石力

摘要：2013年6月美聯(lián)儲宣布將逐步退出第三輪量化寬松政策（QE3），一時間世界各國紛紛采取措施應(yīng)對緊縮時代的來臨。時隔三個月，美國又宣布將暫緩?fù)顺鯭E3，投資者又恢復(fù)了對未來的良好預(yù)期。短時間內(nèi)，美國一退一進(jìn)，在世界金融市場引起了軒然大波。然而美國為何出爾發(fā)爾，QE3的進(jìn)退又有何玄機(jī)，中國在日益復(fù)雜的國際形勢之下又當(dāng)如何決策。

關(guān)鍵詞：量化寬松；貨幣政策；匯率

一、美國第三輪量化寬松的背景

2012年，在第一輪第二輪量化寬松貨幣政策的背景之下，美國國內(nèi)的各項經(jīng)濟(jì)指標(biāo)仍舊持續(xù)走低，失業(yè)率高居不下，通貨膨脹壓力巨大，全球經(jīng)濟(jì)受金融危機(jī)的影響仍舊形勢不明，美國借機(jī)推動了第三輪量化寬松貨幣政策。美國政府高調(diào)推行三輪的量化寬松政策，表面上是刺激經(jīng)濟(jì)，其深層次的原因二：其一是歐洲為了應(yīng)對主權(quán)債務(wù)危機(jī)，歐洲央行推出無限量直接貨幣交易方案 （OMT），與此同時，歐洲央行可以應(yīng)成員國申請在二級市場直接購買其國債，這就為歐元區(qū)實施量化寬松打開了閘門。作為世界貨幣“老大”的美元不能對于歐元的寬松坐視不理，美元的量化寬松勢在必行；其二是適逢美國大選，作為民主黨候選人的奧巴馬必然推行新的經(jīng)濟(jì)刺激政策，試圖恢復(fù)日益低迷的美國經(jīng)濟(jì)從而贏得更多的選票進(jìn)而贏得大選，美聯(lián)儲作為奧巴馬的左膀右臂，揮舞量化寬松的武器，自然是情理之中

二、 美國退出又暫緩的原因分析

長期以來，對于經(jīng)濟(jì)蕭條與金融危機(jī)，量化寬松貨幣政策都是政府的首選之策。從近期的數(shù)據(jù)顯示，美國經(jīng)濟(jì)已現(xiàn)復(fù)蘇跡象，退出的時機(jī)似乎成熟，美國做好了退出的打算，但其實不然。

第一，“退出預(yù)期”反饋不佳。自美國政府宣稱即將退出QE3以來，投資者的“退出預(yù)期”引發(fā)了全球金融市場的強(qiáng)烈動蕩：美元走強(qiáng)、各國股市趨軟、金價下行等。其內(nèi)在原因為量化寬松的政策導(dǎo)致美國釋放出來的巨大的流動性，幾乎全部轉(zhuǎn)移到了國際商品市場以及新興經(jīng)濟(jì)體市場，緊縮周期來臨，降低了市場的風(fēng)險偏好。因此美聯(lián)儲于9月18日結(jié)束的議息會議上宣布暫緩開始退出QE3，其中近期國際市場的“退出預(yù)期”的反饋，表明現(xiàn)在不是合適的退出的時機(jī)。

第二，美國經(jīng)濟(jì)仍未徹底走穩(wěn)。美國的宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)雖然有所好轉(zhuǎn)，但是表現(xiàn)并不盡如人意。美國發(fā)出退出的預(yù)警之后，各項數(shù)據(jù)的預(yù)測值都有下降的趨勢。美國是一個依靠債務(wù)增長模式發(fā)展的國家，債務(wù)的上限問題始終是“牽一發(fā)而動全身”。實行量化寬松的政策之后，各國的外匯儲備大幅度的增加，“退出預(yù)期”又使得美國長期國債收益率增加，使得美國的債務(wù)問題更加的嚴(yán)重，所以退出QE3短期看不為明智之舉，只能暫緩。

綜上所述，美國首先放出風(fēng)聲，要開始退出QE3，然而這種退出的預(yù)期使得市場的反應(yīng)并不良好，于是美國緊急剎車，暫緩?fù)顺?。一個經(jīng)濟(jì)政策也是有其自然的周期，從長期來看，美國政府退出QE3是必然的，然而在短期來看，目前退出有太多的不確定性，同時各方的反應(yīng)也太過巨大，美國政府在其自身利益尚未最大化的條件之下是不可能貿(mào)然退出QE3的。

三、 中國面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)與應(yīng)對策略

暫緩?fù)顺隽炕瘜捤烧唠m短期內(nèi)有利于緩解新興市場經(jīng)濟(jì)體此前面臨的金融壓力，但從本質(zhì)上看，這種反彈并非建立在投資者對新興市場重燃信心的基礎(chǔ)之上，原來存在的問題仍然存在。

第一，被動貨幣調(diào)整影響我國貨幣環(huán)境正?；１粍拥呢泿耪{(diào)整，不僅是應(yīng)對外資的流動與流入，同時也削弱了貨幣調(diào)整的自主性，使得貨幣政策的運用難以對于國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)快速發(fā)展有更有效的作用。

第三，外匯儲備管理難度增加。作為美國最大的債主，中國持有了大量的美國國債。美國國債的長期收益率與美國的貨幣政策息息相關(guān)。維系與退出，對于中國的外匯資產(chǎn)來說影響甚大，風(fēng)險也偏高，外匯儲備的貶值將導(dǎo)致國家財富的縮水，加大了外匯儲備的管理的難度。

第三，匯率變動。美國的量化寬松，使得美元持續(xù)走低，人民幣升值的壓力陡增。維持目前的政策，人民幣升值的壓力將會更大，如果迫于國際的壓力匯率變動，人民幣升值將抑制我國的出口貿(mào)易，對我國正常的貿(mào)易進(jìn)出口有著明顯負(fù)面的影響。

第四，輸入型通脹壓力增大，金融風(fēng)險加大。通過美國的量化寬松，將危機(jī)成本與風(fēng)險轉(zhuǎn)移到一些新興經(jīng)濟(jì)體國家，大量“熱錢”流入中國的資本市場，加之國家增發(fā)必要貨幣，引起流動性泛濫。量化寬松會使政府在利用銀行儲備金以及利率的變化進(jìn)行調(diào)控上受限，調(diào)控的過程容易被動中斷。嚴(yán)重的通貨膨脹壓力將會使穩(wěn)物價與保增長之間的沖突進(jìn)一步擴(kuò)大，不易保持兩者之間的平衡。

面對美國在量化寬松上的舉棋不定，中國仍舊應(yīng)當(dāng)堅持以我為主，通過深化改革，加強(qiáng)管理，調(diào)控有序，進(jìn)退得當(dāng)。

第一 增強(qiáng)貨幣政策的自主性。增強(qiáng)貨幣政策更大的自主性，就要做好跨境資本流動的監(jiān)測與管理，避免貨幣政策被動寬松。在采取增持外匯儲備與提高存款準(zhǔn)備金作為一般性的應(yīng)對策略的同時，將跨境資本流動的管理提前，把過于泛濫的流動性堵于國門之外。必要時可采取規(guī)定繳納無息存款準(zhǔn)備金，或者征收資本流入流出稅的方式，增加資本流動的成本，嚴(yán)格控制資本的過快流動。對于不同類型的資本流入流出采取更加靈活的方式，尤其是短期投機(jī)的資本行為，更應(yīng)當(dāng)加大監(jiān)管的力度，以保障正常的資本流動和投資的需求。

第二，貨幣政策工具的靈活運用。貨幣政策的工具主要包括存款準(zhǔn)備金率，利率以及公開市場業(yè)務(wù)操作。美國的量化寬松政策將存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整壓縮的很小，在暫緩?fù)顺龅臈l件之下，應(yīng)當(dāng)盡可能的多采用利率調(diào)節(jié)的方式。利率調(diào)整速度快，對物價的影響時滯較長，在一定程度上保持物價盡可能的穩(wěn)定。在短期來看，對于央行外匯占款的情況要給予更加密切的關(guān)注，一旦發(fā)現(xiàn)外款比例發(fā)生變化的時候，要積極采取公開市場業(yè)務(wù)進(jìn)行對沖的操作，以穩(wěn)定外匯市場的變化。三種工具靈活運用，互相配合，對于進(jìn)一步增強(qiáng)貨幣政策的自主性有良好的促進(jìn)作用。

第三，穩(wěn)定匯率，應(yīng)對挑戰(zhàn)。人民幣匯率的相對穩(wěn)定對于緩解我國的國際壓力與解決進(jìn)出口困難都有重大的意義，也是進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的基礎(chǔ)。量化寬松下，美元持續(xù)走軟，人民幣升值壓力大，可適當(dāng)增大人民幣匯率浮動的區(qū)間，為中央銀行貨幣政策的獨立性拓展空間。在人民幣面臨升值提攜壓力的同時，允許人民幣的有效匯率一定程度上貶值，可進(jìn)一步增強(qiáng)貿(mào)易進(jìn)出口的活力。與此同時，應(yīng)當(dāng)加快人民幣走出去的步伐，加深人民幣國際化的進(jìn)程，在區(qū)域合作當(dāng)中使用人民幣作為結(jié)算的標(biāo)準(zhǔn)，以脫離目前過分跟美元掛鉤的現(xiàn)狀，保持匯率的穩(wěn)定。

第四，加強(qiáng)外匯儲備的管理。中國是美國最大的債權(quán)國，同時也承擔(dān)著美元貶值導(dǎo)致未來金融資產(chǎn)實際購買力縮水和長期美國國債收益率變化導(dǎo)致資產(chǎn)降低的風(fēng)險。外匯儲備管理應(yīng)當(dāng)從角色轉(zhuǎn)變上入手，從國際儲蓄者到國際投資者，以降低量化寬松的資產(chǎn)風(fēng)險，積極穩(wěn)妥的推進(jìn)外匯儲備資產(chǎn)比例的轉(zhuǎn)變。深化“走出去”戰(zhàn)略，降低對國內(nèi)機(jī)構(gòu)與企業(yè)海外投資的限制條件，鼓勵有條件有需求的機(jī)構(gòu)和企業(yè)更好更快的走出去，實現(xiàn)在海外資產(chǎn)持有主體的多元化發(fā)展，使國民財富保值增值。

第五，呼朋引伴，共同應(yīng)對。作為新興經(jīng)濟(jì)體的一員，中國與世界上其它的新興經(jīng)濟(jì)體都有著同樣的處境與困難，此時更加需要加強(qiáng)各方的合作，深入交流溝通，增強(qiáng)危機(jī)的抵御能力。在國際舞臺上同聲共氣，緩解我國面臨的諸如人民幣升值等國際壓力。（作者單位：西南財經(jīng)大學(xué)）

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