摘 要：近年來(lái)，我國(guó)私募股權(quán)基金蓬勃發(fā)展，對(duì)其監(jiān)管仍處在不斷探索階段。本文在借鑒美英發(fā)達(dá)國(guó)家私募股權(quán)基金的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)及發(fā)展趨勢(shì)的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)目前的監(jiān)管現(xiàn)狀，對(duì)我國(guó)私募股權(quán)基金監(jiān)管提出相關(guān)政策建議。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)基金；金融監(jiān)管；行業(yè)自律

中圖分類(lèi)號(hào)：F831.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-9031（2013）09-0047-03 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2013.09.11

一、美英對(duì)私募股權(quán)基金的監(jiān)管趨勢(shì)

美英國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展已有悠久的歷史，最初的監(jiān)管理念都是促進(jìn)行業(yè)發(fā)展，減少政府監(jiān)管，監(jiān)管具體內(nèi)容詳見(jiàn)表1。

私募股權(quán)基金隨著規(guī)模的不斷增長(zhǎng)，尤其是作為“影子銀行”體系的重要組成部分，在次貸危機(jī)中起到推波助瀾的作用。因此近年來(lái)，兩國(guó)強(qiáng)化了對(duì)其的監(jiān)管。從兩國(guó)私募股權(quán)基金監(jiān)管的最新立法進(jìn)展來(lái)看，兩國(guó)對(duì)私募基金的監(jiān)管呈現(xiàn)出以下趨勢(shì)。

（一）通過(guò)修訂或者重新立法加強(qiáng)監(jiān)管

美國(guó)2010年7月通過(guò)《多德-弗蘭克法》，該法的第四部分《2010年私募基金投資顧問(wèn)注冊(cè)法案》（以下簡(jiǎn)稱《注冊(cè)法案》）和該法的三大核心內(nèi)容之一“沃克爾規(guī)則”一起對(duì)私募股權(quán)基金監(jiān)管進(jìn)行了重大改革?！蹲?cè)法案》刪除了私募基金管理人的豁免條款，取而代之的是適用范圍相對(duì)狹窄的豁免規(guī)定。由此，美國(guó)大部分的私募基金都必須向證監(jiān)會(huì)注冊(cè)。“沃克爾規(guī)則”則禁止銀行利用參加聯(lián)邦存款保險(xiǎn)的存款進(jìn)行自營(yíng)交易，投資于對(duì)沖基金或私募基金。

英國(guó)對(duì)私募股權(quán)基金的監(jiān)管行動(dòng)最快，2007年10月成立了政府主導(dǎo)的對(duì)沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會(huì)（HFSB），2008年1月發(fā)布了《對(duì)沖基金標(biāo)準(zhǔn)管理委員會(huì)標(biāo)準(zhǔn)》（以下簡(jiǎn)稱《標(biāo)準(zhǔn)》）?！稑?biāo)準(zhǔn)》著重于加強(qiáng)信息披露、可行與靈活的監(jiān)管措施及管理人約束等幾方面的監(jiān)管。2007年底，英國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)（BVCA）發(fā)布了《英國(guó)私募股權(quán)投資信息披露和透明度的指導(dǎo)方針》（以下簡(jiǎn)稱《英國(guó)信息披露指引》）的監(jiān)管指引，嚴(yán)格了信息披露的監(jiān)管內(nèi)容。

（二）強(qiáng)化金融監(jiān)管部門(mén)監(jiān)管職能

次貸危機(jī)過(guò)后，美國(guó)的私募股權(quán)基金從以前無(wú)監(jiān)管的“影子銀行系統(tǒng)”被納入到嚴(yán)格監(jiān)管的大框架下。美國(guó)強(qiáng)制要求管理資產(chǎn)超過(guò)1億美元的基金管理機(jī)構(gòu)到美國(guó)證監(jiān)會(huì)注冊(cè)，并要求其提供交易和投資組合的相關(guān)信息，以便監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)基金的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估。對(duì)具有過(guò)大規(guī)模和高風(fēng)險(xiǎn)的基金，還將被置于美聯(lián)儲(chǔ)的監(jiān)管下，并面臨更嚴(yán)格的資本金、杠桿率和流動(dòng)性等要求。此外，美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）要對(duì)所有注冊(cè)的基金進(jìn)行定期檢查并每年向國(guó)會(huì)報(bào)告，以達(dá)到保護(hù)投資者、控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的目的[2]。

為防止基金經(jīng)理侵害投資者的利益，英國(guó)的HFSB代表政府發(fā)布的《標(biāo)準(zhǔn)》強(qiáng)調(diào)對(duì)沖基金要建立高標(biāo)準(zhǔn)且具有針對(duì)性的信息披露制度，主要涉及對(duì)沖基金投資策略、基金合同商業(yè)性條款、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的披露等。HFSB還強(qiáng)化了對(duì)基金資產(chǎn)的估值管理，通過(guò)估值管理，重點(diǎn)關(guān)注對(duì)沖基金對(duì)金融穩(wěn)定的影響和可能產(chǎn)生的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。HFSB要求對(duì)沖基金經(jīng)理建立風(fēng)險(xiǎn)管理框架，框架需通過(guò)HFSB的審核，以強(qiáng)化內(nèi)部制約機(jī)制。為強(qiáng)化基金的內(nèi)部約束，要求基金經(jīng)理協(xié)助基金管理團(tuán)隊(duì)建立有效的基金治理機(jī)制，并禁止基金經(jīng)理為了取得表決權(quán)而購(gòu)買(mǎi)基金股份。

（三）充分發(fā)揮行業(yè)自律組織的作用

美英的NVCA和BVCA屬于市場(chǎng)自發(fā)形成的行業(yè)自律組織。行業(yè)發(fā)展主要靠協(xié)會(huì)進(jìn)行自律監(jiān)管，監(jiān)管指引以及交易標(biāo)準(zhǔn)由各成員自發(fā)制定。由于各成員對(duì)自身需求和行業(yè)需求充分了解，因此使得其制定的行動(dòng)指引更切合自身利益，更具可操作性。協(xié)會(huì)獨(dú)立于政府但也與政府保持一定聯(lián)系，便于政策協(xié)調(diào)。危機(jī)后，美國(guó)SEC加強(qiáng)對(duì)行業(yè)的監(jiān)管，同時(shí)也進(jìn)一步要求NVCA宣傳和協(xié)調(diào)政府對(duì)行業(yè)的監(jiān)管規(guī)則。相對(duì)于美國(guó)，英國(guó)的BVCA對(duì)行業(yè)的自律監(jiān)管作用發(fā)揮的更充分。發(fā)布的《英國(guó)信息披露指引》，進(jìn)一步通過(guò)行業(yè)信息披露加強(qiáng)自律監(jiān)管[3]。

（四）加強(qiáng)信息披露

危機(jī)前，美英私募股權(quán)基金傳統(tǒng)的監(jiān)管的重點(diǎn)不在投資風(fēng)險(xiǎn)和信息披露上，而在制定豁免條件以及審查基金是否符合豁免條件上[4]。危機(jī)后，美國(guó)的《注冊(cè)法案》由于取消了原豁免條款，注冊(cè)的私募基金管理人今后都必須按照美國(guó)證監(jiān)會(huì)SEC的要求，遵循信息保存和披露的規(guī)定。信息披露的內(nèi)容主要包括管理資產(chǎn)的規(guī)模和類(lèi)型、杠桿的使用、風(fēng)險(xiǎn)敞口、交易和投資持倉(cāng)情況、估值政策等，以及SEC和金融穩(wěn)定監(jiān)管理事會(huì)要求的其他保存和報(bào)告信息。SEC對(duì)私募基金管理人保存的記錄進(jìn)行定期和不定期的專項(xiàng)或額外檢查。英國(guó)的《英國(guó)信息披露指引》對(duì)信息披露主體和披露內(nèi)容作出了明確規(guī)定。信息披露的主體包括私募股權(quán)基金以及其所投資的企業(yè)，私募股權(quán)投資基金應(yīng)定期向BVCA指定的機(jī)構(gòu)提供數(shù)據(jù)，便于對(duì)其投資活動(dòng)的經(jīng)濟(jì)影響進(jìn)行有證據(jù)的嚴(yán)格跟蹤分析和及時(shí)監(jiān)測(cè)金融風(fēng)險(xiǎn)。

二、我國(guó)對(duì)私募股權(quán)基金監(jiān)管存在的問(wèn)題

（一）私募股權(quán)基金監(jiān)管法律基礎(chǔ)缺失

與英美兩國(guó)的監(jiān)管法律體制相比，我國(guó)對(duì)私募股權(quán)基金的發(fā)展仍處于“無(wú)法可依”的狀態(tài)[5]。新《證券投資基金法》仍不涉及私募形態(tài)的基金。目前市場(chǎng)活躍的契約制、公司制和有限合伙制私募股權(quán)基金，其設(shè)立和運(yùn)作主要依托《信托法》《公司法》《合伙企業(yè)法》?？傮w看來(lái)，我國(guó)私募股權(quán)基金并無(wú)統(tǒng)一的法律制度予以規(guī)范。

（二）多頭監(jiān)管問(wèn)題凸顯，后續(xù)監(jiān)管工作亟待完善

我國(guó)的監(jiān)管主體在2013年6月27日之前涉及多部門(mén)：工商部門(mén)負(fù)責(zé)私募基金的成立注冊(cè)，涉及外資的私募基金由商務(wù)部門(mén)負(fù)責(zé)監(jiān)管，保險(xiǎn)公司、銀行或證券公司等金融機(jī)構(gòu)投資私募基金由相應(yīng)的金融監(jiān)管部門(mén)負(fù)責(zé)審批，私募基金投資企業(yè)上市的由證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)審批。且同一個(gè)機(jī)構(gòu)還受多個(gè)主體交叉監(jiān)管：管理雙幣種基金的機(jī)構(gòu)受發(fā)改委、商務(wù)部及外管局的同時(shí)監(jiān)管；券商直投所設(shè)立的股權(quán)投資基金，在受證監(jiān)會(huì)監(jiān)管的同時(shí)也受發(fā)改委的管轄[6]。

多頭監(jiān)管存在的問(wèn)題凸出表現(xiàn)在以下兩方面：一是多頭監(jiān)管將造成監(jiān)管部門(mén)監(jiān)管職責(zé)交叉，責(zé)任的相互推諉，降低行政效率、增加監(jiān)管成本[7]。二是多頭監(jiān)管導(dǎo)致各部委法規(guī)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的不同和沖突，將造成PE機(jī)構(gòu)不公平競(jìng)爭(zhēng)。2013年3月發(fā)改委在《關(guān)于進(jìn)一步做好股權(quán)投資企業(yè)備案管理工作的通知》中規(guī)定：股權(quán)投資企業(yè)和股權(quán)投資管理企業(yè)不得參與發(fā)起或管理公募證券投資基金[8]。這與同年2月證監(jiān)會(huì)在《資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)開(kāi)展公募證券投資基金管理業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》中的規(guī)定“證監(jiān)會(huì)規(guī)定在滿足一定的條件下，成為基金業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)員的PE/VC管理機(jī)構(gòu)，可以申請(qǐng)開(kāi)展公募證券投資基金業(yè)務(wù)”相沖突[9]。發(fā)改委的這一規(guī)定也與現(xiàn)行的《證券投資基金法》的第97條規(guī)定的“專門(mén)從事非公開(kāi)募集基金管理業(yè)務(wù)的基金管理人，在符合規(guī)定條件的經(jīng)國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)核準(zhǔn)，可以從事公開(kāi)募集基金管理業(yè)務(wù)”相沖突。部委間監(jiān)管法規(guī)的沖突易造成各類(lèi)組織形式私募股權(quán)基金競(jìng)爭(zhēng)上的不公平。若PE機(jī)構(gòu)選擇在證監(jiān)會(huì)備案，則不能獲取社保基金投資的先決條件。選擇在發(fā)改委備案，則不能申請(qǐng)開(kāi)展公募業(yè)務(wù)，這導(dǎo)致那些欲取得全國(guó)社保基金投資資格的大型PE/VC被排斥在二級(jí)市場(chǎng)之外。一個(gè)沒(méi)有二級(jí)市場(chǎng)支撐、沒(méi)有退出通道的PE/VC是沒(méi)有市場(chǎng)發(fā)展前途的。

為此，2013年6月27日，中央編制辦公室印發(fā)《關(guān)于私募股權(quán)基金管理職責(zé)分工的通知》。通知明確了由證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)私募股權(quán)基金的監(jiān)督管理。但是《私募投資基金管理暫行辦法》尚未出臺(tái)，證監(jiān)會(huì)內(nèi)部關(guān)于私募基金監(jiān)管分工協(xié)作機(jī)制尚未明確，與發(fā)改委等相關(guān)部門(mén)的信息共享和協(xié)調(diào)機(jī)制急需建立和完善。

（三）行業(yè)協(xié)會(huì)具有較強(qiáng)行政色彩，缺乏行業(yè)內(nèi)生性協(xié)會(huì)組織來(lái)代表業(yè)界聲音

英美的私募股權(quán)基金行業(yè)協(xié)會(huì)在發(fā)展過(guò)程中，其成員和經(jīng)費(fèi)全部來(lái)自PE及相關(guān)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)，協(xié)會(huì)獨(dú)立于政府但與政府保持一定聯(lián)系。對(duì)比而言，我國(guó)PE行業(yè)的自律是外生的自律機(jī)制，行業(yè)協(xié)會(huì)以官方設(shè)立為主，多數(shù)由當(dāng)?shù)亟鹑谵k、發(fā)改委等政府部門(mén)倡導(dǎo)設(shè)立，市場(chǎng)化的行業(yè)自律組織較少。由于市場(chǎng)化自律組織的缺失，就導(dǎo)致沒(méi)有一個(gè)權(quán)威的行業(yè)協(xié)會(huì)組織可以真正代表業(yè)界的利益而發(fā)言，進(jìn)而可能導(dǎo)致私募股權(quán)基金行業(yè)的積極因素受到政府監(jiān)管的不當(dāng)壓制。

三、啟示

（一）完善私募股權(quán)基金的立法

美國(guó)私募基金的“法律約束下的自律監(jiān)管”模式啟示我國(guó)需要建立一套行之有效適合我國(guó)國(guó)情的法律體系。我國(guó)可借鑒美國(guó)的《注冊(cè)法案》以及沃克規(guī)則從私募基金的定義、注冊(cè)管理以及豁免規(guī)定、基金管理人準(zhǔn)入以及信息披露、基金的托管、投資監(jiān)督和財(cái)務(wù)核算等方面入手，完善我國(guó)私募基金監(jiān)管的立法體系。

（二）明確監(jiān)管主體、監(jiān)管范圍和職責(zé)的劃分，加強(qiáng)監(jiān)管協(xié)調(diào)和溝通

參照英美國(guó)家的監(jiān)管主體大都由證監(jiān)會(huì)或指定的單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)擔(dān)任，以及我國(guó)2013年6月27日中辦明確的《關(guān)于私募股權(quán)基金管理職責(zé)分工的通知》，證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)私募股權(quán)基金的監(jiān)督管理，盡快出臺(tái)《私募投資基金管理暫行辦法》，明確私募股權(quán)基金監(jiān)管的范圍和監(jiān)管內(nèi)容，實(shí)行適度監(jiān)管，保護(hù)投資者權(quán)益。發(fā)改委負(fù)責(zé)組織擬訂促進(jìn)私募股權(quán)基金發(fā)展的政策措施，會(huì)同有關(guān)部門(mén)研究制定政府對(duì)私募股權(quán)基金出資的標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)范。兩部門(mén)要建立協(xié)調(diào)配合機(jī)制，實(shí)現(xiàn)信息共享。同時(shí)，根據(jù)宏觀審慎的監(jiān)管原則，對(duì)于規(guī)模超過(guò)一定級(jí)別的私募股權(quán)基金，作為系統(tǒng)重要性金融機(jī)構(gòu)也應(yīng)納入央行的監(jiān)管范圍，因此，建議滿足一定規(guī)模要求的PE機(jī)構(gòu)也應(yīng)向央行進(jìn)行注冊(cè)備案，定期向央行報(bào)送相關(guān)信息報(bào)告。

（三）實(shí)行注冊(cè)分級(jí)管理

借鑒引進(jìn)英美的分級(jí)監(jiān)管概念，規(guī)定達(dá)到一定資金門(mén)檻的私募基金必須在監(jiān)管部門(mén)注冊(cè)，接受監(jiān)管，在門(mén)檻之下的基金需要加入?yún)f(xié)會(huì)。其他大量不同規(guī)模的基金應(yīng)該由自律組織去管，也可以分國(guó)家級(jí)的自律組織或者省一級(jí)的兩級(jí)行業(yè)自律管理。

（四）發(fā)揮行業(yè)協(xié)會(huì)的自律監(jiān)管功能

英國(guó)的以“行業(yè)自律為主，法律監(jiān)管為輔”的監(jiān)管模式，啟示行業(yè)自律監(jiān)管體系是行業(yè)實(shí)現(xiàn)自我平衡和自我約束有效的監(jiān)管方式。在目前我國(guó)自律組織多以官辦為主，缺乏市場(chǎng)化的行業(yè)協(xié)會(huì)來(lái)反映業(yè)界的聲音的情況下，建議組建定位有力、使命遠(yuǎn)大、宗旨明確和職能清晰的全國(guó)性協(xié)會(huì)，協(xié)助政府做好PE管理工作。

（五）加強(qiáng)對(duì)私募基金信息披露要求

監(jiān)管部門(mén)在監(jiān)管方式上，應(yīng)以信息披露為主，其他手段為輔。應(yīng)當(dāng)要求私募股權(quán)基金管理人定期地向監(jiān)管機(jī)構(gòu)或行業(yè)協(xié)會(huì)備案，并定期進(jìn)行信息披露，確保投資者和監(jiān)管當(dāng)局了解私募股權(quán)基金的規(guī)模、投資方向、投資期限、重大事項(xiàng)變更等信息，并由監(jiān)管部門(mén)對(duì)其進(jìn)行必要的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。對(duì)那些未進(jìn)行備案而又從事私募股權(quán)基金業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)，可以考慮給予行業(yè)禁入或罰金等處罰。

（責(zé)任編輯：湯戈于）

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