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        股市頑疾的良藥是制度變革

        2012-12-23 10:30:45
        中國報(bào)道 2012年11期
        關(guān)鍵詞:監(jiān)管者股民董事

        2008年的金融危機(jī)波及全球資本市場,中國股市也未能幸免,從6100點(diǎn)一路跌到1600點(diǎn)。時(shí)至今日,A股市場仍然慘淡,內(nèi)幕交易、投機(jī)套利、造假圈錢等亂象叢生。

        但危機(jī)發(fā)源地美國似乎已從陰影中走出來。近日,道瓊斯指數(shù)又重上1.36萬點(diǎn),只比最高點(diǎn)低0.4萬點(diǎn)。就連去年剛發(fā)生主權(quán)債務(wù)危機(jī)的歐洲,現(xiàn)在股市也呈現(xiàn)良好走勢,英國金融時(shí)報(bào)指數(shù)超過5900點(diǎn),德國法蘭克福指超數(shù)過7400點(diǎn)。中國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)受危機(jī)影響要比歐美國家好得多,但股市仍然“不給力”。長期低迷已是股市的“頑疾”,內(nèi)生性的制度缺陷是其誘因。

        中國股市的五大頑疾

        監(jiān)管制度造成不公和低效。目前,監(jiān)管部門普遍認(rèn)為監(jiān)管即審批,重審批、輕監(jiān)管,打著為股民“選美”的旗號,嚴(yán)抓上市入口、控制上市規(guī)模。當(dāng)上市供給嚴(yán)重小于需求時(shí),上市公司的價(jià)值就會(huì)被高估,甚至出現(xiàn)泡沫,同時(shí)也滋生了尋租的契機(jī)。與此同時(shí),申請上市的公司不努力提高業(yè)績,而是重公關(guān)、跑發(fā)審委、造假包裝,靠著人情就可以上市。劣幣驅(qū)逐良幣,業(yè)績優(yōu)良的企業(yè)最終可能被淘汰。與此同時(shí),投資需求與供給不平衡的股市還會(huì)成為造富的機(jī)器,創(chuàng)業(yè)板兩年來上市330多家公司,卻融到共2000多億元資金,造就了900多個(gè)億萬富翁,114個(gè)十億級富翁家族,上市后業(yè)績又普遍下滑“變臉”,投資人被套,這是嚴(yán)重的不公和低效。

        大小非解禁成為長期隱患。2005年股權(quán)分置改革遺留的大小非問題在三年后的完全解禁中爆發(fā),國有非流通股數(shù)量的龐大使得其一旦開始減持,對流通股股價(jià)的稀釋不可忽視。目前,資本市場中第一大股東為國企的上市公司,其股本占總股本的65%,隨時(shí)面臨著大規(guī)模減持的壓力。地方為渡過財(cái)政難關(guān),也開始了國有股減持風(fēng)潮,如瀘州老窖等。而創(chuàng)業(yè)板首批上市的28家企業(yè)的第一批大股東也將于今年10月解禁,這些家族民營企業(yè)的大股東減持與國有股不同,其減持者就是直接受益人,如果得不到有效控制,必將對股市產(chǎn)生極大的負(fù)面作用。今年9月以來,創(chuàng)業(yè)板就有52家公司的重要股東減持,套現(xiàn)金額高達(dá)7.96億元,而增持總額近1822萬元。在中國股市疲軟的環(huán)境下,大小非的減持套現(xiàn)成為一個(gè)具有強(qiáng)大摧毀力的“定時(shí)炸彈”。

        公司治理結(jié)構(gòu)使獨(dú)立董事淪為花瓶。由于上市公司中普遍存在“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象,創(chuàng)業(yè)板95%的企業(yè)都是“一股獨(dú)大”的家族企業(yè),第一大股東上市前平均持股在56%,最高達(dá)到98%,上市后也平均在45%。大股東操控著所有上市并購重組的信息發(fā)布、業(yè)績的好壞、調(diào)低余量等。由于減持不需事先披露,他們可以通過在二級市場高拋低吸順利完成資本運(yùn)作。獨(dú)立董事也由大股東控制的董事會(huì)推薦,很難發(fā)揮制約作用,獨(dú)立董事淪為花瓶,治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化難上加難。

        輕視對股民切身利益的保護(hù)。無論是監(jiān)管者、上市公司還是中介機(jī)構(gòu),對股民的認(rèn)識還停留在投機(jī)者、賭徒上,與其讓其在二級市場中爆炒投機(jī)獲利,不如把資金留給企業(yè)發(fā)展。因此,上市公司把廣大股民當(dāng)成了圈錢的對象,即使出現(xiàn)“三高超募”的不公平現(xiàn)象時(shí),也沒有人真正為股民的利益著想,放任其發(fā)生。但股民不應(yīng)被視為賭徒,也不是投機(jī)者,他們的投資行為給交易所和中介機(jī)構(gòu)創(chuàng)收,為上市公司融資,是二級市場上的衣食父母。股民利益保護(hù)的缺失會(huì)加劇股民對于市場的不信任,容易造成惡性循環(huán),使得市場難以維系。

        制度的缺陷導(dǎo)致不公和低效,這是中國資本市場面臨的最大困境,制度的好壞對市場的發(fā)展具有至關(guān)重要的作用。

        機(jī)構(gòu)道德缺失擾亂市場秩序。中國本是以散戶為主的市場,在目前投機(jī)盛行的市場環(huán)境下,沒有適合機(jī)構(gòu)生存的土壤,他們的職業(yè)道德和投資水平都會(huì)引發(fā)質(zhì)疑。例如,投資基金打著“為散戶服務(wù)”的旗號獲取高額手續(xù)費(fèi)的同時(shí)還開“老鼠倉”,旱澇保收,愚弄股民。做空機(jī)構(gòu)本是以揭露財(cái)務(wù)造假和劣質(zhì)上市公司為己任,但在中國,這些做空機(jī)構(gòu)的出現(xiàn)無疑雪上加霜。投機(jī)的暴利驅(qū)使他們違背了職業(yè)道德、散布虛假消息,監(jiān)管制度不健全使他們不能接受懲罰。因此,在機(jī)構(gòu)投資人的整體職業(yè)道德素質(zhì)和監(jiān)管政策還沒有規(guī)范時(shí),允許這種投機(jī)手段操縱市場,會(huì)加劇市場的不規(guī)范和投機(jī)走勢,股市必然下跌。

        根治資本市場需通過制度變革

        中國資本市場長期低迷的頑疾是內(nèi)生性的制度缺陷導(dǎo)致的,因此只能通過制度的變革來根治。

        監(jiān)管機(jī)構(gòu)首先要自我改革,放棄“審批及監(jiān)管”的錯(cuò)誤思想,改革發(fā)行制度,放開上市的規(guī)模,將投資選擇權(quán)真正交到投資者手上,而自己只需發(fā)揮好抓壞人的功能。具體來說,要做到“監(jiān)審分離,下放發(fā)審,真實(shí)供求,做實(shí)保薦”十六字。對于上市后業(yè)績差的股票,要實(shí)行剛性退市,毫不姑息,在放開入口的同時(shí)抓好出口,真正建立優(yōu)勝劣汰、適者生存的競爭機(jī)制。

        如今大小非減持的隱患遍布,多是由上市前不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)造成的,要避免重蹈大小非隱患的覆轍,上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)必須達(dá)標(biāo)。要對今后欲申請上市的公司大股東的持股比例進(jìn)行嚴(yán)格限制,上市前持股控制在40%,一旦超過該比例就退回繼續(xù)進(jìn)行股權(quán)改造,達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)后才能重新申請上市。上市成功后第一大股東的持股比例不得超過33%,必須在上市的入口堵住“一股獨(dú)大”的隱患。

        不論是國有企業(yè)還是民營企業(yè),對于持股比例超過33%的大股東的減持價(jià)格要進(jìn)行預(yù)設(shè),價(jià)格最好不能低于發(fā)行價(jià)。減持前做到公開透明的信息披露,讓包括廣大股民在內(nèi)的投資者都了解減持信息并參與內(nèi)部分類表決。解禁并不意味著減持,如果監(jiān)管者能夠出臺遏制減持的措施,大小非的問題也就迎刃而解。

        獨(dú)立董事對于上市公司起著外部監(jiān)督的作用,要最大限度地讓獨(dú)立董事制約董事會(huì),杜絕大股東推薦。獨(dú)立董事的趨勢是職業(yè)化,對于獨(dú)立董事的準(zhǔn)入實(shí)行資格認(rèn)證,劃定獨(dú)立董事的資格標(biāo)準(zhǔn)——有權(quán)、有閑、有錢。成立獨(dú)立董事公會(huì),統(tǒng)一管理并向上市公司推薦。同時(shí),上市公司和獨(dú)立董事公會(huì)視表現(xiàn)定薪酬和獎(jiǎng)勵(lì),激勵(lì)其盡職盡責(zé),真正發(fā)揮制約大股東、保護(hù)小股東的作用。

        做空機(jī)構(gòu)在中國越來越多,財(cái)務(wù)造假的丑聞和利空消息頻發(fā),也不排除虛假做空的可能。在信息發(fā)布渠道開放的今天,如何約束信息散布者發(fā)布虛假信息,對于監(jiān)管者完善監(jiān)管政策提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。但由于中國對于機(jī)構(gòu)的監(jiān)管制度尚不成熟,過于寬松的環(huán)境使得做空投機(jī)者利用不實(shí)信息操縱市場獲取巨額收益。因此,監(jiān)管部門需要盡快建立對做空機(jī)構(gòu)的制約機(jī)制,嚴(yán)把信息披露和交易關(guān),及時(shí)澄清虛假披露,對于散布虛假消息者予以罰款甚至禁業(yè)的懲罰、威懾,以防市場秩序被擾亂。

        制度的缺陷導(dǎo)致不公和低效,這是中國資本市場面臨的最大困境,制度的好壞對市場的發(fā)展具有至關(guān)重要的作用,無論是監(jiān)管者、投資人、交易所還是中介機(jī)構(gòu),都要正視公平正義,并兼顧效率,二者不可偏廢。資本市場的振興依賴于監(jiān)管制度的改革和監(jiān)管者的自我革命,要讓資本市場的投資功能真正發(fā)揮,享有良好制度帶來的紅利。

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