南京大學金陵學院 高夢曉

1 產(chǎn)融結(jié)合的產(chǎn)生原因

中小企業(yè)自身素質(zhì)不高是融資難的本質(zhì)原因，受限于自身規(guī)模和實力，不能通過上市或發(fā)行債券融資，同時又因為信息不對稱，可抵押資產(chǎn)少等原因，很難獲得銀行信貸，自身的發(fā)展受限很大。

資金需求隨著企業(yè)規(guī)模的壯大日益顯著，產(chǎn)融結(jié)合的優(yōu)勢也就顯現(xiàn)出來。產(chǎn)融結(jié)合的根本原因就是為了突破融資瓶頸，使得企業(yè)利益達到最大化。

從當今世界范圍來看，產(chǎn)融結(jié)合大體上可以分為“由產(chǎn)到融”“、由融到產(chǎn)”和“產(chǎn)融互動”三種形式。由產(chǎn)到融，即產(chǎn)業(yè)把部分資本轉(zhuǎn)移到金融機構(gòu)，主要通過投資或參股、控股金融企業(yè)、直接開辦內(nèi)部銀行性質(zhì)的財務(wù)公司等方式。此類較有代表性的產(chǎn)融集團，如美國通用集團、日本三菱集團；由融到產(chǎn)，則是由金融資產(chǎn)操控實業(yè)資本，如美國摩根集團；產(chǎn)融互動，即產(chǎn)業(yè)資本和金融資本相互滲透，企業(yè)內(nèi)部的金融資產(chǎn)相互整合。

根據(jù)目前形勢分析，企業(yè)進行產(chǎn)融結(jié)合的動機主要有以下三點：(1)當實業(yè)企業(yè)的資本進入成熟階段，邊際效用遞減促使產(chǎn)業(yè)資本進入金融業(yè)；(2)世界上產(chǎn)業(yè)融合的發(fā)展趨勢；(3)產(chǎn)融結(jié)合為企業(yè)發(fā)展提供了更高效率，更低成本發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)的途徑。基于這三個條件，運轉(zhuǎn)周期短、利潤率高的金融行業(yè)成為了企業(yè)愿意為了不斷擴張獲取最優(yōu)收益承擔各種風險的放矢之的，同時促使了企業(yè)更加多元化，使得企業(yè)的經(jīng)營戰(zhàn)略更具有選擇性和競爭優(yōu)勢。

現(xiàn)階段，我國中小企業(yè)正面臨著嚴峻的融資困境。由于我國《商業(yè)銀行法》規(guī)定“國內(nèi)商業(yè)銀行不能直接對工商企業(yè)進行投資參股”，同時我國金融業(yè)有著較高的壟斷利潤。根據(jù)資本逐利的需求，為緩解生產(chǎn)經(jīng)營中的融資約束，我國現(xiàn)階段以央企為代表的大型集團企業(yè)產(chǎn)融結(jié)合的發(fā)展方式主要是“由產(chǎn)而融”，且對象以銀行為主，形式較為單一。

與此同時，中國銀監(jiān)會2014年發(fā)布的中國銀行業(yè)金融機構(gòu)資產(chǎn)柱狀圖顯示，我國銀行業(yè)金融機構(gòu)資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)步增長。證券業(yè)在2010年平均利潤率為40.70%，在2011年利潤大幅縮水的情況下，仍然達到了28.96%。金融行業(yè)為了解決金融資本閑置造成的金融資本浪費的情況，與企業(yè)建立起長期密切的聯(lián)系，形成了信息溝通與資金融通的便捷渠道。產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的結(jié)合使金融機構(gòu)投資分散了風險，降低了交易費用，從而使得資金效率提高了，企業(yè)和金融機構(gòu)的核心競爭能力也得以增強。并且，金融機構(gòu)可以利用中小企業(yè)資本、客戶、資源、品牌和技術(shù)等優(yōu)勢，擴大自己的經(jīng)營業(yè)務(wù)范圍和規(guī)模，帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈能級的提升。

2 我國產(chǎn)業(yè)資本和金融資本結(jié)合效應(yīng)的實證分析

2.1 變量選擇及模型建立

為了研究我國產(chǎn)業(yè)資本和金融資本結(jié)合的相互關(guān)系效應(yīng)，現(xiàn)以第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值增加值表示產(chǎn)業(yè)資本的發(fā)展指標(作為被解釋變量)，以廣義貨幣M2、股票籌資總額表示金融資本的發(fā)展指標(作為解釋變量)。本文所選擇變量的時間序列是2006～2014年，因為2006年是股權(quán)分置改革的起點，此項改革對我國股票市場影響深遠。

其中 代表第二產(chǎn)業(yè)增加值， 代表M1貨幣供給量，B3代表各項系數(shù)，見表1。

表1 各變量的描述性統(tǒng)計

2.2 實證分析

2.2.1 顯著性檢驗

表2 模型的回歸結(jié)果

上述回歸結(jié)果表明，每個解釋變量和被解釋變量之間都存在顯著的線性關(guān)系，調(diào)整后R2為98.97%，說明擬合優(yōu)度很好，其意義為第二產(chǎn)業(yè)增加值98.97%的變量可以用M1貨幣供給量增長率、股票籌資總額來解釋。模型的F值的P值為0.000005，說明模型整體顯著。

將結(jié)果帶入模型得：

2.2.2 序列相關(guān)性檢驗

由表2可知該模型的Durbin-Watson stat為1.867，接近2，所以不存在序列相關(guān)性。

2.2.3 異方差檢驗

通過表2懷特檢驗可以看出該模型的P(Obs*Rsquared)=0.4957，大于0.05，所以不拒絕懷特檢驗原假設(shè)，即存在同方差。

3 我國產(chǎn)融結(jié)合面臨的風險

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整對于風險管理能力提出了挑戰(zhàn)。以下總結(jié)我國產(chǎn)融結(jié)合企業(yè)和金融機構(gòu)所面臨的主要風險挑戰(zhàn)。

3.1 金融機構(gòu)風險識別能力

銀行的謹慎性風險偏好使得商業(yè)銀行最初對新興產(chǎn)業(yè)的支持力度小，更偏向于注資規(guī)模大、技術(shù)成熟的大型企業(yè)。根據(jù)國資委統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2011年底，我國中小企業(yè)還沒有單獨實施產(chǎn)融結(jié)合的案例。但隨著戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，除了新能源、生物醫(yī)藥、節(jié)能環(huán)保等先行發(fā)展的行業(yè)，商業(yè)銀行對科技型、創(chuàng)新性中小企業(yè)也增大了扶持力度。

然而這些企業(yè)往往存在技術(shù)不成熟、經(jīng)營規(guī)模小等問題，故金融機構(gòu)投資時需增加風險辨識能力，選擇真正具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)。

3.2 差別帶來的誤判

首先，是對金融業(yè)風險的誤判帶來的風險。金融業(yè)的風險遠大于產(chǎn)業(yè)風險，如果產(chǎn)融集團仍按照經(jīng)營實業(yè)的傳統(tǒng)思路進行判斷和操作，必然會因缺乏必要的風險防范措施而帶來損失。

其次，金融資本和產(chǎn)業(yè)資本是截然不同的兩種性質(zhì)的資產(chǎn)類型。通常，金融投資的投資期限短，風險大，收益率高；產(chǎn)業(yè)投資的投資期限長，風險相對較小，收益較為穩(wěn)定。且產(chǎn)業(yè)經(jīng)營具有周期性，如果忽略差別，盲目投資，很有可能遭遇金融風險的傳導性，波及產(chǎn)融集團的其他企業(yè)。

3.3 集團內(nèi)部關(guān)系

由于企業(yè)集團龐大，商品交易信息繁多，股權(quán)關(guān)系錯綜復雜，可能掩飾很多的非法交易的存在，而且信息披露的不完全會使得集團無法掌握企業(yè)真實情況，從而帶來損失風險。一旦資金鏈斷裂，會使得企業(yè)集團陷入經(jīng)營危機。并且企業(yè)成員相互參股的現(xiàn)象存在，這會為資本充足率的衡量與評估帶來困難，具有很大的不確定性。如果母公司以債券或借款等方式向子公司撥付資金的，成員公司之間的相互參股會導致整個集團的財務(wù)杠桿比例上升，由此帶來連鎖風險。

從另一方面說，內(nèi)部交易監(jiān)督也較為困難，這使得金融機構(gòu)不良貸款增加、資金短缺等情況增多。

4 產(chǎn)融結(jié)合風險的針對措施

近年來，資本市場快速發(fā)展，在國家政策的大力支持下，我國產(chǎn)融結(jié)合實踐實現(xiàn)了快速發(fā)展。但是，我國市場經(jīng)濟還不夠發(fā)達，資本市場不夠完善，銀行治理結(jié)構(gòu)不夠合理的情況仍然存在。為使得產(chǎn)融結(jié)合達到最優(yōu)效果，企業(yè)戰(zhàn)略風險管理必須全方位地有力執(zhí)行。

4.1 專業(yè)技術(shù)支持

針對金融機構(gòu)與資產(chǎn)企業(yè)本質(zhì)的不同，金融機構(gòu)對風險辨識能力的需求高，企業(yè)有可能因為傳統(tǒng)經(jīng)營思維造成誤判。產(chǎn)融集團急需懂得所在領(lǐng)域相關(guān)的專業(yè)知識的人才，建立完善的體系為融資風險的評估提供技術(shù)支持，為投資決策提供幫助。

4.2 風險傳導控制

綜合經(jīng)營的情況下，某一子公司危機很容易通過“蝴蝶效應(yīng)”使得整個控股公司陷入困境，所以建立有效的隔離機制非常重要，這樣高風險業(yè)務(wù)的損失就不會傳遞到別處，增加了穩(wěn)定性，保護了投資者利益。

我國目前產(chǎn)融結(jié)合的現(xiàn)狀絕大多數(shù)是一對一供求，但這與我國持續(xù)擴大的產(chǎn)業(yè)規(guī)模逐漸不能匹配，而聯(lián)合發(fā)展不僅有利于消除信息壁壘，降低信息成本，密切上下游企業(yè)，還能夠分擔風險?？梢灶A見，我國的銀團、金融集團、大型財團等金融組織將越來越多，向多頭合作延伸是必然趨勢。

4.3 內(nèi)外監(jiān)管的構(gòu)建與加強

對內(nèi)部監(jiān)督而言，首先對于內(nèi)部成員公司的資信程度應(yīng)當做出明晰的調(diào)查，可以減少非正常投資；復雜商品交易與資金運作的會計信息披露，可以杜絕非法交易，加大監(jiān)督力度。

對于外部監(jiān)督而言，我國產(chǎn)融結(jié)合監(jiān)管法律不夠完善，到目前為止，我國仍未出臺一部專門針對產(chǎn)融結(jié)合的法律法規(guī)。例如，對于產(chǎn)融交叉出現(xiàn)的情況并無明確法律規(guī)定，形成監(jiān)管空白。相關(guān)法律的不健全會引發(fā)種種弊端，造成損失并阻礙發(fā)展。

此外，由于產(chǎn)融集團主體的多樣性與業(yè)務(wù)復雜性，導致多個監(jiān)管機構(gòu)無法有效聯(lián)合與統(tǒng)一，監(jiān)管作用較弱。所以在加強監(jiān)督體系的構(gòu)建時，應(yīng)該設(shè)法杜絕重復監(jiān)督與空白監(jiān)督的情況。

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