全韜

［摘要］：本文以稅收政策影響下的A股市場房地產(chǎn)板塊為研究對象，論述了房地產(chǎn)板塊存在過度反應(yīng)現(xiàn)象。并從三個方面提出緩解過度反應(yīng)現(xiàn)象的對策，包括轉(zhuǎn)變政府職能、提高政策時效、加強(qiáng)投資者教育。

［關(guān)鍵詞］：稅收政策房地產(chǎn)板塊過度反應(yīng)

常規(guī)的金融理論認(rèn)為，金融系統(tǒng)的重要功能之一是“提供信息”，即為幫助協(xié)調(diào)不同經(jīng)濟(jì)部門（政府、企業(yè)及家庭）的決策，提供價格信息。然而，行為金融學(xué)則認(rèn)為常規(guī)金融理論忽視了現(xiàn)實的人們是怎樣對信息做出決策的以及人與人之間的差別。這種市場信息的不完全性（或不對稱性），會影響資產(chǎn)定價的合理性，使金融資產(chǎn)的價格始終處于波動之中。這種不穩(wěn)定傾向極易受到政治、經(jīng)濟(jì)和社會等因素變化的影響，從而導(dǎo)致市場過度反應(yīng)（Overreaction）現(xiàn)象，同時也加大了引發(fā)金融危機(jī)的風(fēng)險。當(dāng)前我國股市呈現(xiàn)著濃重的“政策市”特點，股市極易因為政策信息而反應(yīng)過度。因此，研究我國股票市場過度反應(yīng)現(xiàn)象，對于推進(jìn)我國金融市場化改革、并使投資者遵循市場規(guī)律挖掘金融資產(chǎn)價值，都具有一定的現(xiàn)實意義。

2008年10月22日，財政部、國家稅務(wù)總局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于調(diào)整房地產(chǎn)交易環(huán)節(jié)稅收政策的通知》，涉及流轉(zhuǎn)課稅（契稅和印花稅）、所得課稅（土地增值稅）的減免，這項政策導(dǎo)致了上述房地產(chǎn)板塊的過度反應(yīng)現(xiàn)象。下面將從理論層面逐步分析這項減稅政策導(dǎo)致A股市場房地產(chǎn)板塊過度反應(yīng)的過程機(jī)理：

上述兩類房地產(chǎn)稅收政策中的流轉(zhuǎn)稅具有明顯的“收入效應(yīng)”，此前在房地產(chǎn)取得環(huán)節(jié)中,受讓方需繳納契稅和印花稅, 契稅一般按成交價格5%減半征收, 印花稅按產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移書據(jù)所載金額0.05%征收，而契稅和印花稅的減免關(guān)系到房地產(chǎn)取得環(huán)節(jié)中受讓方購房費用的下降，相應(yīng)地提高了居民的可支配收入水平；所得稅具有明顯的“杠桿效應(yīng)”， 此前在房地產(chǎn)收益環(huán)節(jié)中, 房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓方需要按轉(zhuǎn)讓房地產(chǎn)增值程度征收30%～60%的4 級超額累進(jìn)稅率的土地增值稅，而土地增值稅的免除，意味著房地產(chǎn)收益環(huán)節(jié)售房者的轉(zhuǎn)讓成本的降低，直接刺激了住房市場潛在的投機(jī)動機(jī)，也拉動了房地產(chǎn)企業(yè)的住房銷售規(guī)模。

由于稅收的收入效應(yīng)和杠桿效應(yīng)的雙重作用，全國住房銷售面積與價格大致都呈上升態(tài)勢。此時，一方面房地產(chǎn)企業(yè)的趁勢擴(kuò)張對新項目的開發(fā)投資，從而也會給投資者帶來連續(xù)的利好預(yù)期；另一方面因為房地產(chǎn)企業(yè)未套現(xiàn)財富規(guī)模的增長，銀行愿意給予他們更多的信貸配額，故為企業(yè)的再投資提供了資金來源，這些都會引起與之相關(guān)的股票市場房地產(chǎn)板塊的聯(lián)動上漲，即產(chǎn)生“聯(lián)動效應(yīng)”。同時，由于房地產(chǎn)資產(chǎn)價格上漲，導(dǎo)致資產(chǎn)持有人財富的增長，進(jìn)而促進(jìn)消費增長，影響邊際消費傾向，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的效應(yīng)，即“財富效應(yīng)”；而房地產(chǎn)企業(yè)的財富膨脹，使得源源不斷的廉價資金供給流入股票市場房地產(chǎn)板塊，從而也引致了股票市場的“聯(lián)動效應(yīng)”，即股票市值的上漲使投資者的金融資產(chǎn)增加，極大地提高了社會的實際購買力?！奥?lián)動效應(yīng)”和“財富效應(yīng)”的疊加作用，最終導(dǎo)致股票市場房地產(chǎn)板塊的過度反應(yīng)現(xiàn)象。

在稅收政策的影響下，我國A股市場房地產(chǎn)板塊存在一定的過度反應(yīng)現(xiàn)象，故我國股票市場仍屬“政策市”，離強(qiáng)勢有效市場還有較大差距。為提高股票市場的有效性，應(yīng)從以下幾個方面進(jìn)行改進(jìn)：

1、轉(zhuǎn)變政府職能、矯正政府職能的“越位”

政府應(yīng)當(dāng)盡可能減少政策風(fēng)險對市場及投資者行為的影響。當(dāng)前房地產(chǎn)泡沫的產(chǎn)生跟地方政府盛行的“土地財政”有較大關(guān)聯(lián)，因此減少政府對房地產(chǎn)行業(yè)及證券市場的過度干預(yù)，發(fā)揮市場自主調(diào)節(jié)功能，才能建立房地產(chǎn)市場和證券市場的自主恢復(fù)和自主適應(yīng)機(jī)制，減少股市過度反應(yīng)現(xiàn)象的產(chǎn)生。

2、提高政策時效、改善政策事件的“時滯性”

政策法規(guī)的制定出臺應(yīng)當(dāng)具有前瞻性、穩(wěn)定性和透明度。讓市場參與者對證券市場的前景有一定的預(yù)見性，從而減少投資決策的非理性沖動。針對當(dāng)前房價過高的現(xiàn)狀，提供對各地房地產(chǎn)市場的調(diào)研和監(jiān)察效率，及時擬定相應(yīng)對策，減少行政審批程序，避免“政出多門、朝令夕改”，才能有效縮短稅收政策的“內(nèi)部時滯”，從而縮短政策事件的整體時滯，以防范股市過度反應(yīng)現(xiàn)象的發(fā)生。

3、加強(qiáng)投資者教育、糾正投資者的“羊群性”

應(yīng)當(dāng)借助政府、證券監(jiān)管部門、券商及科研機(jī)構(gòu)的力量，讓中小投資者接受證券投資基礎(chǔ)知識的培訓(xùn), 使得價值投資的理念深入人心,要確保在中小投資者中倡導(dǎo)價值投資理念。同時也應(yīng)讓中小投資者深入學(xué)習(xí)投資心理學(xué)理論知識, 糾正其自身的非理性心理,從而 提高市場整體抗風(fēng)險能力。通過以上措施來提高中小投資者的專業(yè)素養(yǎng)和決策能力, 減少其羊群行為的發(fā)生, 才能保障股票市場的和諧有序。

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