高飛 安迪

摘要：隨著阿里巴巴尋求納斯達克上市，其股權結構進一步曝光，六成股份被外資企業(yè)所持有。而互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)BAT中的百度和騰訊的股權結構也多以外資為主。為何本土投資機構對此反應遲鈍，本土投資機構的運作策略有哪些缺陷，本文將對其進行探討。

關鍵詞：股權結構；長期投資；創(chuàng)新投資

一、背景

據(jù)阿里巴巴5月7日向美國證監(jiān)會（SEC）遞交IPO申請。根據(jù)阿里提交的文件顯示，馬云持股2.06億股，占比達8.9%。軟銀持有阿里巴巴集團797，742，980股，占比達34.4%；雅虎持有523，565，416股，占比達22.6%；

南非MIH集團持有騰訊33.93%的股權，馬化騰持股10.22%，還不及MIH的三分之一。

同樣，百度創(chuàng)始人、CEO李彥宏也不是公司的最大股東，百度從創(chuàng)辦到上市前一共進行過三輪融資，來自美國的投資基金德豐杰都是主要投資人。百度上市時，德豐杰的持股比例已經(jīng)達到25.8%。

數(shù)據(jù)顯示，日本軟銀在阿里巴巴發(fā)展早期為其注入兩筆風險投資：2000年2000萬美元，2004年6000萬美元。即使取可能的市值中間值2000億美元計算，軟銀所持股票價值就高達668億美元，投資回報率高達835倍。

外國投資人賺取如此高額回報，難免讓國內投資人（包括不少知名投資人）羨慕嫉妒恨。但事實上，阿里巴巴集團的情況并不是個例，中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)巨頭中，騰訊、百度、新浪基本都是由外資控股。在創(chuàng)立和成長過程中，他們沒有得到國內投資人的多少支持，以致最后它們都不得不“為外國人打工”。在金融領域，也存在類似情況，引入的外資戰(zhàn)略投資者雖然持股比例受到限制，但所持股份大多為中資銀行上市前或上市時配售獲得，成本極低，即使拋售時機并未選擇恰當，亦賺得盆滿缽滿。

國內本土投資機構緣何在一次次的機會面前空手而回，下文將具體分析。

二、本土投資機構缺陷所在

1.機構所有制

機構所有制不同，意味著資金來源的不同以及資金鏈所面對的壓力程度不同。

軟銀集團、雅虎控股、MIH、以及德豐杰等在BAT的股份結構中占有絕對優(yōu)勢的投資機構中，其所有制一般為私人所有，機構持有資金大部分來自機構自身盈利或憑借良好市場信譽而取得的貸款，其來源具有限制性，資金的規(guī)模難以對單一項目高成本投資，故該類公司在進行風險投資項目考察時，偏向于創(chuàng)立之初并有極大潛力的企業(yè)，并小規(guī)模進行投資，以期獲得高回報率。

以軟銀為例，8000美元投資阿里巴巴，按照當下對阿里的市場估價1200億美元計算，其所占比34.4%的股票市值為412.8億。國內部分投資機構資金來源是國家外匯儲備等國家財政支持，其財力非私人所有企業(yè)可以比擬。例如中投公司，該公司的資金將來源于中國的國家外匯儲備；成立初期的注冊資本金為2000億美元，是全球最大主權財富基金之一。但是中投在創(chuàng)始之初，因投資黑石集團、摩根士丹利等公司出現(xiàn)巨大的賬面虧損。由于其資金來源可靠穩(wěn)定，故資金鏈壓力相對較小，其考察投資項目時可能會有所忽視。

2.長期投資

外資投資機構之所以能夠獲得高額收益，除了他們具有早期挖掘、中期培育、后期支持那些具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)的專業(yè)能力外，一個很重要的原因就是他們往往以長期的眼光來看待投資，懂得取得較高回報的投資大多需要耐心，而不計較一時得失。著名投資人巴菲特一直奉行的六大投資原則之一就是“長期投資”，他的單個項目平均投資周期都在八年以上。

以BAT里的騰訊為例，騰訊創(chuàng)立之初，盈科數(shù)碼以占騰訊20%股份的代價向騰訊投資了110萬美元。2001年6月，香港盈科以1260萬美元的價格將其所持騰訊控股20%的股權悉數(shù)出售給MIH米拉德國際控股集團公司，以110萬美元的投資，在不到一年中即獲得1000余萬美元的回報已經(jīng)堪稱奇跡，但事實證明盈科還是低估了騰訊的成長潛力。按照騰訊10000億港元的市值，當年盈科數(shù)碼持有股份今天價值2000億港元，而盈科數(shù)碼的實際控制人是“小超人”李澤楷。

堅持長期投資絕不動搖，把市場波動看作你的朋友而非敵人，是巴菲特非常獨特的價值投資理念。堅持長期投資對于轉移風險亦具有重要意義。本土投資機構需要戒驕戒躁，不能急于求成，學會堅持長期投資，做中國的伯克希爾·哈撒韋公司。

3.缺乏投資創(chuàng)新精神

由于當前多數(shù)中資投資機構缺乏差異化，投資目光多集中于熱點行業(yè)、熱點項目，而這種急功近利，也讓行業(yè)中的競爭行為毫無必要地增加了。創(chuàng)新精神同樣適用于投資領域。

公司發(fā)展即定位為專注某一行業(yè)的投資機構有天圖資本、秉鴻資本、高特佳等。天圖資本專注于投資品牌消費品企業(yè)，所投消費品企業(yè)涵蓋了醫(yī)療健康、文化教育、食品飲料等消費品類。天圖資本被譽為中國消費品投資專家。秉鴻資本從2008年建司之初，就確立了以現(xiàn)代農(nóng)業(yè)作為重要投資方向，且多年來一直堅持在該領域精耕細作，投資出了多家知名企業(yè)。高特佳則專注于醫(yī)療健康行業(yè)的投資，其投資項目的80%以上屬于醫(yī)療健康行業(yè)。這些投機自購注重開發(fā)新市場，不盲目追求現(xiàn)有熱點行業(yè)，著眼于新型細分市場，并基于此開展公司投資業(yè)務，取得了較大的成功。

但是總體來看，取得較大成績的投資機構大多采取多領域投資策略，專注某一投資領域的機構相對較少。主要原因是若機構專注于某一行業(yè)，投資靈活性會受到制約。一方面，因不同時期國家政策、行業(yè)發(fā)展周期等對行業(yè)的影響較大，若某一行業(yè)開始不景氣，而投資機構也無其他行業(yè)的人才及經(jīng)驗儲備，這種情況對相應的VC/PE機構來說是很不利的。另一方面，正如雷軍所說“只要站在風口，豬也能飛起來”，熱門投資行業(yè)總會引來眾多VC/PE機構爭相投資，而且具備投資者興趣濃厚、項目多、退出渠道廣、高收益概率大等特征。此時專注某一行業(yè)的投資機構則需要靈活變通投資策略。

三、總結

私募股權投資基金和風險投資雖然起源于西方，但在中國的發(fā)展由于政策的引導使其發(fā)展得非常迅速，自1995年以來，活躍在中國市場的PE、VC機構已由原來的不足10家激增至4000多家，給資本市場乃至實體經(jīng)濟帶來的正面效應無法忽視。

外資投資機構在中國是一個強大的財團并隨時準備進行更多讓人嘆為觀止的資本運作，他們雖然很多時候或許面臨著“水土不服”問題但是卻是在基金運營管理、資源整合和杠桿運用等資本運作方式上的鼻祖。隨著我國資本市場的進一步放開，創(chuàng)新性的金融模式的探索與發(fā)展也勢在必行，中資投資機構更應當取長補短，回歸投資本原，通過專業(yè)化實現(xiàn)理性發(fā)展。進一步推動中國經(jīng)濟高速前行。（作者單位：河南師范大學商學院）

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