勵(lì)雅敏

市場(chǎng)對(duì)滬港通最直觀的利好解讀和標(biāo)的篩選的標(biāo)準(zhǔn)基于兩個(gè)方面：公司在兩地市場(chǎng)的稀缺性以及兩地AH的估值差修復(fù)。

對(duì)于銀行而言：存在明顯的AH折價(jià)現(xiàn)象，但并不是折價(jià)水平最大的行業(yè)。作為兩市市值占比最大、同時(shí)AH上市重疊度最大的行業(yè)，銀行股整體并不缺乏稀缺性和流動(dòng)性。我們認(rèn)為銀行股的稀缺性并不在于整體行業(yè)，而在于優(yōu)質(zhì)銀行個(gè)體。

銀行股并不是溢折價(jià)率最高的行業(yè)。我們分析了87只A/H股的折溢價(jià)，將同行業(yè)內(nèi)的股票折溢價(jià)率按照流通市值加權(quán)算出的折溢價(jià)率作為行業(yè)的折溢價(jià)。A股銀行平均折價(jià)7%，處于行業(yè)前列，折價(jià)率在地產(chǎn)、保險(xiǎn)、食品飲料和證券之后，A股銀行折價(jià)最大的是工商銀行，折價(jià)率達(dá)到15%。從流通市值而言，銀行股的流動(dòng)性要明顯好于其他行業(yè)，因此我們推斷可以帶來一定程度上的估值修復(fù)。

當(dāng)然不得不承認(rèn)的是，A/H折溢價(jià)形成原因很多，包括：1）兩地投資者結(jié)構(gòu)不同導(dǎo)致投資風(fēng)格差異；2）兩地可選擇投資品種的差異；3）資金成本的差異。滬港通的推出，或許可以在一定程度上使得A/H股折溢價(jià)收窄，但是并不會(huì)使得折溢價(jià)完全消失。

我們認(rèn)為，考慮銀行股的溢折價(jià)，不僅僅需要對(duì)比同一銀行在兩地的股價(jià)水平。由于中國銀行業(yè)普遍存在極強(qiáng)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相似性，因此在兩地交易市場(chǎng)打通之后，優(yōu)質(zhì)的銀行股之間仍可能存在估值之間的趨同?？紤]到H股投資者的投資偏好度以及上市銀行的結(jié)構(gòu)差別，我們認(rèn)為應(yīng)該區(qū)分三類不同性質(zhì)的銀行。其中優(yōu)質(zhì)的股份制銀行以及城商行，估值相對(duì)較低的純A股上市銀行，仍有向H股平均估值靠近的可能性。

我們對(duì)比了僅A股上市的銀行以及AH股兩地上市銀行的經(jīng)營基本面情況。H股投資者更加偏好于穩(wěn)健經(jīng)營類型的銀行，對(duì)銀行經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、管理層長期戰(zhàn)略的可持續(xù)性考慮比短期的業(yè)績表現(xiàn)更為重要，這也是其為何更加偏好于大行的原因。如果將上市A股銀行劃分為大行、股份制銀行以及城商行三種群體而言，我們認(rèn)為滬港通的影響可能不一：

對(duì)大行而言，均為AH兩地上市。因此折溢價(jià)水平可以成為投資者進(jìn)行投資決策的直接標(biāo)準(zhǔn)。

對(duì)于股份制而言，招行、民生、光大三家銀行已在H股上市，而興業(yè)、浦發(fā)、華夏、平安僅A股可以投資。在兩地上市的銀行中除招行以外，其余兩家A股均有明顯的溢價(jià)。從業(yè)務(wù)模式而言，興業(yè)、華夏、平安均為業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)偏好度相對(duì)較高的靈活經(jīng)營風(fēng)格。而相比而言，浦發(fā)主要以大中型企業(yè)為標(biāo)的，經(jīng)營相對(duì)穩(wěn)健。

對(duì)城商行而言，A股三家城商行均沒有在H股上市。而H股上市的徽商、重慶以及哈爾濱銀行從規(guī)模、經(jīng)營穩(wěn)健性上而言，我們認(rèn)為與北京、寧波以及南京銀行而言還是有一定的差別。

綜合考慮經(jīng)營的穩(wěn)健性和銀行類型的稀缺性，我們認(rèn)為港股投資者可能會(huì)選擇優(yōu)質(zhì)、穩(wěn)健的股份制及城商行進(jìn)行投資。在優(yōu)質(zhì)的城商行標(biāo)的方面，A股上市的北京銀行相對(duì)仍有優(yōu)勢(shì)。