摘 要：由于中國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，大量境外熱錢通過各種渠道流入中國，在一定程度上導(dǎo)致了股市和房?jī)r(jià)上漲。從各個(gè)方面闡述中國面臨的熱錢形勢(shì)，分析了熱錢流入中國的原因、渠道，研究熱錢流動(dòng)對(duì)中國的影響等，提出一系列監(jiān)管熱錢應(yīng)該采取的相應(yīng)措施，進(jìn)一步解決要擺脫國際熱錢大規(guī)模流動(dòng)帶來的包括人民幣升值壓力在內(nèi)的一系列困擾，必須采取疏堵結(jié)合的方式。

關(guān)鍵詞：人民幣匯率；國際資本；金融監(jiān)管

中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2013）28-0150-02

一、境外熱錢流入的原因

1.人民幣升值預(yù)期以及美元貶值的影響。隨著全球經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，中國經(jīng)濟(jì)仍然保持了較快的增長(zhǎng)速度，境外熱錢對(duì)人民幣的進(jìn)一步升值預(yù)期不僅直接驅(qū)使境外熱錢入境，還使得境內(nèi)外資企業(yè)和外籍人士近年來的結(jié)匯量快速增加，轉(zhuǎn)化成人民幣投向境內(nèi)市場(chǎng)。隨著美元逐步貶值、中國貿(mào)易順差擴(kuò)大、外匯儲(chǔ)備猛增等，國際社會(huì)普遍認(rèn)為人民幣匯率沒有得到真實(shí)反映、長(zhǎng)期被低估，使得大量熱錢流入中國以期獲取匯率調(diào)整后的收益。

2.良好的資本市場(chǎng)。資本市場(chǎng)在證券監(jiān)管方面的強(qiáng)力推進(jìn)下完成了股權(quán)分置改革，結(jié)束了上市公司兩類股份、兩種價(jià)格長(zhǎng)期并存的歷史，為實(shí)現(xiàn)中國資本市場(chǎng)的快速和可持續(xù)發(fā)展奠定了制度基礎(chǔ)。在各種綜合性因素的影響下，大批境外熱錢源源不斷涌入中國，主要目標(biāo)是賭中國的房地產(chǎn)市場(chǎng)和股市的升值。

3.中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的良好表現(xiàn)和預(yù)期。2000年以來，中國GDP始終保持8%以上的良好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，未來預(yù)計(jì)中國經(jīng)濟(jì)仍將保持較高增速，維持良好的市場(chǎng)預(yù)期。

4.中國的高利率及存貸款之間的高額利差。熱錢跨境流動(dòng)的根本原因是賺取利潤(rùn)，獲得的收益要大于付出的成本。對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的熱錢來說，其跨境流動(dòng)的收益包括人民幣匯率升值收益以及投資收益，成本則主要是跨境流動(dòng)的機(jī)會(huì)成本。（1）人民幣的持續(xù)升值為實(shí)體經(jīng)濟(jì)中熱錢的跨境流動(dòng)提供了無風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)。自從2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革以來，人民幣兌美元已累計(jì)升值約26%。以2013年5月8日為例，人民幣一年期NDF匯率一度下探至6.1800，表示海外市場(chǎng)預(yù)期人民幣兌美元一年后的升值幅度約為3%。（2）中美利差倒掛給熱錢流入中國帶來套利機(jī)會(huì)。（3）資產(chǎn)價(jià)格不斷上漲。2013年2月全國70個(gè)大中城市房?jī)r(jià)同比上漲10.7%，上漲勢(shì)頭已持續(xù)9個(gè)月；從2009年的證券市場(chǎng)來看，上證綜指在政策刺激和巨額信貸投放影響下全年上漲超過75，各類資產(chǎn)價(jià)格的不斷膨脹刺激了大量熱錢借道實(shí)體經(jīng)濟(jì)流入境內(nèi)謀取暴利。

5.資產(chǎn)價(jià)格的膨脹。中國資產(chǎn)價(jià)格的潛在增值空間和溢價(jià)效應(yīng)。隨著刺激經(jīng)濟(jì)一攬子計(jì)劃與政策的逐一落實(shí)，中國經(jīng)濟(jì)逐步探底回暖，市場(chǎng)流動(dòng)性逐步寬松，帶動(dòng)了房地產(chǎn)市場(chǎng)和證券市場(chǎng)的大幅上漲，各類資產(chǎn)價(jià)格也不斷攀升。特別是，房?jī)r(jià)、地價(jià)止跌回升后迅速超越上次的價(jià)格高點(diǎn)，部分城市、部分地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)甚至出現(xiàn)了更大范圍、更大程度的泡沫。

二、國際熱錢流入中國的途徑

1.虛報(bào)進(jìn)出口商品價(jià)格，通過貿(mào)易渠道進(jìn)入中國。進(jìn)出口外經(jīng)貿(mào)公司可以通過“高報(bào)出口商品價(jià)格，低報(bào)進(jìn)口商品價(jià)格”這種轉(zhuǎn)移定價(jià)的方式增多出口外匯收入、減少進(jìn)口外匯支出，以便于可以在進(jìn)出口貿(mào)易中，把境外熱錢大批量引進(jìn)境內(nèi)，使境外資產(chǎn)流入國內(nèi)；通過預(yù)收貨款和延遲付匯套利預(yù)收貨款和延遲付匯是近年來進(jìn)出口貿(mào)易中重要的融資手段，越來越多地為進(jìn)出口商所使用在當(dāng)前中國本外幣正向利差且人民幣匯率預(yù)期持續(xù)升值的背景下，即便是正常的進(jìn)出口企業(yè)也不愿持匯購匯而更愿收匯和結(jié)匯，從而在出口時(shí)更多采用預(yù)收貨款方式，在進(jìn)口時(shí)更多使用延期付匯方式，以爭(zhēng)取享受利率和匯率的雙重好處；通過在中國開辦名義上的企業(yè)，將注冊(cè)資金迅速到位，并不斷采用追加投資的方式將更多的外幣調(diào)進(jìn)來。

2.外商投資企業(yè)的虛假出資。過去由于外匯牌價(jià)和黑市交易價(jià)相差比較大，長(zhǎng)期以來很多外商投資企業(yè)大都沒有從正規(guī)的外商投資渠道出足投資額，現(xiàn)在很多境外熱錢就以“按投資協(xié)議”重新補(bǔ)繳出資額的方式轉(zhuǎn)到內(nèi)地。（1）通過外商直接投資（FDI）進(jìn)入中國。經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)投資的優(yōu)惠政策使中國成為外商直接投資的首選目的地之一，外商直接投資也為熱錢的流入提供了方便。（2）外商投資企業(yè)虛報(bào)虧損。即外商投資企業(yè)通過以“低報(bào)盈利甚至虛報(bào)虧本”為借口，把應(yīng)匯出境的利潤(rùn)部分留在國內(nèi)的方式來轉(zhuǎn)化為境內(nèi)熱錢。（3）通過香港市場(chǎng)進(jìn)入中國。香港的國際金融中心地位以及港元與人民幣的自由兌換，使之成為國際熱錢繞道而行的橋梁和賭人民幣升值的集中地。

3.通過間接投資渠道。（1）QFII。中國在資本項(xiàng)目上已經(jīng)實(shí)行了QFII制度，它使得外國資本具有進(jìn)入中國證券市場(chǎng)的合法渠道，熱錢也可以通過該渠道流入國內(nèi)。（2）投注差。中國并不要求外商投資企業(yè)的注冊(cè)資本等于投資總額，規(guī)定不足部分可以用外債補(bǔ)足。這種“投注差”形成的外債逐漸成為熱錢流入的通道。（3）外商投資企業(yè)的外債。外商投資企業(yè)的外債主要有三個(gè)來源：一是國外銀行貸款；二是在華外資銀行貸款；三是國外出口商、國外企業(yè)和私人的貸款。第三種是其最主要的外債來源。而且對(duì)外商投資企業(yè)的外債沒有擔(dān)保限制，加上對(duì)國際商業(yè)貸款的指標(biāo)控制不嚴(yán)，熱錢可以通過外債形式流入國內(nèi)。

4.改頭換面涉足房市。熱錢違規(guī)進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，往往通過貿(mào)易、外資、銀行、個(gè)人等多個(gè)渠道，既有企業(yè)行為，也有個(gè)人行為。有的是集團(tuán)公司內(nèi)部關(guān)聯(lián)企業(yè)套匯運(yùn)作，也有個(gè)別銀行向境外個(gè)人發(fā)放了中長(zhǎng)期房屋抵押外匯貸款，且房貸結(jié)匯后用于購買境內(nèi)房產(chǎn)。（1）設(shè)立外商投資企業(yè)或者并購境內(nèi)企業(yè)后進(jìn)行投資，大量外匯資金通過直接投資流入境內(nèi)。（2）利用關(guān)聯(lián)公司之間縱橫交錯(cuò)的架構(gòu)，以支付關(guān)聯(lián)公司相關(guān)費(fèi)用為名，將外匯資本金快速結(jié)匯成人民幣，結(jié)匯人民幣資金最終流入房地產(chǎn)行業(yè)。

5.地下錢莊。地下錢莊是2012年以來熱錢活動(dòng)比較猖獗的一種新興形式和渠道。這種模式是先將外匯打入地下錢莊境外賬戶，地下錢莊再將等值人民幣扣除費(fèi)用后，打入境外投資者的中國境內(nèi)賬戶，根本就不需有外幣進(jìn)來。港澳地區(qū)的財(cái)務(wù)金融公司是具有代表性的地下錢莊，它們非常熟悉國際貿(mào)易管理和法律法規(guī)，通過各種運(yùn)作將境外熱錢轉(zhuǎn)化為表面合法的投資資金，實(shí)現(xiàn)熱錢的流入。

三、熱錢流入對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的影響

1.熱錢涌進(jìn)吹大金融泡沫。熱錢進(jìn)入對(duì)中國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成推波助瀾的虛假繁榮國際熱錢的沖擊，會(huì)導(dǎo)致投資過度膨脹，形成房地產(chǎn)和股市的泡沫經(jīng)濟(jì)，增加金融風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)由于熱錢具有極強(qiáng)的流動(dòng)性和投機(jī)性，在獲取利潤(rùn)后會(huì)迅速撤離，如果政府對(duì)此無防范，甚至?xí)?dǎo)致該國的金融崩潰。

2.造成惡化流動(dòng)性過剩局面。熱錢的流入推動(dòng)通貨膨脹的產(chǎn)生雖然中國政府致力于壓抑過熱的經(jīng)濟(jì)，但由于存在過剩的流動(dòng)性，加大了銀行非理性信貸行為，以及投資人非理性貸款和投資行為。面對(duì)大量國際熱錢的不斷流入，為保持人民幣匯率的基本穩(wěn)定，避免過快升值，央行不得不大量發(fā)行人民幣維持國際收支平衡外匯，從而增加了，購買外匯市場(chǎng)上溢出的外匯占款和基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量，推動(dòng)了通貨膨脹的產(chǎn)生。

3.干擾國家宏觀政策的實(shí)施。大量熱錢的進(jìn)出會(huì)嚴(yán)重干擾國家宏觀政策的實(shí)施，制約了央行貨幣政策的獨(dú)立性，增加了貨幣政策調(diào)控的難度。因?yàn)闊徨X大量涌入，會(huì)迫使央行被動(dòng)地增加貨幣投放，從而減小相關(guān)貨幣政策的效果。

四、如何解決熱錢所帶來的不利影響

1.提高在與國際接軌中維護(hù)金融安全的話語權(quán)。時(shí)刻防范國際金融風(fēng)險(xiǎn)的沖擊，設(shè)置必要的防火墻，維護(hù)金融主權(quán)，使人民幣國際化。

2.要采取具體有力的防范化解措施。資本流入是一把“雙刃劍”，需要辨證分析其積極意義和不良影響。（1）加強(qiáng)人民幣匯率的調(diào)控和機(jī)制建設(shè)。加快人民幣匯率機(jī)制改革逐步過渡到人民幣的獨(dú)立浮動(dòng)，靠市場(chǎng)機(jī)制自動(dòng)調(diào)節(jié)實(shí)現(xiàn)均衡匯率是中國匯率改革的必然選擇。（2）適當(dāng)擴(kuò)大QDII規(guī)模。對(duì)于三萬億美元外匯儲(chǔ)備，適當(dāng)擴(kuò)大QDII的規(guī)模，緩解外匯儲(chǔ)備過高的壓力。（3）加強(qiáng)金融監(jiān)管。阻擊熱錢投機(jī)要靠加強(qiáng)金融監(jiān)管，監(jiān)管的重點(diǎn)是銀行。大額熱錢的跨境流動(dòng)必須通過銀行乃至依靠銀行的幫助，對(duì)境內(nèi)沒有非金融交易業(yè)務(wù)往來的內(nèi)外資企業(yè)間的異常資金往來，必須加強(qiáng)監(jiān)管。（4）制定國際收支總體平衡的政策目標(biāo)。重視出口的同時(shí)，要考慮適當(dāng)增加進(jìn)口，做到進(jìn)出口總體平衡。引進(jìn)外資要由數(shù)量型向質(zhì)量型轉(zhuǎn)變，注重引進(jìn)高新技術(shù)企業(yè)和延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)；同時(shí)促進(jìn)國內(nèi)企業(yè)增加對(duì)外投資，超越貿(mào)易壁壘，開拓國際市場(chǎng)，充分利用國際資源。（5）保證對(duì)資本流入的有效控制。審慎對(duì)待資本賬戶的開放，保證對(duì)資本流入的有效控制。加強(qiáng)國際合作，與其他國家組織互相共享有關(guān)國際“熱錢”活動(dòng)的情報(bào)信息，同時(shí)建立完善的國際熱錢監(jiān)測(cè)預(yù)警機(jī)制，加強(qiáng)分析研究，以防患于未然。（6）加強(qiáng)和改進(jìn)外匯管理。1）為防止熱錢通過貿(mào)易渠道流入，外管局應(yīng)加強(qiáng)與海關(guān)的合作與數(shù)據(jù)共享，通過建立市場(chǎng)價(jià)格信息庫，加強(qiáng)貿(mào)易外匯真實(shí)性審核，用公平價(jià)格來判斷是否存在轉(zhuǎn)移定價(jià)的情況。2）地方政府和外管局應(yīng)加強(qiáng)對(duì)外商投資企業(yè)資本金、未分配利潤(rùn)和對(duì)外負(fù)債的資金使用與流向的監(jiān)管，防止熱錢通過FDI渠道流入中國資本市場(chǎng)。3）提高銀行識(shí)別可疑地下錢莊交易的能力，對(duì)于出現(xiàn)可疑特點(diǎn)資金轉(zhuǎn)移，要求銀行使用數(shù)量模擬方法加以識(shí)別，對(duì)可疑的客戶進(jìn)行重點(diǎn)調(diào)查，并及時(shí)匯報(bào)給有關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)。4）外管局除應(yīng)按照月度對(duì)外公布外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)外，還應(yīng)及時(shí)公布外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的損益變動(dòng)、銀行結(jié)售匯數(shù)據(jù)、預(yù)收付、延期收付等，以便利全社會(huì)共享數(shù)據(jù)資源，共同參與分析國內(nèi)涉外經(jīng)濟(jì)和金融形勢(shì)。

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[責(zé)任編輯 吳明宇]

收稿日期：2013-07-03

作者簡(jiǎn)介：劉鐵錘（1964-），男，河南鄭州人，講師，碩士，從事金融市場(chǎng)學(xué)與金融工程研究。