摘 要：在上市公司的發(fā)展運營中，管理者不能只看眼前利益和現(xiàn)實利益，而要注重長遠利益;其發(fā)展目標也不能僅局限于股東財富最大化，而是要實現(xiàn)股東財富的持續(xù)性增長。以創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，分析現(xiàn)金股利與股東財富持續(xù)性增長的相關(guān)關(guān)系，結(jié)合創(chuàng)業(yè)板企業(yè)不同生命周期的特點，給出處理好股東財富持續(xù)性增長與現(xiàn)金股利政策關(guān)系的建議。

關(guān)鍵詞：現(xiàn)金股利;股東財富;持續(xù)性增長

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）31-0112-02

引言

作為中國股市的新生兒，創(chuàng)業(yè)板上市公司由于其更為明確嚴格的發(fā)行上市標準和較高的成長性特征而備受投資者的關(guān)注。伴隨著世界經(jīng)濟一體化和中國市場經(jīng)濟的不斷完善，承受著來自國內(nèi)外日漸增大的競爭壓力，中國的創(chuàng)業(yè)板上市公司迎來了極大的挑戰(zhàn)。為了能夠在競爭的浪潮中屹立不倒，并迅速地成長壯大，中國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在發(fā)展的過程中常常會過于追求高速度的增長，僅僅重視眼前利益，而忽略了企業(yè)的長遠發(fā)展和可持續(xù)增長。研究現(xiàn)金股利政策和股東財富持續(xù)性增長的相關(guān)關(guān)系，并提出可以保證創(chuàng)業(yè)板公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的恰當?shù)墓衫?，有利于保護投資者的利益并實現(xiàn)中國證券市場的良性循環(huán)。

一、可持續(xù)增長理論的研究

（一）可持續(xù)增長的概念

可持續(xù)增長在經(jīng)濟學中的含義是指，人類在經(jīng)濟發(fā)展過程中，保證資源與環(huán)境的長期協(xié)調(diào)發(fā)展，做到既滿足當代人的需求，又不損壞后代人滿足需求的能力?？墒牵斶@一概念被引入到企業(yè)財務(wù)管理的領(lǐng)域中時，其內(nèi)涵得到了極大的補充，研究者們通常指一個公司在追求自我生存和持續(xù)發(fā)展的過程中，既要考慮公司經(jīng)營目標的實現(xiàn)，又要鞏固公司一直占有的競爭領(lǐng)域，使公司能在未來擴張的經(jīng)營環(huán)境中始終保持持續(xù)的盈利增長能力，保證公司的長盛不衰。

（二）可持續(xù)增長模型

羅伯特·希金斯認為可持續(xù)增長率的實質(zhì)是企業(yè)所有者權(quán)益的增加率，其直接利用影響公司增長性的財務(wù)指標構(gòu)造的可持續(xù)增長模型簡單明了，易于操作。然而，其所用指標基于的權(quán)責發(fā)生制較易被人為操作，因此會降低模型的真實性和可靠性。中國學者油曉峰、王志芳將現(xiàn)金流量引入留存收益率的思想，認為希金斯的可持續(xù)增長模型：

可持續(xù)增長率=銷售增長率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)×留存收益率，可以轉(zhuǎn)化為：

可持續(xù)增長率=銷售增長率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)×[1-每股現(xiàn)金股利/（現(xiàn)金流量凈利率×現(xiàn)金流量凈值）]。

由上述內(nèi)容可以看出，修正后的希金斯可持續(xù)增長模型從現(xiàn)金流量的角度直觀的反映出了公司的可持續(xù)增長率受銷售增長率，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，權(quán)益乘數(shù)和留存收益率的共同影響，而留存收益率會直接受到股利政策的影響，特別是現(xiàn)金股利政策的影響。因此從理論上，可以通過改變現(xiàn)金股利政策調(diào)整企業(yè)的可持續(xù)增長速度。

二、中國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)股東財富增長狀況與現(xiàn)金股利分配現(xiàn)狀

（一）中國創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的財富增長狀況

通過對以上相關(guān)理論的分析，本文選擇可持續(xù)增長率（SGR）作為計量創(chuàng)業(yè)板上市公司可持續(xù)增長的財務(wù)指標，用油曉峰、王志芳（2003）提出的修正后的希金斯可持續(xù)增長模型來計量上市公司可持續(xù)增長率（SGR）;同時選擇銷售收入增長率作為實際增長率（FGR），實際增長率與可持續(xù)增長率之間的差額作為差異率（DGR），以中國的創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，選取國泰安2011—2013年的相關(guān)數(shù)據(jù)，對其進行描述。下表1為中國創(chuàng)業(yè)板上市公司2011—2013年的差異率（DGR）情況：

根據(jù)表1我們可以很明顯地看到，2011—2013年中國創(chuàng)業(yè)板上市公司銷售收入的實際增長率大于可持續(xù)增長率（即DGRgt;0）的數(shù)量占所有創(chuàng)業(yè)板上市公司的大部分，特別是2011年DGRgt;0的創(chuàng)業(yè)板上市公司所占的比例竟然接近整個創(chuàng)業(yè)板上市公司的80%，這就說明中國創(chuàng)業(yè)板上市公司在成長的過程之中普遍具有追求高速增長的傾向，為了獲取眼前的高額利潤而忽視了企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，違背了企業(yè)發(fā)展的有效性和持續(xù)性。為了保證正常運轉(zhuǎn)所需的資金，企業(yè)的管理層可能會過度依賴負債和權(quán)益籌資，從而使內(nèi)部的資金流陷入惡性循環(huán)，最終導致企業(yè)的“成長性破產(chǎn)”。隨著高速增長的弊端日益暴露，企業(yè)管理層開始審時度勢，逐漸回歸理性并且調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，使組織的發(fā)展軌跡向可持續(xù)的方向靠近。因此，從數(shù)據(jù)中可以看出，2011—2012年和2012—2013年DGRgt;0的創(chuàng)業(yè)板上市公司比例有所降低，但是仍占創(chuàng)業(yè)板上市公司總量的大多數(shù)。這是因為創(chuàng)業(yè)板自2009年上市以來，渡過了企業(yè)發(fā)展短暫的初始階段，迎來了高速成長的階段，但經(jīng)過2011年大范圍創(chuàng)業(yè)板上市公司的高速擴張，企業(yè)管理層意識到給企業(yè)長期股東財富的可持續(xù)增長帶來的威脅，2012年以來快速增長的降溫即為創(chuàng)業(yè)板上市公司管理層政策調(diào)整的信號。

（二）中國創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利的分配狀況

為了分析現(xiàn)金股利和股東財富持續(xù)性增長之間的關(guān)系，本文同樣選取了2011—2013年創(chuàng)業(yè)板上市公司作為樣本。下表2為中國創(chuàng)業(yè)板上市公司2011—2013年的現(xiàn)金股利分配狀況（見表2）。

從表2可以看出，從2011—2013年的三年間，中國創(chuàng)業(yè)板公司盈利和分配股利的數(shù)量在逐年上升。同時，派現(xiàn)公司占盈利公司的比例也呈上升趨勢，但是派現(xiàn)公司只占創(chuàng)業(yè)板盈利公司的一小部分。這是因為，在經(jīng)歷了投入階段的積累之后，大部分創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的盈利增加，業(yè)績好轉(zhuǎn)，進入高速發(fā)展的階段。在2011年，派現(xiàn)的創(chuàng)業(yè)板公司占創(chuàng)業(yè)板總公司的比例不到20%，2012年雖有提升，但仍只有22.38%。由此可見，多數(shù)創(chuàng)業(yè)板上市公司既沒有給股民以正向投資收益，又沒有給股民可觀的紅利收入。但自身卻募集到大筆資金并實現(xiàn)市值的大幅擴張，未分配利潤逐年上升。雖然對于多數(shù)股民來說，在意的主要是股價收益，可是頂著高成長性光環(huán)的創(chuàng)業(yè)板公司，在缺少股價收益的同時，紅利也未能體現(xiàn)成長性。

（三）中國創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利分配現(xiàn)狀與可持續(xù)增長現(xiàn)狀的關(guān)系

由上述中國創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利與可持續(xù)增長的現(xiàn)狀統(tǒng)計可以發(fā)現(xiàn)，在2011—2013年間，創(chuàng)業(yè)板上市公司在價值和成長之間，多數(shù)選擇了成長。其大多憑借所處的高速發(fā)展階段的優(yōu)勢，進行大幅擴張。同時缺少對現(xiàn)階段股東財富的保護，分紅水平較低，給未來的可持續(xù)發(fā)展帶來了威脅。創(chuàng)業(yè)板不顧未來長遠利益而過于注重短期發(fā)展的策略可能會使其加速進入衰退期。

總結(jié)與建議

根據(jù)前文分析可知，對于中國創(chuàng)業(yè)板上市公司來說，其高科技性決定了其高速發(fā)展的特征，其必須要根據(jù)自身所處的發(fā)展階段，適時調(diào)整股利分配政策。在投入初期，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)應該投入大量資金用以滿足企業(yè)擴張的需要，采取零股利政策;進入高速發(fā)展階段，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)不能毫無節(jié)制地繼續(xù)擴張，把大量的現(xiàn)金流用于內(nèi)部投資，而是應該在現(xiàn)金流充裕的情況下適當增加對于股東的派現(xiàn)，鞏固股東財富的可持續(xù)性增長，此時期應采取剩余股利政策;在進入成熟期后，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)現(xiàn)金流入量充裕，業(yè)績穩(wěn)定，應采取穩(wěn)定的股利分配政策;而面對衰退期，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)現(xiàn)金流開始下降，應采取剩余股利政策。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)只有處理好現(xiàn)金股利政策和股東財富持續(xù)性增長之間的關(guān)系，采取適時適度的現(xiàn)金股利政策，才能延長發(fā)展和成熟階段，防止過早進入衰退期，實現(xiàn)股東財富的持續(xù)性增長。

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