有利于代理問題的解決［34］。高闖等通過對上市公司控股股東控制機理的分析，認(rèn)為控股股東除了利用金字塔等形式的股權(quán)結(jié)構(gòu)控制上市公司之外，還會利用社會資本強化對上市公司的控制，并借用社會資本隱藏其作為控股股東的身份，并隱蔽其對上市公司的“掏空”行為［35］。他們的研究指出社會資本在公司治理中的消極作用，也開創(chuàng)了運用社會資本理論研究控股股東代理問題的新視角。

Atuahne-Gima等認(rèn)為，以文化、習(xí)俗為代表的社會網(wǎng)絡(luò)規(guī)制以及公司內(nèi)部的信任體系對參與主體的行為約束和道德傾向產(chǎn)生重要影響，在具有不確定性的公司經(jīng)營環(huán)境中，以社會資本為主要內(nèi)容的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)契約成為協(xié)調(diào)、主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)關(guān)系的重要工具［36］。同樣作為具有社會屬性特征的控股股東也處于龐大的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中，社會資本對其行為產(chǎn)生重要影響。因此，控股股東利用其擁有的社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)加強對上市公司控制具有一定的必然性。那么控股股東是怎樣通過社會資本來加強對上市公司的控制的?首先，控股股東在股權(quán)控制的基礎(chǔ)上，通過與其他中小股東的社會關(guān)系來增加自己在股東大會上的投票表決權(quán)，主要體現(xiàn)為夫妻、父母子女、兄弟姐妹、朋友之間共同持有上市公司股份;其次，控股股東會通過社會資本來增加或拉攏董事會成員，掌握在董事會的主要決策權(quán)，主要體現(xiàn)為控股股東家族成員把控董事會多數(shù)席位、獨立董事是控股股東的親戚、同學(xué)或朋友;最后，為了掌握對公司具體事務(wù)的管理權(quán)，控股股東會親自擔(dān)任公司總經(jīng)理或委派自己的親人或家人任職關(guān)鍵管理職務(wù)。

通過上述分析可知，利用“股權(quán)結(jié)構(gòu)”和“社會資本”的雙重控制，控股股東幾乎完全掌握了上市公司的表決權(quán)、決策權(quán)以及管理權(quán)等全部實際權(quán)力，對其代理行為勢必產(chǎn)生重要影響。高闖等基于社會資本理論視角的分析，對控股股東的實際控制權(quán)、控制權(quán)私人收益等概念進(jìn)行了修正，認(rèn)為在社會資本控制的影響下控股股東的控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)偏離程度進(jìn)一步加大，控制權(quán)私人收益也被進(jìn)一步放大，控股股東更有動機和能力對中小股東的利益實施侵占，控股股東代理問題更嚴(yán)重［35］。另外，他們的研究還認(rèn)為，控股股東會通過強化社會資本控制、弱化股權(quán)控制的方式來隱藏自己作為上市公司實際控制人的身份，有利于控股股東采取更為隱蔽的方式轉(zhuǎn)移上市公司資產(chǎn)，實施“掏空”行為［37］。

表1從控股股東代理行為的邏輯起點、行為動因、行為表現(xiàn)、經(jīng)濟(jì)后果四個方面比較和總結(jié)了不同理論視角下的控股股東代理行為。

表1 不同理論視角下控股股東代理行為比較

三、控股股東代理問題研究的整合性框架

盡管各理論視角的研究結(jié)論差異較大甚至相互矛盾，但是仔細(xì)分析不難發(fā)現(xiàn)，不同視角的研究實則是關(guān)注影響控股股東代理行為的不同方面。代理理論主要研究股權(quán)結(jié)構(gòu)對控股股東代理行為的影響;管家理論主要關(guān)注控股股東的“社會人”屬性，認(rèn)為除經(jīng)濟(jì)因素之外，社會聲譽、自我成就等也是影響控股股東代理行為的因素;資產(chǎn)專用性理論主要考察資產(chǎn)性質(zhì)對控股股東代理行為的影響;社會資本理論側(cè)重考察控股股東的控制機理。代理理論與資產(chǎn)專用性理論的假設(shè)前提是“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)，管家理論與社會資本理論的假設(shè)前提是“社會人”假設(shè)，認(rèn)為控股股東既存在經(jīng)濟(jì)理性的一面也會存在感性的一面。顯然“社會人”的假設(shè)前提更切合實際，本文以這一假設(shè)為前提，通過整合上述理論的研究成果，試圖構(gòu)建一個控股股東代理問題研究的整合性框架(如圖1)。

圖1 基于多理論整合的控股股東代理問題研究框架

首先，在控股股東的行為能力方面，本文整合了社會資本理論視角“雙重控制鏈”的觀點，認(rèn)為控股股東除了利用股權(quán)結(jié)構(gòu)對上市公司實施股權(quán)控制外，還會利用其所擁有的社會資本加強對上市公司的控制。其中股權(quán)控制是法律賦予控股股東的控制權(quán)，社會資本控制是控股股東利用社會關(guān)系網(wǎng)絡(luò)通過私下“協(xié)議”建立的控制影響力。通過這種“雙重控制機制”，控股股東能夠輕易地控制公司董事會，建立聽命于自己的“傀儡”董事會，并進(jìn)一步掌控公司的經(jīng)營決策權(quán)，獲得對上市公司的實際控制權(quán)，從而擁有實現(xiàn)自身利益最大化的行為能力。考慮了社會資本控制后的分析是對單純股權(quán)控制分析的補充和修正，能夠很好地解釋為什么在少數(shù)股權(quán)結(jié)構(gòu)下控股股東仍然能夠有效地控制上市公司，對控股股東控制機理的分析更加全面、更加貼近現(xiàn)實。

其次，在控股股東行為動機方面，本文從上述四個理論分析視角提煉了影響控股股東行為動機的因素。我們認(rèn)為控股股東代理行為動機分為利益獲取動機和成本補償動機，具體包括以下四個方面:一是控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離，偏離程度越大控股股東實施利益侵占所需付出共享收益損失成本越小，實施利益侵占的動機越大;二是控股股東的自我成就感，若控股股東具有很強的社會責(zé)任意識、追求家族利益或事業(yè)成就，則會更注重企業(yè)長遠(yuǎn)目標(biāo)，實施利益侵占的動機越小;三是控股股東投入資產(chǎn)的專用性，若控股股東投入上市公司的資產(chǎn)具有很強的專用性，一方面，“資產(chǎn)捆綁”效應(yīng)使控股股東傾向于關(guān)注上市公司的持續(xù)發(fā)展，實施利益侵占的動機較小，另一方面，資產(chǎn)專用性越強，控股股東基于專用性資產(chǎn)的成本補償要求也就越高，利益侵占動機越大;四是控股股東的社會資本，控股股東擁有的社會資本存量越豐富，越有能力實施利益侵占，同時，基于社會資本投入的成本補償要求越高，實施利益侵占的動機越大。上述四個方面影響因素的綜合作用決定了控股股東的行為動機，進(jìn)一步影響控股股東的行為決策，在主觀意識形態(tài)方面決定控股股東是選擇做一個勤勉的代理人還是實施利益侵占。

最后，除了控股股東主觀方面的行為能力、行為動機因素之外，法律制度、文化環(huán)境等其他方面的因素也會對控股股東代理行為產(chǎn)生重要影響。同時，根據(jù)現(xiàn)有文獻(xiàn)資料統(tǒng)計，控股股東實施利益侵占的具體方式主要包括關(guān)聯(lián)交易、股利政策、貸款擔(dān)保、股權(quán)質(zhì)押、資金占用、股票減持、定向增發(fā)、管理盤踞共八種形式，侵占方式的選擇以及實現(xiàn)的難易程度等也是影響控股股東代理問題的重要方面。

四、未來研究展望

本文基于多理論視角的研究結(jié)論，構(gòu)建了控股股東代理問題研究的整合性框架。隨著理論研究的發(fā)展、公司治理實踐的不斷進(jìn)步，控股股東代理問題必然存在很多未知領(lǐng)域值得我們?nèi)パ芯亢吞剿?。結(jié)合上述整合性研究框架，未來研究可以從以下幾個方面進(jìn)行深入和展開。

1．進(jìn)一步完善和構(gòu)建科學(xué)的理論模型。目前關(guān)于控股股東代理問題的研究大多集中于實證研究方面，理論研究相對較少。根據(jù)本文的整合性研究框架，可以將社會資本、控股股東的資產(chǎn)專用性、自我成就感等因素納入數(shù)理模型中，從行為能力和行為動機兩個方面對現(xiàn)有的數(shù)理模型進(jìn)行擴(kuò)展分析，從數(shù)理上探尋控股股東代理問題產(chǎn)生的內(nèi)在機理。

2．加強控股股東代理行為影響因素的實證分析?，F(xiàn)有的實證研究大都是基于“股權(quán)控制鏈”檢驗股權(quán)結(jié)構(gòu)對控股股東代理行為的影響，今后可以從定量的角度探索社會資本、資產(chǎn)專用性以及控股股東的自我成就感等因素對控股股東代理問題的影響。這方面研究的難度在于如何科學(xué)地度量控股股東代理成本、社會資本存量以資產(chǎn)專用性程度等變量，特別是社會資本存量、控股股東自我成就感屬于社會科學(xué)研究范疇，將其進(jìn)行定量化存在一定的難度，值得深入探討和研究。

3．關(guān)注不同類型公司控股股東代理問題的差異化。目前，對不同類型公司控股股東代理問題的相關(guān)研究主要集中于比較國有企業(yè)、民營企業(yè)或家族企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理機制等對控股股東代理問題的影響，對不同類型控股股東情形下控股股東代理問題產(chǎn)生的內(nèi)在機理缺乏專門的、具有針對性的研究。特別是管理理論、資產(chǎn)專用性理論以及社會資本理論視角的相關(guān)研究幾乎都沒有進(jìn)行相應(yīng)的比較研究。因此，在本文構(gòu)建的整合性研究框架下，從不同類型控股股東(如國家控股、家族控股以及機構(gòu)投資者控股)角度進(jìn)行拓展研究，更具現(xiàn)實指導(dǎo)意義，可以成為未來的研究方向之一。

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