李鵬

【摘要】截至2013年底，中國滬深兩地上市公司總數(shù)達(dá)到2489家，總市值23萬億，流通市值接近20萬億，股票有效賬戶數(shù)達(dá)到1.32億。隨著中國股市的發(fā)展壯大，中國股市正從不規(guī)范和政府主導(dǎo)模式逐漸向規(guī)范化、市場(chǎng)化方向邁進(jìn)，股市的影響因素也由偏重政策影響向市場(chǎng)因素影響的方向轉(zhuǎn)變。本文將以獨(dú)特視角從中國股市誕生開始對(duì)影響股市的因素進(jìn)行分析，總結(jié)歸納影響股市因素的變化趨勢(shì)，以供廣大股市投資者和決策者借鑒。

【關(guān)鍵詞】股市 股價(jià)指數(shù) 影響因素 趨勢(shì)

一、中國股市發(fā)展概述

中國股市已走過24年歷程，股市發(fā)展早期由于市場(chǎng)和投資者的不成熟，行政干預(yù)因素主導(dǎo)，股價(jià)指數(shù)經(jīng)常暴漲暴跌，投資者主要以短期投資為主，隨著行政干預(yù)的減少和市場(chǎng)職能的逐漸建立，以及投資者的不斷成熟，股市體現(xiàn)出規(guī)范化的發(fā)展趨勢(shì)，并逐漸顯現(xiàn)出宏觀經(jīng)濟(jì)晴雨表功能。但是中國股市發(fā)展歷程相比西方股市上百年歷史還有很長的路要走，股市的制度建設(shè)和投資環(huán)境以及社會(huì)環(huán)境都需要不斷完善。

二、影響股市的因素

根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)原理，商品的價(jià)格由其內(nèi)在價(jià)值決定，并受商品的供求關(guān)系影響，股票作為一種特殊的商品，其價(jià)格也應(yīng)由其內(nèi)在價(jià)值決定，并直接受股票的供求關(guān)系影響，而影響股票價(jià)格的其他因素都是通過作用于股票供求關(guān)系而影響股票價(jià)格的，這些因素包括宏觀經(jīng)濟(jì)及政策因素、政策及制度因素、市場(chǎng)因素、心理因素等[1]。

三、股市影響因素趨勢(shì)分析

（一）第一階段（股市成立至1994年）

在這段時(shí)期，股價(jià)指數(shù)劇烈波動(dòng)，股市上漲主要與政策干預(yù)有直接關(guān)系。股市下跌主要受股市擴(kuò)容和宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響。

滬市成立后直到1991年底股價(jià)指數(shù)才達(dá)到292點(diǎn)，1992年春天鄧小平南巡講話，具體肯定了股票交易所在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的作用，5月21日滬市取消漲停板限制，在政策因素推動(dòng)下，滬指于5月26日上漲至第一個(gè)高點(diǎn)1429點(diǎn)，不到半年時(shí)間漲幅高達(dá)389%。隨后滬市開始擴(kuò)容，新發(fā)上市21家，造成巨大資金及心理壓力，滬指于11月16日跌至386點(diǎn)，跌幅高達(dá)73%。

1993年滬指以773點(diǎn)開盤，新華社隨后發(fā)表了《關(guān)于股市的通信》，表明了股市堅(jiān)決要試的態(tài)度，政策信號(hào)的出現(xiàn)推動(dòng)滬指上漲，2月16日漲至新高1559點(diǎn)，不到兩個(gè)月時(shí)間漲幅高達(dá)102%。隨后受到貨幣政策從緊和股市擴(kuò)容的影響，滬指一路下滑，于12月20日跌至750點(diǎn)，跌幅高達(dá)52%。

1994年滬市新發(fā)上市65家，受到擴(kuò)容和加息的影響，7月29日滬指跌至325點(diǎn)。7月30日人民日?qǐng)?bào)發(fā)表證監(jiān)會(huì)和證券委關(guān)于穩(wěn)定和發(fā)展股市的三大政策，暫停新股上市，受到政策的影響，滬指在一個(gè)半月后上漲到年內(nèi)高點(diǎn)1052點(diǎn)，漲幅高達(dá)224%。

（二）第二階段（1995年至2001年）

這一時(shí)期國家經(jīng)濟(jì)增長呈下降趨勢(shì)，而滬指主要趨勢(shì)是上升的，表明宏觀經(jīng)濟(jì)與股市沒有因果關(guān)系。股市每一輪上漲行情均受到政策干預(yù)的影響，宏觀經(jīng)濟(jì)政策也發(fā)揮了重要的作用。

1995年停辦保值儲(chǔ)蓄，為股市增加了資金供應(yīng)。1996年滬深兩市爭(zhēng)奪金融中心地位，在當(dāng)?shù)卣罅χС窒?，兩市大漲。1997年GDP增長下滑至8.8%，貨幣政策轉(zhuǎn)向適度從寬，并下調(diào)利息和存款準(zhǔn)備金率。1998年國家啟動(dòng)增量資金入市。在匯率政策上，中國政府在多個(gè)場(chǎng)合宣稱人民幣不貶值。在財(cái)政政策方面，下調(diào)了證券交易印花稅。這些措施使中國股市沒有受到亞洲金融危機(jī)的影響。

1999年至2001年利好政策頻出，1999年5月政府肯定了證券市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)中的重要作用；6月《人民日?qǐng)?bào)》在頭版刊登文章指出近期股市是正常的恢復(fù)性的上漲；在貨幣和財(cái)政政策上，采取了降息和降低B股印花稅的措施。2000年1月6日發(fā)表證監(jiān)會(huì)主席周正慶的文章《為建設(shè)發(fā)展健康、秩序良好、運(yùn)行安全的證券市場(chǎng)而努力》。2001年2月9日，新華社發(fā)表文章《新世紀(jì)中國股市要有更大發(fā)展》。在一系列利好政策和宏觀經(jīng)濟(jì)政策影響下，滬指在6月16日創(chuàng)出歷史新高2245點(diǎn)。

（三）第三階段（2002年至2005年）

這一時(shí)期經(jīng)濟(jì)增長呈上升趨勢(shì)，而股市卻是下跌的，表明宏觀經(jīng)濟(jì)與股市之間沒有因果關(guān)系。從這段時(shí)期起國家不再直接發(fā)布利好政策干預(yù)股市，針對(duì)股市中存在的各種問題，開始嘗試從整體上系統(tǒng)性的解決。股市下跌主要受到宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控和股權(quán)分置改革啟動(dòng)的影響。

從2003年下半年開始，貨幣政策轉(zhuǎn)向適度從緊。2003年開始央行通過公開市場(chǎng)操作回收流動(dòng)性，2004年提高再貼現(xiàn)率、存款準(zhǔn)備金率和加息，這些措施直接減少了市場(chǎng)上的貨幣供應(yīng)量，并直接影響了股市的資金供應(yīng)。從這一時(shí)期開始，國家試圖從整體上解決股市中存在的各種問題，而首先需要的主要問題是股權(quán)分置問題，2005年5月正式啟動(dòng)的股權(quán)分置改革直接導(dǎo)致股票供應(yīng)增加。以上因素導(dǎo)致滬指2005年6月6日跌至自1997年以來的新低998點(diǎn)。

（四）第四階段（2006年至2007年）

這一時(shí)期GDP增長呈上升趨勢(shì)，股市也呈現(xiàn)暴漲行情，表明宏觀經(jīng)濟(jì)與股市存在因果關(guān)系。宏觀經(jīng)濟(jì)因素是支持股市上漲的基本面因素，始于2002年的制度建設(shè)為股市上漲奠定了制度基礎(chǔ)，貨幣供應(yīng)量的猛增、機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者的瘋狂入市是股市沖高的直接影響因素。

自2002年開始GDP增長持續(xù)上升，2007年GDP增長達(dá)到11.4%，這是自1994年以來的最高增速。宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速增長為企業(yè)發(fā)展和利潤增長奠定了基礎(chǔ)，這些基本面的因素有力的支撐了股市的上漲。

從制度上，2004年發(fā)布促進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展的“國九條”。2005年發(fā)布《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》。2006年發(fā)布《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（試行）》等一系列制度和規(guī)定。這些制度和規(guī)定的出臺(tái)，為股市的發(fā)展奠定了制度基礎(chǔ)。

雖然自2003年開始，貨幣政策穩(wěn)健從緊，貨幣供應(yīng)量M1增長下降至11.8%。但是2006年M1快速增長至17.5%，2007年更是增長至21%，這主要根源于自2004年以來外匯儲(chǔ)備的快速增長和2005年匯率改革以來人民幣的持續(xù)升值。市場(chǎng)上貨幣的大量供應(yīng)為股市的上漲提供了足夠的資金支持。

除了以上因素，2007年股市暴漲的直接因素是機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者的瘋狂購買股票行為，2007年兩者開戶分別暴增了6.1萬和1909萬。從城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款的大幅減少可以反映股市的火暴程度，2007年10月僅一個(gè)月的時(shí)間儲(chǔ)蓄存款減少近5100億元。在以上因素疊加的影響下，滬指暴漲至有史以來的最高點(diǎn)6124點(diǎn)。

（五）第五階段（2008年至2013年）

這一時(shí)期GDP增長呈現(xiàn)出先下滑后上升再下滑的趨勢(shì)，股市也表現(xiàn)出相同的趨勢(shì)，表明宏觀經(jīng)濟(jì)與股市存在明顯的因果關(guān)系。該時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)狀況是影響股市變動(dòng)的基本面因素，限售股的解禁增加了股票的供給影響了股市供求關(guān)系[2]，而貨幣供應(yīng)量的變化是影響股市資金供給的主要因素，投資渠道的多樣化轉(zhuǎn)移了股市的吸引力，新股IPO也在一定程度上打壓著股指，而行政因素的影響從這一時(shí)期起開始減弱。

受國際金融危機(jī)影響，2008年GDP增長下降至9%，滬指也由最高點(diǎn)暴跌至1664點(diǎn)，跌幅高達(dá)73%。盡管2009年積極財(cái)政政策和寬松貨幣政策拉動(dòng)了GDP增長，貨幣供應(yīng)量大幅增長，但是隨著國家干預(yù)經(jīng)濟(jì)增長方式的退出，貨幣政策由寬松轉(zhuǎn)向穩(wěn)健，貨幣供應(yīng)量增速出現(xiàn)了大幅下降，GDP增長也開始下滑，2013年GDP增長降至7.7%。股市也猶如過山車一般，2009年滬指反彈至3478點(diǎn)，但是受到宏觀經(jīng)濟(jì)增長放緩和貨幣政策轉(zhuǎn)向的影響，股市開始持續(xù)下跌，2013年6月跌至1849點(diǎn)。

在這一時(shí)期直接改變股市供求關(guān)系的是限售股的解禁，2007年至2011年滬市解禁限售股市值超過15萬億，是2007年流通市值的2倍還多，而投資者新增數(shù)一直呈下降趨勢(shì)，由2007年新增1915萬戶下降到2013年新增僅257萬戶，在股票供應(yīng)巨量增加和投資者對(duì)股票需求下降的雙重影響下，導(dǎo)致股市持續(xù)下跌。

股市的持續(xù)低迷使得投資者將資金投向了其他領(lǐng)域，這一時(shí)期的黃金投資和理財(cái)產(chǎn)品投資均出現(xiàn)了火暴的局面。投資渠道的多樣化減少了進(jìn)入股市的資金量，導(dǎo)致股市因缺少資金支持而越發(fā)持續(xù)低迷。

在沒有建立退市制度前，股市的擴(kuò)容始終打壓著股指，每一次新股IPO都會(huì)帶來股市的震蕩，一方面對(duì)投資者心理產(chǎn)生了影響，另一方面由于新股市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制不完善，以及在新股不敗的慣性思維影響下投資者追逐新股的從眾行為，導(dǎo)致新股發(fā)行與上市持續(xù)火暴，資金從股市大量抽走，在沒有增量資金入市的情況下，股票供應(yīng)的增加只會(huì)導(dǎo)致股指持續(xù)走低。

在這一時(shí)期，行政因素對(duì)股市的影響正在逐漸減弱，每一次證監(jiān)會(huì)官員對(duì)股市的支持表態(tài)只能起到短暫的提振作用，并不改變股市的長期低迷趨勢(shì)。

四、結(jié)論

中國股市早期不成熟、不規(guī)范，國家行政直接干預(yù)股市有其必然性，隨著股市的發(fā)展壯大，開始著重加強(qiáng)股市的制度建設(shè)，重點(diǎn)解決股市中存在的主要問題，為股市發(fā)展創(chuàng)造良好的發(fā)展環(huán)境，這是國家職能的轉(zhuǎn)變，同時(shí)也是中國股市發(fā)展的必然要求。

影響股市的因素同樣出現(xiàn)了一些趨勢(shì)，宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)股市的影響在逐漸增強(qiáng)。貨幣政策尤其是貨幣供應(yīng)量指標(biāo)已經(jīng)成為影響股市供求關(guān)系的重要因素。股市的擴(kuò)容是一直影響股市變動(dòng)的股票供給因素，新股數(shù)量的疊加和限售股解禁帶給股市的影響是長期的，需要很長一段時(shí)間的股市增量資金供應(yīng)才能消化。隨著股市逐漸的市場(chǎng)化，行政因素對(duì)股市的影響正在逐漸減弱。投資者投資配置呈現(xiàn)多樣化，在新股申購中體現(xiàn)出明顯的不理性行為，這些都影響著股市的變動(dòng)。

五、建議

第一，盡快建立退市制度，改變目前股市中股票數(shù)量只增不減的問題。

第二，對(duì)投資者加強(qiáng)教育，樹立長期投資觀念，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，減少對(duì)個(gè)別股票的熱炒，提高對(duì)基本面業(yè)績(jī)優(yōu)良股票的持有比例，使投資者真正將資金轉(zhuǎn)向價(jià)值投資方向。

第三，改進(jìn)新股發(fā)行制度，轉(zhuǎn)變投資者對(duì)于新股不敗神話的觀念，減輕對(duì)新股IPO爆炒的非理性行為，引導(dǎo)投資者理性投資。

第四，盡快采取措施盤活市場(chǎng)中的資金存量，尤其是房地產(chǎn)行業(yè)的資金占?jí)?，使資金得到更優(yōu)的配置。

第五，改善股市投資環(huán)境，加快合格境外機(jī)構(gòu)投資者的審批速度，合理引導(dǎo)增量資金入市。

第六，加重對(duì)上市公司的違規(guī)處罰力度，增加上市公司違規(guī)成本，建立上市公司信息管理制度，對(duì)違規(guī)上市和交易的公司從重處罰。

參考文獻(xiàn)

[1]中國證券業(yè)協(xié)會(huì)編著，《證券基礎(chǔ)知識(shí)》，中國金融出版社，2012年，P57-65.

[2]合肥工業(yè)大學(xué)證券期貨研究所和國元證券股份有限公司課題組，《限售股解禁對(duì)市場(chǎng)的影響》研究報(bào)告，2008年12月，P65-66.