○鞠秋芳

（中國(guó)石油集團(tuán)東方地球物理勘探有限責(zé)任公司 河北 涿州 072751）

一、期貨套期保值的定義

期貨交易按性質(zhì)可分為兩類(lèi)：投機(jī)交易和套期保值交易，投機(jī)交易的目的是通過(guò)賺取價(jià)差而獲得利潤(rùn)，只為價(jià)差，不為現(xiàn)貨；期貨套期保值交易的目的是為了規(guī)避現(xiàn)貨交易價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。套期保值交易是將期貨市場(chǎng)當(dāng)作轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所，利用期貨合約作為將來(lái)在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)商品的臨時(shí)替代物，對(duì)其現(xiàn)在買(mǎi)進(jìn)（持有）準(zhǔn)備以后售出商品或?qū)?lái)需要買(mǎi)進(jìn)（未持有）商品的價(jià)格進(jìn)行對(duì)沖的交易活動(dòng)。交易者在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買(mǎi)進(jìn)（持有）或賣(mài)出（未持有）一定量商品的同時(shí)，在期貨市場(chǎng)上賣(mài)出或買(mǎi)進(jìn)與現(xiàn)貨品種相同、數(shù)量相當(dāng)、月份相近、但方向相反的期貨合約，經(jīng)過(guò)一段時(shí)間，當(dāng)價(jià)格變動(dòng)使現(xiàn)貨買(mǎi)賣(mài)上出現(xiàn)盈虧時(shí)，可由期貨交易上的虧盈進(jìn)行抵消或彌補(bǔ)。從而在“現(xiàn)”與“期”之間、近期和遠(yuǎn)期之間建立一種對(duì)沖機(jī)制，使價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)降到最低限度，達(dá)到規(guī)避價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、確保生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)獲得正常利潤(rùn)的目的。

二、企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成與特征

1、企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成

企業(yè)的整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)可分為單純的營(yíng)業(yè)活動(dòng)和理財(cái)活動(dòng)，因此企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)可分為營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)又都是由于企業(yè)外部環(huán)境變化所引起的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)所導(dǎo)致的。經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)共同構(gòu)成企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，從企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)出發(fā)，我們將企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)定義為企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，由于一些難以預(yù)料或無(wú)法控制因素的影響，以及企業(yè)難以對(duì)外部環(huán)境變化及時(shí)做出調(diào)整，而出現(xiàn)的企業(yè)實(shí)際收益與預(yù)計(jì)收益相背離的一種現(xiàn)象。

2、企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)特征

企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的主要特征為外部的不確定性和內(nèi)部的相對(duì)穩(wěn)定性。外部的不確定性是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)所面臨的外部經(jīng)濟(jì)情況隨時(shí)在變動(dòng)，這種變動(dòng)通常在短期內(nèi)不可預(yù)期，包括宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化以及微觀(guān)行業(yè)環(huán)境的變化。而企業(yè)內(nèi)部的相對(duì)穩(wěn)定性是指企業(yè)自身運(yùn)作模式相對(duì)穩(wěn)定，包括經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)兩大領(lǐng)域，這種相對(duì)穩(wěn)定的內(nèi)部運(yùn)作模式在短期內(nèi)調(diào)整的難度較大，具有相對(duì)抵觸和連續(xù)的特征。為了保持經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的相對(duì)穩(wěn)定，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)模式在短期內(nèi)調(diào)整的頻率及幅度極為有限，這將使在外部經(jīng)濟(jì)情況變動(dòng)的情況下，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)被動(dòng)地滯后于外部經(jīng)濟(jì)變化。同時(shí)，企業(yè)的財(cái)務(wù)管理以財(cái)務(wù)安全為第一要義，這種為保持企業(yè)財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健的財(cái)務(wù)模式，將在一定程度上進(jìn)一步限制經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的調(diào)整空間。

三、套期保值交易對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響

1、降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本

企業(yè)用其擁有或掌握的資源去生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)什么、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)多少以及如何生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，不僅直接關(guān)系到企業(yè)本身的生產(chǎn)經(jīng)濟(jì)效益，而且還關(guān)系到社會(huì)資源的合理配置和社會(huì)經(jīng)濟(jì)效益提高。企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策正確與否的關(guān)鍵，在于能否正確把握市場(chǎng)供求狀態(tài)，特別是能否正確掌握市場(chǎng)下一步的變動(dòng)趨勢(shì)并及時(shí)做出相應(yīng)的調(diào)整，以規(guī)避外部市場(chǎng)變動(dòng)所帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。期貨套期保值交易相對(duì)于其他風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避方式規(guī)范性更強(qiáng)、流動(dòng)性更高，有利于企業(yè)獲取未來(lái)市場(chǎng)的供求信息，提高企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策的科學(xué)合理性，真正做到以需定產(chǎn)，更為重要的是套期保值交易可以有效降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本，規(guī)避經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)中的原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過(guò)程中產(chǎn)生的商品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)影響企業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)的正常運(yùn)行，使企業(yè)的生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)無(wú)法事先確定成本，這部分成本包括采購(gòu)成本、生產(chǎn)成本、庫(kù)存成本、資金成本等，并且由商品價(jià)格波動(dòng)所導(dǎo)致的企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本變化不能通過(guò)投保的方式轉(zhuǎn)移出來(lái)，這不僅在于相應(yīng)險(xiǎn)種的缺乏，而且在于投保行為是借助系統(tǒng)外工具來(lái)對(duì)沖系統(tǒng)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)的，這涉及到兩個(gè)系統(tǒng)的收益分配關(guān)系，投保對(duì)沖經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)受眾多條件限制，可操作性不強(qiáng)，而套期保值交易為企業(yè)控制經(jīng)營(yíng)成本提供了較好的途徑。企業(yè)通過(guò)套期保值交易，不但可以有效地避免由于市場(chǎng)價(jià)格朝不利方向波動(dòng)而對(duì)企業(yè)產(chǎn)生的負(fù)面影響，而且可以使企業(yè)提前在一定時(shí)間內(nèi)通過(guò)期貨市場(chǎng)買(mǎi)進(jìn)原材料，鎖定原材料采購(gòu)成本。同時(shí)，由于期貨交易采用的是保證金制度，可以在交易的過(guò)程中用期貨合約換取存貨，大大減少原材料的庫(kù)存費(fèi)用，降低企業(yè)的庫(kù)存成本，而且也節(jié)省了采購(gòu)原材料所占用的資金，降低資金尤其是流動(dòng)資金的成本。

2、鎖定企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)

根據(jù)財(cái)政部1997年發(fā)布的《商品期貨交易財(cái)務(wù)管理暫行規(guī)定》的要求，企業(yè)進(jìn)行套期保值后須將期貨賬戶(hù)的盈虧金額及時(shí)記入當(dāng)期損益，因此期貨交易的盈虧會(huì)直接引起企業(yè)利潤(rùn)總額的變動(dòng)，而不是通過(guò)減少主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的方式來(lái)增加利潤(rùn)總額的變動(dòng)。

3、改善企業(yè)貸款結(jié)構(gòu)

短期借款也被稱(chēng)為流動(dòng)資金借款，是企業(yè)為了彌補(bǔ)企業(yè)暫時(shí)性的流動(dòng)資金不足而產(chǎn)生的借款，企業(yè)的短期借款主要用于支付流動(dòng)資金項(xiàng)目如原材料價(jià)款、期間費(fèi)用等，短期借款的期限一般為1年。合理利用短期借款可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，增加企業(yè)的盈利能力，但是短期借款數(shù)額過(guò)大會(huì)增大財(cái)務(wù)費(fèi)用，甚至引發(fā)流動(dòng)性危機(jī)。期貨套期保值交易憑借保證金交易制度可以放大資金的使用效率，以農(nóng)產(chǎn)品期貨為例，農(nóng)產(chǎn)品期貨保證金最低可以按合約總價(jià)值5%的標(biāo)準(zhǔn)收取，這相當(dāng)于將有限的資金放大了20倍來(lái)進(jìn)行使用，加之商品庫(kù)存費(fèi)用的節(jié)省可以有效減少公司用于原料采購(gòu)以及庫(kù)存?zhèn)}儲(chǔ)的資金使用量，減少經(jīng)常性短期借款的數(shù)量，降低財(cái)務(wù)費(fèi)用，規(guī)避企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)盈利能力的影響。

四、常見(jiàn)的期貨套期保值策略

1、傳統(tǒng)經(jīng)典套期保值策略

經(jīng)典傳統(tǒng)套期保值策略是將期貨市場(chǎng)作為防止商品價(jià)格波動(dòng)的保險(xiǎn)市場(chǎng)。此策略的代表人物是英國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬歇爾，他把套期保值看作是一種保險(xiǎn)方式，認(rèn)為套期保值者不是為了投機(jī)，而是為了保險(xiǎn)。套期保值者通過(guò)期貨交易將自己經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中所面臨的外在變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)和贏利的機(jī)會(huì)都轉(zhuǎn)讓給了市場(chǎng)。經(jīng)典套期保值策略的設(shè)計(jì)核心是正常交割延期費(fèi)理論，該理論認(rèn)為套期保值者在期貨市場(chǎng)所發(fā)生的損失，只不過(guò)是套期保值者因?yàn)橥稒C(jī)者接受風(fēng)險(xiǎn)而支付的保險(xiǎn)費(fèi)，這個(gè)保險(xiǎn)費(fèi)就是為正常交割通過(guò)期貨市場(chǎng)得以延期的費(fèi)用總和。20世紀(jì)40年代之前，這種看法是人們使用期貨市場(chǎng)原因的主流解釋。普通的商人進(jìn)入期貨市場(chǎng)的唯一動(dòng)機(jī)就是能夠進(jìn)行套期保值，通過(guò)期貨交易減輕他所持有的頭寸風(fēng)險(xiǎn)，投機(jī)者接受了風(fēng)險(xiǎn)，而套期保值者消除了風(fēng)險(xiǎn)。例如，在空頭套期保值情況下，套期保值者買(mǎi)進(jìn)現(xiàn)貨，賣(mài)出期貨合約。一旦價(jià)格上漲，現(xiàn)貨收益而期貨出現(xiàn)虧損，此部分虧損就是轉(zhuǎn)移給投機(jī)者的保險(xiǎn)費(fèi)。

2、套利獲利套期保值策略

套利獲利套期保值策略是在傳統(tǒng)經(jīng)典套期保值交易策略的基礎(chǔ)上加入基差變化發(fā)展而來(lái)的。該策略對(duì)套期保值者單純追求風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的觀(guān)點(diǎn)提出了挑戰(zhàn)，強(qiáng)調(diào)了期望利潤(rùn)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)化，認(rèn)為套期保值者通過(guò)持有期貨合約而完全有效地消除風(fēng)險(xiǎn)是不太可能的，因?yàn)橥耆娘L(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移需要現(xiàn)貨和期貨價(jià)格平行地運(yùn)動(dòng)不存在基差變動(dòng)才能達(dá)到。如果套期保值者能夠準(zhǔn)確預(yù)測(cè)價(jià)格，將在基差上獲得盈利。套利獲利套期保值策略的代表是斯坦福大學(xué)糧食研究所的農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家沃金教授，他認(rèn)為套期保值者很像投機(jī)者，既然他們?cè)诂F(xiàn)貨市場(chǎng)上持有頭寸，就會(huì)關(guān)心相對(duì)的而不是絕對(duì)的價(jià)格變化，多數(shù)的套期保值是期望現(xiàn)貨和期貨價(jià)格關(guān)系的變化而不是期望其價(jià)格一起移動(dòng)。從某種意義上說(shuō)，套利獲利套期保值策略開(kāi)創(chuàng)了期現(xiàn)套利交易方式的先河，它將套期保值首先定義成一種基差套利行為，套期保值者只有在感到他有獲利機(jī)會(huì)時(shí)，比如，當(dāng)基差大于一段時(shí)間內(nèi)的同一商品倉(cāng)儲(chǔ)費(fèi)時(shí)，他才進(jìn)行套期保值。套利獲利套期保值策略認(rèn)為，套期保值的核心并不是要消除風(fēng)險(xiǎn)，而是通過(guò)尋找基差方面的變化或預(yù)期的基差變化來(lái)謀取利潤(rùn)，也就通過(guò)發(fā)現(xiàn)期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的價(jià)格未來(lái)變化來(lái)尋找獲利的機(jī)會(huì)。以此策略進(jìn)行套期保值的交易者不再謹(jǐn)小慎微，不再是按照老式方法進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的市場(chǎng)角色，他們已經(jīng)變成了伺機(jī)尋找獲利機(jī)會(huì)的企業(yè)家。他們更為關(guān)心的是基差變化趨勢(shì)和幅度，即交易者在對(duì)今后基差的變化趨勢(shì)分析的基礎(chǔ)上，決定是否進(jìn)行套期保值交易，而交易的目的是為了獲得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益，即期望通過(guò)對(duì)基差的低買(mǎi)高賣(mài)獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。

3、經(jīng)營(yíng)性與預(yù)期性套期保值策略

經(jīng)營(yíng)性與預(yù)期性套期保值策略是在套利獲利套期保值策略的基礎(chǔ)上進(jìn)行的細(xì)分，它在承認(rèn)基差無(wú)風(fēng)險(xiǎn)獲利的前提下綜合考慮企業(yè)以回避現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)為主的實(shí)際需要，并將套期保值行為劃分為兩種：一種是經(jīng)營(yíng)性套期保值策略。這也是目前國(guó)內(nèi)企業(yè)運(yùn)用比較普遍的一種套期保值策略。這種套期保值策略是利用期貨交易，事先獲得同現(xiàn)貨市場(chǎng)相匹配的期貨頭寸，暫時(shí)替代將來(lái)在現(xiàn)貨市場(chǎng)上的頭寸，以規(guī)避交易者今后可能面臨的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)性風(fēng)險(xiǎn)。此類(lèi)套期保值策略經(jīng)常被加工類(lèi)企業(yè)所采用，他們?cè)诂F(xiàn)貨市場(chǎng)上采購(gòu)原材料用以加工，又擔(dān)心屆時(shí)原材料的價(jià)格會(huì)出現(xiàn)上漲，因此通過(guò)市場(chǎng)買(mǎi)入期貨合約進(jìn)行套期保值。另一種是預(yù)期性套期保值策略。采用這類(lèi)套期保值策略的交易者是基于對(duì)未來(lái)現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格預(yù)期來(lái)決定是否進(jìn)行套期保值交易的。此類(lèi)套期保值通常被生產(chǎn)類(lèi)企業(yè)采用，如農(nóng)場(chǎng)主在收獲前預(yù)測(cè)將來(lái)現(xiàn)貨價(jià)格下跌，他就可能在期貨市場(chǎng)上賣(mài)出期貨合約對(duì)現(xiàn)貨頭寸進(jìn)行套期保值。

五、結(jié)語(yǔ)

套期保值策略是指套期保值者為了更有效地規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)套期保值目的，而選擇具體套期保值交易方式，設(shè)計(jì)完備套期保值交易體系的操作技巧。對(duì)于特定的套期保值者來(lái)講，不同的套期保值策略所能達(dá)到的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)效果是有差異的，任何一種具體的套期保值策略都不是完美的，都需要在實(shí)踐操作中不斷地進(jìn)行完善和改良，并且由于自身?xiàng)l件有限，不是所有的套期保值策略都可以順利開(kāi)展。所以，任何合理有效的套期保值策略都是需要結(jié)合企業(yè)實(shí)際進(jìn)行本土化的。

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[2]段文斌、王化棟：現(xiàn)代期貨市場(chǎng)學(xué)[M].經(jīng)濟(jì)管理出版社，2003.

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