尹 華 胡 星

一、文獻(xiàn)綜述

我國(guó)出口貿(mào)易總額從1978年的97.5億美元上升至2012年的20489.3億美元。我國(guó)利用外商直接投資（FDI）的數(shù)額一直呈上升趨勢(shì)；2012年，我國(guó)實(shí)際利用外資金額1117.16億美元，是改革開放初期的20多倍。

一國(guó)金融發(fā)展水平越高，其外源融資依賴度較高的產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度也越快；對(duì)于金融發(fā)展水平更高的國(guó)家而言，外源融資依賴程度較高的產(chǎn)業(yè)具有出口比較優(yōu)勢(shì)。金融發(fā)展降低了企業(yè)管理者的監(jiān)管成本和企業(yè)信息的獲取與處理成本；金融發(fā)展水平更高的國(guó)家，外源融資依賴度高的產(chǎn)業(yè)能夠克服流動(dòng)性約束并進(jìn)行專業(yè)化生產(chǎn)，從而具有出口比較優(yōu)勢(shì)。通過研究外源融資約束對(duì)英國(guó)企業(yè)出口行為的影響，發(fā)現(xiàn)只有那些不受外源融資約束的企業(yè)才可以開拓出口市場(chǎng)，大多數(shù)企業(yè)由于外源融資限制難以開拓出口市場(chǎng)。一國(guó)的要素稟賦優(yōu)勢(shì)是否可以轉(zhuǎn)化為出口優(yōu)勢(shì)取決于該國(guó)的金融發(fā)展水平，如果外源融資約束束緊，那么即使增加資本存量也不會(huì)影響其產(chǎn)出和回報(bào)；只有在不受外源融資約束的情況下，標(biāo)準(zhǔn)的H-O-S理論模型才會(huì)發(fā)揮其效果。黃玖立、冼國(guó)明利用中國(guó)各省份65個(gè)制造業(yè)部門的樣本進(jìn)行實(shí)證研究表明，由于資金供給的不平等，依賴外源融資的產(chǎn)業(yè)在信貸相對(duì)密集的地區(qū)出口優(yōu)勢(shì)較弱，但是FDI能夠有效緩解這一約束，從而促進(jìn)其產(chǎn)業(yè)出口。金融發(fā)展和FDI對(duì)中國(guó)出口貿(mào)易結(jié)構(gòu)的影響是非均衡的。合資民營(yíng)企業(yè)出口融資約束的緩解很大程度上依賴FDI，而非合資民營(yíng)企業(yè)出口融資約束的緩解則主要依賴于金融市場(chǎng)改革。

國(guó)內(nèi)外研究FDI出口效應(yīng)的文獻(xiàn)眾多，但是，將金融發(fā)展因素考慮進(jìn)去的文獻(xiàn)卻很少。我國(guó)金融發(fā)展長(zhǎng)期滯后于出口貿(mào)易的增長(zhǎng)，存在著相當(dāng)嚴(yán)重的金融約束。

二、模型、變量和實(shí)證檢驗(yàn)

（一）假設(shè)、模型與變量

本研究認(rèn)為，我國(guó)出口貿(mào)易的增長(zhǎng)主要取決于以下因素：（1）國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值。經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)存在著由經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)到出口增長(zhǎng)的因果關(guān)系。假定我國(guó)商品出口總額與GDP正相關(guān)。（2）資本要素。資本要素的匱乏是制約我國(guó)出口貿(mào)易發(fā)展的重要因素。以國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資總額（INV）反映國(guó)內(nèi)資本要素狀況，并假定我國(guó)商品出口總額與INV正相關(guān)。FDI視作外來資本要素。（3）金融發(fā)展水平。企業(yè)需要借助金融市場(chǎng)獲得其所需的投資和資本，發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)能夠加快技術(shù)創(chuàng)新和有效配置金融資源，并因此緩解國(guó)內(nèi)企業(yè)的融資約束，進(jìn)而促進(jìn)出口的增長(zhǎng)。假定我國(guó)商品出口總額與我國(guó)金融發(fā)展水平（FD）正相關(guān)。（4）匯率。在直接標(biāo)價(jià)法下，美元兌換人民幣匯率的年平均價(jià)（E）越高，人民幣的購(gòu)買力越低，越有利于出口的增加。假定我國(guó)商品出口總額與匯率的年平均價(jià)正相關(guān)。建立實(shí)證分析模型：

EX表示我國(guó)商品出口總額；FDI表示我國(guó)實(shí)際外商直接投資額；FD表示我國(guó)金融發(fā)展水平；GDP表示我國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值；INV表示國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資總額，等于每年我國(guó)全社會(huì)固定資產(chǎn)投資總額減去實(shí)際外商直接投資額；E表示美元匯率的年平均價(jià)（以100美元直接標(biāo)價(jià)）；ε 為殘差項(xiàng)。

FDI*FD表示外商直接投資與金融發(fā)展水平的乘積交叉項(xiàng)，是借鑒孫靈燕、崔喜君的研究，用以衡量金融發(fā)展水平對(duì)FDI的出口增長(zhǎng)效應(yīng)的影響。α3>0，表明金融發(fā)展水平對(duì)FDI促進(jìn)出口增長(zhǎng)起正的作用，反之，則表明金融發(fā)展阻礙了FDI的出口增長(zhǎng)效應(yīng)的發(fā)揮。由方程（1）可得：

說明FDI對(duì)出口增長(zhǎng)的促進(jìn)作用受到FD的影響。當(dāng)α1和α3同時(shí)大于0時(shí)，F(xiàn)DI的出口促進(jìn)作用與FD正相關(guān)，并且FDI對(duì)出口的影響為正；當(dāng)α1<0、α3>0時(shí)，F(xiàn)DI的出口促進(jìn)作用與FD正相關(guān)，但FDI對(duì)出口的影響只有在FD高于-α1/α3時(shí)才為正（門檻值為-α1/α3）；當(dāng)α1>0、α3<0時(shí)，F(xiàn)DI的出口促進(jìn)作用與FD負(fù)相關(guān)，但FDI對(duì)出口的影響在FD低于-α1/α3時(shí)仍然為正。

金融市場(chǎng)的發(fā)展可以看成是“量”的增加和“質(zhì)”的改善兩個(gè)方面。采用我國(guó)金融機(jī)構(gòu)貸款余額替代金融資產(chǎn)的價(jià)值，并以其占GDP的比重FIR來反映我國(guó)金融發(fā)展的市場(chǎng)規(guī)模；將存款和貸款的比值FE作為金融發(fā)展的效率指標(biāo)。由于FIR、FE都代表金融發(fā)展水平，兩者存在著較大的相關(guān)性。若將其放在一個(gè)模型中分析則會(huì)導(dǎo)致共線性，本研究分別選擇FIR、FE指標(biāo)進(jìn)行研究。

選取1991-2010年的數(shù)據(jù)，利用GDP縮減指數(shù)進(jìn)行調(diào)整。數(shù)據(jù)來源于《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》、《中國(guó)金融年鑒》、中國(guó)債券信息網(wǎng)和商務(wù)部網(wǎng)站，詳見附表1和附表2。實(shí)證分析采用Eview6.0軟件。

（二）實(shí)證檢驗(yàn)過程

（1）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

運(yùn)用ADF檢驗(yàn)對(duì)每個(gè)變量的時(shí)間序列數(shù)據(jù)的水平及一階差分形式進(jìn)行檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示。通過對(duì)一階差分進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，D（LnEX）、D（LnFDI*FIR）、D（LnFDI*FE）和D（LnGDP）在1%顯著性水平上拒絕原假設(shè)，表明序列平穩(wěn)；其余變量在5%的水平上顯示平穩(wěn)，因此可以在此基礎(chǔ)上進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。

表1 變量的ADF 檢驗(yàn)結(jié)果

（2）協(xié)整檢驗(yàn)

本文采取Engle-Granger兩步法對(duì)變量進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，測(cè)定各變量之間的線性組合是否存在長(zhǎng)期的穩(wěn)定均衡關(guān)系。首先采用整體樣本數(shù)據(jù)對(duì)方程進(jìn)行實(shí)證回歸，對(duì)FIR、FE指標(biāo)分別進(jìn)行兩類回歸檢驗(yàn)：前者不包括FDI與它們的乘積交叉項(xiàng)，后者加入乘積交叉項(xiàng)，以此檢驗(yàn)我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展在多大程度上與FDI相結(jié)合進(jìn)而促進(jìn)出口的增長(zhǎng)。

表2的協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果顯示，LnEX與LnGDP、LnINV、LnE三個(gè)變量呈正相關(guān)，且顯著為正；這表明國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資、匯率對(duì)我國(guó)出口的增長(zhǎng)做出了重要貢獻(xiàn)，這是符合理論假設(shè)的。FDI和金融發(fā)展規(guī)模的乘積交叉項(xiàng)LnFDI*FIR系數(shù)為負(fù)并且顯著，說明金融信貸規(guī)模的擴(kuò)大沒有起到推動(dòng)FDI促進(jìn)出口增長(zhǎng)的作用；而FDI與金融發(fā)展效率的乘積交叉項(xiàng)LnFDI*FE系數(shù)為正，雖然統(tǒng)計(jì)量不顯著，但也表明金融發(fā)展效率的提高起到了推動(dòng)FDI促進(jìn)出口增長(zhǎng)的作用。

表2 OLS 回歸結(jié)果

然后對(duì)回歸方程的殘差序列進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。如果殘差序列平穩(wěn)，那么原假定合理，即回歸方程的因變量和自變量之間存在長(zhǎng)期的穩(wěn)定關(guān)系。

表3 殘差項(xiàng)的ADF 檢驗(yàn)結(jié)果

檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示，每組方程的殘差項(xiàng)都能夠在1%顯著性水平上拒絕存在單位根的假設(shè)，表明序列平穩(wěn)。

三、結(jié)論與啟示

（一）我國(guó)金融市場(chǎng)規(guī)模FIR的擴(kuò)大未能促進(jìn)FDI的出口增長(zhǎng)效應(yīng)。當(dāng)沒有考慮FDI和FIR的乘積交叉項(xiàng)時(shí)，F(xiàn)IR的系數(shù)顯著為負(fù)；但當(dāng)考慮了交叉項(xiàng)之后，F(xiàn)IR的系數(shù)轉(zhuǎn)為正，結(jié)果不顯著，同時(shí)FDI和FIR的乘積交叉項(xiàng)系數(shù)為負(fù)并且顯著。本文認(rèn)為可能的一個(gè)解釋是，F(xiàn)DI和FIR是互相作用的，本來我國(guó)金融市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大有利于我國(guó)出口規(guī)模的增長(zhǎng)，但我國(guó)金融機(jī)構(gòu)貸款余額的增加不利于FDI的進(jìn)入，所以總體上導(dǎo)致FDI和FIR的乘積交叉項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)。實(shí)證結(jié)果出現(xiàn)前文分析中的情況：當(dāng)α1>0、α3<0時(shí)，F(xiàn)DI的出口促進(jìn)作用與FD負(fù)相關(guān)。說明FDI與金融發(fā)展規(guī)模的聯(lián)合作用對(duì)我國(guó)出口的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)為負(fù)。

（二）我國(guó)金融發(fā)展效率FE的提高能夠促進(jìn)FDI的出口增長(zhǎng)效應(yīng)。由表2可知，代表金融發(fā)展效率的指標(biāo)FE系數(shù)均為負(fù)，但是，F(xiàn)E和FDI的乘積交互項(xiàng)系數(shù)為正（不顯著），實(shí)證結(jié)果出現(xiàn)前文分析中的情況：當(dāng)α1<0、α3>0時(shí)，F(xiàn)DI的出口促進(jìn)作用與FD正相關(guān)，但FDI對(duì)出口的影響只有在FD高于-α1/α3時(shí)才為正（門檻值為-α1/α3）。實(shí)證結(jié)果FDI前的系數(shù)顯著為負(fù)，這說明目前我國(guó)金融發(fā)展效率較低，一定程度上阻礙了出口的增長(zhǎng)，F(xiàn)DI出口增長(zhǎng)效應(yīng)的發(fā)揮主要是通過技術(shù)外溢等間接方式實(shí)現(xiàn)的。我國(guó)金融發(fā)展效率在近二十年有較大的提高，在FDI促進(jìn)出口增長(zhǎng)的過程中起了積極作用。

（三）實(shí)證結(jié)果的啟示。要促進(jìn)我國(guó)對(duì)FDI的吸收，最大限度地發(fā)揮FDI促進(jìn)出口增長(zhǎng)的目的，不能只是簡(jiǎn)單地通過擴(kuò)大金融市場(chǎng)規(guī)模來實(shí)現(xiàn)，而要加快提高改進(jìn)金融市場(chǎng)的效率。要建立和完善我國(guó)金融機(jī)構(gòu)信貸市場(chǎng)，核心是要做到利率市場(chǎng)化；必須打破大型國(guó)有商業(yè)銀行壟斷的局面，在國(guó)有金融機(jī)構(gòu)中建立現(xiàn)代企業(yè)制度，發(fā)展“市場(chǎng)化、自由化、民營(yíng)化”的中小型銀行，為我國(guó)科技創(chuàng)新提供更多資金支持，降低中小民營(yíng)企業(yè)的融資成本；要加強(qiáng)金融創(chuàng)新，逐步引入更多的利率、匯率和信用衍生產(chǎn)品，要進(jìn)一步豐富金融市場(chǎng)套期保值和避險(xiǎn)工具，提高金融市場(chǎng)效率和穩(wěn)健性。要促進(jìn)我國(guó)企業(yè)對(duì)于FDI技術(shù)溢出的吸收，要在不斷對(duì)FDI帶來的技術(shù)進(jìn)行消化吸收的同時(shí)，還要加大自主創(chuàng)新的投入力度。鼓勵(lì)境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)為企業(yè)“走出去”提供全方位金融服務(wù)，努力發(fā)揮政策性金融支持出口的作用。

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附錄1 論文原始數(shù)據(jù)

附錄2 經(jīng)GDP縮減指數(shù)調(diào)整后的數(shù)據(jù)