文暉

2012年3月底4月初的瑞銀集團(tuán)“不太平”。

先是該投行董事總經(jīng)理、中國證券部總監(jiān)袁淑琴正式辭職；隨后的4月10日，又有媒體爆料稱黃燕銘亦離任瑞銀證券研究部主管一職，其在瑞銀證券及瑞銀集團(tuán)之職責(zé)有待安排。侯延琨將出任瑞銀證券研究部主管。

瑞銀的證券業(yè)務(wù)有三個部分：銷售部、研究所和資本市場部。黃燕銘分管研究所，袁淑琴則是整個中國證券部的主管。

袁淑琴的離去，恐怕標(biāo)志的并不僅僅是瑞銀集團(tuán)在華業(yè)務(wù)一個階段的結(jié)束，更可以看作是QFII（合格境外機構(gòu)投資者）業(yè)務(wù)的岔路口。

辭職不意外

此番連續(xù)人事變動，可謂“一鍋端”。這符合瑞銀的一貫風(fēng)格，只要有人事調(diào)整一定就是一條線上的，誰也跑不掉。

比如，2009年3月10日瑞銀集團(tuán)亞太區(qū)投行部主管Robert Rankin正式離職。隨后很快亞太區(qū)股票衍生部門的兩名聯(lián)席主管Min Park與Kenneth Pang雙雙請辭，并將帶走10名下屬。

伴隨著新一波的“人事地震”，關(guān)于“瑞銀證券研究團(tuán)隊解散”的傳言在業(yè)內(nèi)四起。

作為國內(nèi)僅有的兩家全牌照外資投行，瑞銀證券研究團(tuán)隊的實力有口皆碑，因而傳言一度引發(fā)券商業(yè)人士對行業(yè)現(xiàn)狀的激烈爭論。

2003年瑞士銀行集團(tuán)QFII獲得通過，袁淑琴成為瑞士銀行集團(tuán)中國證券市場的主管。當(dāng)年7月9日，袁淑琴代表瑞銀撒下了外資在中國QFII的第一單，此后近10年間，憑借在QFII業(yè)務(wù)上的獨領(lǐng)風(fēng)騷，袁一直是中國資本市場上的風(fēng)云人物，也借此獲得了包括證監(jiān)會發(fā)審委委員在內(nèi)的諸多令人“艷羨”的職位。

黃燕銘則是于2010年9月從申銀萬國研究所副總經(jīng)理的職位跳槽至瑞銀證券。當(dāng)時任命黃燕銘為公司研究主管。而陳李、高挺等業(yè)內(nèi)知名分析師均是被黃燕銘招至麾下。瑞銀研究團(tuán)隊也從20多個人的隊伍發(fā)展到50多人。

發(fā)生了什么事情，讓這兩個叱咤江湖的人士如此狼狽呢？

有報道稱，袁淑琴長期在香港，并不熟悉內(nèi)地研究市場，而且古板，放權(quán)不夠。這和土生土長且召入眾多“死黨”的黃燕銘形成了巨大的沖突。而相比本土的研究團(tuán)隊，外資投行的研究風(fēng)格更偏向于獨立第三方，較少涉及上市公司“內(nèi)幕信息”，其明星分析師的專業(yè)素養(yǎng)在業(yè)內(nèi)也頗受好評，但也經(jīng)常被本土分析師斥為無法融入本土文化。

此種分析固然有其合理性，但在像瑞銀集團(tuán)這樣的國際大型金融集團(tuán)當(dāng)中，派系斗爭屢見不鮮，理念沖突并不影響一起做事。因此，辭職其實是一個被各方用來回避矛盾的最好“托詞”。

當(dāng)市場人士紛紛將袁淑琴的辭職，描繪成其和黃燕銘的矛盾沖突導(dǎo)致的最終結(jié)果時，殊不知，業(yè)務(wù)是決定一個人生死的關(guān)鍵。在投行忘記這一點，就意味“走人”的時候到了。

雖然袁淑琴的職位描述為“中國證券主管”，但在瑞銀集團(tuán)內(nèi)部，尤其是針對中國市場業(yè)務(wù)，袁更多的是“銷售主管”，其角色甚至于可以看作是因為QFII業(yè)務(wù)的蓬勃發(fā)展和巨大商機，瑞銀需要一個熟悉國際資本市場又可以和中國市場相對接的合適人選。

在QFII進(jìn)入中國伊始，很多外資投行，特別是在早期以歐美投資銀行為主體的“代客理財”型QFII中，能說一口流利漢語的投資銀行家、銷售明星幾乎沒有。

像袁淑琴這樣生在香港、學(xué)在美國、擁有豐富的法律從業(yè)經(jīng)驗和投資銀行實務(wù)經(jīng)歷的人成為了瑞銀的不二人選。但隨著QFII業(yè)務(wù)的進(jìn)展，大量在海外從事金融工作的精英們紛紛看到了國內(nèi)金融市場的機會返回國內(nèi)，袁淑琴的“比較優(yōu)勢”蕩然無存。

不可否認(rèn)，借助QFII業(yè)務(wù)的成功，瑞銀集團(tuán)幾乎獲得了想要的一切。

2002年11月，中國證監(jiān)會正式宣布獲得QFII資格的境外投資機構(gòu)，可以參與國內(nèi)證券市場的交易（主要以人民幣為交易單位的A股）。

瑞銀集團(tuán)為在華首家取得QFII資格的境外投資機構(gòu)，至2004年9月共擁有8億美元的投資額度，是QFII中目前最大的投資額度。同一年，瑞銀集團(tuán)獲中國銀監(jiān)會批發(fā)北京分行牌照。

2006年12月，瑞銀北京分行正式成立，注冊資本14.9億元人民幣，國內(nèi)首家外資入股、外資管理的全牌照證券公司，其主要股東為瑞銀集團(tuán)，總部設(shè)于北京。主要業(yè)務(wù)涵蓋投資銀行、證券、固定收益、財富管理和資產(chǎn)管理。

但隨后的幾年中，袁淑琴領(lǐng)導(dǎo)的團(tuán)隊在業(yè)務(wù)上“裹足不前”。瑞銀集團(tuán)在獲得了總計8億美元的額度后，一直很難獲得突破，以至于每年的瑞銀集團(tuán)中國投資大會幾乎成了袁淑琴的“抱怨會”。

裹足難行

為什么會這樣呢？

“巧婦難為無米之炊”，沒有新增額度，瑞銀集團(tuán)做大在華證券投資業(yè)務(wù)就是空談，同時，龐大的客戶需求依然走強，這也使得實際額度和需要金額之間產(chǎn)生了巨大的缺口。

伴隨國際市場的急劇變化，由于對投資A股持有良好的預(yù)期，很多外資不得不在“最好的時刻”選擇其他外資QFII合作。

瑞銀顯然多少有些失落，畢竟，在QFII政策推出伊始并不為國際投資人看好，而在袁淑琴的力主下，瑞銀集團(tuán)積極配合有關(guān)監(jiān)管部門的政策，在投資A股方面投入不小。但巨大的投入和不能繼續(xù)獲得額度而導(dǎo)致的經(jīng)營壓力，日益凸顯。

現(xiàn)實的瓶頸是：瑞銀集團(tuán)的作用類似經(jīng)紀(jì)，它的經(jīng)營狀況完全取決于所掌控的額度，額度越多，其獲得的服務(wù)費用和其他相關(guān)費用就會越多，而如果額度“踟躇不前”，則瑞銀集團(tuán)的投資腳步也將裹足難行。

更為重要的是，監(jiān)管機構(gòu)對于類似瑞銀這樣的“中間商”角色的“疏離”。畢竟投資銀行類QFII其實就是代客理財，背后的客戶究竟是誰，就成為了一個謎團(tuán)？

盡管目前國內(nèi)QFII政策相對比較謹(jǐn)慎，但通常情況下，投資銀行會為客戶提供他們需要的流動性，即客戶要求買賣某只股票時，在資金的匯出上會有時間限制，QFII往往會首先墊付。

這也在一定程度上造成了對市場的波動，有悖推行QFII的初衷。因此，監(jiān)管機構(gòu)越來越將重心轉(zhuǎn)移到了海外的養(yǎng)老基金、保險資金，這些資金的投資要求非常透明，也使得它的確可以扮演市場穩(wěn)定器的角色。

實際上，投資銀行類的QFII從來不回避這個問題，針對外界所謂瑞銀部分操作快進(jìn)快出的質(zhì)疑，袁淑琴曾經(jīng)表示不理解：“中國的問題在于散戶太多，關(guān)鍵時刻起作用的還是機構(gòu)投資者。所以請大家不要以瑞銀為風(fēng)向標(biāo)，我們只是按客戶的要求辦事，所以未必每一筆都是聰明的操作。”

在QFII操作伊始，眾多海外投資基金對中國市場的興趣雖然很大，但中國是一個新興的陌生市場，因此，許多機構(gòu)在是否投資中國問題上舉棋不定。

這種情況下，瑞銀集團(tuán)確是走在前面，幾乎是在用自己多年和客戶交往過程中的優(yōu)質(zhì)服務(wù)和品牌來游說這些投資者，希望他們可以投資中國A股。許多機構(gòu)對即將投資的市場感到陌生，但依然選擇了通過QFII模式進(jìn)入中國，這和投資銀行在其中的積極作用是分不開的。

只是時過境遷，物是人非了。袁淑琴的走是遲早的事。