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（東北石油大學(xué)石油經(jīng)濟(jì)與管理研究所東北石油大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院黑龍江大慶163318）

一、引言

股利政策是現(xiàn)代公司理財?shù)暮诵膬?nèi)容之一，其在公司理財決策中起著至關(guān)重要的作用。上市公司采取什么類型的股利政策，這些股利政策會對公司價值和股東財富產(chǎn)生影響，甚至還會給證券市場的正常運(yùn)行造成一定影響，所以一直受到投資者和上市公司的關(guān)注，而且不同行業(yè)會選擇不同的股利分配政策 。

建筑行業(yè)作為國民經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，是國民經(jīng)濟(jì)中專門從事建筑安裝工程施工的物資生產(chǎn)部門。隨著建筑市場的不斷發(fā)展，建筑行業(yè)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起著舉足輕重的作用。而專門針對建筑行業(yè)上市公司股利分配的研究較少，因此本文選取該行業(yè)作為研究對象進(jìn)行股利分配的研究。

二、建筑行業(yè)股利分配現(xiàn)狀

（一）股利分配公司數(shù)量變化

表1 2009-2011年建筑行業(yè)上市公司股利分配狀況統(tǒng)計(jì)表

（二）股利分配形式

送股和派現(xiàn)是我國目前大部分上市公司進(jìn)行股利分配所采取的兩種主要形式，其他還有轉(zhuǎn)增、派送、派轉(zhuǎn)、送轉(zhuǎn)以及送派轉(zhuǎn)等形式。從建筑行業(yè)上市公司的情況來看，股利分配還是以派發(fā)現(xiàn)金股利為主，多種形式組合僅在極少數(shù)的公司出現(xiàn)。從表1近3年分紅的上市公司數(shù)量上來看，表中呈現(xiàn)出逐年遞增的趨勢，說明建筑行業(yè)上市公司回報投資者的意識逐漸增強(qiáng)。

三、建筑行業(yè)上市公司股利分配影響因素

（一）外部影響因素

1.法律法規(guī)因素。根據(jù)公司法的有關(guān)規(guī)定股利分配的一般原則是同股同權(quán)，同股同利。對此原則的理解就是對股東的盈余分配，盈余多分得多，盈余少則分的少，公司在實(shí)際操作過程中，公司彌補(bǔ)虧損和提取公積金后所余稅后利潤，公平制定利潤分配方案。股份有限公司按照股東持股比例的不同進(jìn)行分配。但股份有限公司章程規(guī)定不按持股比例分配的除外。如果股東會、股東大會或者董事會違反前款規(guī)定，在公司彌補(bǔ)虧損和提取法定公積金之前向股東分配利潤的，股東必須將違反規(guī)定分配的利潤退還公司。公司持有的本公司股份不得分配。

2.債務(wù)契約約束。當(dāng)公司采用借款發(fā)行債券等方式向公司外部融資時，多會考慮對方所提出的要求，在契約中擬定一些有關(guān)如何進(jìn)行股利分配的限制性條款。比如只有當(dāng)公司盈利達(dá)到約定水平時，公司才能支付股利，還會將股利發(fā)放的最低最高額限制在某一盈利額或盈利百分比上進(jìn)行債務(wù)契約約束性的條款，目的在于促使公司能夠從利潤中提取一定償債基金準(zhǔn)備等，促使舉債公司能夠保證如期償還債務(wù)，為了保護(hù)債權(quán)人的利益，有些公司會規(guī)定最低的存款額度，有的還涉及股利發(fā)放具體日期等條款。

3.稅收制度影響。我國對股票股利稅收的政策是：股份制企業(yè)以股票形式向股東個人支付紅利，應(yīng)以派發(fā)紅利的票面金額為收入額，按百分之二十的比例征收個人所得稅；企業(yè)獲得的股票股利并入企業(yè)所得總額，征收企業(yè)所得稅；對上市公司所持有的國家股、法人股的股利不征稅。

4.宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境因素。當(dāng)國家經(jīng)濟(jì)處于宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展不同的周期階段時，上市公司股利分配政策會隨不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化而變化。例如，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處在復(fù)蘇和繁榮階段時，支付股利的公司會呈現(xiàn)漸增趨勢，公司通常能獲得較高的盈利，如果一個公司想繼續(xù)成長壯大就會將大部分的留存收益用于投資，那么公司的股利支付水平就會相對較低。

5.其他外部因素的影響。不同行業(yè)的企業(yè)將會面臨不同的內(nèi)外部環(huán)境，這會導(dǎo)致股利支付水平的差異。第一，不同行業(yè)主要經(jīng)營特性決定了公司對最低資本的要求，由于建筑所需材料前期準(zhǔn)備和施工計(jì)劃進(jìn)度安排等，建筑行業(yè)與其他行業(yè)也存在很大不同，如生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)的不穩(wěn)定性、管理環(huán)境的多變性等；另外，資金占用、企業(yè)融資等方面也有一些特殊性，這說明建筑企業(yè)股利分配政策的制定也較為復(fù)雜。第二，企業(yè)所處不同生命周期階段會對選擇股利分配政策產(chǎn)生影響。 第三，企業(yè)的融資環(huán)境。若有個較好的融資環(huán)境時，企業(yè)可以考慮先融資再向投資者支付股利，也就是企業(yè)借新債來發(fā)放股利；反之，當(dāng)公司的融資環(huán)境較差，融資會受阻礙，融資額可能會短缺，就不能借新債來發(fā)放股利。

（二）內(nèi)部因素的影響

1.公司的現(xiàn)金流狀況。公司為了使經(jīng)營活動正常進(jìn)行就要儲備一定規(guī)模的資金以保證生產(chǎn)經(jīng)營得以有序進(jìn)行。由于會計(jì)規(guī)范的要求和核算方法的選擇，公司的盈余往往與現(xiàn)金流量不完全同步，有較多的收益不一定就會有較多的可供分配的現(xiàn)金流流量。這一影響因素在建筑行業(yè)上市公司體現(xiàn)的并不明顯，從2010和2011年每股經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額的數(shù)據(jù)來看，有將近一半公司的凈額為負(fù)數(shù)，不同公司選擇不同股利分配。

2.公司的盈利能力。盈利能力是公司能利用其擁有的資源創(chuàng)造利潤的能力。公司盈利能力的高低會影響著公司選擇不同股利分配政策。投資者也可以通過了解公司股利發(fā)放情況來判定該公司的經(jīng)營業(yè)績是否較好。如果一個公司盈利能力持續(xù)性較差，可能不能繼續(xù)進(jìn)行經(jīng)營甚至走向破產(chǎn)，就更不會考慮將不多的收益分配給投資者了，此時投資者將不會選擇。

3.公司的償債能力。償債能力是指建筑行業(yè)上市公司用其所擁有的資產(chǎn)償還債務(wù)的能力，包括短期和長期償債能力。流動負(fù)債的償債能力可以通過流動比率、速度比率以及資產(chǎn)負(fù)債率來表示。流動負(fù)債對公司的財務(wù)風(fēng)險有巨大影響，若不能按期償債，會使公司陷入財務(wù)困境。

4.公司規(guī)模。公司規(guī)模對公司的經(jīng)營管理活動有較大的影響。公司規(guī)模的大小顯示了公司競爭能力強(qiáng)弱，投資、籌資能力的大小。

四、建筑行業(yè)上市公司股利分配影響因素實(shí)證分析

（一）樣本的選取

本文選取在深滬上市的A股建筑行業(yè)上市公司2009-2011年的數(shù)據(jù)作為樣本。樣本剔除被ST公司和連續(xù)三年沒有進(jìn)行股利分配的公司。

（二）研究假設(shè)及變量設(shè)計(jì)

1.研究假設(shè)。

（1）現(xiàn)金流的狀況是公司能否發(fā)放股利的重要前提，若公司的現(xiàn)金比較匱乏，那么股利支付水平較低。而當(dāng)公司的現(xiàn)金比較充足時，在能夠保證正常運(yùn)作的前提下，公司會傾向于發(fā)放多的股利。

假設(shè)1：每股經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額與股利分配呈正相關(guān)關(guān)系。

（2）盈利是公司發(fā)放股利的重要基礎(chǔ)，盈利能力越強(qiáng)，公司資金就越雄厚，其可供分配的利潤也就越多，相應(yīng)的股利支付水平就高。盈利能力越強(qiáng)在股票市場上會向投資者釋放企業(yè)經(jīng)營狀況良好的信號。體現(xiàn)盈利水平的指標(biāo)有每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率等。

假設(shè)2：每股凈資產(chǎn)與股利分配呈正相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)3：凈資產(chǎn)收益率與股利分配呈正相關(guān)關(guān)系。

（3）償債能力越強(qiáng)表明企業(yè)越有充足的資本，越能及時償付借款，公司就可能發(fā)放更多的股利，制定出對股東有利的股利分配政策。

假設(shè)4：速動比率與股利分配呈正相關(guān)關(guān)系。

（4）公司規(guī)模。公司的規(guī)模越大，擴(kuò)張欲望不強(qiáng)，可能有更多的現(xiàn)金流會發(fā)放股利；反之，規(guī)模較小的公司不會考慮進(jìn)行股利分配。本文選取總資產(chǎn)的自然對數(shù)這一指標(biāo)用來衡量公司的規(guī)模?？傎Y產(chǎn)規(guī)模是一絕對指標(biāo)，公司規(guī)模不同，其差距也比較大，所以取自然對數(shù)后把指標(biāo)線性趨勢化，易于比較分析。

假設(shè)5：公司總資產(chǎn)規(guī)模與股利分配呈正相關(guān)關(guān)系。

2.變量設(shè)計(jì)。衡量上市公司股利分配的常用指標(biāo)主要有兩個：每股股利和股利支付率。每股股利是指股利總額與期末普通股股份總數(shù)之比，反映的是上市公司每一普通股獲取股利的大小，股利支付率是凈利潤中股利總額所占的比重，反映的是凈利潤中股利發(fā)放的程度。我國建筑行業(yè)上市公司的股利分配究竟用哪個指標(biāo)來表示，本文側(cè)重于使用每股股利指標(biāo)作為因變量Y，得到因變量設(shè)計(jì)表2。

從影響股利分配的內(nèi)部影響因素考慮，主要對公司的現(xiàn)金流狀況、盈利能力、償債能力、公司規(guī)模這四個方面選取自變量，進(jìn)行自變量設(shè)計(jì)得到自變量設(shè)計(jì)表3。

表2 因變量設(shè)計(jì)表

表3 自變量設(shè)計(jì)表

3.模型設(shè)計(jì)。當(dāng)變量的個數(shù)多于一個時，為檢驗(yàn)多個變量對股利分配的影響，本文采用多元線性回歸的方法，建立建筑行業(yè)上市公司主要內(nèi)部因素對股利分配影響的實(shí)證模型。將每股股利作為因變量，其他5個指標(biāo)為自變量，建立多元線性回歸模型：

表4 相關(guān)性

表5 Anovab

表6 系數(shù)

Y＝a0＋a1X1＋a2X2＋a3X3＋a4X4＋a5X5＋β

其中，Y表示每股股利，a0表示與各影響因素?zé)o關(guān)的常數(shù)項(xiàng)，ai（i＝1，2......6）為回歸系數(shù)，β 表示隨機(jī)誤差項(xiàng)。

（三）實(shí)證結(jié)果與分析

運(yùn)用SPSSl7.0統(tǒng)計(jì)軟件對上述模型進(jìn)行多元線性回歸分析。多元回歸分析的主要方法有輸入法、逐步回歸分析法、移除法、向后法、向前法。本文采用強(qiáng)制進(jìn)入法，將所有自變量都納入模型進(jìn)行統(tǒng)計(jì)。得到結(jié)果如表4。

由表4可見，各自變量之間的相關(guān)程度低，說明回歸分析時不會產(chǎn)生嚴(yán)重多重共線問題。每股股利與凈資產(chǎn)收益率和速動比率相關(guān)性較高。

回歸方程的顯著性F＝8.670，根據(jù)顯著性水平α＝0.05，df1＝5，df2＝45，F(xiàn)＝8.670＞F0.05（5，45），可見回歸方程的效果顯著。DW（一般為1.5-2.5）值為1.821，D.W.在數(shù)值2的附近，說明變量無自相關(guān)性。

由表5可見，顯著性水平小于0.0001，顯然小于0.05，因此用的這個回歸模型是有統(tǒng)計(jì)學(xué)意義的，方程顯著性檢驗(yàn)?zāi)軌蛲ㄟ^，即每股經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額、每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤增長率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、市盈率與每股股利Y線性關(guān)系顯著。

表6顯示了多元線性回歸后每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率這兩個自變量通過了檢驗(yàn)（Sig.＜0.05），其他變量與因變量相關(guān)性不顯著。接受假設(shè)得出模型為：

Y＝0.056＋0.01X2＋0.005X3

在共線性統(tǒng)計(jì)量中，容差多約為0.9。本文用方差膨脹因子就是VIF的值來判斷是否存在多重共線性問題，如果VIF的值小于10說明不會存在嚴(yán)重的共線性，模型是有效的，本回歸結(jié)果中VIF的值都遠(yuǎn)小于5，所以不存在嚴(yán)重的共線性問題。本文也用White檢驗(yàn)得出模型不存在異方差。

在回歸的殘差統(tǒng)計(jì)量中，殘差極小值為-0.099，極大值為0.23，圍繞著零點(diǎn)呈隨機(jī)分布，而且沒有固定的形狀出現(xiàn)，說明回歸模型運(yùn)用的恰當(dāng)。

五、結(jié)論

根據(jù)上文模型的回歸結(jié)果，作出如下結(jié)論：（1）現(xiàn)金流狀況。每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量與每股股利的顯著性水平為0.311（＞0.05）。未能通過顯著性檢驗(yàn)，每股經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額量未進(jìn)入方程，說明它與股利分配之間沒有明確的線性相關(guān)關(guān)系，結(jié)論不支持原假設(shè)1。（2）盈利能力。每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率與每股股利顯著性水平為0.013和0.000，說明每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率與每股股利呈正相關(guān)，公司的盈利水平越高，公司會越傾向于進(jìn)行股利分配，接受原假設(shè)2、3。（3）償債能力。速動比率與每股股利的顯著性水平為0.482，明顯大于0.05。沒有通過檢驗(yàn)，未能進(jìn)入最后方程，不接受原假設(shè)4。（4）公司規(guī)模?？傎Y產(chǎn)的自然對數(shù)與每股股利的顯著性水平為0.444，也明顯大于0.05，因此，不接受原假設(shè)5。

從以上可以看出，對建筑行業(yè)來說影響其進(jìn)行股利分配較為顯著的因素是盈利能力。