李永剛

(安徽財(cái)經(jīng)大學(xué) 工商管理學(xué)院，安徽 蚌埠 233000)

作為我國(guó)證券市場(chǎng)的主要監(jiān)管機(jī)構(gòu)，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)：中國(guó)證監(jiān)會(huì))一直在加大上市公司現(xiàn)金分紅力度，提高上市公司對(duì)股東的回報(bào)意識(shí)，這些舉措對(duì)引導(dǎo)價(jià)值投資理念、促進(jìn)投資者權(quán)益保護(hù)具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

二十余年的A股市場(chǎng)，在孕育了貴州茅臺(tái)等優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌股的同時(shí)，也出現(xiàn)了諸如上工申貝、海德股份之類(lèi)大批著名的“鐵公雞”，雖然大部分上市公司切實(shí)履行分紅新規(guī)，積極為股東創(chuàng)造價(jià)值，進(jìn)一步提升了股東的回報(bào)，然而也有一部分上市公司推出的分紅方案充滿(mǎn)水分，甚至還有些公司將分紅變成大股東套現(xiàn)的工具，分紅的背后，折射出的是諸多上市公司存在著對(duì)分紅新規(guī)重視程度不夠的問(wèn)題，主要表現(xiàn)為三個(gè)方面，一是不分紅、少分紅公司居多：截至2012年底不分紅公司與股利支付率低于30%的公司二者合計(jì)1 098家；二是分紅頻率低、仍以年度分紅為主，迄今尚無(wú)一家上市公司實(shí)施季度分紅；三是分紅時(shí)點(diǎn)能拖則拖、久拖不決，很多上市公司上一年度現(xiàn)金分紅方案拖至下一年度的七八月份才實(shí)施。

現(xiàn)金分紅是上市公司回饋股東的主要方式，然而，大多數(shù)二級(jí)市場(chǎng)的投資人卻對(duì)上市公司現(xiàn)金分紅漠不關(guān)心，一些投資人甚至要求上市公司將現(xiàn)金分紅方案修改為送轉(zhuǎn)股方案。個(gè)人投資者參與現(xiàn)金分紅須扣繳紅利稅，造成參與現(xiàn)金分紅的投資者市值損失，我國(guó)上市公司分紅收益率低以及投資者對(duì)現(xiàn)金分紅收益理解上存在偏差等使得廣大投資者對(duì)現(xiàn)金紅利不屑一顧。

分紅不僅是上市公司的一種責(zé)任，還是市場(chǎng)誠(chéng)信的良性互動(dòng)，分紅能力是衡量上市公司價(jià)值的重要指標(biāo)。在實(shí)踐過(guò)程中，分紅對(duì)上市公司進(jìn)行積極的市值管理有利，從政策層面督促上市公司現(xiàn)金分紅，能有效提升市場(chǎng)和投資者的信心，樹(shù)立正確的投資理念和文化。

為推動(dòng)上述問(wèn)題的解決，2012年5月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步落實(shí)上市公司現(xiàn)金分紅有關(guān)事項(xiàng)的通知》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《通知》)，進(jìn)一步增強(qiáng)了上市公司現(xiàn)金分紅的力度和透明度，此舉標(biāo)志著我國(guó)上市公司現(xiàn)金分紅政策進(jìn)入了新的階段。2013年1月7日，《上海證券交易所上市公司現(xiàn)金分紅指引》發(fā)布并施行，該指引明確了對(duì)上交所上市公司現(xiàn)金分紅行為決策程序、信息披露等方面的具體要求，2013年4月，深交所對(duì)外發(fā)布了新修訂的《上市公司信息披露工作考核辦法》，該辦法從五個(gè)方面加強(qiáng)了對(duì)上市公司信息披露的監(jiān)督，其中為了推動(dòng)上市公司樹(shù)立積極回報(bào)投資者的意識(shí)，督促上市公司嚴(yán)格履行現(xiàn)金分紅承諾，本次修訂增加了有關(guān)考核內(nèi)容，關(guān)注公司披露的利潤(rùn)分配和資本公積金轉(zhuǎn)增股本方案與有關(guān)法律法規(guī)、公司利潤(rùn)分配政策、利潤(rùn)分配計(jì)劃、股東長(zhǎng)期回報(bào)規(guī)劃以及做出的承諾是否保持一致。

基于上述政策與以往現(xiàn)金分紅政策的對(duì)比，筆者認(rèn)為我國(guó)上市公司現(xiàn)金分紅政策有六大變化，即政策實(shí)施重要性的強(qiáng)化、源頭決策、強(qiáng)化范圍擴(kuò)大、獨(dú)立董事職能提升、保薦機(jī)構(gòu)責(zé)任加強(qiáng)和監(jiān)管要求提高，為便于政策的理解和貫徹執(zhí)行，本文對(duì)上述重大變化及其動(dòng)因進(jìn)行了分析。

一、上市公司現(xiàn)金分紅政策實(shí)施重要性的強(qiáng)化及動(dòng)因分析

(一)上市公司現(xiàn)金分紅政策實(shí)施重要性的強(qiáng)化

我國(guó)原有現(xiàn)金分紅政策關(guān)于重要性的描述為：“上市公司現(xiàn)金分紅是實(shí)現(xiàn)投資者投資回報(bào)的重要形式，對(duì)于培育資本市場(chǎng)長(zhǎng)期投資理念，增強(qiáng)資本市場(chǎng)的吸引力和活力，具有十分重要的作用”(《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》 中國(guó)證監(jiān)會(huì) 2008年10月)。而《通知》中則明確政策的重要性為：“隨著上市公司的成長(zhǎng)和發(fā)展，給予投資者合理的投資回報(bào)，為投資者提供分享經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)成果的機(jī)會(huì)，是上市公司應(yīng)盡的責(zé)任和義務(wù)?，F(xiàn)金分紅是實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)的形式，更是培育資本市場(chǎng)長(zhǎng)期投資理念，增強(qiáng)資本市場(chǎng)活力和吸引力的重要途徑?！?。

現(xiàn)金分紅政策已成為目前我國(guó)上市公司主流股利分配政策，通過(guò)比較可見(jiàn)，原有的現(xiàn)金分紅只是上市公司對(duì)投資者回報(bào)的一種形式，是上市公司的一般責(zé)任，而現(xiàn)在則把現(xiàn)金分紅的重要性提升到上市公司應(yīng)盡的責(zé)任和義務(wù)的高度，在一定程度上更是上市公司的法律意義上應(yīng)盡的職責(zé)。由此，筆者認(rèn)為我國(guó)現(xiàn)金分紅政策的實(shí)施重要性得到了強(qiáng)化，即從上市公司的一般責(zé)任上升到應(yīng)盡的責(zé)任和義務(wù)階段。

(二)動(dòng)因分析

我國(guó)上市公司現(xiàn)金分紅政策實(shí)施重要性的強(qiáng)化，總體來(lái)說(shuō)適應(yīng)了現(xiàn)階段我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的特點(diǎn)和要求，具體而言，其動(dòng)因包括：

1.適應(yīng)內(nèi)外環(huán)境變化的客觀要求

1990年到2010年，我國(guó)上市公司20年間從市場(chǎng)獲得的資金總額高達(dá)4.3萬(wàn)億元，但同期現(xiàn)金分紅總額只有1.8萬(wàn)億元，2001年至2010年的10年間，雖然上市公司分紅金額比前10年增加10.62倍，但同期未分配利潤(rùn)總額卻增加62.42倍。此外，截至2010年末，上市時(shí)間超過(guò)5年而從未分紅的上市公司已高達(dá)414家，而超過(guò)10年沒(méi)有分紅的上市公司也達(dá)到了近百家，包括安信信托(600816)、保稅科技(600794)、北海港(000582)、長(zhǎng)城電工(600192)、大通燃?xì)?000593)等。

分紅問(wèn)題已成為我國(guó)資本市場(chǎng)的軟肋和頑疾，要想改變現(xiàn)狀，上市公司現(xiàn)金分紅政策必須強(qiáng)化，半強(qiáng)制執(zhí)行乃至強(qiáng)制執(zhí)行勢(shì)在必行，分紅新政的出現(xiàn)適應(yīng)了這一要求。

2.上市公司投資回報(bào)法律意識(shí)及責(zé)任的持續(xù)加強(qiáng)

從一般的法律關(guān)系來(lái)看,上市公司是否分紅,以及分紅多少,應(yīng)該由公司的董事會(huì)或股東大會(huì)決定，小股東可以通過(guò)股東大會(huì)或董事會(huì)來(lái)表達(dá)自己對(duì)股利分配的訴求，分紅應(yīng)該屬于公司內(nèi)部的事務(wù),與監(jiān)管無(wú)關(guān)，然而在實(shí)際工作中，上市公司卻以此為借口，同時(shí)借助其他各種理由不予以分紅的現(xiàn)象層出不窮。

上市公司利潤(rùn)分配雖然屬于公司自治權(quán)，但并不意味著沒(méi)有任何限制。公司紅利是投資者回報(bào)的最重要的組成部分，是公司股票價(jià)值的決定性因素，是資本市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的基石，所有上市公司必須牢固樹(shù)立回報(bào)股東的意識(shí)，上市公司利潤(rùn)分配問(wèn)題應(yīng)當(dāng)置于法律規(guī)范的框架中，并著重保障投資者的投資收益權(quán)。

本次現(xiàn)金分紅政策將重要性從上市公司一般責(zé)任上升到應(yīng)盡的責(zé)任和義務(wù)高度，旨在持續(xù)強(qiáng)化上市公司投資回報(bào)的法律意識(shí)和責(zé)任。目前中國(guó)證監(jiān)會(huì)已明確表示，對(duì)于累計(jì)凈利潤(rùn)為正、現(xiàn)金流情況較好但連續(xù)多年未分紅的上市公司，如發(fā)現(xiàn)存在分紅政策不符合公司章程規(guī)定、分配方案未履行必要的決策程序、披露信息與事實(shí)不符等不當(dāng)行為的，將依法采取必要監(jiān)管措施，并向市場(chǎng)公開(kāi)，更是顯示出對(duì)上市公司加強(qiáng)現(xiàn)金分紅的法律意識(shí)和責(zé)任仍在持續(xù)加強(qiáng)中。

如何從立法和監(jiān)管層面促使上市公司持續(xù)“重視”這一問(wèn)題，需要我們不斷嘗試和摸索，但毫無(wú)疑問(wèn)，監(jiān)管部門(mén)對(duì)上市公司投資回報(bào)法律意識(shí)及責(zé)任的加強(qiáng)力度會(huì)越來(lái)越大，提升現(xiàn)金分紅的重要性則體現(xiàn)了這種趨勢(shì)。

二、上市公司現(xiàn)金分紅源頭決策及動(dòng)因分析

(一)上市公司現(xiàn)金分紅源頭決策

《通知》明確規(guī)定，首次公開(kāi)發(fā)行股票的公司應(yīng)當(dāng)合理制定和完善利潤(rùn)分配政策,在招股說(shuō)明書(shū)內(nèi)做好利潤(rùn)分配信息披露工作，包括利潤(rùn)分配內(nèi)容、專(zhuān)項(xiàng)論證、政策制定主要考慮因素和決策程序、未來(lái)3年利潤(rùn)分配計(jì)劃和長(zhǎng)期回報(bào)規(guī)劃等具體內(nèi)容。

上述內(nèi)容在以往的IPO政策中沒(méi)有提及，這是從源頭抓起的政策，是從源頭培養(yǎng)上市公司重視投資回報(bào)的重要舉措，是現(xiàn)階段我國(guó)上市公司現(xiàn)金分紅政策的亮點(diǎn)。

(二)動(dòng)因分析

1.信號(hào)傳達(dá)和導(dǎo)向作用

目前我國(guó)證券市場(chǎng)重融資輕回報(bào)，重規(guī)模擴(kuò)張輕視資產(chǎn)質(zhì)量，誠(chéng)信不夠，投機(jī)色彩太濃，在這樣的背景下監(jiān)管層推出分紅新政，有促進(jìn)價(jià)值投資的效果。

監(jiān)管層有決心且正在努力改變我國(guó)上市公司重融資輕回報(bào)的現(xiàn)狀，通過(guò)從源頭做起的方式，最能表達(dá)證監(jiān)會(huì)督促上市公司分紅的決心，同時(shí)也體現(xiàn)了監(jiān)管層的態(tài)度，代表了監(jiān)管層鼓勵(lì)和引導(dǎo)分紅的政策導(dǎo)向，并作為信號(hào)傳達(dá)給股民。

2.源頭理念培育

股利分配政策向來(lái)是IPO公司招股說(shuō)明書(shū)中不可或缺的一個(gè)章節(jié)，但長(zhǎng)久以來(lái)沒(méi)有受到太多重視。以前的IPO公司在進(jìn)行上市籌備和實(shí)施過(guò)程中，對(duì)于具體分紅計(jì)劃的考慮并不多，甚至幾乎都不在上市申請(qǐng)決策和保薦機(jī)構(gòu)進(jìn)行方案設(shè)計(jì)的考慮范疇之中。

要對(duì)公司進(jìn)行正確的投資回報(bào)理念的培養(yǎng)，就要對(duì)公司從籌備上市時(shí)開(kāi)始培育，從源頭提高上市公司利潤(rùn)分配的透明度，促進(jìn)上市公司增強(qiáng)回報(bào)投資者的意識(shí)。現(xiàn)金分紅新政要求擬上市公司在從上報(bào)上市材料開(kāi)始就要合理制定現(xiàn)金分紅措施和利潤(rùn)分配制度，就是從源頭上培育公司的投資回報(bào)意識(shí)，積極樹(shù)立和培育上市公司的“積極回報(bào)股東的股權(quán)文化”。

三、上市公司現(xiàn)金分紅政策強(qiáng)化范圍擴(kuò)大及動(dòng)因分析

(一)上市公司現(xiàn)金分紅政策強(qiáng)化范圍擴(kuò)大

《通知》規(guī)定，擬發(fā)行證券的上市公司應(yīng)制定對(duì)股東回報(bào)的合理規(guī)劃，重視現(xiàn)金分紅。當(dāng)事人借殼上市、重大資產(chǎn)重組、合并分立或者因收購(gòu)導(dǎo)致上市公司控股權(quán)發(fā)生變更的，也應(yīng)該按照要求詳細(xì)披露重組或者控制權(quán)發(fā)生變更后的現(xiàn)金分紅政策及相應(yīng)的規(guī)劃安排。

本次制度的調(diào)整擴(kuò)大了約束范圍，對(duì)擬發(fā)行證券的上市公司(增發(fā)、配股、發(fā)行債券等)和借殼上市、重大資產(chǎn)重組、合并分立或者因收購(gòu)導(dǎo)致上市公司控股權(quán)發(fā)生變更的當(dāng)事人均做出了要明確現(xiàn)金分紅計(jì)劃的規(guī)定，這是本次制度調(diào)整的重要變化。

(二)動(dòng)因分析

自2001年3月中國(guó)證監(jiān)會(huì)出臺(tái)《上市公司新股發(fā)行管理辦法》之后,中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)上市公司分紅的要求越來(lái)越高，盡管對(duì)上市公司分紅提出了越來(lái)越具體的規(guī)定,強(qiáng)制色彩也越來(lái)越濃,但這些規(guī)定只是對(duì)擬再融資的公司有效,對(duì)不想通過(guò)公開(kāi)方式融資的上市公司沒(méi)有約束力。

上市公司在IPO階段需要有正確的投資回報(bào)意識(shí)，再融資要與分紅掛鉤，在重大重組和實(shí)際控制人發(fā)生變更時(shí)，更應(yīng)該維護(hù)和強(qiáng)化投資回報(bào)意識(shí)。投資回報(bào)意識(shí)應(yīng)貫穿于上市公司發(fā)展的全過(guò)程中，只有這樣才能維持誠(chéng)信投資的良性互動(dòng)和不斷發(fā)展。

本次政策的調(diào)整，不但是約束范圍的擴(kuò)大，而且還將投資回報(bào)的理念貫穿于上市公司發(fā)展的全過(guò)程中，特別是在上市公司有重大調(diào)整階段時(shí)更應(yīng)該維持和強(qiáng)化投資回報(bào)意識(shí)，是源頭決策在上市公司后續(xù)發(fā)展階段的延伸。

四、上市公司現(xiàn)金分紅方案制定過(guò)程中獨(dú)立董事職能提升及動(dòng)因分析

(一)上市公司現(xiàn)金分紅方案制定過(guò)程中獨(dú)立董事職能提升

《通知》強(qiáng)調(diào)了在上市公司現(xiàn)金分紅方案制訂過(guò)程中上市公司獨(dú)立董事的重要作用，并提升了獨(dú)立董事的職能?！锻ㄖ芬?guī)定，上市公司要不斷完善董事會(huì)、股東大會(huì)對(duì)公司利潤(rùn)分配事項(xiàng)的決策程序和機(jī)制，上市公司制定利潤(rùn)分配政策尤其是現(xiàn)金分紅政策時(shí)，應(yīng)當(dāng)履行必要的決策程序，董事會(huì)應(yīng)就股東回報(bào)事宜進(jìn)行專(zhuān)項(xiàng)論證，詳細(xì)說(shuō)明規(guī)劃安排的理由等情況，同時(shí)上市公司要通過(guò)多種渠道充分聽(tīng)取獨(dú)立董事以及中小股東的意見(jiàn)，《通知》還要求上市公司在制定現(xiàn)金分紅具體方案時(shí)，董事會(huì)應(yīng)認(rèn)真研究和論證公司現(xiàn)金分紅的時(shí)機(jī)、條件和最低比例、調(diào)整的條件及其決策程序要求等事宜，獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)發(fā)表明確意見(jiàn)。

董事會(huì)是制定公司現(xiàn)金分紅政策的決策機(jī)構(gòu)，是公司制定和執(zhí)行現(xiàn)金分紅政策的重要環(huán)節(jié)，在此過(guò)程中，獨(dú)立董事起到監(jiān)督和顧問(wèn)的作用。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)以往對(duì)上市公司現(xiàn)金分紅政策的監(jiān)管方式比較宏觀，并沒(méi)有具體明確獨(dú)立董事在制定現(xiàn)金分紅政策過(guò)程中的具體職責(zé)和責(zé)任，本次政策的發(fā)布，不但明確了上市公司獨(dú)立董事在制定政策過(guò)程中的具體職責(zé)，而且還規(guī)定了獨(dú)立董事在制定政策過(guò)程中的詳細(xì)程序，體現(xiàn)了獨(dú)立董事職能的提升。

(二)動(dòng)因分析

在我國(guó)目前的資本市場(chǎng)環(huán)境下和上市公司股本結(jié)構(gòu)中，控股股東往往一股獨(dú)大，在重大政策執(zhí)行過(guò)程中(包括現(xiàn)金分紅政策)占有決策地位，控股股東通過(guò)操縱董事會(huì)制定有利于自己的政策，中小股東的權(quán)益不能得到合理的保障。要保護(hù)中小股東的利益，就要對(duì)大股東形成制約力，在當(dāng)前國(guó)內(nèi)現(xiàn)有證券制度中，獨(dú)立董事制度有助于保護(hù)中小股東的利益并制約大股東的侵占行為。

在目前上市公司整體分紅水平較低的背景下，獨(dú)立董事切實(shí)履行職責(zé)有助于上市公司適當(dāng)提高分紅水平，維護(hù)中小投資者的正當(dāng)權(quán)益。獨(dú)立董事制度發(fā)揮作用的前提是確保其獨(dú)立性，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以在獨(dú)立董事的選聘、薪酬、權(quán)限等方面做出更加詳細(xì)的規(guī)定，保證獨(dú)立董事有條件客觀的履行職責(zé)。通過(guò)本次政策的規(guī)定，上市公司提高了獨(dú)立董事的獨(dú)立性，讓其真正獨(dú)立的發(fā)揮在制定現(xiàn)金分紅政策過(guò)程中的重要作用。

如何進(jìn)一步提升獨(dú)立董事在上市公司現(xiàn)金分紅政策制定和執(zhí)行過(guò)程中的重要作用是目前證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)要考慮的重要內(nèi)容之一。實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表明，以獨(dú)立董事為主的專(zhuān)門(mén)委員會(huì)有利于發(fā)揮獨(dú)立董事的作用，在克服控股股東一股獨(dú)大方面具有重要意義。由于我國(guó)大多數(shù)上市公司尚未建立以獨(dú)立董事為主的專(zhuān)門(mén)委員會(huì)，限制了獨(dú)立董事對(duì)大股東監(jiān)督作用的發(fā)揮，如果國(guó)內(nèi)上市公司能夠?qū)W習(xí)美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，成立類(lèi)似的分紅專(zhuān)門(mén)委員會(huì)，將能較好地發(fā)揮獨(dú)立董事保護(hù)中小投資者的作用。

在本次出臺(tái)的制度中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)還針對(duì)獨(dú)立董事的后續(xù)責(zé)任進(jìn)行了明確，促使獨(dú)立董事為上市公司的分紅決策，提出更多有價(jià)值的建議，更多地站在全體股東利益的立場(chǎng)上發(fā)表意見(jiàn)，尤其是要維護(hù)處于弱勢(shì)地位的中小股東利益。

五、上市公司現(xiàn)金分紅政策中的保薦機(jī)構(gòu)責(zé)任加強(qiáng)及動(dòng)因分析

(一)上市公司現(xiàn)金分紅政策中的保薦機(jī)構(gòu)責(zé)任加強(qiáng)

《通知》要求，保薦機(jī)構(gòu)在從事IPO保薦業(yè)務(wù)中,應(yīng)該督促I(mǎi)PO公司落實(shí)分紅要求；應(yīng)當(dāng)在保薦工作報(bào)告中反映發(fā)行人利潤(rùn)分配政策的完善情況，對(duì)發(fā)行人利潤(rùn)分配的決策機(jī)制是否符合規(guī)定，是否有利于保護(hù)投資者權(quán)益等發(fā)表明確意見(jiàn)；對(duì)于最近3年現(xiàn)金分紅水平較低的上市公司，保薦機(jī)構(gòu)要結(jié)合各相關(guān)因素發(fā)表明確意見(jiàn)。

對(duì)于保薦機(jī)構(gòu)在上市公司現(xiàn)金分紅中的作用及責(zé)任，我國(guó)以往的現(xiàn)金分紅政策文件涉及較少，本次政策的變化強(qiáng)化了保薦機(jī)構(gòu)的責(zé)任，使得保薦機(jī)構(gòu)能夠保證履行持續(xù)督導(dǎo)職責(zé)，督促上市公司建立、健全并不斷持續(xù)強(qiáng)化現(xiàn)金分紅意識(shí)。

(二)動(dòng)因分析

在以往的實(shí)踐中，保薦機(jī)構(gòu)在為發(fā)行人制訂上市計(jì)劃時(shí)，通常也會(huì)為公司擬定上市后的紅利分配方案，但由于不少發(fā)行人不愿意披露分紅方案的具體內(nèi)容，更不愿意做出相應(yīng)的承諾，保薦機(jī)構(gòu)往往配合擬上市公司，投資回報(bào)方面的工作一般是一筆帶過(guò)，輕描淡寫(xiě)，公司上市后，保薦機(jī)構(gòu)在上市公司現(xiàn)金分紅方面的持續(xù)督導(dǎo)和保護(hù)投資者利益方面的作用更是形同虛設(shè)。

保薦機(jī)構(gòu)對(duì)上市公司的持續(xù)督導(dǎo)是保薦機(jī)構(gòu)的重要職責(zé)。目前我國(guó)正在修訂保薦管理辦法，進(jìn)一步完善保薦制度，強(qiáng)化保薦機(jī)構(gòu)的責(zé)任，保薦機(jī)構(gòu)對(duì)上市公司現(xiàn)金分紅的督導(dǎo)也在加強(qiáng)。在目前的分紅新政下，不僅要求保薦機(jī)構(gòu)在企業(yè)IPO時(shí)督促擬上市公司按照《通知》的要求制定利潤(rùn)分配措施，也要求督促已上市公司在發(fā)行證券、重大資產(chǎn)重組等方面也要做好利潤(rùn)分配工作，同時(shí)還要求保薦機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人的利潤(rùn)分配措施、近3年利潤(rùn)分配水平較低的公司的現(xiàn)金分紅進(jìn)行調(diào)研并發(fā)表專(zhuān)項(xiàng)意見(jiàn)。保薦機(jī)構(gòu)在各個(gè)環(huán)節(jié)均要“把關(guān)”，若上市公司沒(méi)有嚴(yán)格履行承諾，保薦機(jī)構(gòu)也會(huì)難辭其咎。

改進(jìn)上市公司現(xiàn)金分紅情況，取決于資本市場(chǎng)各參與主體的齊心協(xié)力，保薦機(jī)構(gòu)也是上市公司投資回報(bào)管理鏈條上的重要一環(huán)。通過(guò)以上舉措，無(wú)疑是強(qiáng)化了保薦機(jī)構(gòu)的責(zé)任，加強(qiáng)了保薦機(jī)構(gòu)在投資回報(bào)管理鏈條上的作用。

六、上市公司現(xiàn)金分紅政策監(jiān)管要求的提高及動(dòng)因分析

(一)上市公司現(xiàn)金分紅政策監(jiān)管要求的提高

通過(guò)對(duì)《通知》和上交所發(fā)布的《上海證券交易所上市公司現(xiàn)金分紅指引》進(jìn)行分析可以看出，監(jiān)管機(jī)構(gòu)(在我國(guó)主要是中國(guó)證監(jiān)會(huì)及其各地派出機(jī)構(gòu)和滬深兩地交易所)對(duì)于不分紅、少分紅的上市公司提高了信息披露的監(jiān)管要求，對(duì)上市公司現(xiàn)金分紅比例的要求也在大幅提高。

對(duì)于有未分配利潤(rùn)，但不進(jìn)行現(xiàn)金分紅或股利支付率低于30%的公司，《上海證券交易所上市公司現(xiàn)金分紅指引》要求其在審議通過(guò)年度報(bào)告的董事會(huì)公告中詳細(xì)披露有關(guān)事項(xiàng)，包括要求其獨(dú)立董事對(duì)不進(jìn)行現(xiàn)金分紅或現(xiàn)金分紅水平較低的合理性發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn)，這一條款以及前述條款表明，未來(lái)上市公司中的“鐵公雞”將在信息披露上面臨更多的監(jiān)管。

另外，《上海證券交易所上市公司現(xiàn)金分紅指引》對(duì)上市公司股利支付率的監(jiān)管要求實(shí)際上也顯著提高。2008年10月9日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》文件規(guī)定，最近三年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的百分之三十，也即三年現(xiàn)金分紅之和占三年凈利潤(rùn)平均值的比例不低于30%，這一標(biāo)準(zhǔn)實(shí)際上要求每年的現(xiàn)金分紅占凈利潤(rùn)的比例為10%左右，而本次上交所的分紅指引規(guī)定現(xiàn)金分紅占凈利潤(rùn)之比低于30%的，公司應(yīng)在年度報(bào)告中作出詳細(xì)說(shuō)明，實(shí)際上是對(duì)上市公司現(xiàn)金分紅比例的要求大幅提高。

(二)動(dòng)因分析

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)證券監(jiān)管部門(mén)一直非常關(guān)注上市公司分紅，特別是近三年更加強(qiáng)調(diào)鼓勵(lì)上市公司現(xiàn)金分紅，監(jiān)管部門(mén)的宗旨和用意都是為了進(jìn)一步規(guī)范上市公司治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)行為，促進(jìn)上市公司提升經(jīng)營(yíng)管理水平，提高股東回報(bào)水平，提升中國(guó)股市的投資價(jià)值。

在實(shí)際工作中，中國(guó)證監(jiān)會(huì)要求各地派出機(jī)構(gòu)、上海及深圳證券交易所加強(qiáng)對(duì)上市公司現(xiàn)金分紅政策決策過(guò)程、信息披露以及執(zhí)行情況是否合規(guī)等事項(xiàng)的監(jiān)管，同時(shí)還積極協(xié)調(diào)相關(guān)部門(mén)，加強(qiáng)對(duì)現(xiàn)金分紅有關(guān)政策的研究，為上市公司現(xiàn)金分紅創(chuàng)造良好的外部環(huán)境。

在目前的環(huán)境下，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在推動(dòng)上市公司現(xiàn)金分紅方面持續(xù)加強(qiáng)監(jiān)管，督促公司章程中現(xiàn)金分紅條款不符合相關(guān)規(guī)定的上市公司進(jìn)行整改，推動(dòng)上市公司切實(shí)落實(shí)有關(guān)現(xiàn)金分紅的相關(guān)規(guī)定，實(shí)現(xiàn)股東利益和公司發(fā)展的協(xié)調(diào)統(tǒng)一，從而助推中國(guó)股市從“投機(jī)市”走向“投資市”，上述政策中強(qiáng)化對(duì)上市公司現(xiàn)金分紅比例的監(jiān)管要求則體現(xiàn)了這一監(jiān)管趨勢(shì)。

在上述政策出臺(tái)后，截止2012年4月2日，滬深兩市共980家上市公司發(fā)布了分紅預(yù)案，占兩市上市公司總數(shù)的80%以上，其中98%的上市公司推出了現(xiàn)金分紅方案，38家上市公司2012年預(yù)計(jì)派現(xiàn)額度超出當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)，26家上市公司雖然利潤(rùn)下滑，但派現(xiàn)金額卻實(shí)現(xiàn)了翻番。在證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)提倡分紅和加強(qiáng)監(jiān)管的背景下，整體而言，上市公司無(wú)論派現(xiàn)總額還是派現(xiàn)比例均出現(xiàn)了不同程度的上漲。

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