[摘 要]隨著近幾年企業(yè)社會責任問題凸現(xiàn)以及部分私募股權投資基金支持企業(yè)上市后業(yè)績變臉 ，使得人們質疑私募股權投資基金的參與是否有利于支持企業(yè)社會責任的改善。文章以92家私募股權投資基金支持企業(yè)為樣本，研究了社會責任與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的關系，結果顯示企業(yè)可持續(xù)發(fā)展與對政府的責任、供應商的責任正相關，而與債權人的責任、社會的責任負相關。

[關鍵詞]社會責任；可持續(xù)發(fā)展； 私募股權投資基金

[中圖分類號]F8；F270 [文獻標識碼]A [文章編號]1673-0461（2013）04-0026-05

一、引 言

隨著近幾年不少企業(yè)社會責任問題日益突出以及有些私募股權投資基金（Private Equity，簡稱PE）支持企業(yè)上市后業(yè)績變臉，使得人們質疑PE投資對于企業(yè)發(fā)展的實際效果。因此研討PE投資后支持企業(yè)是否有動力改善社會責任，以及改善社會責任與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的推動機制不僅有助于PE行業(yè)和支持企業(yè)的發(fā)展，而且有助于和諧社會的構建。

二、文獻回顧

對于社會責任與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的關系，國外不少學者進行了研究，但研究的重點在于企業(yè)績效而非績效的持續(xù)性， Chin-huang Lin等（2009）對1000家臺灣企業(yè)進行了研究，結果發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責任與財務績效正相關，具體來說與企業(yè)短期財務績效弱正相關，與長期財務績效強正相關。Yuhei Inoue等（2011）則研討了旅游業(yè)企業(yè)財務績效與企業(yè)社會責任的關系問題，結果顯示員工關系、產品質量、社區(qū)關系、環(huán)境問題和多元化文化均與企業(yè)財務績效正相關。Abraham Lioui等（2012）對環(huán)境社會責任與企業(yè)資產收益率和托賓Q的關系進行了研究，結果顯示資產收益率與環(huán)境社會責任顯著負相關，托賓Q與環(huán)境社會責任也呈現(xiàn)顯著負相關，同時還發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責任、研發(fā)投入與財務績效顯著正相關，企業(yè)加強社會責任會導致研發(fā)投入增加，進而能夠提高企業(yè)附加價值。Sandra C Duhé（2009）則研討了企業(yè)聲譽及其底線之間的關系，他發(fā)現(xiàn)三個聲譽特征管理質量、財務穩(wěn)健性和社會責任與企業(yè)績效持續(xù)正相關。

在國內，賀小剛、陸一婷（2008）將社會責任界定為客戶利益、員工保健、社區(qū)發(fā)展、環(huán)境保護、內部治理、產品質量和員工發(fā)展七個方面，結果發(fā)現(xiàn)公司社會責任的不同因子對企業(yè)價值創(chuàng)造的貢獻程度存在較大差異，貢獻最大的為環(huán)境保護、客戶利益、員工保健、內部治理和員工發(fā)展。而在企業(yè)社會責任與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展方面，姜啟軍等（2005）在分析了國有企業(yè)、民營企業(yè)、外資企業(yè)履行社會責任現(xiàn)狀的基礎上，提出企業(yè)社會責任戰(zhàn)略變化的五階段模型。而文革等（2009）研究的對象是家族企業(yè)，在分析企業(yè)目標動力機制和可持續(xù)發(fā)展動力機制的基礎上，構建了家族企業(yè)可持續(xù)發(fā)展模型。劉大洪（2006）則站在利益相關者理論的視角，認為促進企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的有效途徑是構建完善的法人治理結構。

由于私募股權投資基金在國內發(fā)展剛剛起步，PE支持企業(yè)的規(guī)模和相關的數(shù)據庫并不完備，因此國內對這一群體的實證研究并不多，2011年前丁響（2009）在以香港上市的國內企業(yè)為樣本，研討了PE退出與支持企業(yè)治理結構的相關關系問題。到了2011年由于國內資本市場的快速擴張，PE支持企業(yè)在中小板形成較大規(guī)模，國內開始研討PE支持企業(yè)問題，徐新陽（2011）發(fā)現(xiàn)PE投資對支持企業(yè)上市后的經營業(yè)績具有積極作用，但這種作用隨著PE不斷減持而弱化，PE支持企業(yè)上市后的經營業(yè)績還不如非PE支持企業(yè)。而劉媛媛等（2011）的研究表明，支持企業(yè)盈利能力與企業(yè)規(guī)模、公司年齡顯著負相關，凈資產收益率與資產負債率顯著正相關，而總資產收益率與資產負債率顯著負相關。吳繼忠（2012）在對69家中小板PE支持企業(yè)的實證研究發(fā)現(xiàn)，管理層獲酬率、平均薪酬、持股率與平均持股對企業(yè)成長拉動性并不強，而管理層獲酬方差和持股方差對企業(yè)成長具有正相關關系，符合錦標賽效應。從國內外對社會責任與私募股權投資基金的研究來看，目前研究PE支持企業(yè)社會責任與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的研究主要以理論研究為主，通過多樣本分析尚不多見，而研究這一問題對于企業(yè)又至關重要，因此從這個角度來看，是一個有意義的話題。

三、研究假設

對于政府而言，希望企業(yè)的責任目標就是每年納稅的多寡。而納稅本身雖然會降低企業(yè)盈利水平，但隨著納稅的增多，企業(yè)被當?shù)卣匾?，甚至成為稅收的依賴。在這一背景下，企業(yè)往往可以獲得征地、資金、其它相關政策的優(yōu)惠，而這會抵扣納稅對成本的影響，從而提高企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力。我們用所得稅納稅額營收比來衡量企業(yè)對政府的責任，這一指標越高，則反映對政府的責任越大，因此可以得出：

假設1.支持企業(yè)對政府責任指標越高，企業(yè)可持續(xù)性越強

管理層與所有者的目標不一致，其關注更多的是企業(yè)規(guī)模，這源于其利益目標年薪和管理費都與企業(yè)規(guī)模有關，我們用營收增長率來反映支持企業(yè)對管理層的責任。但即便如此，從長期看，只有企業(yè)盈利具有可持續(xù)性，管理層的目標才能得以實現(xiàn)。而且對于管理層而言，收益還有部分來自獎金甚至股權的激勵，而獎金取決于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力。股票價格雖然短期受到多種因素影響，但長期看還是依賴于企業(yè)持續(xù)發(fā)展能力。特別的隨著股權激勵計劃在中小板的逐步推開，使得管理層對企業(yè)可持續(xù)能力更為關注，因此可以得出：

假設2.支持企業(yè)對管理層的責任指標越高，企業(yè)可持續(xù)性越強

作為支持企業(yè)原材料、零部件的供應商，其對支持企業(yè)應付賬款政策非常關注，因為這直接影響企業(yè)的資金成本和流動資金規(guī)模。當應付賬款政策較嚴時，供應商將偏離支持企業(yè)；反之供應商將向支持企業(yè)靠攏。而越向企業(yè)靠攏，企業(yè)成長的環(huán)境就越好，企業(yè)發(fā)展速度也越快。我們用支持企業(yè)應付賬款周轉率指標反映對供應商的責任，這一指標越高，則對供應商責任越好，反之就越差。因此可以得出：

假設3.支持企業(yè)對供應商的責任指標越高，其可持續(xù)性越強

員工作為人力資本的擁有者，雖然對企業(yè)經營參與的深度和廣度不足，但其工作的積極性和熱情自我可以控制。而影響積極性和熱情的主要原因之一就是薪酬的多少，當對薪酬不滿時，其積極性受挫或者流失到其他企業(yè)，而這無疑會影響企業(yè)的發(fā)展。反之，則工作積極性和熱情高漲，努力工作的結果會帶動企業(yè)的發(fā)展。我們用應付職工薪酬營收比來反映企業(yè)對員工的責任，當這一指標提升，在反映員工不僅獲得企業(yè)增長的好處，而且還有額外的收益。因此可以得出：

假設4.支持企業(yè)對員工的責任指標越高，其可持續(xù)性就越強

在企業(yè)發(fā)展中，資金必不可少。而融資主要是通過股權融資和債權融資兩種模式。由于股權融資成本高、容易稀釋控制權，因而隨著企業(yè)的發(fā)展，對債務融資的需求會增加，而債權人是否借款，很大程度上取決于該企業(yè)對債權人利益的保護程度。保護得越好，債權人越傾向放貸；反之，則拒絕放貸。我們用利息支出率來衡量企業(yè)對債權人的責任，如果這一指標越高，則反映企業(yè)負債壓力越大，債權人利益越難得到保護，企業(yè)對債權人的責任就越差，企業(yè)債權融資壓力變大，從而導致企業(yè)可持續(xù)性降低；反之利息支出率越低，企業(yè)對債權人責任增強，則有利于企業(yè)可持續(xù)性發(fā)展。因此可以得出：

假設5.支持企業(yè)對債權人的責任指標也高，其可持續(xù)性就越差

消費者或客戶購買企業(yè)產品時，雙方即發(fā)生交易行為。當企業(yè)產品在消費者使用中發(fā)現(xiàn)質量問題進行投訴，企業(yè)有可能被監(jiān)管部門罰沒相關的收入。消費者很難對企業(yè)產品質量的進行評價，但其可以通過觀察企業(yè)被監(jiān)管部門罰沒情況來判斷。如果某企業(yè)經常被罰，則產品質量不行，消費者拒絕購買，企業(yè)發(fā)展也就難以為繼；反之企業(yè)很少被罰，則說明企業(yè)產品質量較佳，消費者選擇購買，越來越多的消費者購買企業(yè)的產品，自然會帶動企業(yè)的成長。我們用罰沒支出率反映企業(yè)對客戶的責任，罰沒支出率越高，則對客戶責任越差，越不利于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展；反之則有利于客戶。因此可以得出：

假設6.支持企業(yè)對客戶的責任指標越高，其可持續(xù)性就越差

企業(yè)不可能孤立的生存，社會是企業(yè)不可分割的一部分，而企業(yè)與社會關系的好壞直接影響到企業(yè)的聲譽和生產經營的正常經營。如果企業(yè)經常進行捐贈等活動，那么公眾形象將改善，而這會提高企業(yè)聲譽，同時在融資、招聘等方面獲得便利，從而帶動企業(yè)可持續(xù)性發(fā)展。我們用社會捐贈支出率反映企業(yè)對社會的責任，這一指標越高，則說明企業(yè)對社會責任越好，反之在越低，因此可以得出：

假設7.支持企業(yè)對社會的責任指標越高，其可持續(xù)性就越高

四、實證研究

1. 數(shù)據采集

研究樣本數(shù)據采用為2009年12月31日之前在中小板上市的公司，并且在招股說明書中披露PE參與投資的上市公司為樣本，共92家公司。其中PE是指主營業(yè)務從事股權投資業(yè)務，但不包含上市公司員工持股類投資公司和公司管理層持有的投資類公司。

2. 模型設計及變量意義（各變量含義見表1）

PGi=？琢0+？琢1Gov+？琢2Man+？琢3Sup+？琢4Emp+？琢5Cre

+？琢6Cli+？琢7Cum+？琢8Scale+ε

3. 回歸分析

（1）描述統(tǒng)計

從表2可以看出，企業(yè)對管理層責任差異最大，標準差為73.26041，最小值為-19.26%，而最大值則達到531.77%，均值為33.2180%。對供應商和政府責任的偏差略高，分別為10.30012和6.45712，而對客戶和社區(qū)責任的偏差較小，標準差分別為0.03887和0.07880。

（2）相關性分析

從表3可以看出，所有自變量之間相關性均小于0.50，變量之間相關性較弱，這說明變量可以從不同方面反映社會責任與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的特征。

（3）假設檢驗

從上市一年的企業(yè)成長性來看（見表4），PE支持群體企業(yè)中，企業(yè)可持續(xù)發(fā)展與管理層責任、供應商責任、員工責任、客戶責任和社會責任均不相關。而與債權人責任指標有負相關關系，假設5成立，與政府責任指標有正相關關系，假設1成立。

而從中期看，支持企業(yè)上市兩年后，在社會責任與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展關系上，債權人責任與政府責任依然與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展保持負相關和正相關的關系，假設5和假設1依然成立。但與短期（一年后）不同的是，在兩年后的可持續(xù)性性，供應商責任和社會責任進入模型，其中供應商責任與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展正相關，假設3成立，而社會責任則與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展負相關，但顯著性偏弱。假設7與預期截然相反。

當視野進一步延展到更長時間，可以看出上市三年后依然能與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展相關的社會責任只留下了政府、供應商和社會。政府責任依然保持正相關責任，而且從顯著性來看，時間越長，越顯著，假設1繼續(xù)成立。而供應商責任與兩年后一樣，亦是保持正相關關系，而且顯著性在加強，假設3亦成立。奇怪的是在較長視野下，企業(yè)可持續(xù)性與社會責任依然城鄉(xiāng)負相關關系，而且顯著性明顯在加強，假設7依然與預期截然相反。

通過短期（一年）、中期（兩年）、長期（三年）的回歸方程來看，企業(yè)的可持續(xù)性與政府的責任指標均呈現(xiàn)正相關關系，可能的原因在于雖然我們已經進入市場經濟，但政府干預依然存在。要取得可持續(xù)發(fā)展，保持與政府的良好關系是企業(yè)減少干預、獲得政策優(yōu)惠的關鍵所在。而短期和中期債權人責任指標與可持續(xù)性負相關，長期不相關的可能原因是在短期和中期，企業(yè)規(guī)模較小以及融資路徑有限，因此對于債權融資需求較大，而債權人是否貸款的關鍵在于財務負擔的大小，此時企業(yè)財務負擔適中，企業(yè)從債權人手中債務融資較為便利。而長期看，隨著企業(yè)的發(fā)展，股權融資以及信用融資規(guī)模的加大，使得對債權融資的需求下滑，從而導致債權人責任指標與企業(yè)長期可持續(xù)性不相關。與供應商短期責任指標不相關，中、長期正相關的可能原因是在短期企業(yè)有一定規(guī)模的債權融資，同時IPO進行了股權融資，從而使其對供應商提供的信用融資重視度不足，因而不相關。但中、長期看，由于IPO后股權融資結束，債務融資逐步接近上限，從而使得企業(yè)對供應商提供的信用融資更加重視，從而導致供應商責任與企業(yè)可持續(xù)性在中長期顯著正相關，而顯著性不斷在增強。企業(yè)對社會責任指標與可持續(xù)性中、長期負相關的可能原因是社會捐贈是成本支出，而捐贈本身給企業(yè)帶來的外在收益并不足以抵扣捐贈的成本，從而導致企業(yè)捐贈動力不足。管理層的責任指標與企業(yè)可持續(xù)性不足最大的原因就是管理層的目標更多的是年薪和管理費的多少與控制力，這樣即使企業(yè)盈利水平降低，也不影響其年薪水平和管理費高低。員工和客戶責任指標沒有進入模型的可能原因是兩者在利益相關群體中都是弱勢群體，其對企業(yè)政策制定和發(fā)展影響力不足。

五、建議與結論

可持續(xù)性發(fā)展是任何企業(yè)追求的目標，但要實現(xiàn)發(fā)展的可持續(xù)性，我們認為還應重視以下幾個方面：

第一，加強管理層股權激勵計劃和員工持股計劃的推進。管理層與員工之所以不太重視企業(yè)的可持續(xù)性，主要是沒有一個將機制將其與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展捆綁起來，而股權具有明顯的鎖定效應，股票價格的影響因素很多，但起核心作用的還是企業(yè)長期的可持續(xù)性。因此加強這方面的措施無疑可以推動企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

第二，提高對侵害客戶利益的處罰力度。很長時期以來，侵害客戶責任的處罰力度不強、不及時一直存在，由于這一現(xiàn)狀導致企業(yè)違法成本很低，從而造成企業(yè)忽視客戶利益。如提高違法成本，企業(yè)將不得不重視客戶利益，從而有利于市場秩序的健康發(fā)展。

第三，積極鼓勵企業(yè)捐贈等行為。企業(yè)進行捐贈行為除了企業(yè)家本身的偏好外，作為一個以盈利為目標的法人，對捐贈行為長期的投入產出評價必不可少。當前企業(yè)家捐贈力度不足，一個很大的原因在于捐贈的聲譽收益不足。如在宣傳、政策優(yōu)惠等方面給與積極捐贈的企業(yè)，那么就會有更多的企業(yè)傾向捐贈行為，這也有利于和諧社會的構建。

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（責任編輯：張丹郁）