（江海職業(yè)技術(shù)學(xué)院 江蘇揚(yáng)州225101）

一、問(wèn)題的提出

醫(yī)藥行業(yè)屬于朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，近年來(lái)我國(guó)醫(yī)藥業(yè)在醫(yī)療支出增加、人口老齡化、新醫(yī)改方案出臺(tái)等支持下，發(fā)展前景較好。目前，醫(yī)藥行業(yè)已進(jìn)入高端技術(shù)時(shí)代，高科技藥品競(jìng)爭(zhēng)激烈。我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展既給醫(yī)藥行業(yè)帶來(lái)了更多的機(jī)遇，同時(shí)也使其在發(fā)展過(guò)程中面臨著越來(lái)越多的風(fēng)險(xiǎn)。一方面，醫(yī)藥行業(yè)的上市公司數(shù)量不斷增加，資本市場(chǎng)規(guī)模逐年擴(kuò)大；另一方面，隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的加速和我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)程度的不斷提高，上市公司面臨著諸多風(fēng)險(xiǎn)，而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)尤為突出。

從細(xì)部上看，以專業(yè)教室的桌椅為例，其長(zhǎng)、寬、高的空間尺寸也受到人的行為活動(dòng)影響。此外，專教內(nèi)的墻體、門窗，屋頂?shù)燃?xì)部尺寸，在設(shè)計(jì)時(shí)也要考慮不同環(huán)境、氣候等因素影響，以滿足自然采光、通風(fēng)等要求。

二、醫(yī)藥行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)分析

由于我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間較短，國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)資本結(jié)構(gòu)的認(rèn)識(shí)和研究也相對(duì)遲緩。目前，大多數(shù)研究我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的學(xué)者普遍認(rèn)為：我國(guó)上市公司嚴(yán)重依賴于外部籌資，內(nèi)部籌資所占比重平均最多不超過(guò)9%，且外部籌資中又以權(quán)益籌資為主（主要是股票籌資），權(quán)益籌資比重一般高達(dá)51%以上。

關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的定義有廣義與狹義之分，廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)資金來(lái)源中所特有的負(fù)債資本與權(quán)益資本之間的比例，狹義的資本結(jié)構(gòu)則是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本的比例。國(guó)外學(xué)者主要傾向于狹義的定義，這是因?yàn)椋号c負(fù)債比率、杠桿比率相比，資本結(jié)構(gòu)通常嚴(yán)格地與公司經(jīng)營(yíng)所需的永久性或長(zhǎng)期資本有關(guān)，所以，國(guó)外一般采用長(zhǎng)期負(fù)債率這一指標(biāo)來(lái)研究上市公司的資本結(jié)構(gòu)。國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究則采用廣義的定義，所用的衡量指標(biāo)是資產(chǎn)負(fù)債率，主要研究資本結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)以及資本結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)價(jià)值的關(guān)系等。

探索建立積極有效的質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)研究激勵(lì)機(jī)制，充分調(diào)動(dòng)和發(fā)揮藥品生產(chǎn)企業(yè)和科研機(jī)構(gòu)的積極性，有效借助各方力量、鼓勵(lì)多方投資參與，加大藥品標(biāo)準(zhǔn)的研究力度，促進(jìn)藥品標(biāo)準(zhǔn)提高和藥品質(zhì)量提升。

（一）醫(yī)藥行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)定量分析。本文選取我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)中最具代表性的5家上市公司進(jìn)行分析，包括北京同仁堂、哈藥集團(tuán)、國(guó)藥股份、東阿阿膠和南京醫(yī)藥，并分別從負(fù)債與所有者權(quán)益結(jié)構(gòu)比和債務(wù)結(jié)構(gòu)這兩個(gè)角度分析我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)。前者采用資本負(fù)債率來(lái)衡量負(fù)債與所有者權(quán)益結(jié)構(gòu)比，后者采用銀行借款債務(wù)率來(lái)衡量債務(wù)結(jié)構(gòu)。

2.2012年平均資本負(fù)債率為1.8時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率約為64%（其他因素不變）。

表1 2010-2012年醫(yī)藥行業(yè)5家上市公司資本負(fù)債率計(jì)算表

2.債務(wù)結(jié)構(gòu)分析。企業(yè)債務(wù)包括銀行借款債務(wù)、企業(yè)債券、融資租賃、商業(yè)信用等。一般情況下，企業(yè)取得銀行借款的限制條件較多，比如規(guī)定企業(yè)的資金用途，要求到期償還本金支付利息，企業(yè)若不能及時(shí)償還，便會(huì)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。從下頁(yè)表2可以看出，2010-2012年5家上市公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)中，北京同仁堂和南京醫(yī)藥的銀行借款債務(wù)所占比重較大。其中，南京醫(yī)藥的銀行借款債務(wù)率最高，三年來(lái)均超過(guò)30%；變化比較明顯的有北京同仁堂和國(guó)藥股份，北京同仁堂的銀行借款債務(wù)率呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，這主要是由于該公司近年來(lái)考慮采用企業(yè)債券籌資所致，而國(guó)藥股份在2010年和2011年均未涉及銀行借款業(yè)務(wù)，直至2012年開(kāi)始采用銀行借款方式籌資。

表2 2010-2012年醫(yī)藥行業(yè)5家上市公司銀行借款債務(wù)率計(jì)算表

（二）醫(yī)藥行業(yè)上市公司呈現(xiàn)的資本結(jié)構(gòu)特征。綜上所述，我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)表現(xiàn)為以下特征：一是資本負(fù)債率較低，從計(jì)算結(jié)果可以看出，除南京醫(yī)藥外的4家上市公司的平均資本負(fù)債率為0.75左右；二是負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，很多企業(yè)的流動(dòng)負(fù)債所占比重較高；三是長(zhǎng)期融資中更傾向于股權(quán)融資。我國(guó)的資本市場(chǎng)尚處于成長(zhǎng)階段，市場(chǎng)秩序和金融監(jiān)管方面還需要進(jìn)一步完善，不合理的資本結(jié)構(gòu)必然會(huì)引起一系列的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)企業(yè)的發(fā)展是十分不利的。

DFL=11 400/（11 400-135 700×64%×8%）=2.56

筆者認(rèn)為，我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)相對(duì)落后，企業(yè)債券發(fā)行的審核方式還停留在行政審批制，企業(yè)債券利率與銀行利率掛鉤，企業(yè)債券無(wú)法根據(jù)市場(chǎng)需求來(lái)確定利率，這大大降低了企業(yè)債券市場(chǎng)的籌資效率。而股票市場(chǎng)的投機(jī)者較多，使上市公司的管理缺少有效的監(jiān)督機(jī)制。

三、醫(yī)藥行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響分析

衡量資本結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響程度可以通過(guò)計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來(lái)分析，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）是用來(lái)反映企業(yè)稅后利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。具體計(jì)算公式為：

分別對(duì)間距d=50 nm,90 nm,130 nm和170 nm的傳輸曲線進(jìn)行分析,計(jì)算1 550 nm附近微環(huán)腔諧振譜線的3 dB帶寬和品質(zhì)因數(shù)Q,由此得到耦合間距與諧振系統(tǒng)相關(guān)性能參數(shù)的關(guān)系如圖10所示。

DFL=11 400/（11 400-135 700×63%×8%）=2.5

假設(shè)某公司的銷售收入為135000萬(wàn)元，固定成本21600萬(wàn)元，變動(dòng)成本102 000萬(wàn)元，息稅前利潤(rùn)11 400萬(wàn)元，非流動(dòng)資產(chǎn)135 700萬(wàn)元，債務(wù)年利率8%，公司所得稅稅率25%。

通過(guò)研究可知，有70%以上的妊娠期宮內(nèi)感染早產(chǎn)組病例發(fā)生在期待治療中，而有68%左右的足月組發(fā)生在引產(chǎn)及產(chǎn)程中，引產(chǎn)時(shí)間的延長(zhǎng)，加重孕婦緊張的情緒和體力的損耗的同時(shí)也降低了孕婦的抵抗力。產(chǎn)程觀察過(guò)程中的陰道檢查次數(shù)也增加，導(dǎo)致陰道細(xì)菌上行感染機(jī)會(huì)的增加，宮內(nèi)感染的發(fā)生率升高。有文獻(xiàn)指出靜滴小劑量催產(chǎn)素可增加產(chǎn)褥期感染率[8]。也就是說(shuō)，許多宮內(nèi)感染病例都是在住院以后才正式診斷出來(lái)的，所以宮內(nèi)感染發(fā)病率和醫(yī)源情況存在著一定的相關(guān)性。

當(dāng)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)1倍時(shí)，普通股每股稅后利潤(rùn)將增長(zhǎng)2.56倍；反之，則降低2.56倍。

由上述公式所計(jì)算的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)較大時(shí)，說(shuō)明企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高；當(dāng)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)較小時(shí)，說(shuō)明企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越低。下面以5家上市公司2010年和2012年的平均資本負(fù)債率為例分析醫(yī)藥行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響。

當(dāng)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)1倍時(shí)，普通股每股稅后利潤(rùn)將增長(zhǎng)2.5倍，這就表現(xiàn)為財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，當(dāng)息稅前利潤(rùn)下降1倍時(shí)，普通股每股稅后利潤(rùn)將下降2.5倍，這就表現(xiàn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

1.負(fù)債與所有者權(quán)益結(jié)構(gòu)比分析。資本負(fù)債率是反映負(fù)債與所有者權(quán)益結(jié)構(gòu)比的重要指標(biāo)，該指標(biāo)值的高低能說(shuō)明企業(yè)的負(fù)債與所有者權(quán)益的比例是否合理，一般情況下，我們認(rèn)為資本負(fù)債率為1時(shí)的資本結(jié)構(gòu)是最合理的，比較成熟的企業(yè)資本負(fù)債率可達(dá)到1.5，但是不同行業(yè)對(duì)資本負(fù)債率的要求也不同。從表1可以看出，2010-2012年5家上市公司中，資本負(fù)債率低于1的有3家，分別是北京同仁堂、哈藥股份和東阿阿膠，資本負(fù)債率高于1的有2家，分別是國(guó)藥股份和南京醫(yī)藥。其中，資本負(fù)債率最低的是東阿阿膠，資本負(fù)債率最高的是南京醫(yī)藥。由此可見(jiàn)，很多醫(yī)藥行業(yè)的上市公司仍然以穩(wěn)健型的資本結(jié)構(gòu)為主，認(rèn)為權(quán)益融資具有永久性，無(wú)固定到期日，也無(wú)償還的上下限，還可以減少利息的支出，從而提高企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益，而債務(wù)資本利息確定，到期還本付息，給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，在籌集資金時(shí)，大多數(shù)上市公司視權(quán)益融資為首要選擇，對(duì)于負(fù)債過(guò)于謹(jǐn)慎，表現(xiàn)為上市后極力擴(kuò)大股票發(fā)行額度，而且分配方案也多以配股為主，很少支付現(xiàn)金股利。

治療1及2周后，常規(guī)組及電刺激組患手MMP治療前后各時(shí)間點(diǎn)比較均差異無(wú)統(tǒng)計(jì)學(xué)意義；氣壓組及聯(lián)合組患手MMP均較治療前及常規(guī)組和電刺激組明顯提高(均P<0.01)，且聯(lián)合組高于氣壓組(P<0.01)。見(jiàn)表2。

DFL=稅后利潤(rùn)變動(dòng)率/息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率=息稅前利潤(rùn)/（息稅前利潤(rùn)-年利息）

1.2010年平均資本負(fù)債率為1.7時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率約為63%。

由此可見(jiàn)，資本結(jié)構(gòu)的變化將引起財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)的變化，隨之產(chǎn)生一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。從上述計(jì)算過(guò)程可以看出：醫(yī)藥行業(yè)上市公司的平均資本負(fù)債率變動(dòng)0.1個(gè)單位時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)就會(huì)變動(dòng)0.06個(gè)單位，也就是說(shuō)產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概率變大了，因此企業(yè)應(yīng)該通過(guò)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，以更好地規(guī)避即將產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

四、優(yōu)化醫(yī)藥行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)，控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策建議

（一）對(duì)公司的資本結(jié)構(gòu)實(shí)施戰(zhàn)略化管理。醫(yī)藥行業(yè)上市公司應(yīng)對(duì)資本結(jié)構(gòu)實(shí)施戰(zhàn)略管理，以增強(qiáng)自身的競(jìng)爭(zhēng)力。為提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，保證有充足的資金投入，需要對(duì)企業(yè)資本構(gòu)成的發(fā)展方向進(jìn)行全局性、長(zhǎng)期性和創(chuàng)造性的謀劃。對(duì)資本結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略化管理可以幫助公司制定長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展戰(zhàn)略，支持公司的良性運(yùn)行及穩(wěn)定發(fā)展。

（二）對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行合理設(shè)計(jì)以實(shí)現(xiàn)成本與收益的平衡。政府可以通過(guò)大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)，鼓勵(lì)醫(yī)藥行業(yè)上市公司進(jìn)行債權(quán)融資。一方面可以健全公司債券的發(fā)展，為投資者提供一種較好的投資方式；另一方面使公司的資本結(jié)構(gòu)趨于合理，有利于投資者的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益和資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。另外，上市公司應(yīng)結(jié)合自身情況充分考慮負(fù)債的利息抵稅效應(yīng)和財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，合理安排債務(wù)結(jié)構(gòu)和融資次序，從而最大限度地降低資金成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

由此，當(dāng)發(fā)生同極性的兩點(diǎn)短路，可能短路的兩點(diǎn)直接短接了該回路的繼電器節(jié)點(diǎn)，導(dǎo)致保護(hù)誤動(dòng)。當(dāng)發(fā)生正負(fù)極兩點(diǎn)短路，除可能導(dǎo)致電源熔斷器熔斷外，還會(huì)導(dǎo)致保護(hù)拒動(dòng)。所以，直流系統(tǒng)運(yùn)行種，必須避免發(fā)生兩點(diǎn)接地故障。

（三）對(duì)財(cái)務(wù)人員加強(qiáng)意識(shí)教育，樹(shù)立風(fēng)險(xiǎn)管理觀念。上市公司需要對(duì)企業(yè)的所有財(cái)務(wù)人員進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)的教育，樹(shù)立正確的風(fēng)險(xiǎn)管理觀念。為了有效防范可能發(fā)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)必須從長(zhǎng)遠(yuǎn)利益著眼，建立和健全企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防御機(jī)制。

五、結(jié)語(yǔ)

企業(yè)的籌資活動(dòng)是一項(xiàng)系統(tǒng)化的財(cái)務(wù)工作，上市公司所面對(duì)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和自身所處的微觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境也是復(fù)雜多變的。筆者認(rèn)為，企業(yè)最終所確定的資本結(jié)構(gòu)只能是次優(yōu)的，因此，對(duì)我國(guó)上市公司而言，應(yīng)該理性地比較資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的收益、成本與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，以有效地防范和控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。X