陳佳　萬(wàn)燕

摘 要：隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展與完善，機(jī)構(gòu)投資者在公司治理的作用越來(lái)越受到關(guān)注，尤其是機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司盈余管理的抑制作用。本文在對(duì)國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)進(jìn)行梳理的基礎(chǔ)上，從國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)機(jī)構(gòu)投資者與盈余管理關(guān)系研究的不同結(jié)論進(jìn)行分類(lèi)評(píng)述，并對(duì)未來(lái)的研究做了相應(yīng)的展望。

關(guān)鍵詞：機(jī)構(gòu)投資者；盈余管理；研究述評(píng)

機(jī)構(gòu)投資者是指?jìng)€(gè)人投資者以外的投資者。在我國(guó)，主要的機(jī)構(gòu)投資者包括：保險(xiǎn)公司、基金管理公司、證券公司、養(yǎng)老基金、社?；稹⑸虡I(yè)銀行和合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）等。機(jī)構(gòu)投資者相比于一般投資者具有專(zhuān)業(yè)的投資管理、規(guī)范的投資行為和組合的投資方式等特點(diǎn)。它的發(fā)展有利于資源的優(yōu)化配置、能夠在一定程度上改善上市公司的治理環(huán)境、維護(hù)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展等。因此，近年來(lái)，有關(guān)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)公司治理影響方面的研究越來(lái)越受到學(xué)者們的關(guān)注。盈余管理是上市公司為了達(dá)到預(yù)期的盈余目標(biāo)而在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則允許的范圍內(nèi)對(duì)公司的盈余進(jìn)行操縱的行為，由于我國(guó)的上市公司具有股權(quán)集中、所有者缺位、內(nèi)部人控制等特點(diǎn)，使得分散的中小股東沒(méi)有能力對(duì)被投資公司進(jìn)行監(jiān)督。而機(jī)構(gòu)投資者作為一個(gè)專(zhuān)門(mén)的投資機(jī)構(gòu)，擁有專(zhuān)業(yè)的團(tuán)隊(duì)和充足的資金來(lái)對(duì)被投資企業(yè)行為進(jìn)行監(jiān)督。到底機(jī)構(gòu)投資者持股是否會(huì)抑制上市公司進(jìn)行盈余操縱的行為，本文就對(duì)現(xiàn)行國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)機(jī)構(gòu)投資者與盈余管理關(guān)系研究這一問(wèn)題不同的結(jié)論進(jìn)行梳理與總結(jié)。

一、機(jī)構(gòu)投資者能抑制盈余管理研究述評(píng)。

機(jī)構(gòu)投資者相比個(gè)人投資者有著人員和資金上的明顯優(yōu)勢(shì)，隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例的增加，他們?cè)诠镜陌l(fā)言權(quán)就更大。而機(jī)構(gòu)投資者長(zhǎng)期持有上司公司的股票，會(huì)使得他們更加關(guān)注公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，從而會(huì)對(duì)上市公司的管理進(jìn)行監(jiān)督，抑制上市公司的盈余管理。DeFond 和 Jiambalvo （1994）等通過(guò)實(shí)證研究上市公司的可操控項(xiàng)目利潤(rùn)與機(jī)構(gòu)投資者的持股之間的關(guān)系發(fā)現(xiàn)兩者呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。EL-Gazzr（1998）和Barton（2000）等通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，具有長(zhǎng)期目標(biāo)的機(jī)構(gòu)投資者會(huì)以長(zhǎng)期利益為目標(biāo)，積極參與到公司的治理中來(lái)。而機(jī)構(gòu)投資者擁有專(zhuān)業(yè)的知識(shí)和大量的資源，其相比于個(gè)人投資者在監(jiān)督公司方面具有明顯的優(yōu)勢(shì)。 Hadani et a1.（2011）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者存在監(jiān)督的動(dòng)機(jī)時(shí)，股東積極主義可以有效抑制公司的盈余管理行為。高雷、張杰（2008）在對(duì)公司治理和機(jī)構(gòu)投資者的盈余管理進(jìn)行研究時(shí)，發(fā)現(xiàn)在上司公司治理過(guò)程中，機(jī)構(gòu)投資者都有所參與，而機(jī)構(gòu)投資者持股較高者，其公司治理的水平也較好；機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，越能有效的監(jiān)督管理層的盈余管理行為。李惠、胡安琴（2013）研究了機(jī)構(gòu)投資者持股、機(jī)構(gòu)投資者持股比例、不同類(lèi)型的機(jī)構(gòu)投資者與盈余管理的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)除券商、社?；?、保險(xiǎn)公司和上市公司盈余管理行為不顯著相關(guān)外，其他均與上市公司盈余管理顯著負(fù)相關(guān)。

二、機(jī)構(gòu)投資者持股比例高時(shí)對(duì)公司的盈余管理行為具有抑制作用研究述評(píng)。

機(jī)構(gòu)投資者作為一個(gè)理性的人，在決定是否對(duì)被投資公司實(shí)施監(jiān)督時(shí)，往往會(huì)考慮成本效益原則。因此有學(xué)者認(rèn)為當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者的持股比例低時(shí)，根據(jù)成本效益原則，他不會(huì)有動(dòng)機(jī)去監(jiān)督被投資企業(yè)。只有當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者持股比例高時(shí)才具有監(jiān)督公司的動(dòng)機(jī)和意愿，比例越高，實(shí)施監(jiān)督的單位成本越低，獲得收益的可能性就越大。Liu（2006）在研究機(jī)構(gòu)投資者持股與盈余質(zhì)量的關(guān)系時(shí)，將機(jī)構(gòu)投資者區(qū)分為短期投資者和長(zhǎng)期投資者，發(fā)現(xiàn)長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者的持股比例與應(yīng)計(jì)利潤(rùn)質(zhì)量呈正相關(guān)關(guān)系，而短期機(jī)構(gòu)投資者持股比例與應(yīng)計(jì)利潤(rùn)質(zhì)量呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。Koh（2007）同樣將機(jī)構(gòu)投資者分為短期投資者和長(zhǎng)期投資者，分別研究其對(duì)盈余管理的抑制作用，研究發(fā)現(xiàn)長(zhǎng)期投資的機(jī)構(gòu)能夠有效抑制上市公司的盈余管理，而短期投資機(jī)構(gòu)則只有在盈余管理程度達(dá)到他們所能忍受的極限時(shí)才會(huì)發(fā)揮作用。黃謙（2010）發(fā)現(xiàn)我國(guó)證券市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者的持股比例與盈余管理呈倒U型的關(guān)系，倒U型的拐點(diǎn)是6%。杜瑞（2011）通過(guò)因子分析提煉機(jī)構(gòu)投資者的持股集中度、持股周轉(zhuǎn)率以及盈余反應(yīng)程度三方面特征，并將機(jī)構(gòu)投資者劃分為積極持股、消極持股和混合持股，得出了與黃謙抑制的結(jié)論。

三、機(jī)構(gòu)投資者持股不能抑制盈余管理研究述評(píng)。

有一部分學(xué)者認(rèn)為，大部分的機(jī)構(gòu)投資者更加注重短期利益，而且機(jī)構(gòu)投資者是一個(gè)理性的經(jīng)濟(jì)人，因此，他們不會(huì)關(guān)注公司的長(zhǎng)期利益，也沒(méi)有對(duì)投資公司實(shí)施監(jiān)督的動(dòng)力。Wohlstetter（1993）認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者是理性的經(jīng)濟(jì)人，他只會(huì)關(guān)注自身的利益，而公司的長(zhǎng)期利益屬于公共利益，因此，機(jī)構(gòu)投資者只有當(dāng)公共利益和自身利益一致時(shí)才會(huì)積極參與到公司治理中來(lái)。Megumi、Masashi （2005）研究發(fā)現(xiàn)日本資本市場(chǎng)上的機(jī)構(gòu)投資者更注重公司發(fā)展的短期收益，雖然持股比例較高，但因注重公司的短期利益，使其對(duì)上市公司的監(jiān)管意愿不夠強(qiáng)烈，而管理層為了迎合股東對(duì)公司短期利益的關(guān)注，會(huì)加強(qiáng)利潤(rùn)操縱的程度，最終導(dǎo)致盈余質(zhì)量的下降。王媛媛（2008）研究無(wú)論對(duì)年度的截面數(shù)據(jù)進(jìn)行分析還是對(duì)三年的總體數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，其結(jié)果都顯示出了機(jī)構(gòu)投資者持股與上市公司的正相關(guān)關(guān)系。在控制住盈余管理對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的影響進(jìn)行Granger 因果關(guān)系檢驗(yàn)后，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)盈余管理依然有著顯著的正向作用。唐洋、郭靜潔（2011）通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者持股比例與盈余管理水平呈正相關(guān)關(guān)系。

四、簡(jiǎn)要評(píng)述及展望

通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)的分析發(fā)現(xiàn)，在機(jī)構(gòu)投資者是否能抑制盈余管理方面存在著不同的結(jié)論，筆者認(rèn)為造成結(jié)論不同的主要原因有：第一，學(xué)者在研究時(shí)所選擇的樣本不同、不同國(guó)家和地區(qū)政策不同、同一個(gè)國(guó)家在不同時(shí)期的政策不同等，這些都會(huì)在某種程度上對(duì)機(jī)構(gòu)投資者在市場(chǎng)上所充當(dāng)?shù)慕巧M(jìn)行影響，影響到機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的動(dòng)力，從而提升公司的盈余質(zhì)量。第二，學(xué)者在研究機(jī)構(gòu)投資者與盈余管理的關(guān)系時(shí)所選擇的角度不同，例如，有些學(xué)者是用整體的機(jī)構(gòu)投資者持股比例高低來(lái)研究其余盈余管理的關(guān)系，有些則考慮到了機(jī)構(gòu)投資者的異質(zhì)性，將機(jī)構(gòu)投資者分類(lèi)來(lái)研究其與盈余管理的關(guān)系。而在考慮機(jī)構(gòu)投資者的異質(zhì)性的時(shí)候，各個(gè)學(xué)者又提出了不同的分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)。這些都會(huì)影響機(jī)構(gòu)投資者對(duì)盈余管理的作用。第三，由于盈余管理分為應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理，而現(xiàn)在國(guó)內(nèi)外大部分文獻(xiàn)所研究的都是機(jī)構(gòu)投資者與應(yīng)計(jì)盈余質(zhì)量之間的關(guān)系，而忽略了其與真實(shí)盈余管理的關(guān)系，這可能也是造成結(jié)論不一致的一個(gè)原因。

綜上所述，在后續(xù)的研究中，筆者認(rèn)為可以更進(jìn)一步的研究機(jī)構(gòu)投資者的異質(zhì)性，找到一種合適的機(jī)構(gòu)投資者的分類(lèi)方法。將盈余管理細(xì)分為真實(shí)盈余管理和應(yīng)計(jì)盈余管理，然后分別研究機(jī)構(gòu)投資者對(duì)它們的影響也是未來(lái)可以進(jìn)一步研究的方向。（作者單位：湘潭大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

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[2] 高雷、張杰.公司治理，機(jī)構(gòu)投資者與盈余管理[J].會(huì)計(jì)研究，2008（9）.

[3] 黃謙.機(jī)構(gòu)投資者與盈余管理關(guān)系研究[M].中國(guó)社會(huì)科學(xué)出版社2010.

[4] 杜瑞. 機(jī)構(gòu)投資者持股特征與盈余管理的關(guān)系研究[D].大連理工大學(xué)，2011.

[5] 王媛媛. 機(jī)構(gòu)投資者與上市公司盈余管理監(jiān)督[D].中山大學(xué)，2008