周浪波+關(guān)鍵

收稿日期： 2014-01-16； 修回日期： 2014-04-30

基金項(xiàng)目： 教育部人文社科基金項(xiàng)目（13YJA630020）、中南大學(xué)教師研究基金（中國企業(yè)盈利持續(xù)性研究）

作者簡介： 周浪波（1971—），男，湖南寧鄉(xiāng)人，中南大學(xué)商學(xué)院講師，博士研究生，研究方向：公司財務(wù)；關(guān) 健（1973—），女，湖南長沙人，中南大學(xué)商學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師，研究方向：企業(yè)戰(zhàn)略。

摘 要：從增長同步性、增長穩(wěn)健性和增長穩(wěn)定性三個維度測度企業(yè)增長狀態(tài)，并以我國制造業(yè)上市公司2010～2012年財務(wù)數(shù)據(jù)為樣本，考察了企業(yè)增長狀態(tài)的財務(wù)后果。研究發(fā)現(xiàn)，增長同步性、增長穩(wěn)定性均顯著提高了公司盈利能力并降低了財務(wù)風(fēng)險，而實(shí)際增長率與可持續(xù)增長率的偏離度與盈利能力顯著負(fù)相關(guān)，與財務(wù)風(fēng)險顯著正相關(guān)。

關(guān)鍵詞： 企業(yè)增長；財務(wù)后果；盈利能力；財務(wù)風(fēng)險

中圖分類號：F812.2 文獻(xiàn)標(biāo)識碼： A 文章編號：1003-7217（2014）05-0065-04

一、引言及文獻(xiàn)回顧

增長是企業(yè)永恒的主題，成長性也是投資者最關(guān)注的價值判斷指標(biāo)。麥肯錫研究表明，在一個經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)，增長率低于GDP增長的公司，在下一個經(jīng)濟(jì)周期到來之前消失的概率是其他公司的5倍，可見，適度的增長對企業(yè)生存和發(fā)展的重要意義。然而，并非所有的增長都是有效的，增長有好壞之分。有盈利的增長、風(fēng)險可控的增長、可持續(xù)的增長是可靠的增長，是良性的增長；沒有盈利的增長、不計后果的增長、不留余地的增長是無效的增長，甚至是毀滅式的增長。如何科學(xué)度量企業(yè)增長狀態(tài)并研究其財務(wù)后果，不僅是基礎(chǔ)的財務(wù)理論問題，更是重要的戰(zhàn)略實(shí)踐問題，它對于企業(yè)增長戰(zhàn)略的制定和增長行為管理有重要指導(dǎo)意義。

以拉巴波特（1986）企業(yè)價值現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型為基礎(chǔ)，湯谷良（2004）進(jìn)一步將企業(yè)價值構(gòu)成分解為三個基本維度，即增長、盈利與風(fēng)險[1]。企業(yè)價值三維理論的提出使企業(yè)價值模型從一種管理理念演變?yōu)榭刹僮餍缘墓芾砑夹g(shù)，企業(yè)有效戰(zhàn)略的形成前提是對增長、盈利、風(fēng)險三維的動態(tài)平衡予以必要關(guān)注。與此相對應(yīng)，企業(yè)戰(zhàn)略和規(guī)劃產(chǎn)生三層基本任務(wù)：管理增長、追求盈利和控制風(fēng)險。企業(yè)價值驅(qū)動的三個維度各自有獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)意義，同時又相互關(guān)聯(lián)。當(dāng)我們將增長作為一個獨(dú)立因素考察其財務(wù)后果時，盈利能力及風(fēng)險水平就應(yīng)該是其關(guān)注的焦點(diǎn)。

上個世紀(jì)90年代以來，“企業(yè)流星”現(xiàn)象吸引了國內(nèi)外學(xué)術(shù)界對企業(yè)增長財務(wù)后果的廣泛關(guān)注。Hyun- Han Shin and Rene M.Stulz（ 2000）通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，合理的增長率是可以為企業(yè)帶來資產(chǎn)現(xiàn)金流的增長，而超速增長不但不會增加企業(yè)價值，而且會導(dǎo)致企業(yè)陷入財務(wù)危機(jī)，從而毀損企業(yè)價值[2]。Cyrus A. Ramezani， LucSoenen， and Alan Jung（2002）利用美國1990～2000年每年近2156家公司23720個觀察值，通過實(shí)證研究顯示：隨著銷售的增長，公司的盈利指標(biāo)也上升，但存在一個最優(yōu)點(diǎn)，進(jìn)一步的增長會毀損股東價值，并對盈利能力有負(fù)面影響。相反地，擁有穩(wěn)健的銷售的企業(yè)卻能獲得高回報率，為股東創(chuàng)造價值[3]。上述結(jié)果也得到了Ruller和Jensen （2002）的驗(yàn)證，Ruller和Jensen指出，如果一個企業(yè)的預(yù)期增長率超出了行業(yè)增長率，如果不能很好解釋怎樣和為什么可以達(dá)到這種“超常業(yè)績”，這種增長就注定要失敗。因此，公司的戰(zhàn)略導(dǎo)向應(yīng)該從“先增長，后盈利”向“有盈利的增長”的轉(zhuǎn)變。

崔學(xué)剛（2008）基于我國電信與計算機(jī)行業(yè)上市公司數(shù)據(jù)研究了企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入增長率對企業(yè)盈利、價值創(chuàng)造的影響研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)增長與企業(yè)盈利存在顯著的正相關(guān)關(guān)系； 企業(yè)增長與價值創(chuàng)造之間存在倒U 型關(guān)系[4]。李東紅（2011）考察我國上市公司增長波動對企業(yè)價值的影響，研究發(fā)現(xiàn)： 以EVA 衡量的企業(yè)價值與增長波動之間存在著顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。該研究結(jié)論表明，管理增長不僅要重視增長的速度，更應(yīng)關(guān)注增長的波動，適度增長才是企業(yè)持續(xù)創(chuàng)造價值的前提[5]。

企業(yè)增長對財務(wù)風(fēng)險的影響是企業(yè)增長財務(wù)后果的另一重要研究視角。按照傳統(tǒng)MM理論，具有好投資項(xiàng)目的企業(yè)不會因?yàn)樵鲩L而增加財務(wù)風(fēng)險，因?yàn)榱己玫耐顿Y回報率能保證企業(yè)匹配融資，從而不會破壞資產(chǎn)負(fù)債表的平衡。然而，在現(xiàn)實(shí)的融資約束下的企業(yè)增長必然導(dǎo)致高財務(wù)杠桿，而杠桿作用會降低企業(yè)融資增長的能力，從而增大財務(wù)風(fēng)險。Larry Lang（1996）研究表明，企業(yè)增長速度與企業(yè)風(fēng)險之間呈現(xiàn)某種正相關(guān)關(guān)系[6]。Robert C. Higgins （ 1997） 研究認(rèn)為，快速增長可能導(dǎo)致企業(yè)資源變得相當(dāng)緊張， 除非管理層意識到這一結(jié)果并且能夠采取積極的措施加以防范，否則快速增長將會導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)[7]。崔學(xué)剛等（2007）基于我國電信與計算機(jī)行業(yè)上市公司的實(shí)證證據(jù)研究了企業(yè)增長與財務(wù)危機(jī)的關(guān)系，結(jié)果顯示：超速增長公司的財務(wù)危機(jī)概率顯著大于非超速增長公司，公司超速增長在其后1～3年內(nèi)顯著增加了財務(wù)危機(jī)概率[8]。

已有主流研究一般以凈資產(chǎn)收益率作為衡量盈利能力指標(biāo)，增添了問題的復(fù)雜性。因?yàn)閮糍Y產(chǎn)收益率受資產(chǎn)回報率和財務(wù)桿杠的雙重影響，其結(jié)果不只是反映增長本身的經(jīng)營管理效應(yīng)，而且夾雜著公司財務(wù)政策選擇所產(chǎn)生的杠桿效應(yīng)，有可能扭曲實(shí)證結(jié)論。另外，主流研究以資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量財務(wù)風(fēng)險的指標(biāo)也有其局限性，特別是對一些通過并購擴(kuò)張的企業(yè)而言，合并報表可能存在大額商譽(yù)，但其不具備真實(shí)的支付能力。本文試圖在研究增長財務(wù)后果過程中，對評價指標(biāo)進(jìn)行適當(dāng)修正，分別以資產(chǎn)回報率、有形資產(chǎn)負(fù)債率作為盈利和風(fēng)險水平衡量指標(biāo)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）企業(yè)增長狀態(tài)測度

本文分別從增長同步性、增長穩(wěn)健性和增長穩(wěn)定性三個維度測度企業(yè)增長狀態(tài)，從而對企業(yè)增長狀態(tài)的描述更完整①。

1.增長同步性。

實(shí)現(xiàn)與行業(yè)的同步增長是企業(yè)生存和發(fā)展的基本要求。從中短期看行業(yè)增長率存在顯著差異，而企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)與行業(yè)同步增長對其競爭力、盈利和風(fēng)險狀況有顯著影響。因此，將行業(yè)平均增長率引入作為衡量企業(yè)增長速度高低的基準(zhǔn)有重要意義。增長同步性可以用行業(yè)同步指數(shù)衡量：行業(yè)同步增長指數(shù)=企業(yè)實(shí)際銷售增長率/行業(yè)平均增長率。

2.增長穩(wěn)健性。

以行業(yè)為參照評價增長速度反映企業(yè)實(shí)際增長的相對表現(xiàn)，但與企業(yè)增長能力相脫節(jié)。羅伯特·希金斯所提出的“可持續(xù)增長率”概念為我們基于自身能力評價企業(yè)增長速度的高低提供了新的視角②。企業(yè)增長穩(wěn)健性可以用實(shí)際增長率與可持續(xù)增長率的偏離率衡量：企業(yè)可持續(xù)增長偏離率=（實(shí)際銷售增長率-可持續(xù)增長率）/可持續(xù)增長率。偏離率越小，增長的穩(wěn)健性越強(qiáng)。實(shí)際增長率與可持續(xù)增長的偏離程度以可持續(xù)增長偏離度衡量：企業(yè)可持續(xù)增長偏離度=∣實(shí)際銷售增長率-可持續(xù)增長率∣/可持續(xù)增長率。

3.增長穩(wěn)定性。

觀察企業(yè)連續(xù)一段時期企業(yè)收入情況和增長率的變化，可以更直觀展現(xiàn)企業(yè)的增長形態(tài)，大致可分為漸進(jìn)式增長與跳躍式增長兩種情形。漸進(jìn)式增長強(qiáng)調(diào)伴隨所處行業(yè)商業(yè)環(huán)境的演變以穩(wěn)妥、較慢的速度實(shí)現(xiàn)增長；跳躍式增長則力求以最短的成長周期達(dá)到盡可能高的業(yè)務(wù)規(guī)模和市場份額。前者表現(xiàn)出較好的穩(wěn)定性特征，后者則表現(xiàn)出較大的波動性。企業(yè)增長穩(wěn)定性可用企業(yè)銷售增長變異系數(shù)衡量：銷售增長變異系數(shù) =銷售增長率標(biāo)準(zhǔn)離差/銷售增長率均值。變異系數(shù)越小，增長穩(wěn)定性越強(qiáng)。

（二）企業(yè)增長狀態(tài)對盈利和風(fēng)險的可能影響

適度的增長有助于提升企業(yè)現(xiàn)有資源的利用效率并挖掘潛在資源潛能，充分發(fā)揮資源杠桿作用，從而提升企業(yè)盈利能力。盈利能力的提升可以增強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部資源積累，提高企業(yè)抗風(fēng)險能力。過度的增長意味著企業(yè)業(yè)務(wù)范圍和規(guī)模的急劇擴(kuò)張，大大提高管理的復(fù)雜性。當(dāng)這種增長超越企業(yè)自身管理能力時，往往對企業(yè)盈利產(chǎn)生負(fù)面影響。與此同時，銷售的增長往往以資產(chǎn)規(guī)模的膨脹為前提，資產(chǎn)的擴(kuò)張將產(chǎn)生大量的資金需求，內(nèi)源融資能力不足的情形下，將嚴(yán)重破壞企業(yè)現(xiàn)金流平衡，增加企業(yè)財務(wù)危機(jī)的概率。增長不足表現(xiàn)為企業(yè)銷售增長率長時間低于行業(yè)平均增長率，或企業(yè)實(shí)際增長率低于希金斯模型財務(wù)可持續(xù)增長率。如果企業(yè)長時間低于行業(yè)平均增長，意味著企業(yè)在行業(yè)中競爭地位下降，在原材料采購、營銷推廣、規(guī)模經(jīng)濟(jì)等方面均將處于不利的競爭地位，導(dǎo)致企業(yè)盈利能力下降；企業(yè)實(shí)際增長率低于可持續(xù)增長率，意味著企業(yè)財務(wù)資源沒有得到充分利用，無疑將對企業(yè)盈利狀況產(chǎn)生負(fù)面影響。但這種增長不足會導(dǎo)致企業(yè)資金結(jié)余，從短期來看可以降低企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。

漸進(jìn)式增長不追求增長速度最大化，而是一定風(fēng)險和利潤水平相平衡的合理增長速度。漸進(jìn)式增長從短期看可能犧牲盈利，但有助于實(shí)現(xiàn)規(guī)避風(fēng)險、穩(wěn)健經(jīng)營的目標(biāo)。跳躍式增長的風(fēng)險和難度最大，一方面，是由于高資金需求企業(yè)需要面對資金瓶頸，對企業(yè)融資能力和資金平衡管理能力提出挑戰(zhàn)；另一方面，是如何實(shí)現(xiàn)企業(yè)整體“同步化”：市場規(guī)模成功擴(kuò)張的同時實(shí)現(xiàn)企業(yè)組織、管理和文化的共同進(jìn)化?？缭狡髽I(yè)正常生命周期的跳躍式增長，短期可迅速提高企業(yè)市場地位和盈利性，但如果缺乏精細(xì)化的管理規(guī)劃，企業(yè)的資金鏈條、組織體系和應(yīng)變功能將變得極其脆弱，從而極大地破壞財務(wù)結(jié)構(gòu)的平衡性。

基于以上理論分析，提出以下研究假設(shè)：

H1：企業(yè)增長行業(yè)同步性越高，盈利能力越強(qiáng)。

H2：企業(yè)實(shí)際銷售增長率與可持續(xù)增長率偏離程度越大，其盈利能力越低，財務(wù)風(fēng)險越大。

H3：企業(yè)增長穩(wěn)定性越高，盈利能力越強(qiáng)，財務(wù)風(fēng)險越低。

三、企業(yè)增長財務(wù)效應(yīng)的實(shí)證檢驗(yàn)

（一）樣本選擇

本文選擇制造業(yè)2009～2012年連續(xù)上市的988家上市公司為初始樣本，扣除數(shù)據(jù)缺失、非標(biāo)準(zhǔn)審計意見和指標(biāo)計算結(jié)果無意義樣本，最終得到737家有效樣本觀測值，所有數(shù)據(jù)來源于深圳國泰安技術(shù)有限公司CSMAR數(shù)據(jù)庫。考慮到單一年份指標(biāo)值可能出現(xiàn)異常波動，影響評價的客觀性，相關(guān)變量計算以2010～2012年指標(biāo)平均值為依據(jù)，數(shù)據(jù)分析采用SPSS19.0軟件。

（二）模型設(shè)計與變量定義

將資產(chǎn)規(guī)模、行業(yè)類型作為檢驗(yàn)企業(yè)增長狀態(tài)對盈利和風(fēng)險的影響的控制變量，變量定義見表1。在此基礎(chǔ)上建立以下檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?/p>

ROA=β0+β1SGS+β2SGD+β3GCV+

4SIZE+γi∑INDi+ε（1）

LEV=β0+β1SGS+β2SGD+β3GCV+

4SIZE+γi∑INDi+ε（2）

（三）實(shí)證結(jié)果與分析

1.描述性統(tǒng)計。表2描述統(tǒng)計結(jié)果顯示，樣本公司2010～2012平均資產(chǎn)報酬率8.19%，平均有形資產(chǎn)負(fù)債率46.89%；行業(yè)同步增長指數(shù)均值1.49，表明多數(shù)樣本公司實(shí)現(xiàn)了超過行業(yè)平均的增長速度。實(shí)際銷售增長率均值23.95%，遠(yuǎn)高于同期可持續(xù)增長率均值11.01%，且平均銷售增長偏離度高達(dá)218.10%，表明整體而言公司增長激進(jìn)。從增長穩(wěn)定性看，2008～2012年樣本公司實(shí)際銷售增長率的變異系數(shù)均值達(dá)到1.83，表明整體而言公司增長的穩(wěn)定性較差。

2.回歸結(jié)果分析。

分別對模型1和模型2進(jìn)行多元回歸分析，主要模型參數(shù)估計與檢驗(yàn)結(jié)果如表3。

回歸方程F檢驗(yàn)和回歸系數(shù)T檢驗(yàn)結(jié)果表明，模型1和模型2回歸方程、解釋變量回歸系數(shù)均有顯著意義。模型1回歸分析結(jié)果顯示，行業(yè)同步增長指數(shù)與資產(chǎn)報酬率顯著正相關(guān)，標(biāo)準(zhǔn)相關(guān)系數(shù)為0.317，而增長偏離度、銷售增長變異系數(shù)與資產(chǎn)報酬率之間均存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，標(biāo)準(zhǔn)相關(guān)系數(shù)分別為-0.545、-0.094。模型2回歸結(jié)果顯示，增長偏離度、銷售增長變異系數(shù)與有形資產(chǎn)負(fù)債率之間均存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，而行業(yè)同步增長指數(shù)與有形資產(chǎn)負(fù)債率顯著負(fù)相關(guān)。綜合模型1和模型2回歸分析結(jié)果，支持本文研究假設(shè)?？刂谱兞抗举Y產(chǎn)規(guī)模與盈利能力之間無顯著相關(guān)關(guān)系，而與有形資產(chǎn)負(fù)債率顯著正相關(guān)，說明規(guī)模大的公司利用其相對優(yōu)勢的信用地位，使用了更高的財務(wù)杠桿。

四、結(jié)論與啟示

以上基于制造業(yè)2010～2012年財務(wù)數(shù)據(jù)分析了企業(yè)增長狀態(tài)對于盈利能力和財務(wù)風(fēng)險的影響，研究結(jié)果表明，實(shí)現(xiàn)與行業(yè)同步增長對于提升企業(yè)盈利能力和控制財務(wù)風(fēng)險均有重要意義，而偏離自身財務(wù)能力的增長及跳躍式增長模式對于盈利能力和財務(wù)風(fēng)險均產(chǎn)生顯著的負(fù)面影響。特別是可持續(xù)增長偏離度與資產(chǎn)報酬率和有形資產(chǎn)負(fù)債率的標(biāo)準(zhǔn)回歸系數(shù)分別達(dá)到-0.545和0.179，再一次說明了羅伯特·希金斯模型“可持續(xù)增長率”對于企業(yè)增長戰(zhàn)略制定的重要指導(dǎo)意義：企業(yè)能實(shí)現(xiàn)多高的增長不取決于經(jīng)理層的主觀意愿，而取決于企業(yè)的實(shí)力。超越自身能力的“超常規(guī)增長”不僅未能實(shí)現(xiàn)業(yè)績同步提升，而且大大提高了公司財務(wù)風(fēng)險，這與“價值驅(qū)動”的增長理念背道而馳。對于大多數(shù)企業(yè)而言，在保持與行業(yè)同步增長的同時，采取與自身能力相匹配的穩(wěn)健型、漸進(jìn)式增長策略是一種更優(yōu)的選擇。

注釋：

①

已有研究多以企業(yè)實(shí)際銷售增長率這一單一指標(biāo)衡量企業(yè)增長狀況，但由于不同行業(yè)增長水平存在明顯差異，不同企業(yè)增長能力也存在顯著差異，相同的銷售增長率對于不同的企業(yè)而言存在不同的經(jīng)濟(jì)意義，因此，簡單使用實(shí)際銷售增長率指標(biāo)測度企業(yè)增長狀態(tài)其科學(xué)性和完整性不足。

②希金斯“可持續(xù)增長率”是指企業(yè)不對外股權(quán)融資并保持目前經(jīng)營效率和財務(wù)政策的前提下，企業(yè)可實(shí)現(xiàn)的最大銷售增長率。希金斯“可持續(xù)增長率”充分考慮了企業(yè)增長的財務(wù)約束，若企業(yè)實(shí)際增長率遠(yuǎn)高于可持續(xù)增長率，表明企業(yè)增長激進(jìn)；企業(yè)實(shí)際增長率遠(yuǎn)低于可持續(xù)增長率，表明企業(yè)增長保守；企業(yè)實(shí)際增長率與可持續(xù)增長率接近，則表明企業(yè)增長相對穩(wěn)健。

參考文獻(xiàn)：

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（責(zé)任編輯：寧曉青）

Three dimensional Evaluation and Financial Effect of Enterprise's

Growth Status：Empirical Evidence Based on China

Listed Companies in Manufacturing Industry

ZHOU Lang bo，GUAN Jian

（School of Business， Central South University， Changsha， Hunan 410083， China）

Abstract：Based on the financial data of China listed companies in manufacturing industry from 2010 to 2012， this study analyzed the financial effect of the corporate growth， including the profitability and financial risks， through the evaluation of growth synchronicity， growth robustness and growth stability. It found that the growth synchronicity and growth robustness both significantly improved the corporate profitability and reduced the financial risk. Moreover， the deviations of real growth rate and sustainable growth rate were significantly negatively correlated with the corporate profitability， but positively correlated with the financial risks.

Key words：Corporate growth； Financial effect； Profitability； Financial risk

四、結(jié)論與啟示

以上基于制造業(yè)2010～2012年財務(wù)數(shù)據(jù)分析了企業(yè)增長狀態(tài)對于盈利能力和財務(wù)風(fēng)險的影響，研究結(jié)果表明，實(shí)現(xiàn)與行業(yè)同步增長對于提升企業(yè)盈利能力和控制財務(wù)風(fēng)險均有重要意義，而偏離自身財務(wù)能力的增長及跳躍式增長模式對于盈利能力和財務(wù)風(fēng)險均產(chǎn)生顯著的負(fù)面影響。特別是可持續(xù)增長偏離度與資產(chǎn)報酬率和有形資產(chǎn)負(fù)債率的標(biāo)準(zhǔn)回歸系數(shù)分別達(dá)到-0.545和0.179，再一次說明了羅伯特·希金斯模型“可持續(xù)增長率”對于企業(yè)增長戰(zhàn)略制定的重要指導(dǎo)意義：企業(yè)能實(shí)現(xiàn)多高的增長不取決于經(jīng)理層的主觀意愿，而取決于企業(yè)的實(shí)力。超越自身能力的“超常規(guī)增長”不僅未能實(shí)現(xiàn)業(yè)績同步提升，而且大大提高了公司財務(wù)風(fēng)險，這與“價值驅(qū)動”的增長理念背道而馳。對于大多數(shù)企業(yè)而言，在保持與行業(yè)同步增長的同時，采取與自身能力相匹配的穩(wěn)健型、漸進(jìn)式增長策略是一種更優(yōu)的選擇。

注釋：

①

已有研究多以企業(yè)實(shí)際銷售增長率這一單一指標(biāo)衡量企業(yè)增長狀況，但由于不同行業(yè)增長水平存在明顯差異，不同企業(yè)增長能力也存在顯著差異，相同的銷售增長率對于不同的企業(yè)而言存在不同的經(jīng)濟(jì)意義，因此，簡單使用實(shí)際銷售增長率指標(biāo)測度企業(yè)增長狀態(tài)其科學(xué)性和完整性不足。

②希金斯“可持續(xù)增長率”是指企業(yè)不對外股權(quán)融資并保持目前經(jīng)營效率和財務(wù)政策的前提下，企業(yè)可實(shí)現(xiàn)的最大銷售增長率。希金斯“可持續(xù)增長率”充分考慮了企業(yè)增長的財務(wù)約束，若企業(yè)實(shí)際增長率遠(yuǎn)高于可持續(xù)增長率，表明企業(yè)增長激進(jìn)；企業(yè)實(shí)際增長率遠(yuǎn)低于可持續(xù)增長率，表明企業(yè)增長保守；企業(yè)實(shí)際增長率與可持續(xù)增長率接近，則表明企業(yè)增長相對穩(wěn)健。

參考文獻(xiàn)：

[1]湯谷良.試論企業(yè)增長、盈利與風(fēng)險戰(zhàn)略三維平衡管理[J].會計研究，2004，（11）：31-33.

[2]Hyun Han Shin and Rene M.Stulz firm value， risk， and growth opportunities[J]. Financial Analysts Journal，2000，（6）：27-41.

[3]Ramezani C A，Soenen L，Jung A.Growth，corporate profitability， and value creation[J].Financial Analysts Journal，2002，58（6）：56-66.

[4]崔學(xué)剛.企業(yè)增長、盈利與價值創(chuàng)造[J].當(dāng)代財經(jīng)，2008，（8）：125-128.

[5]李東紅.企業(yè)增長波動對價值創(chuàng)造影響的實(shí)證研究[J].經(jīng)濟(jì)問題探索，2011，（6）：73-77 .

[6]Larry lang，Eliofek and Rene M. Stulz. Leverage，investment，and firm growth [J]. Journal of Financial Economics，1996，（4）：135-152.

[7]Alfred Rappoport. Creating shareholder value：the new standard for business performance[M].The Free Press，1997：135-147.

[8]崔學(xué)剛，王立彥，許紅.企業(yè)增長與財務(wù)危機(jī)關(guān)系研究[J].會計研究，2007，（12）：55-62.

（責(zé)任編輯：寧曉青）

Three dimensional Evaluation and Financial Effect of Enterprise's

Growth Status：Empirical Evidence Based on China

Listed Companies in Manufacturing Industry

ZHOU Lang bo，GUAN Jian

（School of Business， Central South University， Changsha， Hunan 410083， China）

Abstract：Based on the financial data of China listed companies in manufacturing industry from 2010 to 2012， this study analyzed the financial effect of the corporate growth， including the profitability and financial risks， through the evaluation of growth synchronicity， growth robustness and growth stability. It found that the growth synchronicity and growth robustness both significantly improved the corporate profitability and reduced the financial risk. Moreover， the deviations of real growth rate and sustainable growth rate were significantly negatively correlated with the corporate profitability， but positively correlated with the financial risks.

Key words：Corporate growth； Financial effect； Profitability； Financial risk

四、結(jié)論與啟示

以上基于制造業(yè)2010～2012年財務(wù)數(shù)據(jù)分析了企業(yè)增長狀態(tài)對于盈利能力和財務(wù)風(fēng)險的影響，研究結(jié)果表明，實(shí)現(xiàn)與行業(yè)同步增長對于提升企業(yè)盈利能力和控制財務(wù)風(fēng)險均有重要意義，而偏離自身財務(wù)能力的增長及跳躍式增長模式對于盈利能力和財務(wù)風(fēng)險均產(chǎn)生顯著的負(fù)面影響。特別是可持續(xù)增長偏離度與資產(chǎn)報酬率和有形資產(chǎn)負(fù)債率的標(biāo)準(zhǔn)回歸系數(shù)分別達(dá)到-0.545和0.179，再一次說明了羅伯特·希金斯模型“可持續(xù)增長率”對于企業(yè)增長戰(zhàn)略制定的重要指導(dǎo)意義：企業(yè)能實(shí)現(xiàn)多高的增長不取決于經(jīng)理層的主觀意愿，而取決于企業(yè)的實(shí)力。超越自身能力的“超常規(guī)增長”不僅未能實(shí)現(xiàn)業(yè)績同步提升，而且大大提高了公司財務(wù)風(fēng)險，這與“價值驅(qū)動”的增長理念背道而馳。對于大多數(shù)企業(yè)而言，在保持與行業(yè)同步增長的同時，采取與自身能力相匹配的穩(wěn)健型、漸進(jìn)式增長策略是一種更優(yōu)的選擇。

注釋：

①

已有研究多以企業(yè)實(shí)際銷售增長率這一單一指標(biāo)衡量企業(yè)增長狀況，但由于不同行業(yè)增長水平存在明顯差異，不同企業(yè)增長能力也存在顯著差異，相同的銷售增長率對于不同的企業(yè)而言存在不同的經(jīng)濟(jì)意義，因此，簡單使用實(shí)際銷售增長率指標(biāo)測度企業(yè)增長狀態(tài)其科學(xué)性和完整性不足。

②希金斯“可持續(xù)增長率”是指企業(yè)不對外股權(quán)融資并保持目前經(jīng)營效率和財務(wù)政策的前提下，企業(yè)可實(shí)現(xiàn)的最大銷售增長率。希金斯“可持續(xù)增長率”充分考慮了企業(yè)增長的財務(wù)約束，若企業(yè)實(shí)際增長率遠(yuǎn)高于可持續(xù)增長率，表明企業(yè)增長激進(jìn)；企業(yè)實(shí)際增長率遠(yuǎn)低于可持續(xù)增長率，表明企業(yè)增長保守；企業(yè)實(shí)際增長率與可持續(xù)增長率接近，則表明企業(yè)增長相對穩(wěn)健。

參考文獻(xiàn)：

[1]湯谷良.試論企業(yè)增長、盈利與風(fēng)險戰(zhàn)略三維平衡管理[J].會計研究，2004，（11）：31-33.

[2]Hyun Han Shin and Rene M.Stulz firm value， risk， and growth opportunities[J]. Financial Analysts Journal，2000，（6）：27-41.

[3]Ramezani C A，Soenen L，Jung A.Growth，corporate profitability， and value creation[J].Financial Analysts Journal，2002，58（6）：56-66.

[4]崔學(xué)剛.企業(yè)增長、盈利與價值創(chuàng)造[J].當(dāng)代財經(jīng)，2008，（8）：125-128.

[5]李東紅.企業(yè)增長波動對價值創(chuàng)造影響的實(shí)證研究[J].經(jīng)濟(jì)問題探索，2011，（6）：73-77 .

[6]Larry lang，Eliofek and Rene M. Stulz. Leverage，investment，and firm growth [J]. Journal of Financial Economics，1996，（4）：135-152.

[7]Alfred Rappoport. Creating shareholder value：the new standard for business performance[M].The Free Press，1997：135-147.

[8]崔學(xué)剛，王立彥，許紅.企業(yè)增長與財務(wù)危機(jī)關(guān)系研究[J].會計研究，2007，（12）：55-62.

（責(zé)任編輯：寧曉青）

Three dimensional Evaluation and Financial Effect of Enterprise's

Growth Status：Empirical Evidence Based on China

Listed Companies in Manufacturing Industry

ZHOU Lang bo，GUAN Jian

（School of Business， Central South University， Changsha， Hunan 410083， China）

Abstract：Based on the financial data of China listed companies in manufacturing industry from 2010 to 2012， this study analyzed the financial effect of the corporate growth， including the profitability and financial risks， through the evaluation of growth synchronicity， growth robustness and growth stability. It found that the growth synchronicity and growth robustness both significantly improved the corporate profitability and reduced the financial risk. Moreover， the deviations of real growth rate and sustainable growth rate were significantly negatively correlated with the corporate profitability， but positively correlated with the financial risks.

Key words：Corporate growth； Financial effect； Profitability； Financial risk