西南財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 姜黎

市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，企業(yè)駐足多元化戰(zhàn)略是不爭(zhēng)的趨勢(shì)。事實(shí)上，在缺乏充分的市場(chǎng)預(yù)估和項(xiàng)目前景風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的前提下進(jìn)行與主營(yíng)業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度不高的多元化經(jīng)營(yíng)，十分容易引起資本運(yùn)行低效，影響企業(yè)價(jià)值和發(fā)展。以重慶啤酒為例，2011年年底披露乙肝疫苗Ⅱ期臨床實(shí)驗(yàn)的揭盲數(shù)據(jù)，結(jié)果顯示在主要療效指標(biāo)方面，安慰劑組與用藥組無(wú)顯著性差異。這一消息宣告了醞釀長(zhǎng)達(dá)13年的以生物制藥工程為主的多元化戰(zhàn)略失敗，直接導(dǎo)致重啤股價(jià)市值蒸發(fā)270余億元。

1 多元化戰(zhàn)略的背景

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，多元化戰(zhàn)略就是企業(yè)跨行業(yè)的擴(kuò)張性經(jīng)營(yíng)。信息時(shí)代科技發(fā)展迅速，人們需求也不斷變化，單一不變的產(chǎn)品很難滿足消費(fèi)者需求。為適應(yīng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和消費(fèi)者偏好，企業(yè)就必須尋找并強(qiáng)力發(fā)展自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力和不可替代性，同時(shí)，出于我國(guó)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)體制下企業(yè)發(fā)展模式的慣性思維，企業(yè)容易片面追求做大做強(qiáng)，多元化戰(zhàn)略也就順應(yīng)而生。

企業(yè)發(fā)展離不開戰(zhàn)略設(shè)計(jì)，多元化戰(zhàn)略是把不折不扣的雙刃劍。一方面，多元化具有明顯的規(guī)模效應(yīng)和范圍效應(yīng)，根據(jù)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)理論“不要將雞蛋放在一個(gè)籃子里”，多元化能夠很好地分散風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)投資與資源的優(yōu)化使用；另一方面，在缺乏充分的市場(chǎng)預(yù)估和項(xiàng)目前景風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的前提下進(jìn)行與主營(yíng)業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度不高的多元化經(jīng)營(yíng)，十分容易引起資本運(yùn)行低效，此外，多元化戰(zhàn)略建立的企業(yè)集團(tuán)會(huì)造成現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)相分離，引發(fā)大股東攫取中小股東的利益。

以重慶啤酒為例，上世紀(jì)末，其涉足乙肝疫苗的生物制藥工程，主要原因不外以下幾點(diǎn)。

首先，多元化擴(kuò)張戰(zhàn)略能夠提高資金使用效率，啤酒行業(yè)現(xiàn)金充裕，負(fù)債較少，其發(fā)展方向趨于規(guī)?；?、集團(tuán)化；其次，有助于幫助企業(yè)尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，現(xiàn)實(shí)中我國(guó)啤酒產(chǎn)業(yè)效益未能與產(chǎn)量同步增長(zhǎng)，生物工程制藥領(lǐng)域切乙肝疫苗的市場(chǎng)供給空白，能夠增加公司獲利空間；最后，多元化能夠幫助擺脫行業(yè)限制，這里主要是指啤酒產(chǎn)業(yè)的環(huán)境限制和行政區(qū)域限制，多元化戰(zhàn)略幫助重啤進(jìn)入高新生物制藥領(lǐng)域，一定程度上能夠獲得政府政策支持，并成功打造“疫苗概念股”光環(huán)，提高投資價(jià)值。

2 多元化戰(zhàn)略的影響分析

以重慶啤酒為例，從實(shí)行多元化戰(zhàn)略的事前、事中、事后三個(gè)階段對(duì)比說(shuō)明多元化戰(zhàn)略對(duì)企業(yè)發(fā)展的影響。

2.1 戰(zhàn)略前市場(chǎng)不夠開闊，盲目開啟擴(kuò)張之門

重慶啤酒作為西南地區(qū)最大的啤酒企業(yè)，占有西南地區(qū)27.25%的份額，在重慶市場(chǎng)更是達(dá)到壟斷地位。為應(yīng)對(duì)啤酒品牌和國(guó)際化競(jìng)爭(zhēng)需要，重慶啤酒實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略。重慶啤酒自成立以來(lái)一直秉承主業(yè)持續(xù)發(fā)展近40年，自上世紀(jì)90年代開始，跟隨多元化發(fā)展潮流，重慶啤酒分別于1998年1月兼并重慶肉類食品聯(lián)合加工廠和1998年9月與重慶第三軍醫(yī)大學(xué)、重慶大學(xué)聯(lián)合發(fā)起組建重慶佳辰生物工程有限公司，涉足生物制藥行業(yè)，開始了多元化的步伐。到了2010年起更是以每月一次的頻率進(jìn)行連環(huán)預(yù)告式的疫苗工程進(jìn)展信息披露，向外界傳達(dá)其多元化戰(zhàn)略的美好前景，與此同時(shí)，重啤成功為自己帶上中國(guó)A股市場(chǎng)疫苗概念股的桂冠，股價(jià)一路飆升。

然而，生物制藥屬于高新技術(shù)科技領(lǐng)域，具有巨大的潛在優(yōu)勢(shì)和無(wú)線的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)，重啤沒(méi)有對(duì)此進(jìn)行專項(xiàng)、全面的評(píng)估，忽視1999年美國(guó)就研制出新的多肽治療性乙肝疫苗，但是二期臨床試驗(yàn)的結(jié)果并不理想而放棄了繼續(xù)投資的事實(shí)，盲目將2.13億元資金作為啟動(dòng)資金，在自身沒(méi)有先天優(yōu)勢(shì)的情況下開啟風(fēng)險(xiǎn)大、資金需求大、失敗率高的生物工程多元化戰(zhàn)略。這直接引起企業(yè)內(nèi)部管理層的爭(zhēng)議和不穩(wěn)定，給企業(yè)將來(lái)的發(fā)展埋下隱患。

2.2 巧用非財(cái)務(wù)信息披露，搶占多元化先機(jī)

重慶啤酒選擇的多元化之路是具有很大的不確定性的。就乙肝疫苗生物制藥工程來(lái)說(shuō)，其巨大的市場(chǎng)需求和市場(chǎng)空白優(yōu)勢(shì)突出，專家預(yù)估的10年產(chǎn)生800億元銷售收入前景也十分誘人。但是其劣勢(shì)也很明顯，項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)大、自身高管人員缺乏醫(yī)藥專業(yè)背景。既然選擇了這樣的多元化之路，重慶啤酒也提出了相應(yīng)的解決對(duì)策，即充分利用非財(cái)務(wù)信息披露向外界投資者傳遞項(xiàng)目前景良好、利潤(rùn)空間巨大、風(fēng)險(xiǎn)完全可控的“失真”信號(hào)。

具體來(lái)說(shuō)，多元化戰(zhàn)略實(shí)施過(guò)程中對(duì)重慶啤酒的影響體現(xiàn)在以下方面：

(1)幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的崛起。從上市到2009年，重慶啤酒在乙肝疫苗這項(xiàng)多元化戰(zhàn)略的信息披露上“惜字如金”，使其成為A股市場(chǎng)十多年來(lái)信息最不對(duì)等的投資標(biāo)的。而乙肝疫苗的研發(fā)，本身就存在很大的不確定性，只有研究組的專業(yè)技術(shù)人員、直接相關(guān)人知道實(shí)情，信息的嚴(yán)重不對(duì)稱導(dǎo)致投資者預(yù)期過(guò)高，股價(jià)被熱炒。13年以來(lái)，重慶啤酒有48個(gè)漲停板，股價(jià)在牛市中曾一度上漲到20倍。

(2)企業(yè)具有與機(jī)構(gòu)投資者的談判話語(yǔ)權(quán)。與個(gè)人投資者相比，機(jī)構(gòu)投資者理論上具備投資管理專業(yè)化、投資結(jié)構(gòu)組合化、投資行為規(guī)范化的優(yōu)勢(shì)，能夠起到穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。但是在重啤“乙肝疫苗”事件中，以大成基金為首的機(jī)構(gòu)投資者沒(méi)有對(duì)重啤的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和項(xiàng)目所面臨的風(fēng)險(xiǎn)做出合理的評(píng)估，而是抱著投機(jī)的心態(tài)，作出了非理性的投資決策。不難推斷，是重慶啤酒多元化戰(zhàn)略打造的概念股光環(huán)讓其躋身投資者首選股票之列，逐漸擁有與機(jī)構(gòu)投資者平等對(duì)話的話語(yǔ)權(quán)，兩者相輔相成，在機(jī)構(gòu)投資者的推波助瀾下，重慶啤酒股價(jià)泡沫越級(jí)越厚。

2.3 多元化失敗，企業(yè)后續(xù)連鎖反應(yīng)影響大

企業(yè)價(jià)值變動(dòng)時(shí)衡量多元化戰(zhàn)略有效性的直接指標(biāo)。重慶啤酒多元化戰(zhàn)略最后導(dǎo)致市值巨幅縮水，其失敗性顯而易見，對(duì)于如何衡量一般企業(yè)多元化戰(zhàn)略的有效性，一般來(lái)說(shuō)我們可以引入超額價(jià)值的計(jì)算框架，以托賓Q值為衡量指標(biāo)度量公司價(jià)值，判斷其變動(dòng)。此外，利用多元回歸分析分別檢驗(yàn)企業(yè)總體多元化程度DT、相關(guān)多元化度DR、非相關(guān)多元化度DU與超額價(jià)值的關(guān)系，即多元化對(duì)公司價(jià)值的影響。

總體來(lái)說(shuō)，諸如重慶啤酒這樣的多元化失敗案例不在少數(shù)，背后折射出如何駕馭多元化這把雙刃劍的難度和重要性。通過(guò)重慶啤酒案例不難發(fā)現(xiàn)，目前我國(guó)企業(yè)的多元化戰(zhàn)略大多涉及進(jìn)入門檻低、宏觀管制弱、預(yù)計(jì)周期短而毛利率高的行業(yè)，同時(shí)也不排除企業(yè)對(duì)高利潤(rùn)的極致追求而鋌身進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)、不可預(yù)期的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。

從市場(chǎng)基本元素角度來(lái)說(shuō)，我國(guó)資本市場(chǎng)體制不成熟，產(chǎn)品信息不完善，容易形成“概念股”的短期投資優(yōu)勢(shì)，造成資本市場(chǎng)資源配不合理與資源浪費(fèi)；投資者在不對(duì)稱信息的盲目博弈中以失敗告終，影響企業(yè)形象，短時(shí)間內(nèi)難以恢復(fù)投資者信息，影響企業(yè)后續(xù)籌資管理，最終影響企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

3 結(jié)語(yǔ)

企業(yè)實(shí)施多元化戰(zhàn)略可以充分發(fā)揮其內(nèi)部資源優(yōu)勢(shì)，充分挖掘發(fā)展?jié)摿?，?chuàng)造更高的企業(yè)價(jià)值和社會(huì)價(jià)值。但在多元化的實(shí)際操作過(guò)程中，企業(yè)一定要注意選擇與企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展相適應(yīng)的戰(zhàn)略路線，對(duì)目標(biāo)領(lǐng)域一定要有充分、全面、客觀的評(píng)估，必要時(shí)可以形成專家組，以保證評(píng)估信息的可靠性。

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