【摘要】 我國燃料油期貨自2004年8月上市以來來，其市場(chǎng)有效性和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能發(fā)揮的水平如何，一直是監(jiān)管者和投資者十分關(guān)心的問題。本文運(yùn)用動(dòng)態(tài)計(jì)量經(jīng)濟(jì)方法，從多角度對(duì)我國燃料油期貨市場(chǎng)的有效性和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能進(jìn)行實(shí)證分析。結(jié)果表明我國燃料油期貨市場(chǎng)尚未達(dá)到弱式有效；與普氏燃料油現(xiàn)貨之前不存在因果關(guān)系。

【關(guān)鍵詞】 燃料油期貨 有效市場(chǎng) 價(jià)格發(fā)現(xiàn) GARCH模型

成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)需要規(guī)范和完善的商品期貨市場(chǎng)。只有規(guī)范和完善的市場(chǎng)，才能起到價(jià)格發(fā)現(xiàn)、套期保值等作用。評(píng)價(jià)一個(gè)市場(chǎng)是否規(guī)范、成熟，市場(chǎng)有效性是一個(gè)重要標(biāo)志。根據(jù)市場(chǎng)有效性理論，如果期貨市場(chǎng)是有效的，表明各方面的信息已經(jīng)充分反映到了期貨價(jià)格之中，期貨價(jià)格是包含各方面信息的有效價(jià)格。通過對(duì)期貨市場(chǎng)有效性的分析，我們可以知道市場(chǎng)上影響供求的各種信息是否被期貨及時(shí)、充分的吸收，從而也就可以對(duì)期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的有效程度進(jìn)行合理評(píng)價(jià)。另外，通過比較期貨市場(chǎng)與其他市場(chǎng)（如現(xiàn)貨市場(chǎng)）信息傳遞的機(jī)制及不同市場(chǎng)在吸收新信息的速度方面表現(xiàn)出的差異。并結(jié)合市場(chǎng)有效性的研究，才能更加全面地反映期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)效率。

石油是全球性重要戰(zhàn)略物資，目前，我國已成為世界第二大石油消費(fèi)國和進(jìn)口國。隨著國際油價(jià)的攀升以及國內(nèi)汽油價(jià)格的大幅調(diào)整，加快建立健全石油風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制，已經(jīng)迫在眉睫。2004年8月25日燃料油期貨作為首個(gè)能源期貨品種在上海期貨交易所上市。它的上市對(duì)于中國的能源格局來說，具有里程碑意義。燃料油期貨上市幾年來，其市場(chǎng)有效性和功能發(fā)揮的水平如何，一直是理論界和業(yè)界十分關(guān)心的問題。

為此，本文以上海期貨交易所（SHFE）交易的180CST燃料油期貨合約為研究對(duì)象，對(duì)大家關(guān)心的問題作系統(tǒng)的闡釋。文章首先檢驗(yàn)出我國燃料油期貨收益率序列的GARCH效應(yīng)，因此選用方差比檢驗(yàn)法檢驗(yàn)市場(chǎng)有效性；接著運(yùn)用Granger因果檢驗(yàn)對(duì)SHFE與新加坡現(xiàn)貨市場(chǎng)交易的180CST燃料油價(jià)格的領(lǐng)先—滯后關(guān)系進(jìn)行研究，分析目前我國燃料油期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。

一、文獻(xiàn)回顧

有效市場(chǎng)假說（Efficient Market Hypothesis，EMH）最早可以追溯到Bachelier（1900）在題為“投機(jī)理論”的論文中對(duì)價(jià)格的可預(yù)測(cè)性問題進(jìn)行的研究。有關(guān)EMH的現(xiàn)代文獻(xiàn)開始于Samuelson（1965）的一篇重要文章，他認(rèn)為在一個(gè)信息有效率的市場(chǎng)上，如果價(jià)格的變化包含了恰當(dāng)?shù)念A(yù)期，或者說價(jià)格變化反映了所有市場(chǎng)參與者的期望與信息，那么他們一定是不能夠預(yù)測(cè)的。20世紀(jì)70年代以后，EMH得到了進(jìn)一步的發(fā)展。Fama（1970）在一篇經(jīng)典的文獻(xiàn)中認(rèn)為：“只有價(jià)格總是能夠‘完全反映’所有可得到的信息，市場(chǎng)才可稱為是有‘效率的’”。

在此基礎(chǔ)上，國外學(xué)者對(duì)于石油期貨的有效性進(jìn)行了深入的實(shí)證研究。Green and Mork（1991）認(rèn)為遠(yuǎn)期合同中采用的官方價(jià)格是交割日現(xiàn)貨價(jià)格的一個(gè)有效預(yù)期，兩者當(dāng)且僅當(dāng)有風(fēng)險(xiǎn)或壟斷溢價(jià)存在時(shí)才會(huì)有差異?？紤]到石油期貨交易不斷上升的重要性以及20世紀(jì)80年代中期以后定期合約重要性的下降，許多學(xué)者開始研究用期貨價(jià)格代替合約價(jià)格來分析有效性。典型的有：Serletis and Banack（1990）使用紐約商品交易所對(duì)交易當(dāng)月和下個(gè)月的民用燃油、無鉛汽油和原油的期貨價(jià)格的日數(shù)據(jù)，運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)方法考察了期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，研究結(jié)論支持市場(chǎng)有效性。Quan（1992）采用類似的方法，發(fā)現(xiàn)現(xiàn)貨和期貨價(jià)格對(duì)于3個(gè)月或者少于3個(gè)月的合同存在協(xié)整性。因果關(guān)系檢驗(yàn)表明信息流是從現(xiàn)貨價(jià)轉(zhuǎn)到期貨價(jià)的。Moosa and AI-Loughani（1994）把有效性和無偏性放在一起考慮，發(fā)現(xiàn)期貨價(jià)格既不是無偏也不是有效地對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的預(yù)測(cè)。對(duì)這種有偏的解釋是隨時(shí)間而變化的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。Gulen（1998）檢驗(yàn)了原油期貨價(jià)格是現(xiàn)貨價(jià)格的無偏估計(jì)，期貨價(jià)格具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。結(jié)論表明紐約商品交易所的原油期貨價(jià)格在價(jià)格發(fā)現(xiàn)方面扮演著一個(gè)非常重要的角色。S.Abosedra 和H.Baghestani（2004）以1991年1月至2001年1月的1月、3月、6月、9月、12月的WTI原油期貨價(jià)格為樣本。檢驗(yàn)了原油期貨價(jià)格是現(xiàn)貨價(jià)格的無偏估計(jì)。同時(shí)認(rèn)為3月、6月、9月的期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格有很好的預(yù)測(cè)性。由于季節(jié)和天氣的影響，1月和12月的期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的預(yù)測(cè)要差些。

二、研究方法

目前，對(duì)市場(chǎng)有效性的檢驗(yàn)大多采用單位根檢驗(yàn)、序列相關(guān)檢驗(yàn)和游程檢驗(yàn)，上述方法的一個(gè)共同缺點(diǎn)是對(duì)期貨價(jià)格分布的設(shè)定，不論是序列相關(guān)檢驗(yàn)，還是單位根檢驗(yàn)，都假定期貨價(jià)格變量服從正態(tài)分布。事實(shí)上，“由于期貨合約的使用者偏好交易臨近交割月份的合約，期貨價(jià)格波動(dòng)的方差會(huì)因合約臨近交割而逐漸變大”（Leuthold et al. 1989）。Mandelbrot（1963）是最先發(fā)現(xiàn)金融價(jià)格波動(dòng)具有異方差和非正態(tài)分布的特征。在他之后，Engle（1982）構(gòu)造了方差隨時(shí)間變化的自回歸條件異方差模型（ARCH模型）。Bollerslev（1986）把ARCH模型擴(kuò)展為GARCH模型，即廣義自回歸條件異方差模型時(shí)，把條件方差的滯后值也作為解釋變量引入回歸方程。表達(dá)式如下：

ht=?琢0+?琢j+?茁lht-l（1）

不難證明GARCH實(shí)際上是一個(gè)方差包含著無窮期的誤差項(xiàng)的ARCH模型，因此，與ARCH模型比較，GARCH模型的優(yōu)點(diǎn)在于可以用較為簡(jiǎn)單的GARCH來代表一個(gè)高階的ARCH模型，從而使得模型的識(shí)別和估計(jì)都比較容易。

如果價(jià)格波動(dòng)序列存在異方差和非正態(tài)分布特征，則序列相關(guān)檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)的結(jié)果可能是不可靠的。游程檢驗(yàn)盡管不要求期貨價(jià)格服從正態(tài)分布的假設(shè)，但是，對(duì)于復(fù)雜的期貨價(jià)格運(yùn)動(dòng)，游程檢驗(yàn)具有非常低的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)勢(shì)。為此，Lo and Mackinlay（1988）用方差比來檢驗(yàn)價(jià)格序列是否服從隨機(jī)游走過程。基本思想是：如果資產(chǎn)價(jià)格的收益序列服從一個(gè)隨機(jī)游走過程，則收益序列的方差應(yīng)與樣本區(qū)間的長度成正比。方差比方法可以明顯地檢驗(yàn)出期貨價(jià)格增量序列中存在的相關(guān)關(guān)系，并且結(jié)果不會(huì)受到條件異方差的影響。這種檢驗(yàn)方法暗含了隨機(jī)游走序列中的增量在樣本區(qū)間是線性的。即收益的q階回歸方差估計(jì)量應(yīng)該是一階回歸方差估計(jì)量的q倍。

方差比可以由下式確定：

VR（q）==1+2（1-）?籽 （k）（2）

其中，r是q期的收益率，等于相應(yīng)一期收益率的總和。

相比之下，方差比方法更可靠，從數(shù)據(jù)處理技術(shù)的角度看，該方法允許數(shù)據(jù)異方差的存在，尤為重要的是它不要求對(duì)期貨價(jià)格變化做出正態(tài)分布的設(shè)定。因此，本文將采用方差比檢驗(yàn)方法對(duì)上海期貨交易所燃料油期貨市場(chǎng)的弱式有效性進(jìn)行檢驗(yàn)。

Granger因果檢驗(yàn)反映了期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間的引導(dǎo)關(guān)系，可以揭示期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格兩個(gè)變量間哪個(gè)是自變量，哪個(gè)是因變量的問題，以分析期貨價(jià)格指導(dǎo)現(xiàn)貨價(jià)格的功能。

Granger因果檢驗(yàn)的模型為：

Pt=?琢1iPt-i+?茁ljFt-j+1t

Ft=?琢2iPt-i+?茁2jFt-j+2t（3）

其中Pt、Ft分別表示現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格，1t、2t是白噪聲，且不相關(guān)。如果存在某一?茁lj不為零，則稱期貨價(jià)格引導(dǎo)現(xiàn)貨價(jià)格，表明期貨市場(chǎng)在價(jià)格發(fā)現(xiàn)中起主要作用；同樣，如果存在某一?琢2i不為零，則稱現(xiàn)貨價(jià)格引導(dǎo)期貨價(jià)格，表明現(xiàn)貨市場(chǎng)在價(jià)格發(fā)現(xiàn)中起主要作用；如果同時(shí)存在某一?茁lj和某一?琢2i均不為零，則稱期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格之間互相引導(dǎo)。本文將采用Granger因果檢驗(yàn)?zāi)Ｐ蛯?duì)期貨市場(chǎng)及現(xiàn)貨市場(chǎng)的領(lǐng)先—滯后關(guān)系做實(shí)證檢驗(yàn)。

三、數(shù)據(jù)處理

為保證數(shù)據(jù)的時(shí)效性，本文采用上海期貨交易所近三年的燃料油日交易數(shù)據(jù)（數(shù)據(jù)來源：上海期貨交易所www.shfe.com）。由于期貨合約的時(shí)間跨度有限，任一交割月份的期貨合約在合約到期后將不復(fù)存在；同一交易日同時(shí)有若干個(gè)不同交割月份的期貨合約在進(jìn)行交易。為克服期貨價(jià)格的不連續(xù)性，必須產(chǎn)生一個(gè)連續(xù)的期貨價(jià)格時(shí)間序列。考慮市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)程度、交易習(xí)慣和市場(chǎng)的流動(dòng)性等因素，本文所調(diào)用的數(shù)據(jù)采用首行期貨合約每日收盤價(jià)的對(duì)數(shù)一階差分（即Rt=ln（Pt）-ln（Pt-1））形成連續(xù)期貨合約序列。由于節(jié)假日期間或市場(chǎng)出現(xiàn)異常時(shí)的短時(shí)停止開放，使得數(shù)據(jù)局部出現(xiàn)斷開現(xiàn)象，我們運(yùn)用線性插值法計(jì)算斷開數(shù)據(jù)的近似值，構(gòu)筑連續(xù)時(shí)間序列。經(jīng)整理，共產(chǎn)生數(shù)據(jù)794個(gè)。

燃料油現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)取自于新加坡普氏（PLATTS）公開市場(chǎng)交易的180CST高硫燃料油。數(shù)據(jù)來自PLATTS每日?qǐng)?bào)價(jià)。之所以這樣選擇是因?yàn)?，在國際上與上期所推出的180CST工業(yè)燃料油品質(zhì)最接近的是新加坡普氏公開市場(chǎng)交易的180CST高硫燃料油。而且新加坡國際金融交易所具有比較長的發(fā)展歷史，各種交易制度等方面都比較完善，以它作為基準(zhǔn)來進(jìn)行分析可以比較準(zhǔn)確地衡量上海期貨交易所在國際上的地位和作用。

由于新加坡普氏報(bào)價(jià)采用美元標(biāo)價(jià)，因此，我們用中國銀行網(wǎng)站（http：//www.boc.cn/sourcedb/whpj/）公布的美元對(duì)人民幣基準(zhǔn)匯率將價(jià)格統(tǒng)一轉(zhuǎn)化為美元標(biāo)價(jià)，以排除匯率的變動(dòng)對(duì)分析的結(jié)果造成的影響。下文中，使用LNS代表取對(duì)數(shù)后的PLATTS現(xiàn)貨價(jià)格序列，單位：美元/噸；LNF代表取對(duì)數(shù)后的SHFE燃料油期貨價(jià)格序列，單位：美元/噸。

四、實(shí)證結(jié)果

1、模型的預(yù)檢驗(yàn)

（1）正態(tài)性檢驗(yàn)。圖1顯示的是全部樣本期內(nèi)的日收益序列。從圖1可以看出SHFE燃料油期貨合約的收益率序列不服從獨(dú)立同分布，不是隨機(jī)游走過程，存在著很明顯的波動(dòng)集群性，可以初步判斷該收益率序列存在條件異方差。由圖2可以初步判斷收益率的分布基本上比較對(duì)稱，但具有比正態(tài)分布明顯偏高的峰態(tài)（Kurtosis=6.799714），并且表現(xiàn)出正偏度（Skewness=0.135645），出現(xiàn)明顯的“高峰厚尾”特征。

（2）平穩(wěn)性檢驗(yàn)。本文運(yùn)用ADF檢驗(yàn)法檢驗(yàn)收益率序列的平穩(wěn)性。由于收益率序列圍繞在均值周圍波動(dòng)，不存在趨勢(shì)。因此選擇不帶時(shí)間趨勢(shì)，且具有最小AIC值的回歸模型進(jìn)行單位根檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果表明DW值接近2，模型的殘差序列不存在序列相關(guān)性，ADF檢驗(yàn)法有效。ADF＝-15.21263，分別小于不同檢驗(yàn)水平的三個(gè)臨界值，所以收益率序列是一個(gè)平穩(wěn)序列。

（3）根據(jù)相關(guān)圖和偏相關(guān)圖，識(shí)別模型形式。從圖3中可以看出，收益率序列的自相關(guān)系數(shù)與偏自相關(guān)系數(shù)呈現(xiàn)拖尾狀態(tài)。因此，我們可以猜測(cè)殘差序列的自相關(guān)結(jié)構(gòu)可以用ARMA模型來糾正。經(jīng)比較ARMA（1，1）模型的擬合效果較好。

（4）ARCH效應(yīng)檢驗(yàn)。我們對(duì)經(jīng)過ARMA（1，1）模型調(diào)整后的殘差序列進(jìn)行ARCH-LM檢驗(yàn)，考察模型中是否存在自回歸條件異方差。當(dāng)滯后期等于1時(shí)，ARCH-LM檢驗(yàn)的相伴概率p值接近0。說明殘差序列存在一階ARCH效應(yīng)。應(yīng)該在ARMA（1，1）均值方程基礎(chǔ)上建立ARCH族模型。

2、模型的估計(jì)

由于中國燃料油期貨收益率序列是一個(gè)平穩(wěn)序列，我們可以用它建立時(shí)間序列模型。考慮到燃料油期貨收益率序列的自相關(guān)性及一階ARCH效應(yīng)，結(jié)合AIC和SC最小的原則，通過對(duì)收益率和方差自回歸階數(shù)的不斷試驗(yàn)，最終選擇ARMA（1，1）、GARCH（1，1）模型擬合收益率序列。

在公式（5）中，前期隨機(jī)誤差系數(shù)與前期條件方差系數(shù)之和小于1，表明新信息的沖擊是不持續(xù)的。

3、檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷目深A(yù)測(cè)性

模型估計(jì)出來后，對(duì)其進(jìn)行殘差A(yù)RCH-LM檢驗(yàn)。P值顯著大于零，該模型已不存在ARCH效應(yīng)。說明該ARMA（1，1），GARCH（1，1）模型能很好的擬合收益率序列。我們知道，如果金融資產(chǎn)的價(jià)格具有確定的趨勢(shì)，那么意味著價(jià)格在某種程度上是可以預(yù)測(cè)的。如果隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)是獨(dú)立或不相關(guān)的時(shí)間序列，那么金融資產(chǎn)價(jià)格序列就是不可預(yù)測(cè)的，反之，如果隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)是相關(guān)的，那么，金融資產(chǎn)價(jià)格在一定程度上就具有可預(yù)測(cè)性。因此，我們可以將此模型用于預(yù)測(cè)中國燃料油期貨市場(chǎng)的收益率。

4、有效性檢驗(yàn)（方差比檢驗(yàn)）

由于中國燃料油期貨收益率序列偏離正態(tài)分布且存在自回歸條件異方差，采用傳統(tǒng)的檢驗(yàn)市場(chǎng)有效性的方法，得出的結(jié)論可能是不可靠的。為此，本文采用Lo和MacKinlay提出異方差下的方差比檢驗(yàn)法進(jìn)行分析。對(duì)收益率序列采取的時(shí)間間隔分別為2，4，8，16期進(jìn)行分析的結(jié)果如表1。

檢驗(yàn)結(jié)果表明在顯著性水平為1％時(shí)拒絕隨機(jī)游走的零假設(shè)（即中國燃料油期貨市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效），在5％的顯著性水平上也是如此。根據(jù)公式（2），間隔2期（即q=2）時(shí)，?籽（1）=VR（2）-1，收益率序列與上一期的自相關(guān)系數(shù)就是間隔兩期的方差比與1的差值。?籽（1）較大，為-0.539，進(jìn)一步驗(yàn)證了收益率序列存在自相關(guān)，中國燃料油期貨市場(chǎng)未達(dá)到弱式有效。

5、領(lǐng)先—滯后關(guān)系實(shí)證分析

（1）相關(guān)性分析。從圖4中可以粗略地看出，燃料油期貨價(jià)格與新加坡普氏現(xiàn)貨報(bào)價(jià)的變化趨勢(shì)有較高的一致性，相關(guān)系數(shù)分別為0.9419，為發(fā)現(xiàn)真實(shí)有效的價(jià)格提供了前提。

（2）單位根檢驗(yàn)。為防止兩個(gè)時(shí)間序列之間偽回歸的存在，首先利用ADF檢驗(yàn)對(duì)各序列的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果見表2，在各置信水平下，t統(tǒng)計(jì)量均比ADF臨界值大，零假設(shè)（即時(shí)間序列是非平穩(wěn)的）被拒絕。這說明各序列均是平穩(wěn)的，即I（0）過程。可以直接進(jìn)行因果關(guān)系檢驗(yàn)。

（3）Granger因果檢驗(yàn)。因果檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。結(jié)論顯示SHFE燃料油期貨與普氏現(xiàn)貨之間不存在引導(dǎo)關(guān)系。這種結(jié)果可能是因?yàn)閲鴥?nèi)燃料油市場(chǎng)相對(duì)比較封閉，新加坡市場(chǎng)的交易情況并不能體現(xiàn)我國燃料油市場(chǎng)的供求狀況。

五、結(jié)論與啟示

本文對(duì)中國燃料油期貨市場(chǎng)有效性及價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能進(jìn)行了較為細(xì)致的研究，運(yùn)用多種統(tǒng)計(jì)方法，從多角度對(duì)中國燃料油期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能進(jìn)行了分析。結(jié)果顯示：第一，目前，我國燃料油期貨市場(chǎng)還不滿足弱式有效性條件。市場(chǎng)表現(xiàn)出較顯著的波動(dòng)集群性，投機(jī)氣氛較濃，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較大。第二，我國燃料油期貨市場(chǎng)價(jià)格收益率序列的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)是相關(guān)的，說明該價(jià)格收益率序列在一定程度上具有可預(yù)測(cè)性。ARMA（1，1），GARCH（1，1）模型能很好的擬合收益率序列。因此，我們可以將此模型用于預(yù)測(cè)中國燃料油期貨市場(chǎng)的收益率。第三，SHFE燃料油期貨與新加坡PLATTS燃料油現(xiàn)貨之間不存在引導(dǎo)關(guān)系。原因可能是因?yàn)閲鴥?nèi)燃料油市場(chǎng)相對(duì)比較封閉，新加坡市場(chǎng)的交易情況并不能體現(xiàn)我國燃料油市場(chǎng)的供求狀況。

從實(shí)證結(jié)果可以看到，由于我國目前現(xiàn)貨市場(chǎng)發(fā)育還不成熟，存在一定程度的壟斷；參與期貨市場(chǎng)的套期保值者太少，許多企業(yè)不被允許或不懂得通過期貨市場(chǎng)來套期保值；與國外成熟期貨市場(chǎng)相比，市場(chǎng)交易主體規(guī)模與結(jié)構(gòu)、上市品種結(jié)構(gòu)和合約設(shè)計(jì)、以及期貨市場(chǎng)管理規(guī)則制度等因素表現(xiàn)得相對(duì)較差等原因，我國燃料油期貨市場(chǎng)還不成熟、不完善，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能沒有得到充分體現(xiàn)，期貨市場(chǎng)功能尚未真正充分發(fā)揮。

隨著我國經(jīng)濟(jì)日益融入世界經(jīng)濟(jì)，我國與世界其他國家在經(jīng)濟(jì)發(fā)展及資源配置等方面的合作關(guān)系進(jìn)一步密切，我國的原油對(duì)外依存度與日俱增。石油對(duì)中國而言，絕非簡(jiǎn)單的能源產(chǎn)品，它已經(jīng)由表及里地觸及到中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的各個(gè)層面。因此，單純依賴別國期貨市場(chǎng)進(jìn)行保值的行為將使中國在原油進(jìn)口中處于被動(dòng)地位。從中長期來看，中國必將爭(zhēng)取燃料油乃至原油在國際定價(jià)方面的話語權(quán)。

從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，一個(gè)成熟、完善的市場(chǎng)在爭(zhēng)奪國際原油定價(jià)方面的話語權(quán)至關(guān)重要，隨著國際油價(jià)的攀升以及國內(nèi)汽油價(jià)格的大幅調(diào)整，加快建立健全石油風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制，已經(jīng)迫在眉睫。開展燃料油期貨交易，一方面可以為有關(guān)企業(yè)充分掌握價(jià)格信息、自覺規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)提供平臺(tái)；另一方面也可以積累經(jīng)驗(yàn)，進(jìn)一步健全石油市場(chǎng)體系，完善市場(chǎng)機(jī)制。遺憾的是，燃料油期貨在SHFE上市以后，中國石油消費(fèi)居全球第二而在國際定價(jià)體系中連0.1%權(quán)重都沒有的局面一直未有改觀。我國的燃料油期貨仍然缺乏市場(chǎng)效率，這一點(diǎn)從本文的實(shí)證分析中也得到了印證。金融危機(jī)之后，業(yè)界對(duì)于推出原油期貨的呼聲越來越高，但是，我們?nèi)詰?yīng)清醒認(rèn)識(shí)到建立完善的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，構(gòu)建高效的石油市場(chǎng)體系依然任重而道遠(yuǎn)。

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