盧 馨 李 皓

（暨南大學(xué)管理學(xué)院 廣東 廣州 510632）

從改革開放至今，我國學(xué)者開始研究西方財務(wù)理論已經(jīng)有近三十年的歷史，從最初對國外文獻(xiàn)的翻譯，到目前結(jié)合中國實際的實證研究，我國財務(wù)研究的水平蒸蒸日上，但與當(dāng)今國外的財務(wù)研究相比還存在較大的差距。這種差距具體體現(xiàn)在數(shù)據(jù)的來源，研究的方法和研究的理論根據(jù)等方面。在國內(nèi)學(xué)者長期探索和學(xué)習(xí)過程中，西方學(xué)者的研究，尤其是以美國為代表的先進(jìn)國家的研究給我們的研究提供了諸多借鑒。本文試圖通過對近幾年在JFE（Journal of Financial Economics）上發(fā)表的財務(wù)文獻(xiàn)做一簡要回顧和總結(jié)，展現(xiàn)當(dāng)今最近的研究熱點和成果和內(nèi)容創(chuàng)新，希望對國內(nèi)財務(wù)領(lǐng)域未來研究的發(fā)展提供借鑒和啟示。

一、研究樣本和研究領(lǐng)域分類

（一）樣本選取 筆者發(fā)現(xiàn)專注于財務(wù)研究的頂尖雜志種類繁多，包括專注于財務(wù)研究的JF（Journal of Finance），JFE（Journal of Financial Economics），RFS（Review of Financial Studies）等，另外還有很多質(zhì)量很高的財務(wù)領(lǐng)域論文發(fā)表在與會計相關(guān)的雜志上，例如：JAE （Journal of Accounting and Economics），JAR （Journal of Accounting Research），AR （Accounting Review），JAL（Journal of Accounting Literature）等。而且各種雜志的側(cè)重點和偏好各不相同，比如JFE和JAE更多將財務(wù)會計領(lǐng)域和經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域結(jié)合起來，JF更多的向讀者展示了財務(wù)學(xué)的理論和實務(wù)等。因此在國外文獻(xiàn)的選擇上，本文選取了被國內(nèi)外學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)可的美國著名財務(wù)雜志JFE（Journal of Financial Economics）作為樣本。為了減少不同雜志偏好不同對研究熱點的影響，本文選擇了JFE從2007年1月到2010年4年全部共計314篇文章為研究樣本。

（二）研究領(lǐng)域分類 對于文獻(xiàn)研究分類，不同的學(xué)者因為研究目的不同有很多種方法，代表性的有根據(jù)財務(wù)管理流程進(jìn)行分類（corporate finance，6th edition，Stephen A.Rose 2003），包括融資管理，投資管理，利潤分配管理；根據(jù)研究客體的不同，可以分為資本市場研究，公司財務(wù)研究，個人投資研究等。鑒于國外的財務(wù)研究經(jīng)過了多年的發(fā)展，逐漸形成了一套完整的體系，相關(guān)的理論趨于完善，當(dāng)今的研究更多的是對各個領(lǐng)域的細(xì)分研究和跨領(lǐng)域研究。為了更清楚地展現(xiàn)當(dāng)今國外財務(wù)研究的領(lǐng)域和熱點，本文將文獻(xiàn)涉及的領(lǐng)域分為27類：財務(wù)信息（包括信息披露和信息不對稱）、投資者保護(hù)、風(fēng)險相關(guān)（包括風(fēng)險管理和風(fēng)險控制）、行為財務(wù)、股票價格和股票回報、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資本成本、海外上市、代理問題、企業(yè)稅收問題、流動性、內(nèi)幕交易、期權(quán)相關(guān)、公司治理、債券發(fā)行和IPO、股權(quán)激勵、控制權(quán)市場和兼并、VC＆PE（風(fēng)險投資和私募）、現(xiàn)金流量、股利政策和支付、投資決策、交易成本、資產(chǎn)定價、基金和銀行，以及很多根據(jù)傳統(tǒng)分類領(lǐng)域，無法劃入的。本文將這些論文涉及的話題歸入其他（others）作進(jìn)一步分析。大部分文章涉及多個領(lǐng)域的交叉和聯(lián)系，因此這些文章可能歸屬于不止一個話題。這樣的劃分將每篇論文都?xì)w入了固定領(lǐng)域中，可以清晰看出最近三年來研究的趨勢和內(nèi)容構(gòu)成，分析出研究發(fā)展的趨勢和熱點，但是這樣的劃分具有很大的主觀性，這也是研究的不足。

二、研究的熱點與趨勢

（一）研究熱點 通過對樣本的觀察，本文得到了最近四年JFE的研究構(gòu)成和趨勢如（表1）和（表2）所示。（表1）和（表2）都對樣本的領(lǐng)域構(gòu)成進(jìn)行了將序排列：得到了樣本的描述性統(tǒng)計圖，如（圖1）所示。從所有文獻(xiàn)的構(gòu)成看：最近四年的國外研究更多的在作獨創(chuàng)性的研究，這些文章難以劃分到傳統(tǒng)的任何一種領(lǐng)域里，有些著眼于細(xì)微的企業(yè)微觀財務(wù)，例如關(guān)于家族的關(guān)系結(jié)構(gòu)對家族企業(yè)的影響，有學(xué)者選取了泰國93家最大的家族企業(yè)為樣本，研究發(fā)現(xiàn)家族規(guī)模和參與程度與企業(yè)的家族控制權(quán)之間正相關(guān)。當(dāng)創(chuàng)始人去世之后，其子女繼任成為一種趨勢，而且當(dāng)子女繼承父業(yè)后企業(yè)的表現(xiàn)往往是下降的。家族式企業(yè)的衰落部分原因要歸結(jié)于家族制的繼承和所有權(quán)的分散和再分散（Marianne Bertranda，Simon Johnsonb 2008.6）。有些則從生活中的現(xiàn)象入手，分析企業(yè)的細(xì)微差異，例如比較家族企業(yè)和非家族企業(yè)在稅收籌劃中的優(yōu)勢比較，發(fā)現(xiàn)由于家族企業(yè)中的特殊代理問題的存在，增加的非稅收成本使得家族企業(yè)在與非家族企業(yè)的對比中，喪失了優(yōu)勢（Shuping Chen，XiaChen QiangCheng TerryShevlin 2010.1）。有些則通過事件研究的方法分析一些特殊事件對公司財務(wù)的影響，例如分析空難對航空公司股票價格的影響，研究發(fā)現(xiàn)每次空難將致使大約600億美元蒸發(fā)，而且這種不利的影響在規(guī)模較小，風(fēng)險較高的資本市場更加顯著（Guy Kaplanski HaimLevy 2010.2）。在（圖1）中可以發(fā)現(xiàn)others占據(jù)了21.9%的份額。除此之外，關(guān)于信息的披露和不對稱，公司治理，風(fēng)險管理和資本結(jié)構(gòu)與資本成本分列研究領(lǐng)域構(gòu)成排序的二到五位。加上其他類的研究，前五名的研究領(lǐng)域占了樣本總體的38.85%。

表1 各年研究領(lǐng)域的構(gòu)成

表2 各年觀察樣本數(shù)量

（二）研究趨勢 從文獻(xiàn)的研究趨勢看，關(guān)于創(chuàng)新性的研究從2007年到2009年逐年遞增，到2010年出現(xiàn)了下降，是因為截止本文完成只有到3月份的樣本，樣本量過小導(dǎo)致結(jié)果不明顯。學(xué)術(shù)創(chuàng)新是主要的研究趨勢，而像公司資本結(jié)構(gòu)和資本成本這樣的成熟領(lǐng)域研究的文獻(xiàn)逐漸減少，更多的相關(guān)文獻(xiàn)也是將這一話題和其他的領(lǐng)域，諸如公司治理，利益相關(guān)者研究相結(jié)合，而不單單是研究單純的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和資本成本，可能是這一領(lǐng)域的研究已經(jīng)日趨完善，可以研究的空間逐漸減少，例如最近的一期中一篇題為“Capital structure decisions:Evidence from deregulated industries”從行業(yè)的角度分析了資本結(jié)構(gòu)決策和行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的影響（Alexei V.Ovtchinnikov 2010.2）。在others類里很多文獻(xiàn)都是將一些傳統(tǒng)的研究領(lǐng)域與新興的話題和領(lǐng)域結(jié)合，推陳出新。公司治理作為前幾年興起的一個研究領(lǐng)域，逐漸成為學(xué)者追捧的熱門話題，增長趨勢顯而易見，由于2010年樣本的數(shù)量只有很少的12篇文獻(xiàn)，所以呈現(xiàn)了下降的趨勢，并不影響對這一領(lǐng)域蓬勃發(fā)展的判斷。另一方面隨著信息經(jīng)濟(jì)的發(fā)展以及金融創(chuàng)新的深入，諸如風(fēng)險管理和信息問題也是研究的熱點。很多傳統(tǒng)研究領(lǐng)域中都添加了風(fēng)險的考慮，將創(chuàng)造價值和風(fēng)險監(jiān)視結(jié)合起來是當(dāng)今研究和實務(wù)的一個趨勢。在最新的兩期雜志中，本文發(fā)現(xiàn)行為金融和流動性受到了重視，但由于2010年的樣本數(shù)量有限，這一結(jié)論還有待于后續(xù)的研究進(jìn)行證實。不過基于對EMH有效市場理論的質(zhì)疑，建立在人類心理和行為研究上的行為金融學(xué)已經(jīng)成為青年學(xué)者研究的熱門話題，在未來的研究發(fā)展中或許可能成為一種財務(wù)學(xué)的主流思想。關(guān)于2010年的數(shù)據(jù)，有些出現(xiàn)了大量的比例，這和樣本數(shù)量有限有關(guān)，可以忽略不計，在餅形（圖2）中可以更直觀地從總量上看出各研究領(lǐng)域的構(gòu)成?？梢悦黠@看出，其他類，信息相關(guān)類，公司治理，風(fēng)險管理，資本成本和資本結(jié)構(gòu)，以及流動性這排行前幾的研究領(lǐng)域占了總樣本的一半左右。而另一半的分類非常廣泛，沒有明顯的構(gòu)成優(yōu)勢。

三、國外文獻(xiàn)的內(nèi)容創(chuàng)新

（一）前人研究的深化 縱觀2007年至今在JFE上發(fā)表的314篇文章，涉及了包括從資本市場，到金融產(chǎn)品，到公司財務(wù)規(guī)劃共21個領(lǐng)域，幾乎觸及了整個財務(wù)學(xué)的角角落落。而且最近的文章更多是從兩個角度來研究：一是在前人研究的基礎(chǔ)上進(jìn)行深化，并且加入時代的元素，賦予這些理論現(xiàn)實的意義和鮮活的生命；二是進(jìn)行跨學(xué)科綜合研究，通過不同學(xué)科的綜合和串聯(lián)，得出一些對當(dāng)今財務(wù)有指導(dǎo)性意義的結(jié)論。（1）資本結(jié)構(gòu)和融資決策的研究。資本結(jié)構(gòu)和融資決策在財務(wù)學(xué)中是一個古老的話題了。每一個財務(wù)主流的出現(xiàn)都搶占著這個財務(wù)領(lǐng)域的灘頭陣地。從融資有序理論到信號理論，再到控制權(quán)市場理論，都與資本結(jié)構(gòu)相結(jié)合。傳統(tǒng)的資本結(jié)構(gòu)的理論研究集中于兩個方面：一是資本結(jié)構(gòu)對于上市公司的經(jīng)濟(jì)影響；二是上市公司資本機(jī)構(gòu)的決定因素分析。這些研究在中外學(xué)者的不斷探索和研究中以及相當(dāng)成熟了。而最近的國外研究則另辟蹊徑，使資本結(jié)構(gòu)和融資決策研究煥發(fā)出新的光彩。例如來自2010年3月的JFE中就有研究跨國資本結(jié)構(gòu)對比的文章，作者Jacelly Céspedes在文章中對比了資本結(jié)構(gòu)相似的美國企業(yè)和拉丁美洲的企業(yè)，兩者都有著極為相似的資產(chǎn)負(fù)債率，那拉丁美洲的企業(yè)卻有更低的稅收待遇和更高的破產(chǎn)成本，作者通過研究發(fā)現(xiàn)拉美企業(yè)高度集中的股權(quán)是導(dǎo)致這一現(xiàn)象的主要原因（Jacelly Céspedes Maximiliano González 2010.3）。有的文章從企業(yè)自身發(fā)展的角度來研究企業(yè)內(nèi)在因素對資本結(jié)構(gòu)的影響，近年來的中國資本結(jié)構(gòu)研究，從最初的企業(yè)規(guī)模，盈利能力，發(fā)展能力，行業(yè)，到董事會結(jié)構(gòu)，企業(yè)并購，都是一步一步沿著西方學(xué)者的腳印在前行，結(jié)合了中國特有的資本市場結(jié)構(gòu)，對西方的模型進(jìn)行修正，但是始終也沒有擺脫這種研究的思維定勢，而最近的國外研究則從更加潛在的角度分析資本結(jié)構(gòu)的成因，例如研究了企業(yè)過往的歷史對如今資本結(jié)構(gòu)決策的影響，這些歷史包括過往的現(xiàn)金流量，股票價格，資本支出等等，這些因素對企業(yè)的當(dāng)今資本結(jié)構(gòu)決策都有潛在的巨大影響，尤其是股票價格的波動和企業(yè)以前在資本市場的籌集資金行為對企業(yè)的影響最明顯，但是在長期的角度看，這種趨勢有趨于平緩，向企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)靠近（Ale Kayhana，Sheridan Titman 2007.1）。在企業(yè)資金融資方面，有的文獻(xiàn)從貸款人的視角研究貸款人對借款人的資本支出限制，影響到了企業(yè)的資本支出和投資。以及美國各州法律與該州建立企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系研究，和企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和其供應(yīng)商和顧客的特征研究：研究表明在法律約束嚴(yán)格的地區(qū)建立的公司，會嚴(yán)格控制自己的負(fù)債比率；企業(yè)會降低自己的負(fù)債比例，以減小風(fēng)險，吸引更多的供應(yīng)商和顧客對自己進(jìn)行研發(fā)的投資（Stephen.A.foxsen 2007.8）。更多研究集中在公司治理角度，提高負(fù)債成為限制經(jīng)理人的一種手段，也成為了防止兼并的一種策略，公司在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的時候考慮的因素越來越多，難度也越來越大，已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了過去出于避稅和杠桿的考慮了，很多微觀的因素以及利益相關(guān)者的要求都進(jìn)入了公司考慮的范圍，如公司中管理層的政治背景，公司的債權(quán)增發(fā)，以及公司負(fù)債比例向分析師和機(jī)構(gòu)投資者傳遞的信息作用。企業(yè)行為的很多信息傳遞時通過企業(yè)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整來實現(xiàn)的。在融資方面，對資金提供者的研究更加深入，例如銀行貸款團(tuán)中首席貸款者和其他的貸款者之間的信息不對稱也會引起其他貸款者提高利率的需求，這種信息不對稱也會提高首席貸款人的成本，進(jìn)入提高公司的資本成本（azameter loser 2006.4）。（2）公司治理的研究。公司治理，最近越來越多的受到關(guān)注，從（表3）中的就可以看出研究的增長趨勢很明顯。這些研究更加深化了以往的認(rèn)識。Jensen和Meckling在1976年的一篇文章中（theory of the firm:managerial behavior，agency cost and ownership structure，1976）確認(rèn)了股東和經(jīng)理人，股東和債權(quán)人之間的兩類利益沖突，并認(rèn)為，由于債務(wù)可以緩解股東和經(jīng)理人之間的利益沖突，盡管同時會帶來后一種債券利益沖突，但通過權(quán)衡，企業(yè)可以確定一個能是總體代理成本最小的債務(wù)水平。近年來，國外的公司治理研究關(guān)于兩類沖突出現(xiàn)了一些新的形式，公司的行為都會產(chǎn)生信號作用，公司股票回購向股東和其他潛在投資者傳遞了有用的信息，上市公司高管在股票回購的前后存在有意識地控制信息流的動機(jī)，在股票回購發(fā)生前，會加大利空信息披露的頻率和幅度，而在股票回購之后卻更多的自愿披露利好的消息，由此來控制股票的價格，高管在信息流的披露中存在給自己所持股份創(chuàng)造收益的動機(jī)，使得自己獲得股價波動的超額收益率。（Paul Brockman Inder K.Khurana Xiumin Martin 2008.7）上市公司的CEO為了打造屬于自己的“商業(yè)帝國”，盲目自信，過度投資，在兼并的行為上表現(xiàn)非常明顯，他們自認(rèn)為自己的能力可以為公司帶來超額回報，于是他們對目標(biāo)公司支付了很高的溢價，并承受價值摧毀的風(fēng)險。如果他們有內(nèi)部融資的途徑這種動機(jī)會更強(qiáng)。有的論文用兩個替代變量衡量CEO的資信程度：CEO個人在公司中的過度投資和他們的壓力描述，我們發(fā)現(xiàn)如果CEO過度自信則實施并購的可能性上升了65%，如果CEO不需要外部融資則這則這種效應(yīng)更加強(qiáng)烈，而不恰當(dāng)?shù)牟①從繕?biāo)選擇以及為此付出的高額溢價，通常摧毀了股東的財富。（Ulrike Malmendier Geoffrey Tate 2008.7）。公司治理的另一個核心是對董事會進(jìn)行的研究，傳統(tǒng)的公司研究致力于董事會規(guī)模，結(jié)構(gòu)，獨立董事的比例進(jìn)行研究，從而分析董事會結(jié)構(gòu)對公司治理效率和公司價值的影響。這也是當(dāng)今中國研究的范式。但最近的國外研究依然把提升公司治理效率和提高公司價值作為研究的目標(biāo)，不過在董事會特征上更多的是更加微觀的研究，比如董事的來源和背景。同時對傳統(tǒng)的研究也進(jìn)行了進(jìn)一步的深化和發(fā)展。例如關(guān)于公司董事會的宗教信徒比例和投資的穩(wěn)健性，董事會中女性的比例和投資決策的風(fēng)險偏好都成了研究的新話題。在企業(yè)雇員和工會領(lǐng)域，工會的談判能力和企業(yè)現(xiàn)金持有量之間的關(guān)系，以及對公司價值和發(fā)展的限制和影響也成了研究的熱門話題。2008年4月第一篇（John E.Corea，Wayne Guaya，David F.Larckerb，2008.4）中論及了媒體對高管薪酬的揭露與高管薪酬的關(guān)系。在公司董事會規(guī)模和構(gòu)成的決定因素方面：隨著公司的發(fā)展和多樣化，董事會的規(guī)模和獨立性都得到了發(fā)展；董事會的規(guī)模，而不是董事會的獨立性反應(yīng)了公司在董事會效益和監(jiān)控成本中的權(quán)衡；3.董事會的獨立性和管理層的影響力成反向相關(guān)；和對總經(jīng)理的限制成正相關(guān)。因此解釋了在不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和公司管理團(tuán)隊特點的情況下公司董事會的規(guī)模和構(gòu)成有很大的差異（Audra L.Boonea，Laura Casares Fieldb Jonathan M.Karpoffc，Charu G.Rahejad 2007.7）。有些論文在談及公司治理時討論了董事會的構(gòu)成，以及管理層的持股比例，著重研究了管理層的持股比例和公司價值的關(guān)系，管理層的持股比例變化，相關(guān)變化并沒有影響公司的價值，作者在公司價值的衡量上使用了托賓Q以及調(diào)整后的托賓Q。很多論文論及了董事會的結(jié)構(gòu)以及決定因素，以及董事會結(jié)構(gòu)和公司價值和公司規(guī)模的關(guān)系，這些在2008年2月的期刊中得到了集中地體現(xiàn)，有兩篇論文都涉及了這一問題。而其他的文章則大多進(jìn)行了更為微觀的研究，例如有的文章中論及了董事的財務(wù)特長和公司決策之間的關(guān)系。但是如果處理不好利益相關(guān)者之間的關(guān)系，這種財務(wù)特長并不會對增加股東財富做出貢獻(xiàn)（A.Burak Gunera，Ulrike Malmendierb，Geoffrey Tate 2008.5）。有的論文則論述了中國上市公司的治理，切入點是有政府背景的CEO所在上市公司的治理情況和IPO后的表現(xiàn)。研究表明，在樣本中有27%的上市公司，CEO是有政府背景的管理人員，即前任的政府官員或者現(xiàn)任的政府官員。有政府背景CEO的上市公司在IPO之后的表現(xiàn)不如其他上市公司，表現(xiàn)在股票收益率，盈利增長率，銷售增長率上。同時，有政府背景管理層領(lǐng)導(dǎo)的公司更傾向于指定其他的官員成為董事會成員而不是具有相關(guān)知識背景的人成為董事會成員（Joseph P.H.Fana，T.J.Wonga，Tianyu Zhang2007.5）。有的作者則論述了公司治理和所持現(xiàn)金價值的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)公司治理的狀況通過公司持有現(xiàn)金的價值影響著公司的價值。公司治理對價值起著巨大的潛在影響作用：一塊錢的現(xiàn)金在治理狀況差的公司只有0.42到0.88的價值，進(jìn)而，研究還發(fā)現(xiàn)治理狀況差的公司使用現(xiàn)金更快，而且是無效或者低效的。而這種情況對未來價值的不利影響在治理狀況好的上市公司中試不常見的（Amy Dittmara，Jan Mahrt-Smithb 2007.3）。

（二）跨學(xué)科綜合研究 另一方面，很多論文在多學(xué)科交叉研究方面做出了突出貢獻(xiàn)，這些經(jīng)驗研究一般采用經(jīng)濟(jì)學(xué)，組織行為學(xué)，心理學(xué)和社會學(xué)理論為支持，將這些學(xué)科的成果與公司財務(wù)理論相結(jié)合，提出了很多創(chuàng)造性的觀點。其中被應(yīng)用最多的是經(jīng)濟(jì)學(xué)，大約占了所有樣本的67%，另外管理學(xué)和心理學(xué)也占據(jù)了不小的比例。在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的應(yīng)用方面，我國與國外基本一致，這是由于財務(wù)學(xué)的研究方法根源于經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究方法，并且理論依據(jù)也來自于包括制度經(jīng)濟(jì)學(xué)、信息經(jīng)濟(jì)學(xué)、計量經(jīng)濟(jì)學(xué)等經(jīng)濟(jì)學(xué)理論。不過盡管經(jīng)濟(jì)學(xué)對財務(wù)研究的影響非常深遠(yuǎn)，在借鑒經(jīng)濟(jì)學(xué)作為理論基礎(chǔ)的同時，更要注重對其他財務(wù)理論的應(yīng)用，因為在很多情況下，經(jīng)濟(jì)學(xué)原理無法解釋公司和資本市場中的現(xiàn)象和本質(zhì)。對財務(wù)理論的深入研究不僅需要更為綜合的理論基礎(chǔ)，還需要和實際相結(jié)合。關(guān)于各類學(xué)科應(yīng)用的結(jié)構(gòu)如（圖3）所示。例如:（1）將金融發(fā)展（financial development）、金融約束與企業(yè)結(jié)合，2007年12月第6篇文獻(xiàn)（Affiliated firms and financial support:Evidence from Indian business groups Radhakrishnan Gopalana，Vikram Nandab，Amit Seruc）闡述了關(guān)聯(lián)企業(yè)之間金融貸款是集團(tuán)中轉(zhuǎn)移資金的一個好的方法。從印度制造業(yè)企業(yè)的數(shù)據(jù)顯示，這種手段可以給較弱的經(jīng)濟(jì)單元提高經(jīng)濟(jì)支持，并不受限于銀行的金融約束。有的文獻(xiàn)還包括地方銀行發(fā)展對公司創(chuàng)新活動的影響。作者運用了意大利公司的創(chuàng)新資料，這種影響對那些高科技的小型公司，尤其是對外部融資有更多依賴的公司的影響更大（Luigi Benfratello Fabio Schiantarelli Alessandro Sembenelli，2008）。還有證據(jù)表明地方銀行的發(fā)展可以減小相關(guān)企業(yè)固定資產(chǎn)投資的現(xiàn)金流量的敏感性，可以增強(qiáng)這些小企業(yè)進(jìn)行R＆D的動機(jī)。基金的發(fā)展和成長作為研究對象，有的學(xué)者研究了基金的城市分布：大城市基金相比其他城市基金效益要好，原因在有經(jīng)驗的基金經(jīng)理和知識傳播效應(yīng)（City size and fund performance，2009）。（2）國家宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展和企業(yè)發(fā)展的關(guān)系.2008年7期有文章研究了國家經(jīng)濟(jì)宏觀增長和國內(nèi)大企業(yè)之間的關(guān)系，研究表明較高的資本增長率和GDP增長率和大企業(yè)的高層流動率成正相關(guān)，而這種高層的流動率在弱勢政府，普通法規(guī)，獨立性較差的銀行體系，強(qiáng)勢大股東，較高的開放性的環(huán)境中，該種正相關(guān)的關(guān)系表型的更加的明顯。（Kathy Fogel Randall Morck，Bernard Yeung，2008）在宏觀經(jīng)濟(jì)和公司治理方面，諸如國家為什么注重公司治理的原因上，有作者建立了一個包含國家特點的模型，包括對小投資者的保護(hù)，國家經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展的水平，這些都影響了公司的成本收益。在影響公司治理的程度上，國家的特點比公司的特點起到的作用更大，在不發(fā)達(dá)的國家尤其是這樣，而當(dāng)這些國家的公司需要海外上市時候，又刺激了他們提高自己的公司治理水平。（Craig Doidgea，G.Andrew Karolyib，Rene M.Stulzb，2007）。（3）將公司經(jīng)營戰(zhàn)略和個人發(fā)展和企業(yè)財務(wù)聯(lián)系起來。例如：在公司的多元化策略方面，以往的理論驗證了大型企業(yè)擁有充足的資金，通過多元化的兼并和收購可能摧毀股東的財財富，最近有學(xué)者在煙草行業(yè)卻發(fā)現(xiàn)了相反的情況，該行業(yè)的多元化兼并卻給企業(yè)帶來了正的超額收益，研究發(fā)現(xiàn)這種獲得超額收益以較低的代理成本有關(guān)，而且進(jìn)一步的研究發(fā)現(xiàn)，隨著兼并地域方位的擴(kuò)大，因為增加了煙草公司的宣傳效果，反正帶來了國內(nèi)的擴(kuò)張?zhí)岣吡顺~收益（Messod D.Beneish，Ivo Ph.Jansen Melissa F.Lewis Nathan V.Stuart，2008）。在個人聲譽研究方面，2008年9月的一篇文獻(xiàn)中表述了在VC中股東行為主義的動機(jī)和結(jié)果。運用了手工收集的歐洲VC數(shù)據(jù)，顯示有經(jīng)驗的VC更傾向于管理協(xié)調(diào)公司的股東和管理者，幫助他們決策和溝通。獨立的VC相比其他的投資者，如銀行，政府投資者而言，更傾向于積極地協(xié)調(diào)股東和管理者。在控制了變量內(nèi)生性的基礎(chǔ)上，有證據(jù)表明股東行為主義和投資公司的成功經(jīng)營正相關(guān)。（Laura Bottazzi，Marco Da Rin Thomas Hellmann，2008）。當(dāng)然，關(guān)于各種學(xué)科的交叉與綜合，遠(yuǎn)不止上述三種，還有關(guān)于人的行為特點研究在資本市場中的表現(xiàn)，證券分析師等特殊角色在資本市場和企業(yè)價值增長中的作用，企業(yè)風(fēng)險敞口與控制等等，不甚枚舉。這些對于開拓中國財務(wù)研究的思路都有指導(dǎo)的意義。

圖3 各類學(xué)科應(yīng)用的結(jié)構(gòu)

四、結(jié)論

綜上所述，本文研究發(fā)現(xiàn)近年來國外的財務(wù)研究在內(nèi)容和理論基礎(chǔ)上有如下兩個趨勢：一是大量文獻(xiàn)進(jìn)行了研究內(nèi)容的創(chuàng)新，在前人研究的基礎(chǔ)上，結(jié)合時代特點和新出現(xiàn)的問題進(jìn)行了深化和發(fā)展。很多學(xué)者著眼于更加細(xì)致的企業(yè)微觀層面，包括企業(yè)內(nèi)部的利益相關(guān)者和決策過程，以及更多的研究目標(biāo)，包括銀行，基金，制度設(shè)計和金融發(fā)展，這些領(lǐng)域都是傳統(tǒng)財務(wù)研究沒有涉及或很少涉及的。二是很多文章注重跨學(xué)科研究，在財務(wù)研究的研究中，添加了經(jīng)濟(jì)學(xué)、管理學(xué)、和組織行為學(xué)、心理學(xué)的元素，這些對于更深入的解釋財務(wù)現(xiàn)象有重大幫助，用多學(xué)科的視角來看公司財務(wù)問題，也許可以得出更深刻的回答。學(xué)者們更加注重研究領(lǐng)域之間的聯(lián)系和關(guān)系，而不再像以前只是對一些領(lǐng)域進(jìn)行單純的研究和分析，新興的研究聯(lián)系諸如，公司治理結(jié)構(gòu)與控制權(quán)市場，股票回購與管理者利益侵占，公司內(nèi)部控制與現(xiàn)金流量與公司價值研究，部分文獻(xiàn)甚至出現(xiàn)了跨越三個領(lǐng)域或者多個領(lǐng)域的研究。另外，中國作為一個新興的經(jīng)濟(jì)體（emerging economics）開始登上世界經(jīng)濟(jì)的舞臺。關(guān)于中國資本市場以及公司財務(wù)的獨有特點逐漸吸引了越來越多中外學(xué)者的關(guān)注。本文發(fā)現(xiàn)在近三年JFE雜志上涌現(xiàn)中僅有的3篇關(guān)于中國財務(wù)特點的文章，都是圍繞“中國特色”的財務(wù)問題和影響問題展開，這些都是由中國學(xué)者和國外學(xué)者合作共同完成的。這也為未來中國學(xué)者的研究指明了方向：一要深入對中國自身特點的財務(wù)研究，這可能是未來研究的熱點，二要加強(qiáng)國際合作和交流，積極學(xué)習(xí)國外學(xué)者的研究思路與方法。

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