楊玲玲

摘 要：本文采用事件研究法檢驗(yàn)了2010年至2011年間國務(wù)院的綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策對(duì)全國商品房交易市場(chǎng)的調(diào)控效果。以“國十一條”、“國十條”、“國五條”、“新國八條”為典型獨(dú)立事件，通過測(cè)算國內(nèi)40個(gè)大中城市商品房成交面積的日度數(shù)據(jù)序列異常收益率，經(jīng)比較分析得出結(jié)論：由于各地居民提前形成政策調(diào)整的適應(yīng)性預(yù)期，歷次房地產(chǎn)調(diào)控政策效果并不顯著；更重要的是，房地產(chǎn)調(diào)控政策效果在東、中、西部地區(qū)商品房交易市場(chǎng)表現(xiàn)出了顯著的區(qū)域差異性，建議國家在現(xiàn)有的全國性統(tǒng)一政策基礎(chǔ)上制定具體的差別化調(diào)控政策，以期延長政策效果釋放期。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)調(diào)控；區(qū)域差異；事件研究法

中圖分類號(hào)：F830.31 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:B文章編號(hào)：1674-0017-2014(5)-0020-07

一、引言及文獻(xiàn)評(píng)述

房地產(chǎn)市場(chǎng)過熱已經(jīng)成為我國宏觀經(jīng)濟(jì)“十一五”末期面臨的一大難題，商品房交易狀況也成為居民關(guān)注的重要問題。多個(gè)中央部委不斷推出日趨嚴(yán)厲的調(diào)控政策，以市場(chǎng)化手段和行政手段雙管齊下來抑制房地產(chǎn)泡沫，然而并非每次政策都能收到預(yù)期效果。

由于房地產(chǎn)市場(chǎng)是反應(yīng)經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的重要先行指標(biāo)，而住房作為居民資產(chǎn)的主要保有形式也已成為宏觀經(jīng)濟(jì)的要素之一，房地產(chǎn)市場(chǎng)與宏觀因素的關(guān)系正成為新興的熱點(diǎn)問題。房地產(chǎn)投資是總需求的組成部分，同時(shí)房?jī)r(jià)變動(dòng)也會(huì)對(duì)投資和消費(fèi)具有重要的財(cái)富效應(yīng)（Matteo and Raoul，2008），因此國外學(xué)者們重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域是基于利率渠道、信貸渠道和財(cái)富效應(yīng)渠道來詮釋房地產(chǎn)市場(chǎng)在貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制中的作用（Hasan and Taghavi，2002），也有學(xué)者直接分析各類貨幣政策工具對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格的影響及其效果，這類貨幣政策既包括數(shù)量型工具（如貨幣供應(yīng)量、信貸規(guī)模等；Matteo，2000），也包括價(jià)格型工具（利率、準(zhǔn)備金率；Aoki et.al.，2004），采用的技術(shù)方法均以時(shí)間序列模型為主。另有一批學(xué)者從房地產(chǎn)異質(zhì)性的特征出發(fā)，都得出了無差別的貨幣政策對(duì)國內(nèi)各地房地產(chǎn)市場(chǎng)作用效果存在區(qū)域差異這一結(jié)論（Michael and Scott，2001；Vansteenkiste，2006；Negro and Otrok，2007）。

相較之下，國內(nèi)學(xué)者對(duì)該問題的研究受制于我國房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展水平而顯得滯后。絕大多數(shù)學(xué)者都區(qū)分了貨幣政策的類型，使用的技術(shù)手段都屬于動(dòng)態(tài)方法（如時(shí)間序列方法），部分學(xué)者使用了靜態(tài)方法（如聯(lián)立方程、面板模型），由此得出的結(jié)論也存在明顯分化。近年來，學(xué)者們逐漸開始運(yùn)用事件研究法探討政府宏觀政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響。馬君潞和武岳（2008）針對(duì)中央各部委在2002年1月1日至2007年9月30日期間出臺(tái)的20項(xiàng)房地產(chǎn)行政調(diào)控政策進(jìn)行分析，結(jié)論是行政調(diào)控對(duì)房地產(chǎn)上市公司具有負(fù)的股東財(cái)富效應(yīng)。曹國華和喻震（2011）檢驗(yàn)了1999年4季度至2010年3季度我國政府的行政調(diào)控政策和利率政策效果，結(jié)果發(fā)現(xiàn)連續(xù)加息的貨幣政策比行政直接調(diào)控政策效果更好。郭琨等（2012）實(shí)證研究了“京十二條”房地產(chǎn)調(diào)控政策對(duì)首都期房和現(xiàn)房交易額確實(shí)具有顯著影響，并且其效果強(qiáng)于全國性調(diào)控政策。當(dāng)然，我國房地產(chǎn)市場(chǎng)也存在明顯的地區(qū)非均衡性。余華義（2010）利用35個(gè)大中城市數(shù)據(jù)構(gòu)建動(dòng)態(tài)面板模型，發(fā)現(xiàn)信貸政策對(duì)中西部地區(qū)房?jī)r(jià)的作用效果弱于東部地區(qū)。

通過梳理文獻(xiàn)可以看到：首先，在研究側(cè)重點(diǎn)上，很少有學(xué)者關(guān)注貨幣政策對(duì)各地房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控效果所存在的區(qū)域差異性；其次，在政策類型的劃分上，以討論貨幣金融政策居多，較少關(guān)注綜合性調(diào)控政策的影響，由于主要的幾次綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策既包含了行政性措施，又包含了貨幣性措施，而實(shí)證手段往往難以將每種類型的調(diào)控政策效果明確剝離開來，研究綜合性調(diào)控政策的效果顯得更有價(jià)值；另外，在研究方法上，事件研究法的運(yùn)用還有待深入。因此，本文將采用事件研究法對(duì)2010—2011年國務(wù)院頒布的最為嚴(yán)厲的四次綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策效果進(jìn)行全面實(shí)證分析，所關(guān)注的市場(chǎng)類型為商品房交易市場(chǎng)。主要解決以下問題：第一，2010年至2011年我國綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策對(duì)國內(nèi)不同地域的商品房市場(chǎng)能否產(chǎn)生顯著的政策效果？第二，這些調(diào)控政策的效果是否存在著區(qū)域差異性，且差異性的表現(xiàn)如何？本文將嘗試做出如下貢獻(xiàn)：一是將樣本范圍擴(kuò)展至全國主要城市，并以高頻率的日度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證；二是首次運(yùn)用事件研究法來探討我國綜合性房地產(chǎn)政策對(duì)各地區(qū)商品房市場(chǎng)調(diào)控效果的差異性。

二、計(jì)量方法與模型

本文將遵循國外學(xué)術(shù)界普遍采用的事件研究法進(jìn)行研究。該方法是根據(jù)某一事件發(fā)生前后的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，采用特定技術(shù)測(cè)度該事件影響的一種定量分析方法（干杏娣等，2007）。其原理在于，如果市場(chǎng)是理性的，那么某事件的影響就會(huì)迅速反映在資產(chǎn)價(jià)格上，因而可以通過觀測(cè)一段相對(duì)短暫時(shí)期內(nèi)的價(jià)格表現(xiàn)來衡量該事件的經(jīng)濟(jì)影響（劉紅忠，2003）。實(shí)際上，事件研究法是對(duì)特定原假設(shè)進(jìn)行的一般檢驗(yàn)，原假設(shè)并不依賴于特定的經(jīng)濟(jì)模型。正因如此，該方法已被廣泛應(yīng)用于公司范圍和宏觀經(jīng)濟(jì)的事件分析中。

（一）事件定義

2010年至2011年間，“限購”、“限價(jià)”已經(jīng)成為抑制房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的主旋律，國務(wù)院及相關(guān)部委連續(xù)出臺(tái)了二十余次各類綜合性調(diào)控政策，越來越多的城市進(jìn)入了嚴(yán)控的行列，而調(diào)控政策也逐步由模糊到具體，由單一到多元，由寬松到嚴(yán)厲（邱強(qiáng)，2011）。本文從中篩選出國務(wù)院主持發(fā)布的四次綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策作為典型的獨(dú)立事件，分別是“國十一條”、“國十條”、“國五條”、“新國八條”，后文將分別研究這四次事件的有效性。

（二）數(shù)據(jù)及其處理

1、事件日、事件窗口和估計(jì)窗口。根據(jù)上文對(duì)事件的定義，此處將事件日確定為國務(wù)院綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策文件正式對(duì)外發(fā)布之日。事件窗口和估計(jì)窗口長度的選取參考了已有研究結(jié)論，將事件窗口設(shè)定為房地產(chǎn)調(diào)控政策公布前后各40天，（-20，20），時(shí)間長度為41天；估計(jì)窗口設(shè)定為房地產(chǎn)調(diào)控政策公布前60天至前21天，共40天1。

2、數(shù)據(jù)來源及樣本選取。本文以商品房成交面積作為房地產(chǎn)市場(chǎng)交易狀況的代理指標(biāo)，數(shù)據(jù)來源于CEIC數(shù)據(jù)庫。樣本區(qū)間為2009年7月1日——2011年6月30日，共730天。樣本中覆蓋了國內(nèi)40個(gè)大中城市，共有29200個(gè)數(shù)據(jù)。根據(jù)事件日的數(shù)量將樣本劃分為4組子樣本，將每組子樣本事件窗口期和估計(jì)期內(nèi)有效數(shù)據(jù)不足41個(gè)和40個(gè)的城市剔除，并采用Excel軟件的VBA程序設(shè)計(jì)完成實(shí)證過程。

3、異常收益率的估計(jì)模型。事件研究法的關(guān)鍵步驟在于正確測(cè)算出事件窗口內(nèi)的單日異常收益率以及累積異常收益率。房地產(chǎn)市場(chǎng)交易對(duì)應(yīng)的收益率序列根據(jù)公式R■=1n(P■/P■)）計(jì)算，全國房地產(chǎn)市場(chǎng)交易總體狀況對(duì)應(yīng)的收益率則以各子樣本的日平均商品房成交面積為代理變量計(jì)算得出。對(duì)于每個(gè)事件而言，本文擬先采用市場(chǎng)模型估計(jì)得出總樣本中每個(gè)城市商品房交易的正常收益率，然后計(jì)算其單日異常收益率。假定單項(xiàng)資產(chǎn)的正常收益率由市場(chǎng)組合收益率唯一地確定，并且這種關(guān)系可以從事件估計(jì)期穩(wěn)定地延續(xù)到事件期間。所以，第i個(gè)城市商品房在第t日的正常收益率為：R■=α■+β■R■ （1）

其中，R■為第i個(gè)城市的商品房日成交面積的對(duì)數(shù)增長率；R■為房地產(chǎn)市場(chǎng)上商品房日均成交面積的對(duì)數(shù)增長率；α■、β■是估計(jì)期內(nèi)第i個(gè)城市的市場(chǎng)模型參數(shù)；城市的序號(hào)i=0,1,2,....,N，N為每個(gè)事件所包含的城市數(shù)量；t=-20,-19,...,0,...20為事件期間。

第i個(gè)城市商品房在第t日的異常收益率：AR■=R■-R■ （2）

由于不同城市的商品房異常收益率很可能存在異方差，此處需要對(duì)異常收益率AR■進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，得到標(biāo)準(zhǔn)化的異常收益率2：SAR■=（R■-R■）/S■ （3）

接下來就可以估計(jì)檢驗(yàn)每個(gè)事件有效性所需的兩個(gè)指標(biāo)。

（1）每個(gè)事件所包含的N個(gè)樣本城市在第t日的標(biāo)準(zhǔn)化平均異常收益率為：

SAAR■=■■SAR■（4）

（2）N個(gè)樣本城市在(t■,t■)期間的累積標(biāo)準(zhǔn)化異常收益率為：

CSAAR(t■,t■)=■SAAR■,-20≤t■≤t■≤20 （5）

三、實(shí)證過程及結(jié)果

本文將每個(gè)事件所包含的樣本城市按照地理區(qū)域劃分成東部、中部和西部地區(qū)，并用市場(chǎng)模型估計(jì)得出每個(gè)地區(qū)的商品房交易量在事件期內(nèi)的標(biāo)準(zhǔn)化平均異常收益率和累積標(biāo)準(zhǔn)化異常收益率序列。為檢驗(yàn)每次綜合性宏觀調(diào)控政策是否對(duì)各地區(qū)商品房交易產(chǎn)生異常影響，可作出如下兩個(gè)假設(shè)：

（1）H■:SAAR■=■■SAR■=0

（2）H■:CSAAR(t■,t■)=■SAAR■=0

相應(yīng)地，可以為SAAR■和CSAAR(t■,t■)分別構(gòu)造統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)量3

Z■=■,Z(t■,t■)=■

若檢驗(yàn)結(jié)果不能拒絕假設(shè)（1），那么國務(wù)院的某項(xiàng)綜合性調(diào)控政策并不能使某地區(qū)的商品房交易市場(chǎng)的單日標(biāo)準(zhǔn)化平均累積異常率產(chǎn)生異常沖擊；反之，若假設(shè)（1）被拒絕，那么該政策能夠?qū)δ车貐^(qū)的商品房交易市場(chǎng)的單日標(biāo)準(zhǔn)化平均累積異常率產(chǎn)生異常沖擊。

若檢驗(yàn)結(jié)果不能拒絕假設(shè)（2），那么國務(wù)院的某項(xiàng)綜合性調(diào)控政策并不能使某地區(qū)的商品房交易市場(chǎng)的累積標(biāo)準(zhǔn)化異常率產(chǎn)生異常沖擊；反之，若假設(shè)（2）被拒絕，那么該政策能夠?qū)δ车貐^(qū)的商品房交易市場(chǎng)的累積標(biāo)準(zhǔn)化異常率產(chǎn)生異常沖擊。

（一）關(guān)于房地產(chǎn)綜合調(diào)控政策的事件總體有效性

1、分析結(jié)果顯示，在事件日當(dāng)天，東、中、西部城市的商品房交易的單日標(biāo)準(zhǔn)化異常收益率SAAR■在1%和5%的顯著性水平上都不能拒絕假設(shè)H■。也就是說，歷次房地產(chǎn)綜合調(diào)控政策公布之時(shí)，并未向全國各區(qū)域的商品房交易市場(chǎng)傳遞出有效的新信息。而圖1顯示，在政策公布前20天即估計(jì)區(qū)間[-20，-1]內(nèi)，東、中、西部地區(qū)出現(xiàn)較多的SAAR■負(fù)值，這就表明各地商品房市場(chǎng)很可能已經(jīng)提前預(yù)期到中央調(diào)控政策出臺(tái)的信息，并將此信息反映到了市場(chǎng)交易當(dāng)中。此外，隨著國家調(diào)控政策的力度不斷加強(qiáng)，市場(chǎng)對(duì)政策預(yù)期的消化能力也在增強(qiáng)。因此看到，針對(duì)2010年9月29日以及2011年1月26日的事件有效性檢驗(yàn)結(jié)果顯示，在估計(jì)期[-20，-1]內(nèi)，各區(qū)域出現(xiàn)負(fù)值的次數(shù)較前兩次事件有所減少。

2、東、中、西部地區(qū)商品房交易的累計(jì)標(biāo)準(zhǔn)化異常收益率無論在1%還是5%的顯著水平上也同樣未能通過假設(shè)H1，而在估計(jì)期[-20，-1]內(nèi)，各地總體上出現(xiàn)負(fù)值的次數(shù)多于正值的次數(shù)?？梢哉f，這四次房地產(chǎn)綜合性調(diào)控政策沒有向各地區(qū)的商品房市場(chǎng)繼續(xù)傳遞新信息，市場(chǎng)早已在政策調(diào)整的信息正式推出之前就有所預(yù)見。此外，本文所研究的四次房地產(chǎn)調(diào)控政策都處于房地產(chǎn)緊縮周期中，彼此推出的時(shí)間間隔較短，各地市場(chǎng)都會(huì)基于政府政策出臺(tái)頻率的歷史信息估測(cè)下次政策的推出時(shí)機(jī)。因此，房地產(chǎn)政策的“慣性”作用導(dǎo)致新信息在事件估計(jì)期就已被預(yù)期到，在事件日就無法表現(xiàn)出顯著的效果。

（二）關(guān)于各區(qū)域房地產(chǎn)調(diào)控的事件有效性比較

1、從表3中可以看出，東、中部地區(qū)在估計(jì)期出現(xiàn)負(fù)值的次數(shù)較西部地區(qū)更多，事后觀察期的估計(jì)結(jié)果也呈現(xiàn)了類似的情形。但從2010年下半年以后，在各地區(qū)出現(xiàn)負(fù)值的次數(shù)都有所減少。這表明，東、中部地區(qū)商品房市場(chǎng)對(duì)于國家房地產(chǎn)綜合性調(diào)控政策的響應(yīng)靈敏度比西部地區(qū)更強(qiáng)一些，尤其是在政策公布前一段時(shí)期內(nèi)，東、中部地區(qū)商品房市場(chǎng)對(duì)政策即將調(diào)整的預(yù)期更為明顯。

2、從表4中可以發(fā)現(xiàn)，與各地區(qū)商品房交易的單日異常收益率不同，累計(jì)異常收益率表現(xiàn)出強(qiáng)烈的區(qū)域差異特性。在估計(jì)期內(nèi)，東、中、西部地區(qū)CSAAR(t■,t■)出現(xiàn)負(fù)值的次數(shù)依次減少，但東部地區(qū)與中、西部地區(qū)拉開了較大差距；而在事后觀察期[1，20]內(nèi)，東、中、西部地區(qū)的CSAAR(t■,t■)出現(xiàn)負(fù)值的次數(shù)同樣依此減少，但是按照事件發(fā)生的時(shí)間順序，CSAAR(t■,t■)出現(xiàn)負(fù)值的次數(shù)在中部地區(qū)有明顯增加的趨勢(shì)，而在東、西部地區(qū)較為穩(wěn)定。這反映了各地區(qū)商品房市場(chǎng)對(duì)于國家調(diào)控政策的響應(yīng)強(qiáng)度存在差異，體現(xiàn)為東、中、西部依次減弱的總趨勢(shì)。另外，在每次中央調(diào)控政策出臺(tái)前后各地區(qū)的商品房市場(chǎng)響應(yīng)強(qiáng)度也各有特點(diǎn)：在東、中部地區(qū)具有“累積”效果，商品房交易在政策出臺(tái)后的萎縮跡象都比政策出臺(tái)前更加明顯；在西部地區(qū)卻正好相反，其商品房交易的萎縮主要出現(xiàn)在政策出臺(tái)之前。

3、從圖2中不難發(fā)現(xiàn)，并非每個(gè)地區(qū)的商品房市場(chǎng)對(duì)國家調(diào)控政策都存在著“學(xué)習(xí)”過程。每次政策出臺(tái)后，僅有東部地區(qū)的CSAAR(t■,t■)呈現(xiàn)一輪長達(dá)3周的明顯下跌過程，不過從2010年下半年以后這種下跌過程持續(xù)時(shí)間有所縮短；中部地區(qū)的CSAAR(t■,t■)在事件三和事件四發(fā)生后才開始出現(xiàn)較明顯的下跌過程，但該過程持續(xù)時(shí)間僅為10天左右；西部地區(qū)的CSAAR(t■,t■)在每次政策出臺(tái)后不僅不下跌，反而始終表現(xiàn)為逐漸上升的過程；隨著國家調(diào)控政策的連續(xù)推出，各地區(qū)CSAAR(t■,t■)對(duì)政策的響應(yīng)程度似乎有逐漸趨同的傾向，在3周左右累積異常收益率就接近于零。這同樣表明，房地產(chǎn)綜合性調(diào)控政策在東部地區(qū)的實(shí)施效果最為明顯、影響幅度最大、持續(xù)時(shí)間也最長，中部地區(qū)次之，西部地區(qū)最弱，但是隨著國家調(diào)控政策的連續(xù)推出，東、中部地區(qū)經(jīng)過不斷“學(xué)習(xí)”之后，后期調(diào)控政策的實(shí)施效果減弱，且各地區(qū)之間的效果差異性有所減小，但政策的效果仍會(huì)持續(xù)3周左右。

四、實(shí)證結(jié)果的進(jìn)一步分析

上文得出的一個(gè)值得注意的結(jié)論是：2009年以來的三次綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策在事件發(fā)生當(dāng)日并沒有向市場(chǎng)傳遞新信息。其原因可能在于，我國居民根據(jù)中央頻頻推出調(diào)控政策，對(duì)全國商品房市場(chǎng)處于調(diào)控周期的事實(shí)已經(jīng)有了確切認(rèn)知，形成了適應(yīng)性預(yù)期，從而具備“學(xué)習(xí)”能力，在事件估計(jì)期間就顯現(xiàn)出對(duì)事件即將發(fā)生的預(yù)見能力。此外，本文認(rèn)為幾次政策效果持續(xù)時(shí)間較短的論斷也與一些學(xué)者不謀而合。此外，本文再次論證了調(diào)控政策對(duì)國內(nèi)各地的商品房交易市場(chǎng)的效果存在著顯著的區(qū)域差異性，這是由于我國房地產(chǎn)市場(chǎng)并不存在統(tǒng)一的市場(chǎng)，因此“一刀切”的宏觀調(diào)控政策在各地區(qū)的影響也有所不同。但對(duì)政策響應(yīng)的敏感性而言，預(yù)期因素對(duì)東部地區(qū)商品房市場(chǎng)的短期波動(dòng)有較大影響，主要原因在于：

第一，由房地產(chǎn)的不可移動(dòng)性而導(dǎo)致各地區(qū)商品房市場(chǎng)發(fā)展水平存在著較大差異性，東部省市的房地產(chǎn)企業(yè)數(shù)量、規(guī)模和盈利能力等方面的優(yōu)勢(shì)仍然非常明顯，東西部地區(qū)房地產(chǎn)企業(yè)數(shù)量、總資產(chǎn)以及利潤總額的差距分別為3倍、5倍和9倍，各地區(qū)商品房市場(chǎng)發(fā)展水平的不同步是造成調(diào)控政策效果存在差異的主要原因。

第二，各地區(qū)的居民對(duì)房地產(chǎn)政策調(diào)整的反映在時(shí)間和靈敏度方面也存在差異。東部地區(qū)居民對(duì)房地產(chǎn)政策變動(dòng)的感知比中西部地區(qū)的居民更為靈敏，而政策效果也依次減弱，人民銀行的城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問卷的調(diào)查結(jié)果證實(shí)了這種差異，早在2008年新房貸政策正式實(shí)施后，居民對(duì)房地產(chǎn)交易便采取了謹(jǐn)慎態(tài)度，東部地區(qū)的北京、上海、廣州、天津以及中部地區(qū)的武漢等大城市打算買房的居民占比全線下跌，其中上海跌幅最大，比上季度下跌4.3個(gè)百分點(diǎn)，廣州次之，跌3.8個(gè)百分點(diǎn)。

第三，各地區(qū)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的完善程度有所不同。圖4顯示，東部省市的金融機(jī)構(gòu)覆蓋面較為廣泛，機(jī)構(gòu)數(shù)量為13469家，約為中西部省市金融機(jī)構(gòu)總量之和。因此，與中西部地區(qū)相比，東部省市的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度最高，且信貸產(chǎn)品及其相關(guān)業(yè)務(wù)的覆蓋面最廣，商品房交易市場(chǎng)受到宏觀調(diào)控政策的影響也大于中西部地區(qū)。

五、結(jié)論及建議

本文以事件分析法檢驗(yàn)了2010年以來我國連續(xù)出臺(tái)的四次最嚴(yán)厲的綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策對(duì)國內(nèi)各地城市商品房交易的作用效果強(qiáng)度和持續(xù)時(shí)間。得出的主要結(jié)論是：

第一，房地產(chǎn)調(diào)控政策均未通過事件有效性檢驗(yàn)，在政策正式對(duì)外公布當(dāng)天并沒有向全國商品房交易市場(chǎng)傳遞新信息。相反，各地居民已形成的適應(yīng)性預(yù)期使得市場(chǎng)在每次政策臨近公布的一段時(shí)間內(nèi)就已經(jīng)提前預(yù)計(jì)到了結(jié)果的出現(xiàn)。

第二，房地產(chǎn)調(diào)控政策效果存在顯著的區(qū)域差異性。東、中、西部地區(qū)商品房交易市場(chǎng)對(duì)政策的響應(yīng)程度依次減弱、持續(xù)時(shí)間也依次縮短；每次國家調(diào)控政策的實(shí)施效果逐漸減弱，在各地之間的效果差異性也有所減小，并表現(xiàn)出不斷趨同的傾向，但歷次政策效果的持續(xù)時(shí)間為3周左右。導(dǎo)致這一結(jié)果的原因主要在于我國各地區(qū)商品房市場(chǎng)和房地產(chǎn)金融存在區(qū)域發(fā)展不平衡性，各地區(qū)居民對(duì)調(diào)控政策的反應(yīng)靈敏度也存在差異性。

因此，我國房地產(chǎn)調(diào)控政策應(yīng)當(dāng)注重對(duì)居民預(yù)期方式的調(diào)整能力，以強(qiáng)化政策本身效果。還應(yīng)針對(duì)我國各地商品房市場(chǎng)和金融業(yè)的差異性，在現(xiàn)有的全國性統(tǒng)一政策基礎(chǔ)上制定具體的差別化調(diào)控政策，更有效地維護(hù)各地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定性，進(jìn)一步延長政策效果的持續(xù)時(shí)間。

參考文獻(xiàn)

[1]Hasan M. S., TaghaviMajid, Residential Investment, Macroeconomic Activity and Financial Deregulation in the UK: An

Empirical Investigation[J]. Journal of Economics and Business, 2002,(54):447-462.

[2]MatteoIacoviello, Raoul Minetti, The Credit Channel of Monetary Policy: Evidence from the Housing Market[J]. Journal

of Macroeconomics, 2008,(30):69-96.

[3]曹國華,喻震.宏觀調(diào)控政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格影響的實(shí)證檢驗(yàn)[J].統(tǒng)計(jì)與決策,2011,(22):119-121。

[4]韓冬梅,屠梅曾,曹坤.房地產(chǎn)價(jià)格泡沫與貨幣政策調(diào)控[J].中國軟科學(xué)，2007,（6）：9-16。

[5]馬君潞,武岳.金融調(diào)控政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響[J].財(cái)經(jīng)科學(xué),2008,(2):41-47。

Regional Differences of the Effects of Regulation and Control Policies on Chinas Real Estate Market

——Based on the Empirical Analysis on Event Study Method

YANG Lingling

(School of Economics and Management of Yunnan Normal University, Kunming Yunnan 650500)

Abstract:This paper tests the effects of comprehensive regulation and control policies by the state council on real estate market on the commercial housing market from 2010 to 2011 by using event study method. Selecting four typical independent events of housing controlling policies,the paper calculates and comparatively analyzes the abnormal return series of daily deal area in 40 middle and large cities,and comes to the conclusion that none of these housing policies demonstrated significantly lasting effects because of residences adaptive expectation ahead of the coming policies. More importantly，great differences of housing policy effects were verified in the eastern, middle and western areas of China. Therefore, a possible suggestion should be establishing distinctive regional housing policies among those areas in order to extend the period of the effect of current comprehensive polices.

Keywords: real estate market regulation and control; regional difference; event study method

責(zé)任編輯、校對(duì)：張宏亮

第二，各地區(qū)的居民對(duì)房地產(chǎn)政策調(diào)整的反映在時(shí)間和靈敏度方面也存在差異。東部地區(qū)居民對(duì)房地產(chǎn)政策變動(dòng)的感知比中西部地區(qū)的居民更為靈敏，而政策效果也依次減弱，人民銀行的城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問卷的調(diào)查結(jié)果證實(shí)了這種差異，早在2008年新房貸政策正式實(shí)施后，居民對(duì)房地產(chǎn)交易便采取了謹(jǐn)慎態(tài)度，東部地區(qū)的北京、上海、廣州、天津以及中部地區(qū)的武漢等大城市打算買房的居民占比全線下跌，其中上海跌幅最大，比上季度下跌4.3個(gè)百分點(diǎn)，廣州次之，跌3.8個(gè)百分點(diǎn)。

第三，各地區(qū)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的完善程度有所不同。圖4顯示，東部省市的金融機(jī)構(gòu)覆蓋面較為廣泛，機(jī)構(gòu)數(shù)量為13469家，約為中西部省市金融機(jī)構(gòu)總量之和。因此，與中西部地區(qū)相比，東部省市的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度最高，且信貸產(chǎn)品及其相關(guān)業(yè)務(wù)的覆蓋面最廣，商品房交易市場(chǎng)受到宏觀調(diào)控政策的影響也大于中西部地區(qū)。

五、結(jié)論及建議

本文以事件分析法檢驗(yàn)了2010年以來我國連續(xù)出臺(tái)的四次最嚴(yán)厲的綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策對(duì)國內(nèi)各地城市商品房交易的作用效果強(qiáng)度和持續(xù)時(shí)間。得出的主要結(jié)論是：

第一，房地產(chǎn)調(diào)控政策均未通過事件有效性檢驗(yàn)，在政策正式對(duì)外公布當(dāng)天并沒有向全國商品房交易市場(chǎng)傳遞新信息。相反，各地居民已形成的適應(yīng)性預(yù)期使得市場(chǎng)在每次政策臨近公布的一段時(shí)間內(nèi)就已經(jīng)提前預(yù)計(jì)到了結(jié)果的出現(xiàn)。

第二，房地產(chǎn)調(diào)控政策效果存在顯著的區(qū)域差異性。東、中、西部地區(qū)商品房交易市場(chǎng)對(duì)政策的響應(yīng)程度依次減弱、持續(xù)時(shí)間也依次縮短；每次國家調(diào)控政策的實(shí)施效果逐漸減弱，在各地之間的效果差異性也有所減小，并表現(xiàn)出不斷趨同的傾向，但歷次政策效果的持續(xù)時(shí)間為3周左右。導(dǎo)致這一結(jié)果的原因主要在于我國各地區(qū)商品房市場(chǎng)和房地產(chǎn)金融存在區(qū)域發(fā)展不平衡性，各地區(qū)居民對(duì)調(diào)控政策的反應(yīng)靈敏度也存在差異性。

因此，我國房地產(chǎn)調(diào)控政策應(yīng)當(dāng)注重對(duì)居民預(yù)期方式的調(diào)整能力，以強(qiáng)化政策本身效果。還應(yīng)針對(duì)我國各地商品房市場(chǎng)和金融業(yè)的差異性，在現(xiàn)有的全國性統(tǒng)一政策基礎(chǔ)上制定具體的差別化調(diào)控政策，更有效地維護(hù)各地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定性，進(jìn)一步延長政策效果的持續(xù)時(shí)間。

參考文獻(xiàn)

[1]Hasan M. S., TaghaviMajid, Residential Investment, Macroeconomic Activity and Financial Deregulation in the UK: An

Empirical Investigation[J]. Journal of Economics and Business, 2002,(54):447-462.

[2]MatteoIacoviello, Raoul Minetti, The Credit Channel of Monetary Policy: Evidence from the Housing Market[J]. Journal

of Macroeconomics, 2008,(30):69-96.

[3]曹國華,喻震.宏觀調(diào)控政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格影響的實(shí)證檢驗(yàn)[J].統(tǒng)計(jì)與決策,2011,(22):119-121。

[4]韓冬梅,屠梅曾,曹坤.房地產(chǎn)價(jià)格泡沫與貨幣政策調(diào)控[J].中國軟科學(xué)，2007,（6）：9-16。

[5]馬君潞,武岳.金融調(diào)控政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響[J].財(cái)經(jīng)科學(xué),2008,(2):41-47。

Regional Differences of the Effects of Regulation and Control Policies on Chinas Real Estate Market

——Based on the Empirical Analysis on Event Study Method

YANG Lingling

(School of Economics and Management of Yunnan Normal University, Kunming Yunnan 650500)

Abstract:This paper tests the effects of comprehensive regulation and control policies by the state council on real estate market on the commercial housing market from 2010 to 2011 by using event study method. Selecting four typical independent events of housing controlling policies,the paper calculates and comparatively analyzes the abnormal return series of daily deal area in 40 middle and large cities,and comes to the conclusion that none of these housing policies demonstrated significantly lasting effects because of residences adaptive expectation ahead of the coming policies. More importantly，great differences of housing policy effects were verified in the eastern, middle and western areas of China. Therefore, a possible suggestion should be establishing distinctive regional housing policies among those areas in order to extend the period of the effect of current comprehensive polices.

Keywords: real estate market regulation and control; regional difference; event study method

責(zé)任編輯、校對(duì)：張宏亮

第二，各地區(qū)的居民對(duì)房地產(chǎn)政策調(diào)整的反映在時(shí)間和靈敏度方面也存在差異。東部地區(qū)居民對(duì)房地產(chǎn)政策變動(dòng)的感知比中西部地區(qū)的居民更為靈敏，而政策效果也依次減弱，人民銀行的城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問卷的調(diào)查結(jié)果證實(shí)了這種差異，早在2008年新房貸政策正式實(shí)施后，居民對(duì)房地產(chǎn)交易便采取了謹(jǐn)慎態(tài)度，東部地區(qū)的北京、上海、廣州、天津以及中部地區(qū)的武漢等大城市打算買房的居民占比全線下跌，其中上海跌幅最大，比上季度下跌4.3個(gè)百分點(diǎn)，廣州次之，跌3.8個(gè)百分點(diǎn)。

第三，各地區(qū)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的完善程度有所不同。圖4顯示，東部省市的金融機(jī)構(gòu)覆蓋面較為廣泛，機(jī)構(gòu)數(shù)量為13469家，約為中西部省市金融機(jī)構(gòu)總量之和。因此，與中西部地區(qū)相比，東部省市的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度最高，且信貸產(chǎn)品及其相關(guān)業(yè)務(wù)的覆蓋面最廣，商品房交易市場(chǎng)受到宏觀調(diào)控政策的影響也大于中西部地區(qū)。

五、結(jié)論及建議

本文以事件分析法檢驗(yàn)了2010年以來我國連續(xù)出臺(tái)的四次最嚴(yán)厲的綜合性房地產(chǎn)調(diào)控政策對(duì)國內(nèi)各地城市商品房交易的作用效果強(qiáng)度和持續(xù)時(shí)間。得出的主要結(jié)論是：

第一，房地產(chǎn)調(diào)控政策均未通過事件有效性檢驗(yàn)，在政策正式對(duì)外公布當(dāng)天并沒有向全國商品房交易市場(chǎng)傳遞新信息。相反，各地居民已形成的適應(yīng)性預(yù)期使得市場(chǎng)在每次政策臨近公布的一段時(shí)間內(nèi)就已經(jīng)提前預(yù)計(jì)到了結(jié)果的出現(xiàn)。

第二，房地產(chǎn)調(diào)控政策效果存在顯著的區(qū)域差異性。東、中、西部地區(qū)商品房交易市場(chǎng)對(duì)政策的響應(yīng)程度依次減弱、持續(xù)時(shí)間也依次縮短；每次國家調(diào)控政策的實(shí)施效果逐漸減弱，在各地之間的效果差異性也有所減小，并表現(xiàn)出不斷趨同的傾向，但歷次政策效果的持續(xù)時(shí)間為3周左右。導(dǎo)致這一結(jié)果的原因主要在于我國各地區(qū)商品房市場(chǎng)和房地產(chǎn)金融存在區(qū)域發(fā)展不平衡性，各地區(qū)居民對(duì)調(diào)控政策的反應(yīng)靈敏度也存在差異性。

因此，我國房地產(chǎn)調(diào)控政策應(yīng)當(dāng)注重對(duì)居民預(yù)期方式的調(diào)整能力，以強(qiáng)化政策本身效果。還應(yīng)針對(duì)我國各地商品房市場(chǎng)和金融業(yè)的差異性，在現(xiàn)有的全國性統(tǒng)一政策基礎(chǔ)上制定具體的差別化調(diào)控政策，更有效地維護(hù)各地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)的穩(wěn)定性，進(jìn)一步延長政策效果的持續(xù)時(shí)間。

參考文獻(xiàn)

[1]Hasan M. S., TaghaviMajid, Residential Investment, Macroeconomic Activity and Financial Deregulation in the UK: An

Empirical Investigation[J]. Journal of Economics and Business, 2002,(54):447-462.

[2]MatteoIacoviello, Raoul Minetti, The Credit Channel of Monetary Policy: Evidence from the Housing Market[J]. Journal

of Macroeconomics, 2008,(30):69-96.

[3]曹國華,喻震.宏觀調(diào)控政策對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格影響的實(shí)證檢驗(yàn)[J].統(tǒng)計(jì)與決策,2011,(22):119-121。

[4]韓冬梅,屠梅曾,曹坤.房地產(chǎn)價(jià)格泡沫與貨幣政策調(diào)控[J].中國軟科學(xué)，2007,（6）：9-16。

[5]馬君潞,武岳.金融調(diào)控政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響[J].財(cái)經(jīng)科學(xué),2008,(2):41-47。

Regional Differences of the Effects of Regulation and Control Policies on Chinas Real Estate Market

——Based on the Empirical Analysis on Event Study Method

YANG Lingling

(School of Economics and Management of Yunnan Normal University, Kunming Yunnan 650500)

Abstract:This paper tests the effects of comprehensive regulation and control policies by the state council on real estate market on the commercial housing market from 2010 to 2011 by using event study method. Selecting four typical independent events of housing controlling policies,the paper calculates and comparatively analyzes the abnormal return series of daily deal area in 40 middle and large cities,and comes to the conclusion that none of these housing policies demonstrated significantly lasting effects because of residences adaptive expectation ahead of the coming policies. More importantly，great differences of housing policy effects were verified in the eastern, middle and western areas of China. Therefore, a possible suggestion should be establishing distinctive regional housing policies among those areas in order to extend the period of the effect of current comprehensive polices.

Keywords: real estate market regulation and control; regional difference; event study method

責(zé)任編輯、校對(duì)：張宏亮