主權(quán)基金應(yīng)該以外包形式將大部分資金交由民間機(jī)構(gòu)管理，通過多重投資主體、多重投資策略，來化解自己體積上及背景上的先天弱勢。主權(quán)基金可以做成復(fù)合基金，靠判定大趨勢、下放投資細(xì)節(jié)、管理委托基金來提高投資回報，降低風(fēng)險。
　　
　　主管外匯儲備的中國外匯管理局，是世界上最富有的機(jī)構(gòu)，也是最傷腦筋的。中國外匯儲備在2011年第一季度沖上30447億美元，從2萬億美元儲備邁上3萬億美元臺階，用了不到一年的時間。
　　3萬億美元可以買到什么？理論上說，可以買下16%的美國股票（包括紐約和納斯達(dá)克兩市），可以買下所有在東京證券交易所上市的日本公司。3萬億，幾乎可以買下全球100大上市石油公司（中石油、中石化、中海油除外），可以買下十個蘋果公司。3萬億，可以吞下今年產(chǎn)出的所有石油的88%。
　　3萬億美元，可以買下美國前十大城市的所有地產(chǎn)（住宅與商業(yè)），買下全球所有鐵路10次、所有上市的航空公司20次，或所有上市的海運(yùn)公司20次。3萬億，可以買下世界最著名的50大體育俱樂部、50大文化俱樂部及50大圖書館40次。根據(jù)美國國防部公布的賬目，它所擁有的軍事設(shè)備值4140億美元，3萬億美元可以買下美國所有航空母艦、戰(zhàn)略轟炸機(jī)、核潛艇、坦克、雷達(dá)多少次，讀者不妨自行計算。
　　然而，中國的3萬億外匯儲備中，估計60%以上投資于國家主權(quán)或類主權(quán)債券，既包括美國國債，也包括歐豬國債，還包括房利美、房地美債券這樣的垃圾。眼看著美國的財政赤字泛濫和歐洲債務(wù)危機(jī)，這種投資策略頗令人不安。
　　外匯儲備龐大的規(guī)模，成為它的最大弱點(diǎn)。許多人士指出，外匯儲備應(yīng)該分散投資，不少人更直接建議投資黃金。全球黃金一年產(chǎn)量為2300噸，折合7400萬盎司，約等于1100億美元?？鄢鞣N工業(yè)用途、商業(yè)用途，真正進(jìn)入投資市場的不到300億美元。中國外匯儲備一年有1萬億美元投資，每年將投資組合中的1%投向黃金，便是100億美元。這種買入規(guī)模在黃金二級市場上幾乎是不可能的。一張5億美元的買單，便可能輕易地將金價推高上百美元。這種情況在許多其他資產(chǎn)種類上都會出現(xiàn)。而且中國主權(quán)基金買貨的消息一旦傳出，勢必吸引各類跟風(fēng)盤，先行將價格炒起。中國買美國國債，相當(dāng)程度上是不得已的選擇，只有美債這樣的發(fā)行量，才能夠不斷大量地吸收山洪般洶涌而來的中國外匯儲備。
　　國字標(biāo)簽，是主權(quán)基金的第二個弱點(diǎn)。凡是貼上“中國”標(biāo)簽的資金，在收購直接投資項(xiàng)目上必然招致被投資國的各種政治審核，多數(shù)會引發(fā)“中國入侵”的政治呼聲和傳媒報道。只要不是在危機(jī)期間，帶中國標(biāo)簽的投資談的多，成事的少。另外，主權(quán)基金在另一種場合往往又成為政治考量的提款機(jī)。最新的例子是，“中國支持歐元穩(wěn)定”，外匯儲備便要為歐豬埋單。
　　外匯儲備需要保持什么樣的規(guī)模，才能兼顧安全與效率？一般來說，外匯儲備需要有相當(dāng)于3個月進(jìn)口和30%短期外債的規(guī)模，以防范國際局勢突然惡化可能出現(xiàn)的外部流動性危機(jī)。考慮到中國經(jīng)濟(jì)的一些結(jié)構(gòu)性弱點(diǎn)，筆者認(rèn)為，中國需要保持8000億美元左右的外匯儲備，主要存放在高流動性、相對低風(fēng)險的海外國債市場，以備不時之需。3萬億美元中的剩余部分，完全沒有必要拘泥于同樣的流動性、安全性標(biāo)準(zhǔn)，可以投向風(fēng)險度更高的資產(chǎn)種類，追求更高回報，分散風(fēng)險。
　　受資金數(shù)量及政治歧視的限制，筆者認(rèn)為，主權(quán)基金可以化整為零，通過外包形式將大部分資金交由民間機(jī)構(gòu)管理，通過多重投資主體、多重投資策略，來化解自己體積上及背景上的先天弱勢。某種程度上主權(quán)基金可以成為復(fù)合基金（the fund of funds），靠判定大趨勢、下放投資細(xì)節(jié)、管理委托基金來提高投資回報，降低風(fēng)險?？缳Y產(chǎn)種類的復(fù)合基金在過去十年的平均投資回報為14.2%，遠(yuǎn)高過投資各國國債。對沖基金中約1/3的資金來自主權(quán)基金，在業(yè)界早已成為不是秘密的秘密。
　　當(dāng)然，主權(quán)基金中一定要有自營的一部分。這對于追蹤市場動態(tài)、吸收賣方研究成果、接觸一級市場及企業(yè)至關(guān)重要。不過以中國3萬億美元的外儲規(guī)模，筆者以為每個自營單位超過5000億美元勢必影響投資效率。
　　長遠(yuǎn)來講，增強(qiáng)匯率靈活性、推進(jìn)人民幣國際化、提高資本項(xiàng)目下的可兌換性，才是解決外儲瘋漲、投資難的正途。外匯儲備一年飆升1萬億美元，在世界歷史上前所未聞，乃是人民幣匯率缺乏彈性、估值偏低的表象，背后其實(shí)是中國經(jīng)濟(jì)失衡。只有匯率的價格信號貼近市場供需，民間對外匯有買有賣，外匯儲備才能消腫減肥，中國經(jīng)濟(jì)才能平穩(wěn)、均衡、可持續(xù)地增長。
　　
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