武博華

摘要：科技型中小企業(yè)融資難的問題一直是制約其發(fā)展的關鍵性因素，為解決它目前所遇到的融資瓶頸，基于VC/PE的角度對科技型中小企業(yè)的融資進行了探究，對VC/PE市場情況進行統(tǒng)計分析，最后得出基于VC/PE的科技型中小企業(yè)融資的發(fā)展趨勢。

關鍵詞：科技型中小企業(yè)；融資渠道；VC/PE

中圖分類號：F830.9文獻標志碼：A文章編號：1673-291X（2012）18-0071-04

科技型中小企業(yè)在中國科技進步和經(jīng)濟建設中具有非常重要的意義，但融資困難是制約其發(fā)展的主要因素。因此，如何為科技型中小企業(yè)創(chuàng)造一個更好的融資環(huán)境，推動科技型中小企業(yè)快速、健康的發(fā)展，是目前我們亟待研究和解決的一個重要問題。VC/PE是近年新出現(xiàn)的一種融資方式，它更適合科技型中小企業(yè)經(jīng)營的特點，能夠滿足科技型中小企業(yè)的融資需求，為其拓寬融資渠道。

一、科技型中小企業(yè)融資現(xiàn)狀分析

中國的科技型中小企業(yè)創(chuàng)建于改革開放之初，它們以高新技術為核心資源，通過技術創(chuàng)新實現(xiàn)跨越式的發(fā)展。改革開放以來，科技型中小企業(yè)得到了快速發(fā)展，各項主要經(jīng)濟指標每年都在飛速增長，在全國工業(yè)總產(chǎn)值的比重已達10%?？萍夹椭行∑髽I(yè)的快速增長有力支撐了國民經(jīng)濟持續(xù)、穩(wěn)定快速的發(fā)展。但是，隨著高科技中小企業(yè)的不斷壯大，也出現(xiàn)了不少問題，特別是融資難，伴隨國際金融危機向?qū)嶓w經(jīng)濟的不斷擴散，科技型中小企業(yè)更是面臨著資金缺口的嚴峻考驗。出現(xiàn)的問題如下：

1.直接融資發(fā)展不足。與傳統(tǒng)的企業(yè)相比，科技型中小企業(yè)的財務指標不符合在主板上市融資的條件，另外，它們具有規(guī)模小、技術更新快、運營周期短、投入高、風險高等特點，而這些特點不符合主板資本市場的嚴格、規(guī)范的運行理念。

2.間接融資難度大?？萍夹椭行∑髽I(yè)由于經(jīng)營時間短、風險高、業(yè)績不穩(wěn)定，抵押擔保能力有限等特點，使得它們無法獲得銀行信用貸款支持。因為它們高風險特征難以符合商業(yè)銀行“安全性、流動性、贏利性”經(jīng)營原則，所以中國商業(yè)銀行對科技型中小企業(yè)普遍持“惜貸”或“慎貸”的態(tài)度。

3.內(nèi)源性融資比重高。中國科技型中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)階段幾乎完全依靠自籌資金，90％以上的初始資金由業(yè)主與家庭提供。在創(chuàng)業(yè)之后所需的發(fā)展資金時也主要依靠內(nèi)部渠道，80％以上的科技型中小企業(yè)無法獲得穩(wěn)定的發(fā)展資金。

4.企業(yè)融資機制創(chuàng)新動力不足，融資效果有限。合理有效的融資機制直接決定和影響企業(yè)的經(jīng)營狀況和企業(yè)財務戰(zhàn)略目標的實現(xiàn)。近年來，盡管中國政府和社會各界為扶持科技型中小企業(yè)的發(fā)展，采取了包括加大創(chuàng)業(yè)投資、設立科技型中小企業(yè)創(chuàng)新基金等諸多創(chuàng)新機制和措施，但從總體上看，科技型中小企業(yè)的融資效果仍然有限，融資的社會化程度仍較低。

5.政府科技投入向創(chuàng)新前端環(huán)節(jié)的延伸明顯不足。目前中國政府的科技投入的主要對象是產(chǎn)業(yè)化項目，基本導向是鼓勵企業(yè)做大最強，對科技型中小企業(yè)的資金支持力度不大。雖然2009年中央政府設立科技型中小企業(yè)技術創(chuàng)新基金，但由于資金規(guī)模有限（每年約5億元），實際上大量的處于種子期的科技型中小企業(yè)無法得到這種資助。

二、VC/PE的概念及投資標準

1.VC的概念及其投資標準。VC（Venture Capital，風險資本）又稱之為創(chuàng)業(yè)投資，VC主要投資于創(chuàng)業(yè)初期或者擴張期的企業(yè)。VC投資的標準主要涵蓋五個方面：（1）擁有優(yōu)秀的管理團隊；（2）產(chǎn)品要有一定的壁壘，難以被別人復制；（3）要有其特定的目標市場，企業(yè)在這個市場的規(guī)模、增長率和競爭力都能夠達到一定的程度；（4）要具備合理的確實可行的商業(yè)模式；（5）要擁有合理的財務規(guī)劃。

2.PE的概念及其投資標準。PE（Private Equity，私募股權），是指通過私募形式募集資金，然后對私有企業(yè)，也就是非上市企業(yè)進行的權益性投資，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。

PE主要投資于前期，和VC投資階段不同，所以對企業(yè)的投資標準與VC相比，稍有差異。PE投資的標準，除了VC的5點標準以外，還有以下四點：（1）企業(yè)財務和繳稅是否規(guī)范；（2）企業(yè)需保持每年30％以上的成長率；（3）企業(yè)年利潤要在1 000萬左右；（4）企業(yè)的年營業(yè)收入要達到1億元人民幣。

3.VC/PE的聯(lián)系與區(qū)別。VC/PE兩者的共同點是：以投資公司股權為目的，通過私募形式對非上市企業(yè)進行的權益性投資，然后通過上市、并購或管理回購等方式，出售持股獲利。

兩者的區(qū)別如下：第一，投資階段：VC的投資階段相對較早，甚至是投資某個在實驗室的技術，因此需要投資者更深入的介入被投資企業(yè)的管理，但是往往也不排除中后期的投資，PE一般會投資過了初創(chuàng)階段的企業(yè)，對企業(yè)以往經(jīng)營業(yè)績要求較多。第二，投資規(guī)模：PE單個項目投資規(guī)模一般比VC項目大。第三，投資理念：VC既可長期進行股權投資并協(xié)助管理，并不一定進行套現(xiàn)，也可短期投資尋找機會將股權進行出售。而PE一般是協(xié)助投資對象完成上市然后套現(xiàn)退出。

三、VC/PE投資市場統(tǒng)計分析

近年來，在政府與市場的雙重推動下，VC/PE持續(xù)火爆，從制度層面助力經(jīng)濟轉型，為科技中小型企業(yè)提供更為便捷的融資渠道。VC和PE它們在發(fā)展過程中有一種天然的互補性和支持性，風險投資（VC）是高新技術企業(yè)發(fā)展中的助推器，而私募股權（PE）為企業(yè)提供的而除了資本之外，還提供了一些增值服務。

1.投資規(guī)模分析。根據(jù)投資中國網(wǎng)的公開數(shù)據(jù)統(tǒng)計，近些年來，VC/PE投資案例數(shù)量和規(guī)模都處于持續(xù)增長的趨勢（如圖1所示）。從圖中可以看出，截至2011年底VC/PE投資案例數(shù)量和規(guī)模均達到新的歷史高峰，按著這種趨勢，今年甚至往后，這種規(guī)模還會一直擴大、增長。其中，2009年較前后相比，投資案例數(shù)和投資規(guī)模均有所下降，這主要是由于金融危機影響了海外投資基金的投資和運營情況?？傮w來看，隨著法律法規(guī)的逐步完善，外部環(huán)境的不斷改善，中國VC/PE市場正在加速發(fā)展，逐漸從稚嫩走向成熟，因此基于VC/PE的科技型中小企業(yè)的融資探究就顯得意義重大。

從上圖的簡單分析可以看出，中國的創(chuàng)投市場投資規(guī)模與案例數(shù)量在近五年內(nèi)的變化正相關，2007—2009年創(chuàng)投的規(guī)模與數(shù)量都在下降，在2009年時下降最大幅度分別為-32.71%與-12.5%，這與2008年金融危機的爆發(fā)與擴散有關，隨著金融危機初露端倪，在2009年時基本上擴散到了世界上的主要經(jīng)濟體，造成各經(jīng)濟體的委靡，導致中國2009年創(chuàng)投市場的巨大萎縮。并且可以看出創(chuàng)投規(guī)模的變化幅度在2008年后明顯大于數(shù)量的變化幅度，說明每筆投資所承載的資金數(shù)量巨大。

2.投資對象的行業(yè)分布。2011年，中國創(chuàng)投市場行業(yè)投資集中度同比略有上升?；ヂ?lián)網(wǎng)、制造業(yè)、IT、能源及礦業(yè)是四個投資案例最多的行業(yè)，投資案例數(shù)量之和占總數(shù)量比例超過60%。這一數(shù)字與2010年相比，上升了3.6個百分點。與往年相比，2011年最大的改變就是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的崛起，236起投資案例有236起，居各行業(yè)首位，占了24.2%。同時，受移動互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)溶融資活躍的影響，電信及增值行業(yè)融資案例的數(shù)量也飛速上升，進入了前五名。具體情況（如下頁圖2所示）：

四、企業(yè)VC/PE融資過程分析

對于VC/PE項目而言，企業(yè)的收入、利潤、成長性是私募股權基金進行投資的硬性指標。如何去判斷一家企業(yè)的未來發(fā)展，其經(jīng)營歷史、收入以及利潤情況等，這些和企業(yè)家自己對自身的控制、對市場的理解，以及是否能夠在成功融資后達到目標都是有聯(lián)系的。所以私募股權投資基金投資傳統(tǒng)項目的門檻要求會比較高，因此，企業(yè)在進行融資前需要根據(jù)VC/PE的要求，做三點準備：一是明確資金來源和資金進入企業(yè)的方式；二是認真準備商業(yè)計劃書；三是了解VC/PE與企業(yè)是怎樣對接的。

1.明確資金來源和資金進入企業(yè)的方式。作為融資企業(yè)，肯定有資金基礎的。企業(yè)的融資渠道很多，股權融資只是其中的一種方式，還有很多別的方式，比如：政府各種資金和基金的支持計劃、管理層收購、銀行貸款，天使投資、個人投資、同行業(yè)投資等等。資金來源的不同有其不同的利弊，需根據(jù)實際情況分別考慮，不能僅僅局限于私募股權基金。資本有債務資本和股權資本兩種基本形態(tài)，企業(yè)融資方式有私募和公募兩種方式。把資本和企業(yè)融資方式這兩者結合起來，則形成四種融資手段，或者說形成融資市場的四個子市場，即私募債務融資，私募股權融資，公募債務融資和公募股權融資。

2.準備商業(yè)計劃書。商業(yè)計劃書的框架結構包括執(zhí)行總結/概要；產(chǎn)品、服務和資源；市場和競爭；營銷與市場策略；組織管理；財務分析和預測；風險控制等七個部分。當然，這個框架僅僅是一個參考。完整的商業(yè)計劃書應包括多個版本，包括商業(yè)計劃書中、英文版本、中、英文PPT等等。對企業(yè)而言，商業(yè)計劃書的形式并不是很重要，最重要是要把企業(yè)的特色在商業(yè)計劃書中表現(xiàn)出來，只有將企業(yè)核心的東西、最有競爭力的產(chǎn)品，對行業(yè)掌握的狀況表達出來，才是最好的商業(yè)計劃書。

3.了解VC/PE與企業(yè)是怎樣對接的。（1）尋找和篩選項目階段。私募股權投資基金尋找項目的途徑有很多種，例如：主動出擊，關系網(wǎng)絡，企業(yè)上門以及中間機構。主動出擊相對來說比較困難，投資基金對行業(yè)進行詳細的調(diào)研后，對其中的一些佼佼者比較感興趣，然后會主動出擊，跟對方聯(lián)絡，了解他們是否有投資的需求。當然，在這種狀況下，投資基金通常是被動的。另外一種方式，企業(yè)上門是指企業(yè)直接把自己的商業(yè)計劃書通過網(wǎng)站郵件、郵寄等方式傳遞給投資基金，有的是直接打電話聯(lián)系咨詢另一方的投資基金會的專人。當然，也有很多的中間機構，他們作是基金與企業(yè)的橋梁，對雙方的動態(tài)都很了解，從而為兩者牽線搭橋。假如企業(yè)自身對市場不是很熟悉，或者是時間上不太充足，尋找中間機構的幫助其實是不錯的選擇。（2）項目詳細評估階段。該階段包括盡職調(diào)查、投資委員會的審核兩部分。盡職調(diào)查，是指根據(jù)企業(yè)提供的內(nèi)部的詳細資料，進行調(diào)查，這是我們常說的內(nèi)部盡職調(diào)查。當內(nèi)部盡職調(diào)查完成之后，此時如果對項目仍然很感興趣，就要進行外部盡職調(diào)查，外部調(diào)查一般不是內(nèi)部人員完成的，需要雇傭外部的律師、審計師等等。當然，在實際調(diào)查過程中，很多企業(yè)都很排斥這種調(diào)查，因為這種調(diào)查是一件很麻煩的事，但這又是一個不可缺少的階段，因為如果不對企業(yè)做全面深入地了解的話，投資基金是不會輕易做出投資的決定的。事實上，如果企業(yè)進入到了盡職調(diào)查階段，實際上是一件好事情，說明投資基金對這家企業(yè)很有興趣，很有可能對其投資。因此，企業(yè)最好能夠盡可能地配合盡職調(diào)查。（3）談判和交易設計階段。在該階段中，將對投資協(xié)議條款進行詳細磋商。在上一個盡職調(diào)查階段，企業(yè)要盡量配合投資基金的工作，但是等到了談判交易階段，企業(yè)就不用擔心，在這個時候可以大膽地跟投資基金進行“討價還價”。生意已經(jīng)做成，成了真正的買賣交易，在企業(yè)與投資基金之間實現(xiàn)各自的利益分配，最終雙方取得雙贏。（4）投資及其后期監(jiān)管階段。這個階段一般是三至五年時間。在這個階段，是企業(yè)與投資基金雙方配合階段。企業(yè)有義務向投資基金和股東提供一些基本的信息。

五、基于VC/PE的科技型中小企業(yè)融資的發(fā)展趨勢

隨著近年來法律環(huán)境的逐步完善、國家產(chǎn)業(yè)投資政策的推出以及股權投資退出通道的改善，基于VC/PE的科技型中小企業(yè)的融資獲得了難得的發(fā)展機遇。

在宏觀經(jīng)濟環(huán)境上，中國作為世界最大的新興經(jīng)濟體，為創(chuàng)業(yè)投資市場的發(fā)展提供了充足的投資對象，同時在目前金融危機尚未結束的大背景下，以其穩(wěn)健的經(jīng)濟環(huán)境加強了國內(nèi)外創(chuàng)業(yè)投資機構和投資者的信心。

可以預測基于VC/PE的科技型中小企業(yè)的融資模式在今后的市場可能會出現(xiàn)如下趨勢：第一，今后VC、PE總的募集規(guī)模會加速擴大，資產(chǎn)管理規(guī)模不斷變大。第二，在資金的來源上，將會逐漸呈現(xiàn)一個多元化的趨勢，從原來主要依賴國外機構投資者，轉向中國本土民間資本、本地商業(yè)銀行和保險機構。第三，本土的基金專業(yè)團隊將在行業(yè)內(nèi)逐步鞏固主流地位。第四，投資股權投資基金的基金（Fund Of Funds）將會有大的發(fā)展，國家社?；饘⒊蔀楣蓹嗤顿Y機構資金募集的一大來源。第五，中國的VC/PE行業(yè)在未來整體的平均回報會高于國外，甚至會高于國內(nèi)其他行業(yè)的平均回報。第六，新興行業(yè)和企業(yè)將不斷涌現(xiàn)，這樣既可能為投資者帶來超額收益，也可能產(chǎn)生巨大風險。第七，擬上市公司（Pre-IPO）由于中國證券市場的通道有限，發(fā)行市盈率較高，而仍將長期受股權投資機構的青睞，然而隨著中國證券市場深度的加深，此類投資對象的相關投資風險將會伴隨著破發(fā)、發(fā)行市盈率下降、投資鎖定階段的市場變化，而有所放大。

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