摘 要：合理的資本結(jié)構(gòu)有利于企業(yè)的穩(wěn)定。在資本結(jié)構(gòu)理論的基礎(chǔ)上，以深圳交易所上市的32家中小企業(yè)有關(guān)數(shù)據(jù)為樣本，提出中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素，分別從盈利能力、成長性、資產(chǎn)規(guī)模、可擔保資產(chǎn)價值、償債能力五個方面分析其對中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響，并對影響因素進行實證研以及提出優(yōu)化建議。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；資本結(jié)構(gòu)；影響因素；實證研究

中圖分類號：F275 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2013）28-0032-02

目前國內(nèi)對資本結(jié)構(gòu)的研究主要通過實證研究的方法，用中國企業(yè)的數(shù)據(jù)來驗證國外理論在中國是否適用。例如陸正飛通過對滬市上市公司的研究，分析了行業(yè)因素及成長性、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔保價值對公司資本結(jié)構(gòu)的影響。王娟以深滬市場非金融類公司為研究對象，分析了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素，并得出了資本成本對上市公司的影響最為顯著的結(jié)論。綜上所知，影響中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素比較復雜，國內(nèi)關(guān)于中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)影響因素的研究并不完善，專門針對中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的研究較少，因為中小企業(yè)有其自身特點，所以有許多問題需要進一步研究。

一、中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素的理論分析與假設(shè)

影響中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素較復雜，本文主要研究了資本結(jié)構(gòu)與盈利能力、成長性、企業(yè)規(guī)模、可擔保資產(chǎn)價值、償債能力的關(guān)系。

（一）盈利能力

優(yōu)序融資理論解釋：企業(yè)比較偏好內(nèi)部融資，如果需要外部融資，企業(yè)則比較偏好債務融資。所以，企業(yè)在融資時首先會選擇內(nèi)部融資，其次選擇低風險的債券融資，最后選擇股票融資。當企業(yè)盈利能力強，內(nèi)部資金充足時，企業(yè)就會減少對外部融資的需求，因此得出盈利能力與企業(yè)資本結(jié)構(gòu)負相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。

假設(shè)1：中小企業(yè)盈利能力與資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系

（二）成長性

國內(nèi)外實證研究一般認為企業(yè)的成長性與總資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系。一般來說，企業(yè)發(fā)展速度越快，成長性越高其對外部資金的依賴性就越強。由于成長性高的企業(yè)在經(jīng)營選擇上有更多的靈活性，即代理成本比較高，同時成長性高的企業(yè)大都是一些新興產(chǎn)業(yè)，具有較大的經(jīng)營風險，這些都會使企業(yè)的破產(chǎn)成本加大，為了避免較大的風險，他們就會減少自己的負債。所以，成長性一般與資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)2：中小企業(yè)成長性與資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系

（三）企業(yè)規(guī)模

根據(jù)權(quán)衡理論推論，企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是負債的稅收抵減作用與負債帶來的財務困境成本權(quán)衡的結(jié)果，企業(yè)的財務困境成本對企業(yè)負債率的增加有抑制作用。Marsh研究表明，大公司傾向于債券籌資，因為發(fā)債規(guī)模大帶來債券發(fā)行的低成本，因此相對于規(guī)模小的企業(yè)，大企業(yè)常選擇長期負債。

假設(shè)3：中小企業(yè)規(guī)模與資產(chǎn)負債率呈正相關(guān)關(guān)系

（四）可擔保資產(chǎn)價值

在企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中，如果適于擔保的資產(chǎn)所占的比重較大時，企業(yè)的信用能力就很強，因而就有可能獲得更多的負債。因為公司可以將債務融資所獲得的資金用于較高風險的投資項目，利用股東權(quán)益的期權(quán)性質(zhì)將財富從債權(quán)人向股東轉(zhuǎn)移。當公司破產(chǎn)時，有形資產(chǎn)的價值應當高于無形資產(chǎn)的價值，因此，通常認為較高的有形資產(chǎn)比例和資產(chǎn)負債率呈正相關(guān)。

假設(shè)4：中小企業(yè)可擔保資產(chǎn)價值與資產(chǎn)負債率呈正相關(guān)關(guān)系

（五）償債能力

中小企業(yè)的償債能力分為兩種，即短期償債能力和長期償債能力。針對中國中小企業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)特征來說，對資本結(jié)構(gòu)的影響更大的是短期償債能力，所以，本文用速動比率來表示上市公司的償債能力。企業(yè)的償債能力越高，說明它具有較強的資產(chǎn)償還能力，它的信用等級就會越高，所以企業(yè)就有能力借入更多的資金。

假設(shè)5：中小企業(yè)償債能力與資產(chǎn)負債率呈正相關(guān)關(guān)系

二、研究設(shè)計

（一）模型與變量

Debt=β0+β1×Profit+β2×Growth+β3×Size+β4×Asset+β5×Dp

其中β0為常數(shù)項，βi為回歸系數(shù)（i=1，2，3，4，5）

1.因變量：資產(chǎn)負債率Debt，負債總額/資產(chǎn)總額

2.自變量：盈利能力Profit：凈利潤/股東權(quán)益、成長性Growth：主營業(yè)務收入增長率、企業(yè)規(guī)模Size：總資產(chǎn)自然對數(shù)、資產(chǎn)擔保價值A(chǔ)sset：（存貨+固定資產(chǎn)）/總資產(chǎn)、償債能力Dp：速動比率

（二）樣本與數(shù)據(jù)源

本文選取深市上市中小企業(yè)作為研究樣本，研究數(shù)據(jù)來自深圳交易所中小企業(yè)數(shù)據(jù)庫，根據(jù)國家有關(guān)部門發(fā)布的《中小企業(yè)標準暫行規(guī)定（2011）》，本文選取32家上市公司作為研究對象，時間覆蓋為2012年的數(shù)據(jù)。

三、實證檢驗與結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計

經(jīng)過對所選的32家樣本企業(yè)2012年原始數(shù)據(jù)的整理分析，樣本企業(yè)的資產(chǎn)負債率以及各個變量的描述性統(tǒng)計數(shù)據(jù)結(jié)果（見表1）。

表1 變量的描述性統(tǒng)計（2012年）

從表1中可以看出，在32家樣本企業(yè)中，各樣本企業(yè)的某些指標值基本相近，即均值與中間數(shù)比較接近，如盈利能力；另外有的指標差異較大，如償債能力、成長性。這說明本研究選擇的樣本較均勻，具有代表性。

（二）回歸性分析

為了明確各個因變量與自變量之間的依存關(guān)系，確定出各自變量對因變量的影響程度，本文擬用Minitab統(tǒng)計軟件中的穩(wěn)健回歸方法對樣本數(shù)據(jù)進行分析處理，得出結(jié)果（如表2所示）。

由回歸分析表2可以得出資本結(jié)構(gòu)影響因素模型：

Debt=2.142+0.042Profit-0.084Growth-1.066Size-0.086Asset-

0.640Dp

回歸方程的R平方值為0.838，說明回歸模型總體上是可以接受的?；貧w方程的F檢驗值為26.93且F分布的顯著性概率為0.000小于0.05，說明回歸效果顯著，由此可見，變量之間存在著顯著的線性關(guān)系。

表2 模型回歸系數(shù)表（2012年）

（三）結(jié)論分析

1.盈利性與資產(chǎn)負債率呈正相關(guān)關(guān)系，與理論假設(shè)相反。因為高盈利能力的企業(yè)更容易利用債務合法避稅，它們應該會更多地利用負債融資。同時，信號傳遞理論認為債務比例高，表明企業(yè)經(jīng)營業(yè)績良好，盈利能力強，所以企業(yè)盈利能力和債務比例正相關(guān)。另外，對一個具有充足的現(xiàn)金流或者盈利能力很強的企業(yè)來說，較高的負債率可以約束經(jīng)理層的一人決策。

2.成長性與資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系，與理論假設(shè)一致。就中小企業(yè)而言，對于高成長性的企業(yè)，負債的比例相對較低。主要原因有：第一，研發(fā)或廣告等無形資產(chǎn)很難作為抵押品，致使有大量無形資產(chǎn)的企業(yè)較難得到貸款；第二，較高成長性的企業(yè)一般為新興產(chǎn)業(yè)，具有較高成長性的同時也具有較高的破產(chǎn)概率及較大經(jīng)營風險。

3.企業(yè)規(guī)模與資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系，與理論假設(shè)相反。一般來說，大企業(yè)通常會向上市公司外部的投資者披露更多的信息。那么人們對大企業(yè)的了解更多，這就意味著大企業(yè)的經(jīng)理人與投資者之間信息不對稱的程度更小。根據(jù)不對稱信息理論，信息不對稱程度小的企業(yè)在股權(quán)融資中的損失較小，更傾向于股權(quán)融資，所以，企業(yè)規(guī)模與資產(chǎn)負債率之間應該呈負相關(guān)關(guān)系。

4.資產(chǎn)擔保價值與資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系，與理論假設(shè)相反。一方面，不完全合約理論解釋，企業(yè)的負債一般和企業(yè)的清算價值之間呈相反方向變動，而企業(yè)的有形資產(chǎn)和企業(yè)的清算價值之間密切相關(guān)；另一方面，短期負債大約占企業(yè)總負債的75%，而短期負債在銀行借款和商業(yè)信用之間的比重在最近幾年也發(fā)生了較大的變化。

5.償債能力與企業(yè)資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系，與理論假設(shè)相反。因為企業(yè)資金變現(xiàn)能力較強，能夠在短時間內(nèi)滿足其擴大生產(chǎn)的需要，而變現(xiàn)能力差的企業(yè)，在短期內(nèi)自身不能擴大生產(chǎn)資金的需要，故只能進行外部融資。但是，根據(jù)優(yōu)序融資理論，最佳選擇發(fā)行企業(yè)債券，提高資產(chǎn)負債率。因此，企業(yè)償債能力與資產(chǎn)負債率呈負相關(guān)關(guān)系。

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[責任編輯 吳高君]

收稿日期：2013-06-19

作者簡介：李婷婷（1990-），女，河南許昌人，本科，從事會計學研究；通訊作者：程利敏（1982-），女，河南新鄉(xiāng)人，講師，從事會計學研究。