張翼+喬元波+何小鋒

摘要：本文以2003—2008年滬、深股市發(fā)生并購事件的上市公司為研究樣本，采用因子分析法對中國上市公司并購事件發(fā)生前三年和并購后五年的經(jīng)營業(yè)績水平做了分析，研究結(jié)果表明：長期而言，目前我國上市公司并購是無效率的，沒有實(shí)現(xiàn)并購雙方資源整合和創(chuàng)造價(jià)值的效果;進(jìn)一步采用多元回歸模型對上市公司并購績效的影響因素進(jìn)行實(shí)證分析。實(shí)證結(jié)果表明：關(guān)聯(lián)方交易使收購公司并購后長期績效得以改善，目標(biāo)公司并購前財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大對收購公司并購后長期績效有加劇惡化的作用。同時(shí)，目標(biāo)公司并購前的固定資產(chǎn)盈利能力和主營業(yè)務(wù)水平對收購公司并購后績效均有顯著影響。

關(guān)鍵詞：上市公司;公司并購;長期績效;因子分析法

中圖分類號：F832.48文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1000176X（2015）01006007

一、引言

隨著世界經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步發(fā)展及資本市場的逐步完善，并購已成為企業(yè)優(yōu)化資源配置和尋求擴(kuò)張機(jī)遇的重要途徑之一。我國證券市場歷經(jīng)二十余年的發(fā)展，已經(jīng)初步具備了較強(qiáng)的資本營運(yùn)理念。自1993年9月，深圳寶安集團(tuán)在上海證券交易所通過購買股票的方式，成功收購了上海延中實(shí)業(yè)，成為通過二級市場收購企業(yè)的首例，就此為中國企業(yè)并購浪潮正式掀開了序幕。1993—2002年我國A股上市公司的并購重組樣本達(dá)1 216個(gè)^[1]，其中1998—2002年的兼并收購事件達(dá)1 022起，2002年313家上市公司進(jìn)行了579起兼并收購^[2]。根據(jù)清科研究中心的數(shù)據(jù)顯示，2009—2012年，國內(nèi)市場披露并購價(jià)格的交易總額分別達(dá)281.94億美元、328.03億美元、669.18億美元和507.62億美元。由此可見，我國企業(yè)的并購活動盡管開始較晚，然而由于制度背景等原因，上市公司并購重組的數(shù)量和金額相比于證券市場的規(guī)模而言非常龐大，與此同時(shí)，企業(yè)成長對并購市場的依賴程度也在日益加深。因而如何衡量上市公司的并購業(yè)績成為理論界和實(shí)踐界研究的焦點(diǎn)問題，進(jìn)而引出目標(biāo)公司具備何種特征及相應(yīng)的并購屬性將對主并公司未來期的業(yè)績產(chǎn)生影響。

二、文獻(xiàn)回顧及評述

目前，國外學(xué)者對公司并購的績效研究主要有兩種方法：一是事件研究法（即股票超常收益法）;二是會計(jì)研究法（即財(cái)務(wù)指標(biāo)評價(jià)法）。依據(jù)證券市場反應(yīng)的事件研究法一般以選擇并購公告日或完成日前后一段時(shí)間內(nèi)并購公司和目標(biāo)公司股票的超常收益為研究對象，計(jì)算出公司的累積超常收益以考察并購的績效。Jensen和Ruback[