唐龍海+陳思穎

【摘 要】 文章從企業(yè)價值評估角度分析了礦業(yè)企業(yè)的特殊性，探討了企業(yè)價值評估中的收益法和成本法在評估礦業(yè)企業(yè)價值時面臨的問題。礦產(chǎn)資源儲量是礦業(yè)企業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)和利潤的源泉，因此，根據(jù)市場法評估中乘數(shù)估值指標(biāo)選取的原則，構(gòu)建了基于礦產(chǎn)資源儲量的新的乘數(shù)估值指標(biāo)來用于評估礦業(yè)企業(yè)價值，并進(jìn)行了舉例說明。

【關(guān)鍵詞】 礦業(yè)企業(yè)； 價值評估； 乘數(shù)估值指標(biāo)

中圖分類號：F272 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）28-0082-03

一、礦業(yè)企業(yè)的特殊性——從企業(yè)價值評估角度理解

相對于一般的制造加工企業(yè)，礦業(yè)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營具有特殊性，這些特殊性使得采用常規(guī)評估方法對礦業(yè)企業(yè)價值進(jìn)行評估面臨問題。

（一）作為生產(chǎn)勞動對象的礦產(chǎn)具有稀缺性、不可再生性，使得礦山壽命有限

一般工業(yè)企業(yè)所需原材料可以通過外購來滿足，而且通過技術(shù)改造和新產(chǎn)品開發(fā)可以永葆企業(yè)青春。礦山企業(yè)生產(chǎn)利用的礦產(chǎn)資源是不可再生的可耗竭性資源。礦山的壽命取決于其開采范圍內(nèi)所擁有的礦產(chǎn)資源儲量。儲量多，服務(wù)年限就長一點(diǎn)；儲量少，服務(wù)年限就短一些。但不管擁有資源量是多少，礦山企業(yè)終因可采儲量耗竭而停產(chǎn)、閉坑。

一般類型企業(yè)價值評估中，在采用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法評估時，都假設(shè)企業(yè)可持續(xù)經(jīng)營，因而在評估實務(wù)中假定企業(yè)未來處于穩(wěn)定收益期，利用永續(xù)年金現(xiàn)值法估算其未來穩(wěn)定期的價值。而礦業(yè)企業(yè)的礦山壽命是有限的，不符合持續(xù)經(jīng)營假設(shè)，一般會根據(jù)它的礦山壽命來決定收益時間的長短。因此，利用收益法對礦業(yè)企業(yè)進(jìn)行評估不同于一般企業(yè)。

（二）礦業(yè)行業(yè)具有高風(fēng)險性，折現(xiàn)率難以選取

礦產(chǎn)賦存于地下，即使通過詳細(xì)勘探亦不能完全了解其品質(zhì)和規(guī)模。尋找、勘探以至開發(fā)利用礦產(chǎn)資源就是一個對未知不斷探索的過程，找礦難度大、成本高、勘探、開發(fā)的風(fēng)險多，是一般工業(yè)企業(yè)不可比擬的。

在對礦業(yè)企業(yè)進(jìn)行價值評估時，如何考慮其高風(fēng)險對企業(yè)價值的影響，尤其是在采用收益法時，如何選擇適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率來反映礦業(yè)企業(yè)的高風(fēng)險狀況，面臨著困難。

（三）礦業(yè)具有周期性特點(diǎn)，礦產(chǎn)品價格波動較大

礦業(yè)是比較典型的周期性行業(yè)。礦業(yè)發(fā)展周期與經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期基本是一致的，一般十年一個周期?；窘饘俚膬r格及礦業(yè)公司市場價值（股價）的波動幅度大于工業(yè)增加值的波動幅度。以中國股市為例，2005—2007年有色金屬股價上漲了32倍，而股市只漲了5倍。2008年股市下跌，有色股跌到只剩1/6，而股市還剩1/3，差一倍。同期全球有色金屬的價格上漲了2～10倍。

大型礦山壽命期限都遠(yuǎn)超過10年的礦業(yè)周期，一般都跨3～6個礦業(yè)周期，期間，礦產(chǎn)品價格將經(jīng)歷較大的波動。因此，在評估礦業(yè)企業(yè)價值時，應(yīng)考慮礦業(yè)周期的影響。然而，評估實務(wù)中，收益法對一般企業(yè)的價值評估都假定未來產(chǎn)品價格不變，這與礦業(yè)行業(yè)具有周期性是不符的。

（四）礦山企業(yè)建筑物價值具有特殊性

礦業(yè)企業(yè)建筑物包括地面建筑物和礦井建筑物。

1.地面建筑物價值

大部分礦山地理位置偏僻，當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)依靠礦業(yè)。一旦礦產(chǎn)資源開采枯竭，礦業(yè)企業(yè)擁有的土地使用權(quán)及地面建筑物的價值將降到一般山區(qū)的水平，價值大幅縮水，雖然很多地面建筑物在礦井閉坑結(jié)束后仍能正常使用。

實際工作中，必須充分結(jié)合礦山壽命期限和當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)情況確定礦山企業(yè)地面建筑物的價值。若礦山附近有其他經(jīng)濟(jì)實體的發(fā)展，一般地面建筑價值會高一些。

2.礦井建筑物價值

礦山的生產(chǎn)中，必須掘進(jìn)建造大量的構(gòu)筑物。如地下開采的井筒、井底車場、運(yùn)輸大巷等大量井巷工程。

由于礦井建筑物生產(chǎn)用途的專業(yè)性、不可移動性、服務(wù)期間的特定性，其價值既依賴于歷史成本，又與巷道周圍的礦產(chǎn)資源開采密切相關(guān)。

如為某個階段服務(wù)的大巷會隨著該階段資源開采完畢而喪失其全部價值；而為整個礦山服務(wù)的主要開拓井巷則會在整個礦山的生產(chǎn)期間內(nèi)都將具有價值。而有的生產(chǎn)勘探井巷則形成以后就不具有價值，因為其所在位置經(jīng)勘探?jīng)]有礦藏可供開采。

可見，礦井建筑物不同于一般企業(yè)普通固定資產(chǎn)，其價值轉(zhuǎn)移的方式顯然也不同于一般的固定資產(chǎn)，其價值的變化不在于折舊金額的多少而在于其服務(wù)范圍內(nèi)可供開采儲量的多少或開采年限的長短。

另外，我國會計制度對井巷礦井建筑物等資產(chǎn)不提“折舊”，而是提取“維簡費(fèi)”。

礦業(yè)企業(yè)建筑物價值變動與一般企業(yè)建筑物價值變動存在差異，因此，采用成本法對其進(jìn)行價值評估時，貶值額的確定面臨困難。

（五）礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)的評估價值可能超過礦業(yè)企業(yè)整體評估價值

目前，很多評估師很困惑為什么礦業(yè)企業(yè)擁有的礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)的評估值會超過礦業(yè)企業(yè)整體評估價值。原因在于，收益法的評估實務(wù)中，礦業(yè)企業(yè)價值評估和礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)評估所采用的未來收益是一樣的，但折現(xiàn)率選取不同。礦業(yè)權(quán)價款評估按目前礦業(yè)權(quán)評估準(zhǔn)則的規(guī)定，一般在8%～10%之間選取，而礦業(yè)企業(yè)價值評估時，考慮到礦業(yè)的高風(fēng)險性，一般都在10%以上選取，取值一般比前者高。

因此，采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法評估礦業(yè)企業(yè)價值時，兩種評估方法的結(jié)果會出現(xiàn)較大差異。

二、乘數(shù)估值指標(biāo)選擇原則

在市場法評估企業(yè)價值的過程中，乘數(shù)估值法主要通過擬評估公司的某一變量乘以估值乘數(shù)來進(jìn)行評估。選取適當(dāng)?shù)墓乐党藬?shù)是應(yīng)用乘數(shù)估值法的關(guān)鍵。估值乘數(shù)既可以基于資產(chǎn)負(fù)債表，也可以基于利潤表，甚至企業(yè)經(jīng)營的其他變量。事實上，Kamstra（2001）的研究結(jié)果證明：企業(yè)價值評估可以建立在任何相關(guān)變量與企業(yè)價值之間穩(wěn)定長期的關(guān)系基礎(chǔ)上。因此，除了每股盈余、每股凈資產(chǎn)等傳統(tǒng)的估值變量外，諸如銷售收入、總資產(chǎn)、甚至互聯(lián)網(wǎng)公司的網(wǎng)頁點(diǎn)擊率、通訊公司的客戶數(shù)量等變量都可以用來作擬評估公司的基本面。換句話說，只要估值變量與公司價值保持相對長期穩(wěn)定的關(guān)系，就可以作為估值乘數(shù)的備選變量。Kamstra（2001）的研究成果為選取估值乘數(shù)指標(biāo)提供了理論上指導(dǎo)原則。endprint

研究表明，特定的乘數(shù)適用于評估特定類型的企業(yè)，如對于工業(yè)企業(yè)應(yīng)使用市盈率，對于房地產(chǎn)公司和旅店業(yè)應(yīng)使用股價與現(xiàn)金收益比，對于金融企業(yè)，如銀行和保險公司，應(yīng)使用股價與賬面價值比。那么對于礦業(yè)企業(yè)而言，什么樣的乘數(shù)最適合呢？

對于礦業(yè)企業(yè)來說，礦產(chǎn)資源的量和質(zhì)是公司盈利、發(fā)展和壯大的基礎(chǔ)，企業(yè)礦石儲量表和資產(chǎn)負(fù)債表的互動是一切的基礎(chǔ)。

與下游制造類企業(yè)的評估方法不同，對資源開采企業(yè)的價值評估有其獨(dú)特性。由于資源型企業(yè)的自身特點(diǎn)，在經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的選取上，一般的價格/收益（P/E）、價格/凈資產(chǎn)（P/B）指標(biāo)不適合用來推斷目標(biāo)礦業(yè)企業(yè)的價值。

三、構(gòu)建礦業(yè)特色的乘數(shù)估值指標(biāo)，滿足礦業(yè)企業(yè)價值評估的需要

以企業(yè)控制礦產(chǎn)資源的數(shù)量和價值所反映出來的企業(yè)價值作為對比分析依據(jù)，采用企業(yè)價值/資源量、企業(yè)價值/可采儲量價值等指標(biāo)進(jìn)行比較，因為這些指標(biāo)更直觀地反映了市場對礦產(chǎn)資源本身的評價，從而直接影響礦業(yè)企業(yè)價值。本文構(gòu)建了如下新的礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)用于評估礦業(yè)企業(yè)價值。

（一）市價/剩余可采儲量（P/R）

對于礦業(yè)企業(yè)而言，礦產(chǎn)資源占有量越多，生產(chǎn)能力和礦山服務(wù)年限越長，其持續(xù)經(jīng)營能力越強(qiáng)，公司價值就越大。

采用股票市值除以公司擁有的剩余可采儲量或每股市價除以每股剩余可采儲量作為乘數(shù)指標(biāo)，用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余可采儲量或每股剩余可采儲量，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值或每股股價的相對價值。該乘數(shù)指標(biāo)適用于擁有相同種礦產(chǎn)資源的礦業(yè)企業(yè)價值評估。

（二）市價/剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值（P/RV）

礦產(chǎn)資源種類較多，不同礦種的礦產(chǎn)品價格不同，因此，相同儲量的不同礦種其經(jīng)濟(jì)價值是不相同的。因此，剩余可采儲量在不同種類礦產(chǎn)資源之間缺乏可比性。

以剩余可采儲量乘以單位礦產(chǎn)品價格，得到以市價計算的礦產(chǎn)資源經(jīng)濟(jì)價值，再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/RV乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了不同礦種間的比較。該值越高表明在資源稀缺的情況下，其內(nèi)在價值就越高。雖然這一方法不如通常的PE、PB等方法具有理論基礎(chǔ)的支持，但是從地租的角度卻反映出一個簡單的道理：只要擁有土地，何必?fù)?dān)心它沒有產(chǎn)出。

（三）市價/剩余可采儲量利潤（P/RP）

不同礦產(chǎn)資源的成礦條件、礦藏賦存條件、開采和冶煉加工技術(shù)不同，導(dǎo)致單位礦產(chǎn)品的開采成本不同，因此，相同經(jīng)濟(jì)價值的礦產(chǎn)資源其利潤是不同的。因此，剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值在不同礦產(chǎn)資源之間缺乏可比性。

以剩余可采儲量乘以單位礦產(chǎn)品利潤，得到剩余可采儲量利潤總額，然后再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/RP乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余可采儲量利潤，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了由于礦產(chǎn)品價格和開采冶煉成本不同的礦業(yè)企業(yè)之間企業(yè)價值的比較。

（四）市價/礦業(yè)權(quán)價值（P/MR）

資源類上市公司財富的最大源泉在于其礦業(yè)權(quán)，資源類上市公司實際是一個將礦業(yè)權(quán)逐步變現(xiàn)的組織。礦業(yè)企業(yè)價值主要受其擁有礦業(yè)權(quán)價值的影響。

以每股礦業(yè)權(quán)價值除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/MR乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的每股礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)價值，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司股票市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了不同礦種的礦業(yè)企業(yè)之間的企業(yè)價值比較。

（五）市價/剩余服務(wù)年限利潤（P/YP）

市盈率（P/E）乘數(shù)估值指標(biāo)僅僅考慮了當(dāng)期的公司盈利對股票價值的影響，并沒有考慮將來的盈利情況；而市價/剩余服務(wù)年限利潤（P/YP）乘數(shù)估值指標(biāo)則將公司礦產(chǎn)資源剩余服務(wù)年限內(nèi)全部盈利納入估價考慮范圍。

以礦產(chǎn)資源剩余開采年限乘以每股盈利，得到剩余開采年限盈利總額，然后再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/YP乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余服務(wù)年限利潤，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了礦業(yè)企業(yè)與非礦業(yè)企業(yè)之間企業(yè)價值的比較。

四、礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)的運(yùn)用案例

參考礦業(yè)企業(yè)資料：國內(nèi)一上市礦業(yè)公司某年末擁有剩余可采儲量18 722萬噸，總股本81 000萬股。按該公司當(dāng)年平均噸礦產(chǎn)品銷售價格194.42元計算的剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值約為3 639 931萬元，每股剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值約為45元，按該公司當(dāng)年噸礦產(chǎn)品利潤27元計算的剩余可采儲量利潤約為505 494萬元，每股剩余可采儲量利潤為6.24元，當(dāng)年年末該公司股票收盤價為每股5.23元。

待評估礦業(yè)企業(yè)資料：國內(nèi)某礦業(yè)企業(yè)，同年末擁有同種礦產(chǎn)資源剩余可采儲量12 766萬噸，總股本70 000萬股，該企業(yè)當(dāng)年噸礦產(chǎn)品平均售價為210元、平均噸礦產(chǎn)品利潤29元。

以下分別采用“市價/剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值（P/RV）”和“市價/剩余可采儲量利潤（P/RP）”這兩個礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)進(jìn)行相對估價：

【參考文獻(xiàn)】

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[5] 顧軍蕾.資源類上市公司的價值評估方法探討[J].證券市場導(dǎo)報，2006（4）：56-58.endprint

研究表明，特定的乘數(shù)適用于評估特定類型的企業(yè)，如對于工業(yè)企業(yè)應(yīng)使用市盈率，對于房地產(chǎn)公司和旅店業(yè)應(yīng)使用股價與現(xiàn)金收益比，對于金融企業(yè)，如銀行和保險公司，應(yīng)使用股價與賬面價值比。那么對于礦業(yè)企業(yè)而言，什么樣的乘數(shù)最適合呢？

對于礦業(yè)企業(yè)來說，礦產(chǎn)資源的量和質(zhì)是公司盈利、發(fā)展和壯大的基礎(chǔ)，企業(yè)礦石儲量表和資產(chǎn)負(fù)債表的互動是一切的基礎(chǔ)。

與下游制造類企業(yè)的評估方法不同，對資源開采企業(yè)的價值評估有其獨(dú)特性。由于資源型企業(yè)的自身特點(diǎn)，在經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的選取上，一般的價格/收益（P/E）、價格/凈資產(chǎn)（P/B）指標(biāo)不適合用來推斷目標(biāo)礦業(yè)企業(yè)的價值。

三、構(gòu)建礦業(yè)特色的乘數(shù)估值指標(biāo)，滿足礦業(yè)企業(yè)價值評估的需要

以企業(yè)控制礦產(chǎn)資源的數(shù)量和價值所反映出來的企業(yè)價值作為對比分析依據(jù)，采用企業(yè)價值/資源量、企業(yè)價值/可采儲量價值等指標(biāo)進(jìn)行比較，因為這些指標(biāo)更直觀地反映了市場對礦產(chǎn)資源本身的評價，從而直接影響礦業(yè)企業(yè)價值。本文構(gòu)建了如下新的礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)用于評估礦業(yè)企業(yè)價值。

（一）市價/剩余可采儲量（P/R）

對于礦業(yè)企業(yè)而言，礦產(chǎn)資源占有量越多，生產(chǎn)能力和礦山服務(wù)年限越長，其持續(xù)經(jīng)營能力越強(qiáng)，公司價值就越大。

采用股票市值除以公司擁有的剩余可采儲量或每股市價除以每股剩余可采儲量作為乘數(shù)指標(biāo)，用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余可采儲量或每股剩余可采儲量，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值或每股股價的相對價值。該乘數(shù)指標(biāo)適用于擁有相同種礦產(chǎn)資源的礦業(yè)企業(yè)價值評估。

（二）市價/剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值（P/RV）

礦產(chǎn)資源種類較多，不同礦種的礦產(chǎn)品價格不同，因此，相同儲量的不同礦種其經(jīng)濟(jì)價值是不相同的。因此，剩余可采儲量在不同種類礦產(chǎn)資源之間缺乏可比性。

以剩余可采儲量乘以單位礦產(chǎn)品價格，得到以市價計算的礦產(chǎn)資源經(jīng)濟(jì)價值，再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/RV乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了不同礦種間的比較。該值越高表明在資源稀缺的情況下，其內(nèi)在價值就越高。雖然這一方法不如通常的PE、PB等方法具有理論基礎(chǔ)的支持，但是從地租的角度卻反映出一個簡單的道理：只要擁有土地，何必?fù)?dān)心它沒有產(chǎn)出。

（三）市價/剩余可采儲量利潤（P/RP）

不同礦產(chǎn)資源的成礦條件、礦藏賦存條件、開采和冶煉加工技術(shù)不同，導(dǎo)致單位礦產(chǎn)品的開采成本不同，因此，相同經(jīng)濟(jì)價值的礦產(chǎn)資源其利潤是不同的。因此，剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值在不同礦產(chǎn)資源之間缺乏可比性。

以剩余可采儲量乘以單位礦產(chǎn)品利潤，得到剩余可采儲量利潤總額，然后再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/RP乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余可采儲量利潤，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了由于礦產(chǎn)品價格和開采冶煉成本不同的礦業(yè)企業(yè)之間企業(yè)價值的比較。

（四）市價/礦業(yè)權(quán)價值（P/MR）

資源類上市公司財富的最大源泉在于其礦業(yè)權(quán)，資源類上市公司實際是一個將礦業(yè)權(quán)逐步變現(xiàn)的組織。礦業(yè)企業(yè)價值主要受其擁有礦業(yè)權(quán)價值的影響。

以每股礦業(yè)權(quán)價值除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/MR乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的每股礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)價值，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司股票市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了不同礦種的礦業(yè)企業(yè)之間的企業(yè)價值比較。

（五）市價/剩余服務(wù)年限利潤（P/YP）

市盈率（P/E）乘數(shù)估值指標(biāo)僅僅考慮了當(dāng)期的公司盈利對股票價值的影響，并沒有考慮將來的盈利情況；而市價/剩余服務(wù)年限利潤（P/YP）乘數(shù)估值指標(biāo)則將公司礦產(chǎn)資源剩余服務(wù)年限內(nèi)全部盈利納入估價考慮范圍。

以礦產(chǎn)資源剩余開采年限乘以每股盈利，得到剩余開采年限盈利總額，然后再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/YP乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余服務(wù)年限利潤，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了礦業(yè)企業(yè)與非礦業(yè)企業(yè)之間企業(yè)價值的比較。

四、礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)的運(yùn)用案例

參考礦業(yè)企業(yè)資料：國內(nèi)一上市礦業(yè)公司某年末擁有剩余可采儲量18 722萬噸，總股本81 000萬股。按該公司當(dāng)年平均噸礦產(chǎn)品銷售價格194.42元計算的剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值約為3 639 931萬元，每股剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值約為45元，按該公司當(dāng)年噸礦產(chǎn)品利潤27元計算的剩余可采儲量利潤約為505 494萬元，每股剩余可采儲量利潤為6.24元，當(dāng)年年末該公司股票收盤價為每股5.23元。

待評估礦業(yè)企業(yè)資料：國內(nèi)某礦業(yè)企業(yè)，同年末擁有同種礦產(chǎn)資源剩余可采儲量12 766萬噸，總股本70 000萬股，該企業(yè)當(dāng)年噸礦產(chǎn)品平均售價為210元、平均噸礦產(chǎn)品利潤29元。

以下分別采用“市價/剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值（P/RV）”和“市價/剩余可采儲量利潤（P/RP）”這兩個礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)進(jìn)行相對估價：

【參考文獻(xiàn)】

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[2] 鄧澤華.收益法在煤礦企業(yè)價值評估和礦業(yè)權(quán)價值評估應(yīng)用中的思考[J].中國資產(chǎn)評估，2012（6）：9-11.

[3] 田輝.乘數(shù)估值法在證券市場股權(quán)估值中的應(yīng)用[J].中國資產(chǎn)評估，2004（5）：19-21.

[4] 王.資源型企業(yè)的價值評估方法研究[C].中國地質(zhì)礦產(chǎn)經(jīng)濟(jì)學(xué)會地礦經(jīng)濟(jì)理論與應(yīng)用研討會論文集，2010：300-305.

[5] 顧軍蕾.資源類上市公司的價值評估方法探討[J].證券市場導(dǎo)報，2006（4）：56-58.endprint

研究表明，特定的乘數(shù)適用于評估特定類型的企業(yè)，如對于工業(yè)企業(yè)應(yīng)使用市盈率，對于房地產(chǎn)公司和旅店業(yè)應(yīng)使用股價與現(xiàn)金收益比，對于金融企業(yè)，如銀行和保險公司，應(yīng)使用股價與賬面價值比。那么對于礦業(yè)企業(yè)而言，什么樣的乘數(shù)最適合呢？

對于礦業(yè)企業(yè)來說，礦產(chǎn)資源的量和質(zhì)是公司盈利、發(fā)展和壯大的基礎(chǔ)，企業(yè)礦石儲量表和資產(chǎn)負(fù)債表的互動是一切的基礎(chǔ)。

與下游制造類企業(yè)的評估方法不同，對資源開采企業(yè)的價值評估有其獨(dú)特性。由于資源型企業(yè)的自身特點(diǎn)，在經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的選取上，一般的價格/收益（P/E）、價格/凈資產(chǎn)（P/B）指標(biāo)不適合用來推斷目標(biāo)礦業(yè)企業(yè)的價值。

三、構(gòu)建礦業(yè)特色的乘數(shù)估值指標(biāo)，滿足礦業(yè)企業(yè)價值評估的需要

以企業(yè)控制礦產(chǎn)資源的數(shù)量和價值所反映出來的企業(yè)價值作為對比分析依據(jù)，采用企業(yè)價值/資源量、企業(yè)價值/可采儲量價值等指標(biāo)進(jìn)行比較，因為這些指標(biāo)更直觀地反映了市場對礦產(chǎn)資源本身的評價，從而直接影響礦業(yè)企業(yè)價值。本文構(gòu)建了如下新的礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)用于評估礦業(yè)企業(yè)價值。

（一）市價/剩余可采儲量（P/R）

對于礦業(yè)企業(yè)而言，礦產(chǎn)資源占有量越多，生產(chǎn)能力和礦山服務(wù)年限越長，其持續(xù)經(jīng)營能力越強(qiáng)，公司價值就越大。

采用股票市值除以公司擁有的剩余可采儲量或每股市價除以每股剩余可采儲量作為乘數(shù)指標(biāo)，用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余可采儲量或每股剩余可采儲量，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值或每股股價的相對價值。該乘數(shù)指標(biāo)適用于擁有相同種礦產(chǎn)資源的礦業(yè)企業(yè)價值評估。

（二）市價/剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值（P/RV）

礦產(chǎn)資源種類較多，不同礦種的礦產(chǎn)品價格不同，因此，相同儲量的不同礦種其經(jīng)濟(jì)價值是不相同的。因此，剩余可采儲量在不同種類礦產(chǎn)資源之間缺乏可比性。

以剩余可采儲量乘以單位礦產(chǎn)品價格，得到以市價計算的礦產(chǎn)資源經(jīng)濟(jì)價值，再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/RV乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了不同礦種間的比較。該值越高表明在資源稀缺的情況下，其內(nèi)在價值就越高。雖然這一方法不如通常的PE、PB等方法具有理論基礎(chǔ)的支持，但是從地租的角度卻反映出一個簡單的道理：只要擁有土地，何必?fù)?dān)心它沒有產(chǎn)出。

（三）市價/剩余可采儲量利潤（P/RP）

不同礦產(chǎn)資源的成礦條件、礦藏賦存條件、開采和冶煉加工技術(shù)不同，導(dǎo)致單位礦產(chǎn)品的開采成本不同，因此，相同經(jīng)濟(jì)價值的礦產(chǎn)資源其利潤是不同的。因此，剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值在不同礦產(chǎn)資源之間缺乏可比性。

以剩余可采儲量乘以單位礦產(chǎn)品利潤，得到剩余可采儲量利潤總額，然后再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/RP乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余可采儲量利潤，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了由于礦產(chǎn)品價格和開采冶煉成本不同的礦業(yè)企業(yè)之間企業(yè)價值的比較。

（四）市價/礦業(yè)權(quán)價值（P/MR）

資源類上市公司財富的最大源泉在于其礦業(yè)權(quán)，資源類上市公司實際是一個將礦業(yè)權(quán)逐步變現(xiàn)的組織。礦業(yè)企業(yè)價值主要受其擁有礦業(yè)權(quán)價值的影響。

以每股礦業(yè)權(quán)價值除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/MR乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的每股礦業(yè)權(quán)資產(chǎn)價值，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司股票市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了不同礦種的礦業(yè)企業(yè)之間的企業(yè)價值比較。

（五）市價/剩余服務(wù)年限利潤（P/YP）

市盈率（P/E）乘數(shù)估值指標(biāo)僅僅考慮了當(dāng)期的公司盈利對股票價值的影響，并沒有考慮將來的盈利情況；而市價/剩余服務(wù)年限利潤（P/YP）乘數(shù)估值指標(biāo)則將公司礦產(chǎn)資源剩余服務(wù)年限內(nèi)全部盈利納入估價考慮范圍。

以礦產(chǎn)資源剩余開采年限乘以每股盈利，得到剩余開采年限盈利總額，然后再除礦業(yè)公司的股票市值，得到P/YP乘數(shù)指標(biāo)。用參考礦業(yè)公司該乘數(shù)指標(biāo)值乘以待評估礦業(yè)公司的剩余服務(wù)年限利潤，可相應(yīng)得到待評估礦業(yè)公司的市值。該乘數(shù)指標(biāo)在形式上解決了礦業(yè)企業(yè)與非礦業(yè)企業(yè)之間企業(yè)價值的比較。

四、礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)的運(yùn)用案例

參考礦業(yè)企業(yè)資料：國內(nèi)一上市礦業(yè)公司某年末擁有剩余可采儲量18 722萬噸，總股本81 000萬股。按該公司當(dāng)年平均噸礦產(chǎn)品銷售價格194.42元計算的剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值約為3 639 931萬元，每股剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值約為45元，按該公司當(dāng)年噸礦產(chǎn)品利潤27元計算的剩余可采儲量利潤約為505 494萬元，每股剩余可采儲量利潤為6.24元，當(dāng)年年末該公司股票收盤價為每股5.23元。

待評估礦業(yè)企業(yè)資料：國內(nèi)某礦業(yè)企業(yè)，同年末擁有同種礦產(chǎn)資源剩余可采儲量12 766萬噸，總股本70 000萬股，該企業(yè)當(dāng)年噸礦產(chǎn)品平均售價為210元、平均噸礦產(chǎn)品利潤29元。

以下分別采用“市價/剩余可采儲量經(jīng)濟(jì)價值（P/RV）”和“市價/剩余可采儲量利潤（P/RP）”這兩個礦業(yè)特色乘數(shù)估值指標(biāo)進(jìn)行相對估價：

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[5] 顧軍蕾.資源類上市公司的價值評估方法探討[J].證券市場導(dǎo)報，2006（4）：56-58.endprint