摘要:與目前社會上普遍存在的認知不同，本文認為我國的金融對外開放早已啟動，只不過是以外幣開放的形式進行。根據(jù)貨幣的國際清算規(guī)則，這種以外幣主導(dǎo)的金融開放，其結(jié)果只是使國內(nèi)涉外領(lǐng)域中的貨幣錯配現(xiàn)象日趨嚴重，迄今為止，也還沒有任何一個發(fā)展中國家能夠在外幣主導(dǎo)的金融對外開放中獲得成功。而以人民幣開展跨境貿(mào)易結(jié)算所帶來的本幣金融對外開放則有實質(zhì)性的不同，依據(jù)目前跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算的兩種清算模式，人民幣的對外開放，不僅降低了開放難度和貨幣錯配風(fēng)險，且對外風(fēng)險可控，有利于金融市場自然形成對外開放和金融服務(wù)水平的提高。

關(guān)鍵詞:貨幣國際清算規(guī)則；跨境貿(mào)易結(jié)算；本幣；外幣；主導(dǎo)；金融開放:貨幣錯配

JEL分類號:F33 中圖分類號:F832．6 文獻標識碼:A文章編號:1006-1428(2011)10-0005-04

一直以來，困擾金融開放的主要問題是貨幣在資本及金融賬戶交易中的可兌換程度。在幾乎所有的教科書及研究文獻中，人們習(xí)慣于將貨幣在資本及金融賬戶上的可兌換設(shè)定為一國金融開放的要件。本文嘗試討論貨幣國際清算規(guī)則下的本幣金融開放，希望為讀者帶來一些新的思考視角。

一、金融開放的含義及我國的現(xiàn)狀

金融開放包含兩層含義，一是金融服務(wù)行業(yè)的開放。根據(jù)世界貿(mào)易組織對服務(wù)貿(mào)易提供方式的定義，可以發(fā)現(xiàn)一國金融服務(wù)行業(yè)的開放主要是指金融服務(wù)的國際貿(mào)易可以通過跨境提供、境外消費、商業(yè)存在以及自然人流動來實現(xiàn)。據(jù)此，金融服務(wù)行業(yè)的開放主要是指一國對金融服務(wù)市場的準入開放，也就是允許境內(nèi)的金融服務(wù)提供商向境外主體提供金融服務(wù)，境外的金融服務(wù)提供商向境內(nèi)主體提供金融服務(wù)。二是金融交易市場開放。根據(jù)國際收支平衡表的分類。金融交易歸類在資本及金融賬戶項下，包括直接投資、證券投資以及債務(wù)融資三類。從交易的內(nèi)容來看，這是一些涉及資金使用權(quán)轉(zhuǎn)移的孳息類交易。其開放的含義是指允許境內(nèi)主體從外部獲得資金的使用權(quán)和境內(nèi)主體向境外提供資金的使用權(quán)。由此可以引申出一個金融開放的矩陣分析框架，如下圖:

如果引入貨幣因素對我國的情況進行分析，可以發(fā)現(xiàn)我國當前以外幣主導(dǎo)金融開放的實際情況為:

由此可見，我國的金融開放早已啟動，只不過是以外幣方式進行的開放。在開放順序上是“直接投資一債務(wù)融資一證券投資”的路徑．在開放管理上采取的是“交易的事前審查核準+資金流動環(huán)節(jié)的兌換管制”的模式。應(yīng)該說，作為發(fā)展中國家，在本國貨幣尚不能履行跨境結(jié)算職能前，我國采取的上述金融開放路徑是符合國情的。

二、跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算的啟動為我國資本及金融賬戶以本幣主導(dǎo)的開放創(chuàng)造了條件

國際收支平衡表的編制方法告訴我們，以何種貨幣結(jié)算跨境交易就是何種貨幣的資金跨境流動，且對經(jīng)常賬戶交易進行國際結(jié)算的結(jié)果將體現(xiàn)在資本及金融賬戶上債權(quán)債務(wù)頭寸的變化。以美元結(jié)算的我國進出口貿(mào)易為例，我國出口收取美元的過程就是經(jīng)常賬戶交易結(jié)算(出口收款)轉(zhuǎn)為資本及金融賬戶資產(chǎn)存量(美元存款)的過程。由于美元是美國發(fā)行的貨幣，因此，出口收到美元就是我國對美國資本及金融賬戶中資產(chǎn)的增加，進口支付美元就是我國對美國資本及金融賬戶中資產(chǎn)的減少。人民幣是我國發(fā)行的貨幣，以人民幣結(jié)算我國的進出口貿(mào)易的玷果就是我國資本及金融賬戶中人民幣對外負債的噌加和減少過程。因此，對外進口支付表現(xiàn)為金融負債的增加，從外收到人民幣出口貨款表現(xiàn)為金融負債的減少。要理解這一點，我們還需要了解一下貨幣均國際清算規(guī)則。

國際社會進入信用貨幣本位制以來．國家發(fā)行的信用貨幣充當國際交易結(jié)算媒介就成為事實。由于是國家信用貨幣，因此必然是從其發(fā)行國流向國際并充當國際交易結(jié)算媒介的。這個從發(fā)行國流向國際的過程依托的是其銀行體系，即貨幣是一個“從發(fā)行國央行一國內(nèi)商業(yè)銀行一境外商業(yè)銀行”的過程，而這整個過程是依托層層倒開賬戶的模式來實現(xiàn)的，也就是境外商業(yè)銀行在發(fā)行國商業(yè)銀行開立貨幣國際同業(yè)往來賬戶，發(fā)行國商業(yè)銀行在發(fā)行國央行開立貨幣儲備賬戶的過程。這個過程與國內(nèi)銀行體系圍繞央行儲備賬戶形成的貨幣投放體系是一脈相承的，只不過國際元素的加入拉長了鏈條而已。因此，貨幣的國際清算規(guī)則可以總結(jié)為三條:一是所有貨幣都最終存放在其發(fā)行國銀行體系內(nèi)，除了被窖藏的現(xiàn)鈔。一般情況下，由于窖藏現(xiàn)鈔除了備用便利外沒有收益只有成本(保管成本、防盜成本、機會成本等)，因此窖藏現(xiàn)鈔量較少，大量的貨幣境外持有都表現(xiàn)為銀行存款——存放在當?shù)劂y行，而當?shù)劂y行又轉(zhuǎn)存到該貨幣的發(fā)行國商業(yè)銀行。二是所有貨幣的清算都以中央銀行的清算為終極清算。這是因為商業(yè)銀行之間互相發(fā)送的支付指令都要以開立在中央銀行的貨幣儲備賬戶上資金的最終撥轉(zhuǎn)才算完成。如果開立在中央銀行的貨幣儲備賬戶中沒有足夠的資金實現(xiàn)這最終的撥轉(zhuǎn)，那么之前該商業(yè)銀行發(fā)出的所有支付指令只是一紙空文，即無法兌現(xiàn)。三是貨幣的國際清算是通過銀行間的國際同業(yè)往來賬戶中的借貸記過程來實現(xiàn)的。盡管國與國之間存在時空差距，但由于貨幣都存放在其發(fā)行國銀行體系內(nèi)，因此國際結(jié)算和清算的完成過程就是銀行間發(fā)送借貸記指令并通過借貸記國際同業(yè)往來賬戶來實現(xiàn)的。在現(xiàn)代電子技術(shù)的幫助下，這種借貸記過程可以瞬間完成。

根據(jù)以上的三條貨幣國際清算規(guī)則，我們可以發(fā)現(xiàn)，所有美元都存放在美國，所有歐元都存放在歐洲，所有日元都存放在日本。盡管現(xiàn)實中我們身邊的銀行會向我們提供美元存款、歐元存款、日元存款或這些貨幣的跨境結(jié)算服務(wù)，但支撐這些銀行提供這些外幣存款賬戶和結(jié)算服務(wù)的必要條件是:這些銀行必須選擇在這些貨幣的發(fā)行國銀行開立這些貨幣的國際同業(yè)往來賬戶！因此，我國銀行業(yè)目前向境內(nèi)主體提供的外幣金融服務(wù)實際上是境外該貨幣發(fā)行國銀行體系金融服務(wù)向我國的延伸。在這一基礎(chǔ)上，我國的金融開放只能是外幣主導(dǎo)的金融開放，開放的結(jié)果是我國涉外經(jīng)濟領(lǐng)域中貨幣錯配現(xiàn)象的日趨嚴重。而以人民幣開展跨境貿(mào)易結(jié)算所帶來的本幣金融開放則有實質(zhì)性的不同。

三、本幣主導(dǎo)金融開放的分析

當人民幣作為跨境貿(mào)易結(jié)算貨幣，實現(xiàn)其貨幣職能跨境發(fā)展的時候，依據(jù)貨幣國際清算三大規(guī)則，我們發(fā)現(xiàn)有以下幾個顯著的不同于外幣金融服務(wù)的現(xiàn)象:

一是所有境外人民幣與境內(nèi)人民幣一樣最終存放在我國的銀行體系內(nèi)——我國資本及金融賬戶無兌換開放的條件已自然形成。在跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點方案中有兩種清算模式。其一是港澳人民幣清算行模式。根據(jù)2004年人民銀行發(fā)布的關(guān)于為香港地區(qū)銀行開辦個人人民幣業(yè)務(wù)所安排的人民幣清算渠道，港澳人民幣清算行模式的運行關(guān)鍵是港澳人民幣清算行在人民銀行開立人民幣清算賬戶。這一安排說明港澳地區(qū)的銀行向境外主體提供的人民幣服務(wù)(存款、兌換、匯款及銀行卡)是以在境內(nèi)人民銀行開立人民幣清算賬戶為前提的。其二是人民幣跨境代理清算模式。根據(jù)2009年7月初發(fā)布的《跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點管理辦法》規(guī)定，境外參加行可以在境內(nèi)銀行開立人民幣同業(yè)往來賬戶。因此，無論在何種模式下，境外通過貿(mào)易結(jié)算渠道獲得的人民幣都最終存放在我國的銀行體系內(nèi)(包括中央銀行)，這意味著我國銀行體系的人民幣對外負債已隨著人民幣的對外支付結(jié)算功能的發(fā)展而自然出現(xiàn)。同時，也意味著我國的存款市場已經(jīng)向外打開。

二是我國的銀行體系成為全球人民幣金融服務(wù)的承載主體——我國金融業(yè)本幣主導(dǎo)的開放時代已經(jīng)自然啟動。正是在貨幣國際清算規(guī)則的作用下，境外銀行需要在境內(nèi)銀行開立人民幣同業(yè)往來賬戶才能實現(xiàn)以人民幣為實體經(jīng)濟提供跨境結(jié)算的功能，因此，境外銀行是我國人民幣金融服務(wù)的跨境延伸載體。換言之，跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算意味著境內(nèi)銀行開始向境外提供人民幣金融服務(wù)，這是我國金融服務(wù)國際貿(mào)易領(lǐng)域中的出口業(yè)態(tài)。與以往跨境外幣結(jié)算的本質(zhì)區(qū)別在于，外幣結(jié)算中我國屬于金融服務(wù)國際貿(mào)易的進口——以外幣向我國主體提供金融服務(wù)。

三是境外主體對結(jié)算貨幣以及資產(chǎn)貨幣的比較選擇以及擺布安排將推動本幣金融市場的自然開放。人民幣對于我國各類經(jīng)濟主體而言是法定貨幣，根據(jù)國家法律規(guī)定，屬于必須使用的范疇；但對境外主體而言，則屬于外幣，屬于選擇使用的范疇。因此，人民幣作為一種國際結(jié)算貨幣、交易貨幣以及資產(chǎn)貨幣需要接受境外主體的比較選擇。使用中是否順暢、交易時是否便利、持有時是否有收益等都是境外主體考慮的因素。選擇人民幣作為與我國跨境貿(mào)易的結(jié)算貨幣，對我國而言沒有了匯率風(fēng)險，但對境外主體而言卻有匯率風(fēng)險，因此，境外主體有管理人民幣匯率風(fēng)險的金融服務(wù)需求，需要我國的金融機構(gòu)提供相應(yīng)的風(fēng)險對沖管理工具以及人民幣融資渠道:境外主體通過結(jié)算獲得人民幣后是持有還是賣掉取決于“收益能否滿足大于等于其它貨幣資產(chǎn)收益”的比較。這就需要我國的金融機構(gòu)開發(fā)出相應(yīng)的、有競爭力的資產(chǎn)產(chǎn)品供對方選擇，也取決于我國的法律是否許可境外主體將人民幣存款轉(zhuǎn)換為其它資產(chǎn)。一般來講，只有存款而沒有其它資產(chǎn)支持的貨幣是無法支撐其參與國際貨幣競爭的。正因如此，我國在2010年8月向境外三類機構(gòu)開放了銀行間債券市場，允許其將持有的人民幣存款轉(zhuǎn)換成人民幣債券。由此可見，境外將持有的人民幣存款轉(zhuǎn)換為人民幣有價證券意味著我國金融資產(chǎn)市場的對外開放:境外與我國結(jié)算進出口貿(mào)易需要的人民幣融資及風(fēng)險對沖管理意味著我國金融貨幣市場的對外開放。這些開放是伴隨著我國人民幣走出去服務(wù)實體經(jīng)濟的進程而自然形成的，它不一定涉及到貨幣的可兌換問題。

當然，貨幣的最終可兌換有利于人民幣更好地走出去服務(wù)實體經(jīng)濟，有利于降低境外對持有人民幣后退出障礙的擔(dān)憂，但通過擴大本幣的跨境和國際使用是可以推動我國金融立足本幣的對外開放。且本幣主導(dǎo)的金融開放的對外風(fēng)險可控。

四、本幣主導(dǎo)的金融開放風(fēng)險可控

長期以來，受外幣跨境流動風(fēng)險管理思路的影響，使人們對資本及金融賬戶的開放心存恐懼?？陀^上，也確實沒有一個發(fā)展中國家的金融開放是成功的。許多學(xué)術(shù)專著在討論這個問題的時候通常將這種現(xiàn)象與發(fā)展中國家金融體系發(fā)展滯后、金融治理結(jié)構(gòu)缺陷等聯(lián)系起來。但有一個事實卻被忽視，那就是:迄今為止，還沒有一個發(fā)展中國家能夠以外幣主導(dǎo)其金融開放獲得成功！在經(jīng)濟金融全球化的當代．整個國際貨幣體系由少數(shù)幾個國家的信用貨幣主導(dǎo)，發(fā)展中國家?guī)谉o可能以自己的本國貨幣來實施金融開放。因此，我們看到南美國家開放后的金融危機和亞洲國家開放后的金融危機等都是外幣主導(dǎo)下的金融開放造成的，越開放貨幣錯配問題越嚴重。而反觀美國、歐元區(qū)等國際貨幣發(fā)行的國家和地區(qū)，其貨幣承擔(dān)了世界資源的配置載體的功能。本幣主導(dǎo)的金融開放下，政府與企業(yè)的資產(chǎn)負債表中貨幣錯配風(fēng)險很小。且負債都長期化。因此，其經(jīng)濟運行中很少因貨幣錯配而直接引發(fā)貨幣危機；反而是由于本國財政管理不當引發(fā)的金融危機導(dǎo)致貨幣危機，且通過貨幣危機還可以向全球貨幣使用者分攤這些貨幣發(fā)行體的經(jīng)濟金融風(fēng)險。

在我國一直是以外幣來實現(xiàn)金融開放的。如外商來華直接投資和舉借外債都以外幣進行，利用外資和外債是事實上的利用外國外幣資金；外國機構(gòu)對我國的證券投資也是在QFII計劃下以外幣進行。這些外幣資本的跨境流動對我國而言是個外生的貨幣變量。其流入后需要我國人民幣的同步投放來進行配合。體現(xiàn)為新增一筆人民幣投放。

若以人民幣來實現(xiàn)金融交易領(lǐng)域的對外開放。則情形大不相同。所有人民幣存放在我國境內(nèi)銀行體系的前提下，外商直接投資、外來證券投資以及外債帶動的人民幣流入只是將原本存放在我國銀行體系中境外持有的存款類資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為其他類型的資產(chǎn)(投資形成的股權(quán)類資產(chǎn)或融資形成的債權(quán)類資產(chǎn))。既不改變對外負債的總體規(guī)模，也沒有形成新增投放。且對于接受這些投資或融資的境內(nèi)主體而言，不存在貨幣錯配的問題。因此，以本幣來主導(dǎo)本國金融開放相對于以外幣來主導(dǎo)金融開放的主要區(qū)別在于降低了貨幣錯配風(fēng)險和開放的難度。

具體到開放管理的模式上，對本幣金融開放中的直接投資、證券投資以及債務(wù)融資三個領(lǐng)域而言，可以分兩個層級來設(shè)計新的本幣金融開放管理。一是實體經(jīng)濟方面。金融交易的開放可以在尊重我國既有的前置核準模式基礎(chǔ)上來開展，即實體經(jīng)濟部門利用人民幣外資、外債或?qū)ν庵苯油顿Y等可以憑商務(wù)部門的核準文件直接辦理。這一管理模式可以充分體現(xiàn)人民幣作為本幣服務(wù)實體經(jīng)濟的便利性。二是金融部門方面。金融交易的開放需要考慮人民幣金融服務(wù)的對外提供、人民幣資金的跨境流向以及存量的境內(nèi)外配比情況。針對人民幣屬于我國法定貨幣，存放在我國的銀行體系并由人民銀行代表國家發(fā)行和管理的特點，本幣金融開放中人民銀行的宏觀審慎管理職能必須有充分的定位，貨幣政策的跨境傳導(dǎo)機制建設(shè)應(yīng)當加快建立，以實現(xiàn)對本幣金融開放的風(fēng)險管理。具體來講，本幣對外債權(quán)管理要體現(xiàn)對境外獲得人民幣融資能力的管理上，防止境外通過“借多賣空”的貨幣投機沖擊；本幣對外債務(wù)管理則要體現(xiàn)對境內(nèi)債權(quán)的保護和國內(nèi)宏觀政策的取向保護上，防止境內(nèi)主體過度借債而侵蝕境內(nèi)債權(quán)，引發(fā)金融危機，或稀釋和對沖宏觀調(diào)控效果。